【正文】 20年代繁榮的基礎(chǔ)是汽車的大規(guī)模生產(chǎn)和普及 ， 以及住房建設(shè)的高漲 。 30年代的危機(jī)則是由于投資機(jī)會(huì)的耗盡和投資需求的銳減 。 另一方面 ， 只要國(guó)家采取需求管理政策進(jìn)行干預(yù) ， 危機(jī)是可能避免的 。 凱恩斯主義強(qiáng)調(diào)的是總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重要性 ， 從政策實(shí)踐的效果來(lái)看 ， 其主張具有較多的合理性 。 僅僅通過(guò)中央銀行以貨幣政策實(shí)施間接調(diào)節(jié) ， 有時(shí)是難以保持市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的 ， 而當(dāng)總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境不穩(wěn)定時(shí) ， 金融體系自身也難以獨(dú)自保持穩(wěn)定 。 根據(jù)大危機(jī)暴露的問(wèn)題 ， 美國(guó)政府采取了若干措施 。 它對(duì)銀行業(yè)的監(jiān)管進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)定 ， 規(guī)定商業(yè)銀行業(yè)務(wù)必須和投資銀行業(yè)務(wù)嚴(yán)格分離；授權(quán)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)控制和監(jiān)督銀行業(yè)的信 a貸活動(dòng) ， 并且限制銀行業(yè)的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng) ，如不準(zhǔn)銀行支付活期存款利息；建立聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司 （ FDIC）對(duì)存款進(jìn)行保險(xiǎn) ， 以使那些幾乎是毫無(wú)保障的存戶得到保護(hù) 。 《 1933年證券法 》 主要是針對(duì)發(fā)行市場(chǎng)的 ， 它使投資者能在掌握事實(shí)的基礎(chǔ)上作出財(cái)務(wù)決策 ， 故被稱為證券真實(shí)性法案 。 《 1933年證券法 》 是美國(guó)政府對(duì)證券業(yè)的第一次主要立法 ， 它拉開(kāi)了法制化管理證券市場(chǎng)的序幕 ， 為大蕭條后的股市注入了希望 。 該法案最有歷史意義的是 ， 設(shè)立一個(gè)專管證券行業(yè)的機(jī)構(gòu) —— 證券交易委員會(huì) （ SEC） ， 從此由它行使對(duì)證券市場(chǎng)的全面監(jiān)管 。 《 1934年證券交易法 》 第一次明確界定了內(nèi)部人員 ， 即上市公司的經(jīng)理 、 董事 、 高級(jí)行政主管以及和證券公司業(yè)務(wù)密切相關(guān)的投資銀行商 、 咨詢顧問(wèn)等 ， 法律嚴(yán)格禁止上述人員利用內(nèi)部消息操縱股市 ， 要求他們公開(kāi)其交易的情況 。 （ 四 ） 必須重視市場(chǎng)中大眾心理的動(dòng)態(tài)變化和引導(dǎo) 按照理性預(yù)期學(xué)派的說(shuō)法 ， 人們可以在實(shí)際生活中不斷學(xué)習(xí) ， 根據(jù)情況的變化不斷修正自己的預(yù)期 ， 從而使預(yù)期更能接近實(shí)際情況 。 從金融市場(chǎng)的運(yùn)行歷史看 ， 理性預(yù)期學(xué)派的上述說(shuō)法并不能得到事實(shí)的支持 。 尤其當(dāng)市場(chǎng)上彌漫著投機(jī)的氣氛時(shí) ， 人人都認(rèn)為自己可以抓住機(jī)會(huì) ， 人人都以為會(huì)有傻瓜來(lái)接 “ 最后一棒 ” ， 而自己有足夠的機(jī)會(huì)在災(zāi)難來(lái)到之前逃脫；由此形成的市場(chǎng)投機(jī)狂熱的氛圍 ， 會(huì)使市場(chǎng)的總體行為失去理性 。 根據(jù)金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn) ，當(dāng)人們對(duì)未來(lái)的預(yù)期在投機(jī)的氛圍中被煸動(dòng)得失去理性并趨于高度的一致時(shí) ， 這種預(yù)期對(duì)市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行會(huì)構(gòu)成極大的威脅 。 （ 參見(jiàn)吳慧琴主編 《 國(guó)際經(jīng)濟(jì)與金融案例評(píng)析 》 廣東經(jīng)濟(jì)出版社 ，2022年 ） 案例 32 1992年 9月的歐洲貨幣體系危機(jī) 一 、 案例介紹 1979年 3月 ， 歐洲經(jīng)濟(jì)共同體的八個(gè)成員國(guó) （ 原西德 、 法國(guó) 、意大利 、 荷蘭 、 比利時(shí) 、 盧森堡 、 丹麥及愛(ài)爾蘭 ） 建立了歐洲貨幣體系 （ EMS） ， 他們同意固定任何兩國(guó)貨幣之間的匯率 ， 并對(duì)美元聯(lián)合浮動(dòng) 。 EMS創(chuàng)立了新的貨幣單位 ECU， 其價(jià)值與一攬子歐洲貨幣的特定數(shù)額相聯(lián) 。 根據(jù)中心匯率體系就可以計(jì)算確定每對(duì)國(guó)家之間的雙邊匯率體系或稱法定平價(jià)網(wǎng)體系 。 EMS的每一成員國(guó)都需要將其持有的黃金及美元的 20%交給歐洲貨幣合作基金組織 （ the European Moary Cooperation Fund） ， 換回等額的ECU。 每?jī)蓚€(gè)參與國(guó)貨幣之間的匯率只能在固定匯率上下的一個(gè)窄幅內(nèi)波動(dòng) （ 過(guò)去通常范圍為 177。 15%） 。 例如 ， 如果法國(guó)法郎對(duì)德國(guó)馬克貶值超過(guò)它的下限 ， 法蘭西銀行必須購(gòu)買法郎 ， 出售馬克 ， 因此減少了國(guó)際儲(chǔ)備 。 德國(guó)中央銀行也必須進(jìn)行干預(yù) ， 出售馬克 ， 購(gòu)買法郎 ， 從而增加了國(guó)際儲(chǔ)備 。 即便匯率變動(dòng)處于允許范圍之內(nèi) ， 中央銀行通常也進(jìn)行干預(yù) ， 不過(guò)在這種情況下 ， 如果一國(guó)中央銀行干預(yù)的話 ， 不要求其他國(guó)家中央銀行同時(shí)進(jìn)行干預(yù) 。 下面的實(shí)例中 ， 我們運(yùn)用匯率決定模型 ， 以理解動(dòng)搖歐洲貨幣體系的 1992年 9月匯率危機(jī)是如何發(fā)生的 。 為控制貨幣增長(zhǎng) ， 降低通貨膨脹 ， 聯(lián)邦銀行把德國(guó)利率提高到將近兩位數(shù)水平 。 圖 321中 ， 德國(guó)利率 iF的上升使 RETF線右移到 RETＲ２ ,所以 ，RETＤ１ 與 RETＦ２ 線的交點(diǎn)為 1’點(diǎn) ， 低于匯率機(jī)制 （ ERM） 中匯率范圍的下限 （ /1英鎊 ， 以 Epar表示 ） 。 ) 難題在于聯(lián)邦銀行的基本目標(biāo)是抑制通貨膨脹 ， 它不愿實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策 ， 而同時(shí) ， 英國(guó)正面臨戰(zhàn)后時(shí)期最嚴(yán)重的蕭條 ， 不愿實(shí)施緊縮性貨幣政策以抬高英鎊 。 因此 ，在不遠(yuǎn)的將來(lái) ， 英鎊的價(jià)格將不得不降到點(diǎn) 1’。 結(jié)果 ， 馬克存款的預(yù)期回報(bào)率急劇上升 ， 在圖 321中 ， 使 RETF線移至 RETＦ３ 。結(jié)果是英國(guó)中央銀行需要大得多地購(gòu)買英鎊把利率提高到 i，使匯率保持在 。這更需要英國(guó)中央銀行進(jìn)行干預(yù)以提高英鎊價(jià)值，并須大幅度提高英國(guó)利率，直到 iＤ３。 對(duì)其他貨幣的投機(jī)性打擊使西班牙比塞塔貶值 5%，愛(ài)爾蘭鎊貶值10%，西班牙比塞塔貶值 8%，葡萄牙埃斯庫(kù)貶值 %，意大利里拉貶值 15%。所有匯率機(jī)制貨幣圍繞原有中心匯率的浮動(dòng)幅度由 177。 15%。中央銀行所損失的，就是投機(jī)者所得到的。索羅斯（ Gee Soros）操作的投機(jī)性基金在危機(jī)期間獲得了 10億美元的利潤(rùn)，花旗銀行的交易商據(jù)報(bào)道說(shuō)獲得 2億美元的利潤(rùn)。 德國(guó)在歐洲貨幣體系中占有舉足輕重的地位。在 20世紀(jì) 80年代末期以前的長(zhǎng)時(shí)間里，德國(guó)的通貨膨脹率一直保持在 3%以下，政府對(duì)通貨膨脹也特別敏感，德國(guó)聯(lián)邦銀行歷來(lái)把制止通貨膨脹作為制定政策的優(yōu)先目標(biāo)，這是德國(guó)與法國(guó)、英國(guó)、意大利等國(guó)家的區(qū)別所在（后者習(xí)慣承受較高通貨膨脹，而把政策重點(diǎn)放在解決失業(yè)問(wèn)題）。 為此，德國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策直接打壓通貸膨脹，從 1988年開(kāi)始，西德短期利率就開(kāi)始上升，這種趨勢(shì)因 1990年?yáng)|西德的統(tǒng)一進(jìn)一步得到加強(qiáng)。 3個(gè)月后，即 10月 3日兩德重新統(tǒng)一。但是在西德工會(huì)的鼓動(dòng)下，東德工人提出更高的工資要求，很快地因其要價(jià)過(guò)高而大批失業(yè)。重新統(tǒng)一的開(kāi)銷增大了德國(guó)的政府預(yù)算赤字，增大了通貨膨脹壓力（ 1992年 6月與上年同期相比物價(jià)上升 %），而致力于消除通貨膨脹的德國(guó)中央銀行以緊縮信貸作為對(duì)策之一。 當(dāng)時(shí) ， 西歐其他國(guó)家都處于經(jīng)濟(jì)蕭條之中 、 失業(yè)率很高 ， 例如 ， 1992年英國(guó)的失業(yè)率超過(guò) 10%， 工業(yè)產(chǎn)量比前一峰值下降 4%， 法國(guó)失業(yè)率上升到 %， 產(chǎn)量迅速下降 ， 這些國(guó)家為擺脫經(jīng)濟(jì)蕭條刺激本國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇 ， 先后調(diào)低利率 ， 但結(jié)果卻使資金從這些國(guó)家流入利率相對(duì)較高的德國(guó) ， 形成馬克堅(jiān)挺的局面 。 經(jīng)過(guò)一段時(shí)期的抗?fàn)?、 協(xié)商和協(xié)調(diào)干預(yù) ， 英國(guó)和意大利大量消耗了自己的國(guó)際儲(chǔ)備 ， 仍然抵擋不住外匯市場(chǎng)的強(qiáng)大壓力 ， 不得不于 1992年 9月 13日首先宣布英鎊和里拉 “ 暫時(shí) ” 退出歐洲貨幣體系的匯率機(jī)制 ， 由此釀成了歐洲貨幣體系史上著名的 “ 九月危機(jī) ” 。西班牙貨幣比塞塔和法國(guó)法郎等也先后遭到?jīng)_擊 ， 期間 ， 法蘭西銀行動(dòng)用了 3000億法郎用于外匯干預(yù) ， 其儲(chǔ)備降到零 ， 并進(jìn)而出現(xiàn)了 1800億法郎的赤字 （ 通過(guò)借貸 ） ， 這些貨幣最后也被迫 “ 暫時(shí) ” 中止匯率機(jī)制干預(yù)或?qū)︸R克大幅度貶值 ， 從而使歐洲貨幣體系的匯率機(jī)制遭受沉重打擊 ， 1993年 8月 2日歐共體宣布了平價(jià)波幅擴(kuò)大到 177。 從上面分析可知 。 （ 二 ） 國(guó)際金融投機(jī)者推波助瀾 1992年 9月以前 ， 以索羅斯為首的一批國(guó)際貨幣投機(jī)者預(yù)期英鎊將要貶值 ， 于是發(fā)動(dòng)了對(duì)英鎊的攻擊 ， 最終使英鎊退出歐洲匯率機(jī)制 ， 索羅斯趁火打劫?gòu)闹蝎@利 10億英鎊 ， 花旗銀行獲利 2億英鎊 。 索羅斯認(rèn)為：首先 ， 英國(guó)的行動(dòng)是站不住腳的 ， 原因是假如它是對(duì)的話 ， 投機(jī)者們的 “ 攪局 ” 就不會(huì)把英鎊擠出匯率機(jī)制 。 我也許加快了整個(gè)過(guò)程的步伐 ， 但我認(rèn)為不論有沒(méi)有我 ， 這一事件總會(huì)發(fā)生的 。 三 、 啟示 歐洲貨幣體系危機(jī)說(shuō)明 ， 歐洲貨幣體系成員國(guó)之間在內(nèi)外均衡問(wèn)題上存在很大的分歧 ， 如何處理及協(xié)調(diào)好一國(guó)內(nèi)部均衡與外部均衡的關(guān)系 ， 對(duì)維持歐共體的穩(wěn)定和促進(jìn)歐洲貨幣一體化進(jìn)程都是至關(guān)重要的 。 正是經(jīng)歷了這次危機(jī) ， 在歐盟 90年代中后期以后推進(jìn)貨幣一體化和實(shí)施統(tǒng)一貨幣 —— 歐元的過(guò)程中 ， 各個(gè)成員都認(rèn)識(shí)到如果不能在經(jīng)濟(jì)和貨幣政策方面讓渡更多的主權(quán)并進(jìn)行更加有效的協(xié)調(diào) ， 歐洲貨幣聯(lián)盟就很難穩(wěn)定發(fā)展 。 同時(shí) ， “ 九月危機(jī) ” 還揭示了一個(gè)更深層次的問(wèn)題 ， 即如果各個(gè)成員國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡和內(nèi)部經(jīng)濟(jì)不健康 ， 就很難在推進(jìn)貨幣聯(lián)盟上形成合力 ， 這說(shuō)明貨幣聯(lián)盟必須有經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟作依托 ， 貨幣聯(lián)盟單獨(dú)推進(jìn)是難以成功的 ， 這一點(diǎn)從近兩年歐元貨幣的表現(xiàn)也可以看出來(lái) 。 案例 33 墨西哥金融危機(jī) 一 、 案例介紹 80年代末至 90年代初，墨西哥當(dāng)局放寬了對(duì)外資進(jìn)入的限制，全面開(kāi)放金融證券市場(chǎng)，外資大量涌進(jìn)墨西哥，至 1994年達(dá) 730億美元，但其中 70% ～ 80%屬于有價(jià)證券投資。 1994年西方經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇，利率隨之上揚(yáng)，加上墨西哥政局不穩(wěn)，一些外國(guó)投資者便開(kāi)始大量抽走資金，結(jié)果造成外國(guó)資金大量外流，在這種情況下，墨西哥政府不得不動(dòng)用國(guó)際儲(chǔ)備干預(yù)外匯市場(chǎng)。因此，墨西哥當(dāng)局決定通過(guò)比索一次性適度貶值來(lái)促進(jìn)出口，減少進(jìn)口，阻止資金外流，穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，并于 1994年12月 19日深夜突然宣布比索貶值 15%。中央銀行一天之內(nèi)拋售幾十億美元，仍無(wú)法抑制比索匯價(jià)跌勢(shì)，金融市場(chǎng)出現(xiàn)混亂。 12月 2日外匯市場(chǎng)收盤時(shí) 1美元兌換 ，跌到 12月 27日的 1美元兌換 ， 1995年 3月 9日，美元兌換比索已跌破 1：。 12月 20日一天之內(nèi)墨西哥股票交易所的收盤價(jià)下跌 %，至 1995年 1月 10日 ,股票市場(chǎng)價(jià)格按美元計(jì)算下跌 50%。因比索貶值與物價(jià)上漲互相攀升，市場(chǎng)商品價(jià)格大幅度上漲，銀行利率不斷上場(chǎng)，大批企業(yè)陷入資金困難。一些靠進(jìn)口零件進(jìn)行生產(chǎn)的工廠，由于比索貶值引起成本上升而被迫停產(chǎn)，造成職工大批失業(yè)。 墨西哥這次金融危機(jī)造成的后果不亞于 80年代債務(wù)危機(jī)所帶來(lái)的災(zāi)難 。 第三 ， 外債負(fù)擔(dān)加重 。 第四 ， 資本外逃 。 至 1995年 5月 ， 墨西哥固定收益的有價(jià)證券市場(chǎng)上的外資從危機(jī)前的 211億美元下降降到 ， 股市上的外資從 344億美元下降到 。 第五 ， 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降 。 危機(jī)初期 ， 銀行利率平均每天上揚(yáng) 15%～20%， 企業(yè)承受著資金不足和成本提高的雙重壓力 ， 生產(chǎn)全面下降 ， 全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值下降 7%。 第六 ， 加劇社會(huì)矛盾 。 工薪階層的收入多數(shù)下降 60%， 失業(yè)率創(chuàng)造了記錄 ， 35%的人生活陷入極端貧困 ， 從而進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟(jì) 、 社會(huì)的不穩(wěn)定性 。美國(guó)歷來(lái)把墨西哥視作自己的后院 ， 墨是其刻意樹立的發(fā)展中國(guó)家實(shí)行貿(mào)易自由化的樣板 ， 美 、 墨之間有著特殊的政治經(jīng)濟(jì)利益 。 但這些貸款是有條件的 ， 有的條件還相當(dāng)苛刻 。 墨西哥金融危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生沖擊作用 。 由于外國(guó)投資者害怕墨西哥金融危機(jī)擴(kuò)展到全拉美國(guó)家 ， 紛紛拋售這些國(guó)家的股票 ， 引發(fā)拉美股市猛跌 。 其中巴西股票指數(shù)下降 %， 阿根廷下降 %， 智利下降 %。 同時(shí)拉美國(guó)家發(fā)行的各種債券價(jià)格也出現(xiàn)暴跌 。 受墨西哥金融危機(jī)影響 ， 1995年 1月歐洲股市指數(shù)下跌 1%，遠(yuǎn)東指數(shù)下跌 %， 世界股市指數(shù)下降 %。 二 、 原因分析 （ 一 ） 對(duì)外資管理不力是墨西哥金融危機(jī)爆發(fā)的重要原因之一 。 1988年卡洛斯 但是在大量引進(jìn)外資的同時(shí) ， 沒(méi)有對(duì)外資加以正確引導(dǎo)和管理 ， 埋下了危機(jī)的隱患 。 多年來(lái)墨西哥當(dāng)局沒(méi)有立足于內(nèi)部資金積累和增加本國(guó)投資比重 ， 而是把本國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展維系在外國(guó)資本上 ， 這樣 ， 就使本國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外資的依賴性過(guò)大 ， 造成了墨西哥經(jīng)濟(jì)發(fā)展的脆弱性 。 （二）貿(mào)易自由化進(jìn)程過(guò)快是墨西哥金融危機(jī)爆發(fā)的重要原因之二。 1988年貿(mào)易逆差 38億美元， 1992年和 1993年分別為 238億和 234億美元， 1994年高達(dá) 295億美元。墨西哥外貿(mào)逆差迅速擴(kuò)大的主要原因是它過(guò)快地實(shí)行貿(mào)易自由化政策。墨西哥早先指望北美自由貿(mào)易區(qū)給自己帶來(lái)好處，如擴(kuò)大對(duì)美出口，增加就業(yè)，獲得資金和技術(shù)等，使其快速跨入發(fā)達(dá)國(guó)家的行列。北美自由貿(mào)易協(xié)定生效后的 1994年，美國(guó)對(duì)墨西哥出口近 500億美元，而從墨西哥進(jìn)口不到 300億美元，美墨貿(mào)易額占墨西哥總貿(mào)易額的 60%以上，當(dāng)年墨西哥的 295億美元的貿(mào)易逆差大部分來(lái)自美國(guó)，與富鄰居的自由貿(mào)易給墨西哥帶來(lái)了前所未有的貿(mào)易危機(jī)。 實(shí)際上 ， 墨西哥的發(fā)達(dá)程度尚不如韓國(guó) 、 馬來(lái)西來(lái)和阿根廷等發(fā)展中國(guó)家 ， 與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高得多的美國(guó) 、 加拿大相比更處于不平等競(jìng)爭(zhēng)的地位 ， 就如同不同重量級(jí)的舉重選手參加同等級(jí)別的舉重比賽 。 它不顧自身經(jīng)濟(jì)能力 ， 過(guò)快過(guò)份開(kāi)放市場(chǎng) ，最終導(dǎo)致國(guó)際收支逆差逐年擴(kuò)大 ， 外匯儲(chǔ)備一降再降 ， 動(dòng)搖國(guó)內(nèi)外投資者的信心 ， 引發(fā)金融危機(jī) 。 戰(zhàn)后發(fā)達(dá)國(guó)家平均關(guān)稅水平從 40%以上降到目前的4