【正文】 擊，而不像特許事業(yè)，一般事業(yè)有可能因?yàn)楣芾聿簧贫归]。事實(shí)是報(bào)紙、電視與雜志等媒體的行為，越來(lái)越超越身為特許行業(yè)所應(yīng)該做的事，讓我們很快地看一下特許事業(yè)與一般事業(yè)在特性上的不同，不過(guò)請(qǐng)記住，很多公司事實(shí)上是介于這兩者之間，所以也可以將之形容為弱勢(shì)的特許事業(yè)或是強(qiáng)勢(shì)的一般企業(yè)。這樣的方式將會(huì)迫使投資人思考企業(yè)真正的長(zhǎng)期遠(yuǎn)景而不是短期的股價(jià)表現(xiàn)，從而藉此改善其投資績(jī)效，當(dāng)然無(wú)可否認(rèn)就長(zhǎng)期而言，投資決策的績(jī)效還是要建立在股價(jià)表現(xiàn)之上，但價(jià)格將取決于未來(lái)的獲利能力，投資就像是打棒球一樣，想要得分大家必須將注意力集中到場(chǎng)上，而不是緊盯著計(jì)分板。另外有二項(xiàng)我沒(méi)有意料到的結(jié)果，也影響到我們1991年的透視盈余，首先我們?cè)赪ellFargo的利益大概僅維持損益兩平(所收到的股利收入被其累積虧損所抵消)，去年我說(shuō)這樣的可能性很低的說(shuō)法，其可信度存疑，第二我們的保險(xiǎn)業(yè)盈余雖然算是不錯(cuò)，但還是比往年低。然而去年我們的透視盈余不但沒(méi)有增加，反而減少了14%，這樣的下滑主要導(dǎo)源于去年年報(bào)就曾經(jīng)向各位提過(guò)的兩項(xiàng)因素，那時(shí)我就曾經(jīng)警告各位那對(duì)我們的透視盈余將會(huì)有負(fù)面的影響。透視盈余之前我們?cè)?jīng)討論過(guò)透視盈余，其主要的組成份子有(1)前段所提到的帳列盈余，加上(2)主要被投資公司的保留盈余，按一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則未反應(yīng)在我們公司帳上的盈余，扣除(3)若這些未反應(yīng)的盈余分配給我們時(shí)，估計(jì)可能要繳的所得稅。帳列盈余的來(lái)源下表顯示Berkshire帳列盈余的主要來(lái)源，在這張表中商譽(yù)的攤銷數(shù)與購(gòu)買法會(huì)計(jì)調(diào)整數(shù)會(huì)從個(gè)別被投資公司分離出來(lái)，單獨(dú)加總列示，之所以這樣做是為了讓旗下各事業(yè)的盈余狀況，不因我們的投資而有所影響，過(guò)去我一再地強(qiáng)調(diào)我們認(rèn)為這樣的表達(dá)方式，較之一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則要求以個(gè)別企業(yè)基礎(chǔ)做調(diào)整，不管是對(duì)投資者或是管理者來(lái)說(shuō)，更有幫助，當(dāng)然最后損益加總的數(shù)字仍然會(huì)與經(jīng)會(huì)計(jì)師查核的數(shù)字一致。查理跟我在這些成功的企業(yè)所扮演的角色，可以由邁阿密大學(xué)著名的四分衛(wèi)George Mira與他的教練Andy Gustafson的故事來(lái)作說(shuō)明，有一回在與佛羅里達(dá)大學(xué)對(duì)抗時(shí)，在終點(diǎn)線前，Mira突然煞車后退并準(zhǔn)備傳球，他看到有一個(gè)隊(duì)友有空檔，不過(guò)他的右手邊卻有一位難以擺脫的防守球員在側(cè)，右撇子的Mira于是將球換到左手，并丟出生平第一次的左手傳球，而后達(dá)陣成功，當(dāng)所有的球迷瘋狂地簇?fù)矶?，教練Gustafson鎮(zhèn)定地轉(zhuǎn)向一位記者說(shuō)到：「這都是因?yàn)槲移匠Ｓ?xùn)練有素的緣故！」。第二件工作1989年當(dāng)我以每天五瓶櫻桃可樂(lè)的愛(ài)用者身分，宣布買進(jìn)價(jià)值10億美元的可口可樂(lè)股票時(shí)，我曾形容這項(xiàng)舉動(dòng)其實(shí)只是將錢花在嘴巴上的最佳例證，在去年8月18日當(dāng)我被推舉為所羅門公司的臨時(shí)主席時(shí)，則完全是另外一件事，這次我把嘴巴擺在我們的錢上。我們?cè)?991年所經(jīng)歷賬面數(shù)字的超額成長(zhǎng)是一種不太可能再發(fā)生的現(xiàn)象，受惠于可口可樂(lè)與吉列刮胡刀本益比的大幅飆升，光是這兩家公司就合計(jì)貢獻(xiàn)了我們?nèi)ツ?1億美元凈值成長(zhǎng)中的16億美元，三年前當(dāng)我們大筆敲進(jìn)可口可樂(lè)股票的時(shí)候，Berkshire的凈值大約是34億美元，但是現(xiàn)在光是我們持有可口可樂(lè)的股票市值就超過(guò)這個(gè)數(shù)字。當(dāng)我們操作的資金只有2,000萬(wàn)美元的時(shí)候，一項(xiàng)獲利100萬(wàn)美元的案子就可以使得我們的年報(bào)酬率增加5%，但時(shí)至今日，(要是以稅前計(jì)算的話，)，才能達(dá)到相同的效果。波克夏海瑟崴股份有限公司致所有股東:1991年本公司的凈值成長(zhǎng)了21億美元，%，而總計(jì)過(guò)去27年以來(lái)，也就是自從現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)階層接手之后，每股凈值從19元成長(zhǎng)到現(xiàn)在的6,437美元，%。現(xiàn)在我們股東權(quán)益的資金規(guī)模已高達(dá)74億美元，所以可以確定的是，我們可能再也無(wú)法像過(guò)去那樣繼續(xù)維持高成長(zhǎng)，而隨著Berkshire不斷地成長(zhǎng)，世上所存可以大幅影響本公司表現(xiàn)的機(jī)會(huì)也就越來(lái)越少。查理孟格Berkshire的副主席與我一起設(shè)定，以15%做為每年公司實(shí)質(zhì)價(jià)值成長(zhǎng)的目標(biāo)，也就是說(shuō)如果在未來(lái)十年內(nèi)，公司要能達(dá)到這個(gè)目標(biāo)，則賬面凈值至少要增加22億美元，請(qǐng)大家祝我們好運(yùn)吧! 我們真的很需要祝福?？煽诳蓸?lè)與吉列刮胡刀可說(shuō)是當(dāng)今世上最好的兩家公司，我們預(yù)期在未來(lái)幾年他們的獲利還會(huì)以驚人的速度成長(zhǎng)，相對(duì)地我們持股的價(jià)值也會(huì)以等比例的程度增加，然而另一方面去年這兩家公司的股價(jià)上漲的幅度卻遠(yuǎn)高于其本身獲利增長(zhǎng)的幅度，所以說(shuō)去年我們是兩面得利，一方面是靠公司絕佳的獲利能力，一方面是市場(chǎng)對(duì)于公司股票的重新評(píng)價(jià)，當(dāng)然我們認(rèn)為這樣的調(diào)整是經(jīng)得起考驗(yàn)的，但這種情況不太可能每年都發(fā)生，展望未來(lái)我們可能只能靠前面那點(diǎn)而獲益。我想大家應(yīng)該都已經(jīng)從報(bào)上看過(guò)有關(guān)我個(gè)人任命為所羅門董事會(huì)臨時(shí)主席的報(bào)導(dǎo)，我之所以愿意接受這個(gè)職位具有一個(gè)深刻且重要的意義，那就是Berkshire旗下事業(yè)的經(jīng)理人是如此的優(yōu)秀，讓我可能很放心的時(shí)間擺在別的心思之上，而完全不必?fù)?dān)心公司的營(yíng)運(yùn)會(huì)走樣，Blumkins家族、Friedman 家族、Mike Goldberg、the Heldmans、Chuck Huggins、Stan Lipsey 、Ralph Schey與Frank Rooney(我們最新購(gòu)并的HH Brown鞋業(yè)的CEO，后面還會(huì)有詳細(xì)的介紹)等人，都是所屬產(chǎn)業(yè)的龍頭，因此根本就不需要我個(gè)人的協(xié)助，我的工作只是要思考如何更公平合理地對(duì)待他們，同時(shí)有效地運(yùn)用他們所產(chǎn)生出來(lái)的資金，而這兩方面都不會(huì)因?yàn)槲以谒_門的工作而受到影響。以我們現(xiàn)有的夢(mèng)幻明星級(jí)的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)陣容來(lái)說(shuō)，Berkshire的表現(xiàn)絕不會(huì)因?yàn)椴槔砘蚴俏遗紶栜E班而有所影響，大家必須知道，我在所羅門的名銜只是暫時(shí)的，Berkshire才是我的最愛(ài)，而且是至死不渝的愛(ài)，去年在哈佛商學(xué)院，有學(xué)生問(wèn)我何時(shí)會(huì)退休，我的回答是：「大概要等到我死后五到十年吧！」。年報(bào)中還有企業(yè)個(gè)別部門的信息，依照一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則所編寫的格式，另外從今年開(kāi)始我們將不再像過(guò)去那樣詳細(xì)敘述非保險(xiǎn)業(yè)的營(yíng)運(yùn)，因?yàn)槲覀兤煜率聵I(yè)組織日益龐大，且以后還會(huì)繼續(xù)成長(zhǎng)，所以實(shí)在是沒(méi)有必要每年都重復(fù)討論相同的事情。我曾經(jīng)告訴各位，長(zhǎng)期而言，如果我們的實(shí)質(zhì)價(jià)值也期望以這個(gè)幅度來(lái)成長(zhǎng)的話，透視盈余每年也必須增加15%，而的確過(guò)自從現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)階層于1965年接手后，公司的透視盈余幾乎與賬面價(jià)值一樣，以23%的年復(fù)合成長(zhǎng)率增加。首先我告訴各位旗下媒體事業(yè)的盈余，不管是賬面直接或是間接透視一定會(huì)減少，而事實(shí)證明確是如此，第二個(gè)因素發(fā)生在4月1號(hào)我們吉列特別股被要求轉(zhuǎn)為普通股，1990年來(lái)自特別股的稅后盈余是4,500萬(wàn)美元，大概比1991年一季的股利總和加上三季的普通股透視盈余還多一點(diǎn)。各位可以從下表看出我們是如何計(jì)算透視盈余的，不過(guò)我還是要提醒各位這些數(shù)字有點(diǎn)粗糙，(被投資公司所分配的股利收入已經(jīng)包含在保險(xiǎn)事業(yè)的凈投資收益項(xiàng)下)我們也相信投資人可以透過(guò)研究自己的透視盈余而受益，在算這個(gè)東西時(shí)，他們就會(huì)了解到其個(gè)別投資組合所應(yīng)分配到的真正盈余的合計(jì)數(shù)，所有投資人的目標(biāo)，應(yīng)該是要建立一項(xiàng)投資組合可以讓其透視盈余在從現(xiàn)在開(kāi)始的十年內(nèi)極大化。媒體產(chǎn)業(yè)的變化與其評(píng)價(jià)的算式在去年的報(bào)告中，我曾經(jīng)表示媒體事業(yè)獲利能力衰退主要是反應(yīng)景氣的循環(huán)因素，但在1991年發(fā)生的情況則不是那么一回事，由于零售業(yè)形態(tài)的轉(zhuǎn)變加上廣告與娛樂(lè)事業(yè)的多元化，以往曾經(jīng)一度風(fēng)光的媒體事業(yè)，其競(jìng)爭(zhēng)力已受到嚴(yán)重的侵蝕，然而不幸的是在商業(yè)世界中，從后照鏡所看到的景象永遠(yuǎn)比擋風(fēng)玻璃的還清楚，幾年前幾乎沒(méi)有人，包含銀行、股東與證券分析師在內(nèi)，會(huì)不看好媒體事業(yè)的發(fā)展，(若是再多給我?guī)啄辏铱赡芫湍苷_判斷出這個(gè)產(chǎn)業(yè)正在走下坡)。藉由特定的產(chǎn)品或服務(wù)，一家公司可以成為特許的行業(yè)(1)它確有需要或需求(2)被顧客認(rèn)定為找不到其它類似的替代品(3)不受價(jià)格上的管制，一家公司到底有沒(méi)有具有以上三個(gè)特點(diǎn)可能從他是否能積極地為本身所提供的產(chǎn)品與服務(wù)訂定價(jià)格的能力，從而賺取更高的資本報(bào)酬率，更重要的特許事業(yè)比較能夠容忍不當(dāng)?shù)墓芾?，無(wú)能的經(jīng)理人雖然會(huì)降低特許事業(yè)的獲利能力，但是并不會(huì)造成致命的傷害。直到最近，媒體產(chǎn)業(yè)還擁有特許事業(yè)這三項(xiàng)特質(zhì)，因此還能夠訂定侵略性的價(jià)格并容忍寬松的管理，不過(guò)現(xiàn)在的消費(fèi)大眾不斷地尋找不同的信息與娛樂(lè)來(lái)源，也越來(lái)越能夠接受各種不同的選擇，另一方面很不幸的是消費(fèi)者的需求并不會(huì)隨著供給的增加而變大，五億只美國(guó)眼睛，一天24小時(shí)，就這么多，不可能再增加了。媒體產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)為弱勢(shì)，除了讓短期盈余獲利受到?jīng)_擊之外，對(duì)其本身的價(jià)值將有更深遠(yuǎn)的影響，為了讓大家了解這種現(xiàn)象，讓我們來(lái)看看稍微簡(jiǎn)化但卻頗為相關(guān)的數(shù)學(xué)算式?，F(xiàn)在假設(shè)條件改變，這家公司只擁有普通的獲利能力，所以每年100萬(wàn)的獲利