【正文】 sident’ s council ? 主銀行（銀行團）對產業(yè)集團的控制 29 交叉持股結構 ? 主銀行制度的利弊之爭 ? Weinstein and Yafeh(1998)的發(fā)現(xiàn) ? 日本的關系銀行會利用其金融壟斷地位，榨取客戶企業(yè)的經(jīng)濟租金，甚至將單個銀行的風險和損失轉嫁到企業(yè)身上。 22 Case: tunneling ? 法庭指出，如果子公司不是處于瀕臨破產的險境，子公司對母公司的財務支持是無可非議的。原告對 Flambo提出以下申訴： 試圖以 Barro作為抵押擔保 Flambo的債務； 迫使 Barro認購 Flambo增發(fā)的所有新股； 無期限地占用 Barro的大量現(xiàn)金； 將與 Rank Xerox的重要合約從 Barro轉到 Flambo； 無償?shù)厥褂脤儆?Barro供給設施。 21 Case: tunneling ? Flambo和 Barro案例（ 1993）： Flambo（一家法國公司）是 Barro（一家比利時廠商）的控股股東。由于衍生訴訟(devirative suit)的缺乏，作為原告的少數(shù)股東難以尋求賠償（如果沒有 Sarcem的同意）。Bonello（ Sarcem的董事長和 CEO）于 1982年當選Marcill的 CEO，隨即 Anguissola和 Mignani退出公司董事會，并起訴 Sarcem公司，要求法庭干預和調查 Sarcem的轉移定價活動。法院既沒有關注 SCI的成立背景，也沒有深切考慮 SARL Pern與 SCI之間交易價格的公允性 (fairness)。 17 Pern SAICO SARLPern SCI 18 Case: tunneling ? 法庭最后作出了不利于 SAICO的裁決，裁決的理由是： SARL Pern與 SCI之間的租賃交易沒有違背社會利益； SARL Pern的商業(yè)擴展和租賃行為也有利于包括 SAICO在內的小股東，通過 SCI建造倉庫并不只令控股股東獨享其惠。 SCI購置了一些土地，并通過貸款建造了一座倉庫，然后將該倉庫出租給正在進行業(yè)務擴展的 SARL Pern公司，利用該倉庫租金償還貸款。 SARL Pern公司是 Pern家族控股的法國上市公司?，F(xiàn) 代 集 團(H yu n d ai )韓國 199899 現(xiàn) 代 控 股 的 投 資 基 金 將 個 人 投 資 者 的 資金秘密挪用到現(xiàn)代集團的虧損企業(yè)。U n e xi mb an k 俄羅斯 1999 緊接 U n e xi mb an k 的破產，公司管理當局將 最 為 盈 利 的 信 用 卡 和 托 管 業(yè) 務 轉 到 另外一家銀行。M e n ate p 銀行 俄羅斯 1998 隨 著 M e n ate p 的 破 產 ， 銀 行 高 管 人 員 將大 多 數(shù) 地 區(qū) 分 行 轉 移 到 他 們 私 人 控 制 的銀行名下。S i n a M as 集團 印度尼西亞 199798 集 團 管 理 當 局 將 一 個 制 造 商 的 外 匯 損 失轉 嫁 一 家 下 屬 銀 行 ， 有 效 地 剝 削 了 該 銀行的債權人和小股東。兼并、重組和公司控制 謝軍 會計學博士、教授 () 華南師范大學經(jīng)濟與管理學院 會計系主任 佛山塑料集團股份有限公司 獨立董事 廣東銀禧科技股份有限公司 獨立董事 廣東塑料交易所股份有限公司 獨立董事 1 Topics Covered ? Forms of mergers ? Sensible Motives for Mergers ? Some Dubious Reasons for Mergers ? Estimating Merger Gains and Costs ? The Mechanics of a Merger ? Takeover Battles and Tactics ? Mergers and the Economy 2 2023 and 2023 Mergers A c qu i r i ng C om pa ny S e l l i ng C om pa ny P a y m e nt , bi l l i on s of do l l a r sV od a f on e ( U K ) M a nn e s m a nn ( G e r ) 2 0 2 . 8A m e r i c a O nl i ne Ti m e W a r ne r 1 0 6 . 0P f i z e r W a r ne r La m be r t 8 9 . 2G l a x o W e l c om e ( U K ) S K B ( U K ) 7 6 . 0B e l l A t l a nt i c G TE 5 3 . 4To t a l Fi na ( U K ) E l f A qu i t a i ne ( Fr) 5 0 . 1A T T M e di a O ne 4 9 . 3Fra nc e Te l e c om ( Fr) O r a ng e ( U K ) 4 6 . 0V i a c om CBS 3 9 . 4C ha s e M a nh a t t a n J . P . M a n 3 3 . 6C i t i grou p A s s oc i a t e s Fi r s t C a pi t a l 3 1 . 0B P A m oc o ( U K ) A t l a nt i c R i c hf i e l d 2 7 . 23 資本市場與控制權爭奪 ? 資本市場： control market 股東 資本市場 公司 4 兼并和重組的主要形式 ? 資本擴張形式 ? 兼并 (merger) ? 收購 (acquisition) ? 資本收縮形式 ? 剝離 (divestiture) ? 分立 (spinoff) 5 兼并與收購 (MA) ? 兼并 (merger)的定義 :聯(lián)合 ? A+B=C ? A+B=AB(或 A) ? TimesWarner, HPCompaq, ExxonMobile ? DaimlerBenzChrislyer(1998): the first global stock AB（聯(lián)合后的企業(yè)） B A 聯(lián)合 6 兼并與收購 (MA) ? 收購 (acquisition)的定義 ? A+B=A*+B* ? Standard oil trust (Rockefeller) ? Control right leverage ? 格林柯爾系 A: parent B: subsidiary 集團 控制 7 并購 (集團 )控制鏈 ? 金字塔 (pyramidal structure) ? Ultimate shareholder ? 交叉持股 (crossholding) ? 亞洲金融社會 ? crony capitalism and relationshipbased finance ? Family firm ? Politicallyconnected firm ? Suharto現(xiàn)象 (Fisman,2023) 8 Ownership of Daimler Benz 25% 25% 25% 25% 25% 25% 50% % 14% % % 9 Japanese Bank Ownership % % % % % % 10 Private Equity Partnership Investment Phase Payout Phase General Partner put up 1% of capital General Partner get carried interest in 20% of profits Limited partners put in 99% of capital Limited partners get investment back, then 80% of profits Investment in diversified portfolio of panies Sale or IPO of panies Company 1 Company 2 Company N Mgmt fees 11 金字塔結構 ? Control leverage Ultimate A B C 12 金字塔結構 ? Separation of ownership and control ? separation of control right and cash flow right ? Control right=min{αi} ? Cash flow right=Π{αi} ? Separation ratio=min{αi}/ Π{αi} 13 金字塔結構 ? 激勵和防御（朗咸平等， 20232023） ? Incentive and entrenchment ? 激勵扭曲 ? 家族企業(yè)在亞洲、美國及西歐的不同表現(xiàn) ? 投資者保護制度的差異和重要性 ? 家族企業(yè)在 SP500公司中表現(xiàn)良好 ? 家族企業(yè)在西歐表現(xiàn)較好 ? 家族企業(yè)在亞洲表現(xiàn)較差 14 金字塔結構 ? 控制權的私人利益 (private benefit of control) ? tunneling:關聯(lián)方交易 (selfdeal)和利益侵奪 ? JLSV(2023) ? 控制權轉讓溢價的國際比較 (RajanZingelas, 2023) ? 控制權溢價和公司治理 15 亞洲金融危機中確證的控股股東資源轉移事件 (JBBF, 2023) 公司 國家或地區(qū) 時間 確證的轉移事件曼 谷 商 業(yè) 銀 行(Ba n gk ok Ba n kof C om me r c e )泰國 199697 銀 行 經(jīng) 理 將 銀 行 資 金 轉 到 他 們 私 人 控 制的海外企業(yè)。馬 來 西 亞 航 空公 司 (M al ays i aA i r S ys te m B h d )馬來西亞 1998 董事長用公司資金償還個人債務。To k o B an k 俄羅斯 199899 同 銀 行 經(jīng) 理 關 系 密 切 的 債 權 人 接 管 了 破產 銀 行 ， 其 他 債 務 合 約 均 宣 告 違 約 ， 外國投資者一無所獲。A O Y u k os 俄羅斯 199899 管 理 層 將