【正文】 在一起 黨的十五大以后 ， 由于黨對私有制企業(yè)的重新定位 ， 一些以前名義上屬于集體所有制但實質上個人占有絕大部分股份的企業(yè)業(yè)主也發(fā)動了經(jīng)理人融資收購 ， 將企業(yè)收歸私有 ， 這種形態(tài)則比較接近西方的典型的 MBO。 正是在這一背景下 ， 經(jīng)理人融資收購 （ MBO） 的一種變型 “ 職工經(jīng)理人融資收購 ” （ EBO） 在我國開始興起 ， 為我國的中小企業(yè)改革增添了新的有益的思路 。 90年代以后 ， 隨著垃圾債券生產(chǎn)的萎縮及幾宗大交易的失敗 ， MBO和杠桿收購的步伐有所放慢 ， 但到 90年代末期 ， MBO又有新的發(fā)展 。 股市崩潰的余波也使上市公司通過 MBO退出股市成為有吸引力的方式 。 80年代初在英國 ， MBO作為一股重要的經(jīng)濟動力開始收到重視 ， 開始大行其道 ， 并對管理者 、 企業(yè)組織和國民經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮其重要作用 。 20世紀 70年代和 80年代出現(xiàn)了將公司變小的政治 、 經(jīng)濟 、 輿論和法制環(huán)境 ，極大地鼓勵了 MBO所需要的企業(yè)家精神的發(fā)展和風險資金的形成和壯大 ， 使得 MBO迅速成為一種全球性的現(xiàn)象 ， 在并購領域中和公司重組領域占有不可忽視的地位 。 管理者融資收購發(fā)源于英國 ， 在 80年代興起 。 當運用杠桿收購的主體是目標公司的經(jīng)理層時 ， 這就是經(jīng)理融資收購 （ MBO ） 。 通過陸續(xù)將積累的資金轉化為公司股權 ， 不斷增加內部職工的持股總額 。 通過職工持股會等方式 ， 職工購買公司股份將不必一次性投入太多資金 。 職工的勞動成果跟本自身利益密切相關 ， 這有助于增強公司的凝聚力 ， 充分調動職工積極性 。 職工通過持股分紅 ， 將獲得一筆可觀的收入 。 由于職工持股計劃對股份轉讓等有規(guī)范的約束 ， 對穩(wěn)定職工隊伍 、 加強內部職工管理將起到積極的作用 ， 也因此有利于形成穩(wěn)定的股東 ， 防止企業(yè)被收購和股市過度投機 。 杠桿化的 ESOP可以使買方用企業(yè)未來的收入流來購買企業(yè) ， 并可享有一系列稅收優(yōu)惠 ， 這為國有資產(chǎn)的套現(xiàn)和退出找到了一條現(xiàn)實可行的路徑 。 ESOP應用得最多的是用來購買封閉型公司中希望退出的股東的股份 ， 59%的杠桿化的 ESOP用于此目的 。 ESOP是一種大股東套現(xiàn)和資產(chǎn)剝離的有效工具 。 ESOP是一種主要通過企業(yè)提供捐獻來促使員工持股的計劃 ， 員工不需要投入現(xiàn)金 。 目前中國的金融深化程度并不高 ， 居民人均擁有的證券化資產(chǎn)太少 ， 不能從證券類金融資產(chǎn)的長期升值中獲得穩(wěn)定收益；另一方面 ， 中國現(xiàn)在的養(yǎng)老制度并不健全 ， 缺乏長期收入保障直接導致了居民當前較低的消費傾向 。 融資渠道的缺乏主要是法規(guī) 、 稅收政策方面的原因造成的 ， 由于缺少相應的法規(guī)和稅收優(yōu)惠 ， 金融機構對貸款的收益性 、 安全性甚至合法性都有懷疑 。 目前 ， 杠桿收購在中國都相當少見 ， 對個人購買股票的融資則更少見 。 目前 ， 我國還沒有針對員工持股的稅收優(yōu)惠 ， 除了原來上市公司推行過的內部職工股 （ 包括占額度的和不占額度的 ） 之外 ， 員工持股在大多數(shù)場合都顯得缺乏吸引力 ， 一些公司的員工持股仍帶有一些強制色彩 。 13 職工持股計劃在我國的制約 職工持股計劃的核心是政府為鼓勵員工持股而提供的大量稅收優(yōu)惠 。 但由于各地政府的不同考慮 ， 在職工持股上的發(fā)展水平也不均衡 由于國家還沒有關于職工持股的系統(tǒng)的法律法規(guī) ， 已出臺的一些相關條款往往存在矛盾 ， 在具體操作上 ， 由于法規(guī)不規(guī)范 ， 操作的靈活性比較大 ， 加上我國企業(yè)產(chǎn)權關系復雜 ， 不同企業(yè)差別很大 ， 直接導致難以有統(tǒng)一規(guī)范的操作方法可以依循 。 十五大以后 ， 各地都在努力搞活國有經(jīng)濟和集體經(jīng)濟 ， 從明確投資主體 、 落實產(chǎn)權責任入手 ， 按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求 ， 采取靈活有效的改革形式 ， 職工持股會也越來越引起各部門和企業(yè)的認識 ， 成為產(chǎn)權改革常用的方法 。 到目前為止 ，世界上已有近 60個國家對實行 ESOP感興趣 ， 如英國 、 波蘭 、 保加利亞 、 俄羅斯 、哈薩克斯擔 、 韓國等都在推行 。 第四階段 —— 70年代中期至今 。 職工持股計劃的逐步成長階段 。 50年代后期 ， 凱爾索倡導創(chuàng)立了 “ 職工持股計劃 ” （ ESOP） ， 職工持股制得以快速發(fā)展 。 職工持股制度的創(chuàng)立階段 。 一些大公司鼓勵職工購買自己公司的股票 ， 于是就出現(xiàn)了職工股份制公司 。 職工持股制度的萌芽階段 。 二 、 激勵理論 員工持股計劃本質上是一種福利計劃 ， 但它提供的不是一種固定的收益或福利待遇保障 ， 而是將員工授予與其對企業(yè)的股權投資結合起來 ， 通過將員工收益與企業(yè)的效率 、 管理結合來激勵員工 。 著名經(jīng)濟學家舒爾茨等人將這一無法解釋的部分歸功于人力資本 。 10 職工持股計劃的理論基礎 三 、 人力資本理論 員工持股計劃的實質是人力資本參與分配 。 凱爾索提出需要建立起使資本主義所有權分散化的新機制 ， 以便使所有的人都可以既享受勞動收入同時又分享資本收入 ， 具體方案就是實行 ESOP。 傳統(tǒng)資本主義制度雖然能夠創(chuàng)造出經(jīng)濟效率的奇跡 ， 但缺乏公平 。凱爾索與著名哲學家阿德勒合著的 《 資本主義宣言 》 (1958年 )一書中 ，提出了 ESOP的理論基礎 ──兩要素理論 。 今天 ， 美國參與員工持股計劃的職工達到 1200萬 ， 占全部勞工的 10%， 其擁有資產(chǎn)超過 1000億美元 。 面對大部分勞動者缺乏足夠資金的現(xiàn)狀 ， 必須設計一種籌資技術 ， 使盡可能多的人擁有資產(chǎn) ， 職工持股計劃因此產(chǎn)生 。凱爾索 （ Louis Kelso） 倡導 。 職工持股計劃具有如下特征： ① 持股人或認購者必須是本企業(yè)職工； ② 職工認購的股份不能轉讓 、 交易和繼承； ③ 職工股份以二次利潤分配參與公司利潤分享； ④ 職工持股可通過現(xiàn)金認購 、 專項貸款 、 公益金轉劃 、 獎勵等方式 。 7 職工持股計劃的概念與特點 職工持股計劃 （ ESOP） 是一種新型的股權安排形式 ， 企業(yè)內部職工出資認購本公司部分或全部股權 ， 委托職工持股會 （ 或由第三者如金融機構托管 ） 作為社團法人托管運作 ， 集中管理 。 它是一種比 MBO具有更顯著的激勵和約束效果的制度安排 。 經(jīng)營者股票期權 （ ESO） 。 由公司管理層或經(jīng)理層利用借貸融資購買本公司股份 ， 改變公司資產(chǎn)結構和所有權結構 ， 從而達到重組公司的目的 。 它在本質上是一種職工福利計劃 。 6 職工持股計劃的主要方式 職工持股計劃 （ ESOP） 。 這也是國際上出現(xiàn)MBO 和 ESOP的兩個主要原因 。 5 國有股減持中職工持股的優(yōu)點 國有企業(yè)改制前治理結構的特征就是 “ 行政干預下的內部人控制 ” ， 讓內部人實際的控制權變成法律上的控制權 ， 這符合制度變遷的一般規(guī)律； 與尋找外部民營主體相對困難不同 ， 推行 ESOP或 MBO等職工持股方式可通過政府的支持和各種金融運作 ， 來解決資金問題； 企業(yè)內部人 ， 包括經(jīng)營者和普通職工 ， 在企業(yè)的業(yè)績與表現(xiàn)是有目共睹的 ，而且 ， 他們對企業(yè)未來的前景往往有最清楚的了解 。 而根據(jù)目前市場的投資工具和金融創(chuàng)新情況來看 ，國有股變現(xiàn) （ 股權出讓 ） 、 國有股回購 （ 股轉債 ） 、 發(fā)行可交換債券等途徑都是值得考慮或利用 ， 也只有多種方式并舉 ， 才能充分調動各方面的資源 ，盡可能地分散市場風險和投資風險 。 1999年 12月中國嘉陵和黔輪胎兩家上市公司國有股的配售方案 ， 雖然金額不大 ， 也給股市帶來了不小的負面影響 。 4 國有股減持與職工 /經(jīng)營者持股的關系 四中全會以后 ， 上市公司國有股的減讓已成必然之勢 ， 但具體的減讓途徑卻需要仔細考慮 。 可以說 ， 經(jīng)營者和職工持股作為一種制度 ， 其本質就是遵循這一基本規(guī)則而對企業(yè)權利結構的再造 。 雖然 《 決定 》 沒有對此進行具體詳細的說明 ， 但新的規(guī)則正在形成 ， 企業(yè)發(fā)展的重大機遇正擺在面前 。 四中全會 《 中共中央關于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干重大問題的決定 》 提出：一方面要在保證國家控制力的前提下減持國有股 ， 另一方面要讓經(jīng)營者和職工擁有股權 。 因為既是股東又是企業(yè)成員的經(jīng)營者和員工的利益 ， 主要是寄托在企業(yè)存續(xù)之上的 。 由于經(jīng)理期權與員工持股都是不馬上伴隨現(xiàn)金支出的權利授予制度 ， 作為所有制的經(jīng)營者和員工 ， 不僅會關心眼前短期利益的實現(xiàn) ， 而更關心長期利益的增長 。 持股制度可以在增加努力的前提下 ， 使自己的財產(chǎn)增值 ， 將來變現(xiàn)就會增加收入 。 增加自己的利益 。 比如在目前執(zhí)行的國企經(jīng)營者任免制度下 ， 只要工作需要 ，“ 一張紙 ， 兩行字 ” 就能決定一個人的去留 。 從積極面講 ， 獲得了相應的權利地位和收益 ， 企業(yè)自然就會有較大吸引力 。 從消極面來講 ， 因為期權股票在約定的若干年后才能變現(xiàn) ，因此在此期間經(jīng)營者必須努力工作 ， 才能從股票中真正獲得收益 。 通過給機會 、 期望和壓力 ， 激發(fā)經(jīng)營者與員工更積極工作的動力 。 股東希望自己的股票價格越高越好 ， 授以期權并以期股價格為標準確定經(jīng)營者的收益 ， 自然會對經(jīng)營者起到激勵作用 。 通過職工持股 ， 變固定報酬為變動的業(yè)績報酬 ， 會使經(jīng)營者與員工相對比較積極地履行自己的代理人職責 。****集團職工持股方案 目 錄 第一部分 職工持股的理論介紹 職工持股計劃 經(jīng)營者融資收購 第二部分 職工持股的實務操作過程 第三部分 國外職工持股的主要方式 第四部分 國內職工持股模式與案例 第五部分 ****職工持股方案設計 1 職工 /經(jīng)營者持股的理論意義 解決代理問題 。 在不同股權結構背景下的委托人或委托人代表 （ 所有者 ） 對代理人 （ 經(jīng)營者與員工 ） 的監(jiān)控能力和積極性是不同的 ， 在僅僅享有工薪等固定報酬的制度下 ， 為使自己的收益最大化 ， 經(jīng)營者與員工較容易產(chǎn)生 “ 偷懶 ” 行為 。 解決激勵問題 。 股東希望分紅越多越好 ， 授以股權并以分紅為標準確定員工的收入 ， 也會對員工起到激勵作用 。 解決留人問題 。 同樣 ， 因為員工持股基本上是內部員工持股 ， 失去員工資格就會失去持股資格并造成損失 ， 因而持股員工不會輕易離開公司 。 2 職工 /經(jīng)營者持股對公司員工的價值 鞏固自己的位置 。 身不由己的經(jīng)營者很希望用股權的手段使自己的位置得以鞏固 ， 用 “ 幾只手取代一張紙 ” 。 相對于同等規(guī)模和收益的國外企業(yè)來講 ， 國企工資很低 ，獎金也少 ， 因而 ， 工資與獎金難以解決貢獻大的經(jīng)營者和員工的管理能力與知識投入的回報問題 。 保證企業(yè)可持續(xù)成長 。 所以 ， 經(jīng)理期權與員工持股的制度創(chuàng)新 ， 會使企業(yè)企業(yè)朝可持續(xù)成長的方向發(fā)展 。 3 職工持股在我國的興起 黨的十五大決議提出了按勞分配與按生產(chǎn)要素分配相結合的原則 ， 為改革我國企業(yè)的分配制度打開了一條很寬的通道 ， 生產(chǎn)要素中就可以包括資本 、 技術等各種分配標準了 。 這是政策導向上一個重大的突破 。 現(xiàn)代公司的最基本的規(guī)則是： ① 所有者擁有剩余索取權 （ 權力 ） ； ② 所有者必須承擔風險 （ 義務 ） 。 這種再造 ， 部分地將經(jīng)