【正文】 馮根福、吳林江（2001）則以我國上市公司19951998年發(fā)生的201起并購事件為樣本，采用一種以財(cái)務(wù)指標(biāo)為基礎(chǔ)的綜合評價(jià)方法，對上市公司并購的總體績效進(jìn)行了分析，并對不同類型的三種并購（橫向、縱向、混合）業(yè)績分別進(jìn)行分析比較，還檢驗(yàn)了上市公司上市前第一大股東持股比例與并購業(yè)績之間的關(guān)系。洪錫熙、沈藝峰（2001）以申華被收購案為研究對象，著重分析了收購對目標(biāo)公司（申華）股東收益的影響，結(jié)果表明，就檢驗(yàn)所涉及時(shí)期而言，申華被收購案未能給該公司股東帶來顯著的正的反常收益。陳信元、張?zhí)镉啵?999）在研究1997年上市公司的并購活動后得出，并購公告前10天至公告后20天內(nèi)，并購公司的累積反常收益盡管有上升趨勢，但統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果與0沒有顯著差異。研究結(jié)果表明：總的股東收益是顯著的正收益，被并購方的股東收益比較大，而且很穩(wěn)定，但是并購方的股東收益則小得多（接近于零），而且通常在統(tǒng)計(jì)意義上不顯著。到了20世紀(jì)70年代，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家試圖將并購作為單個事件分離出來，根據(jù)資本市場股價(jià)波動分析并購的經(jīng)濟(jì)影響。2. 關(guān)于并購中的價(jià)值創(chuàng)造理論研究主要圍繞著三個問題： ①并購是否創(chuàng)造價(jià)值？②并購為誰創(chuàng)造價(jià)值？③并購如何創(chuàng)造價(jià)值? 20世紀(jì)60年代是并購研究升溫的十年。如效率理論(Efficiency Theory)認(rèn)為，并購活動的發(fā)生有利于改進(jìn)管理層的經(jīng)營業(yè)績，并將導(dǎo)致多種形式的協(xié)同效應(yīng)(Synergy)，包括營運(yùn)協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)等等，這些協(xié)同效應(yīng)的共同點(diǎn)是都是使并購雙方的收益增加以及成本降低；信息假說和信號理論(Information and Signaling)認(rèn)為，公司并購會散布關(guān)于目標(biāo)企業(yè)被低估的信息，促使市場對目標(biāo)公司價(jià)值進(jìn)行重新評估，同時(shí)兼并方的收購發(fā)盤也將促使目標(biāo)公司采取更有效率的經(jīng)營策略。其中具有代表性的有馬克思主義的資本輸出和資本集中理論、當(dāng)代西方經(jīng)濟(jì)理論中的效率理論、代理理論、交易費(fèi)用理論、市場勢力理論、管理協(xié)同理論、稅收誘導(dǎo)理論、信息假說和信號理論等。但真正引起學(xué)者們廣泛關(guān)注并不斷發(fā)展完善的當(dāng)屬對公司并購動機(jī)以及并購中的價(jià)值創(chuàng)造兩個層面的理論研究。 文獻(xiàn)綜述 并購研究概述自1895年以美國為代表開始的第一次兼并浪潮以來，西方國家公司并購經(jīng)歷了五次并購浪潮，每一次都是經(jīng)濟(jì)周期中產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的結(jié)果。在不同并購動機(jī)的引導(dǎo)下，只用財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量并購成敗是否合適？這正是本文的出發(fā)點(diǎn)。既然一再的被證明是失敗和無效率的，為什么依然不斷有混合并購案例發(fā)生，可以完全歸因于非理性的沖動嗎？但是，我們注意到，對并購績效的實(shí)證分析幾乎都是以財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量的。關(guān)于并購績效的研究，國內(nèi)外許多學(xué)者通過大量的實(shí)證分析得出相關(guān)并購比不相關(guān)并購績效要好的結(jié)論。前者是一種事前分析，自20世紀(jì)70年代中期以來，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家從各個角度深入探討企業(yè)并購的真正原因，試圖科學(xué)的解釋管理者和股東提出企業(yè)并購的動機(jī)。這引發(fā)了金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家對并購作了多方面的深入研究。正如許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家所注意到的，企業(yè)并購已經(jīng)引起了對于制定經(jīng)營決策和公共政策的重要問題。 Industry innovation正文目錄摘 要 1Abstract 31. 導(dǎo)論 7 問題的提出 7 文獻(xiàn)綜述 8 并購研究概述 8 產(chǎn)業(yè)效應(yīng)的提出 9 產(chǎn)業(yè)效應(yīng)文獻(xiàn)回顧 9 本文研究框架 102. 公司并購的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)：理論框架 12 相關(guān)概念界定 12 并購的概念和分類 12 公司并購研究不足之處 13 公司并購中的產(chǎn)業(yè)效應(yīng) 14 14 17 中國上市公司并購的產(chǎn)業(yè)效應(yīng) 183. 中國上市公司并購的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)：實(shí)證分析 19 模型和數(shù)據(jù) 19 模型的設(shè)立 19 樣本、指標(biāo)選取及數(shù)據(jù)來源 19 方法和數(shù)據(jù)處理 22 公司并購的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)：存在性檢驗(yàn) 22 22 不同類型的并購實(shí)證結(jié)果 24 公司并購中的產(chǎn)業(yè)選擇 26 公司并購中的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新 29 對托賓q值的實(shí)證分析 30 對凈資產(chǎn)收益率（ROE）的實(shí)證分析 314. 對實(shí)證結(jié)果的進(jìn)一步解釋 33 實(shí)證結(jié)果 33 進(jìn)一步解釋 33 對縱向并購產(chǎn)業(yè)效應(yīng)的解釋 33 產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)選擇 34 對兩種綜合得分模型下混合并購績效差異的解釋 35 對整體并購績效不佳的解釋 37 進(jìn)一步的研究方向 385. 結(jié)論 40參考文獻(xiàn) 41附 表 44后 記 49圖表目錄表 1 全體樣本的均值檢驗(yàn)和比率檢驗(yàn)結(jié)果 23表 2 不同類型并購的均值檢驗(yàn)和比率檢驗(yàn)結(jié)果 24表 3 產(chǎn)業(yè)效應(yīng)與上市公司并購的產(chǎn)業(yè)選擇 27表 4 產(chǎn)業(yè)效應(yīng)與上市公司并購的產(chǎn)業(yè)選擇的相關(guān)性分析 28表 5 產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購與非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購?fù)匈eq值比較 30表 6 產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購與非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購ROE比較 31圖 1 決定產(chǎn)業(yè)盈利能力的五種競爭作用力 15附表 1 并購前后綜合得分差值t檢驗(yàn)結(jié)果（不含托賓q值） 44附表 2 并購前后綜合得分差值t檢驗(yàn)結(jié)果（包含托賓q值） 44附表 3 分類型綜合得分差值t檢驗(yàn)結(jié)果（不含托賓q值） 44附表 4 分類型綜合得分差值t檢驗(yàn)結(jié)果（包含托賓q值） 45附表 5 并購前后托賓q值變動量t檢驗(yàn)結(jié)果 46附表 6 并購前后ROE值變動量t檢驗(yàn)結(jié)果 47中國上市公司并購動機(jī)與績效:從產(chǎn)業(yè)效應(yīng)角度的實(shí)證分析1. 導(dǎo)論 問題的提出企業(yè)并購是企業(yè)資產(chǎn)重組最重要的形式之一。 Conglomerate Mamp。 Vertical Mamp。 Horizontal Mamp。A is really successful, only financial variables are far from enough. Other factors that affect the effect of an Mamp。A, industryinnovative Mamp。A and nonindustryinnovative Mamp。A when taking Industry effect into account. Also, Industry effect affects the choosing of Industry when an Mamp。A by taking the importance of Industry effect into consideration.The result of the empirical study shows that the performance of Conglomerate Mamp。A. The different motives of these three types may affect their performance in a certain degree. In theory in which only financial variables are employed, Conglomerate Mamp。A, Vertical Mamp。A is successful. There are three types of Mamp。在本文的寫作中，我們嘗試從產(chǎn)業(yè)效應(yīng)的視角來對中國上市公司并購行為進(jìn)行分析，這是本文的創(chuàng)新之處。結(jié)果表明，產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購比非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購能獲得更高的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)，并且并購績效明顯優(yōu)于非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購。本文實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果表明，產(chǎn)業(yè)效應(yīng)確實(shí)對公司并購有顯著的影響，在考慮產(chǎn)業(yè)效應(yīng)因素后，混合并購績效明顯優(yōu)于橫向并購和縱向并購。第四部分對實(shí)證研究結(jié)果進(jìn)行解釋，提出進(jìn)一步的研究方向。分只用財(cái)務(wù)指標(biāo)和考慮產(chǎn)業(yè)效應(yīng)兩種得分模型來考察產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對并購的影響。第三部分進(jìn)入實(shí)證分析。然后從產(chǎn)業(yè)的長期盈利性差別角度對產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對企業(yè)的影響進(jìn)行了理論分析，進(jìn)一步深入探討了公司并購中的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)，從理論上對產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對不同類型并購的影響提出了假設(shè)。第二部分對公司并購中的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)進(jìn)行了理論分析。并對公司并購和產(chǎn)業(yè)效應(yīng)研究進(jìn)行了文獻(xiàn)回溯。本文以中國上市公司開展的并購事件為研究對象，分析產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對中國上市公司并購的影響，在對整體并購績效進(jìn)行實(shí)證研究的基礎(chǔ)之上，進(jìn)一步對橫向、縱向、混合三種不同類型并購績效進(jìn)行分析比較，并對產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購和非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購產(chǎn)業(yè)效應(yīng)差別進(jìn)行實(shí)證分析，從不同的角度研究產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對公司并購的影響進(jìn)行分析比較。不同類型并購動機(jī)不一樣，因而其績效也可能表現(xiàn)出一定的差異，已有的理論從財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量，一般認(rèn)為混合并購較難成功。摘 要對公司并購的實(shí)證研究一般都是以財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量的。公司并購按照并購雙方行業(yè)相互關(guān)系的標(biāo)準(zhǔn)分為橫向并購、縱向并購和混合并購。本文試圖從產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對公司并購動機(jī)和績效的影響角度出發(fā)，以中國上市公司2000年發(fā)生的93例并購事件為樣本，對不同類型公司并購進(jìn)行分析和比較，希望得出一些有益的啟示。在第一部分導(dǎo)論中，本文首先提出問題，指出從產(chǎn)業(yè)效應(yīng)的角度研究公司并購行為的必要性。提出本文的研究思路和研究框架。首先介紹了公司并購的相關(guān)概念，指出大多數(shù)對并購的研究存在著忽略考慮產(chǎn)業(yè)因素的缺陷。最后分析了中國上市公司并購中的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)。本文利用因子分析法，構(gòu)建并購前后的綜合得分模型來檢驗(yàn)我國上市公司并購績效。對并購整體、橫向并購/縱向并購/混合并購、公司并購中的產(chǎn)業(yè)選擇、產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購/非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購分別進(jìn)行比較研究，得出實(shí)證結(jié)果。最后得出本文研究結(jié)論和啟示。在此基礎(chǔ)之上，本文進(jìn)一步分析產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對公司并購產(chǎn)業(yè)選擇的影響，并將所有樣本公司并購事件分為產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型和非產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新型并購。在實(shí)證檢驗(yàn)的基礎(chǔ)之上，本文認(rèn)為，對公司并購績效的評價(jià)應(yīng)該的結(jié)合不同并購動機(jī)來進(jìn)行研究和評價(jià)，這樣才有可能真實(shí)地評價(jià)一起并購事例是否真正成功。關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)效應(yīng) 橫向并購 縱向并購 混合并購 產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新AbstractIn general theory, financial variables are employed to measure whether an Mamp。A according to the relation between the buyer and the target panies: Horizontal Mamp。A and Conglomerate Mamp。A usually is considered unsuccessful. However, by using the samples happened in the year 2000 in our country’s public panies, we try to examine different types of Mamp。A is better than Horizontal or Vertical Mamp。A happens. Then we divide the samples into two groups: industryinnovative Mamp。A, our result shows that pared with nonindustryinnovative Mamp。A gains more Industry effect.Based on the above results of empirical study, we manage to give some useful illuminate remarks: to judge whether an Mamp。A should be seriously considered.Keywords: Industry effect。A。A。A。西方國家的并購已有一個世紀(jì)的歷史，企業(yè)并購已經(jīng)成為西方國家十分普遍的企業(yè)重組方式。而且隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和社會生產(chǎn)力的提高，企業(yè)并購的規(guī)模之大、范圍之大似乎讓人覺得越來越不可思議。這些研究基本上是圍繞兩個方面展開：一是并購的動機(jī)研究；二是并購的績效研究。后者則是事后分析，研究的是并購對整個經(jīng)濟(jì)以及交易雙方的福利影響，主要是實(shí)證研究。大多數(shù)對并購理論的解釋都認(rèn)為混合并購是個失敗。我們認(rèn)為，并購動機(jī)不盡相同，有的是為了提高盈利能力，而有的更看重于進(jìn)入一個新的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、關(guān)注企業(yè)的長期成長性而相對忽略短期利益。結(jié)合不同類型并購的并購動因，本文試圖從產(chǎn)業(yè)效應(yīng)對并購的影響這一角度來研究中國上市公司并購事件，研究產(chǎn)業(yè)因素對并購的影響，希望從中得出一些有益的啟示。早在20世紀(jì)60年代，關(guān)于并購活動的理論研究開始興盛，至今已有近40年的歷史了。一、國外研究概況1. 關(guān)于公司并購動機(jī)研究西方學(xué)者一直不斷地進(jìn)行著廣泛而深入的研究，試圖從不同角度揭示隱藏在大量并購活動背后的真正動機(jī)。事實(shí)上，并購的動機(jī)直接影響到并購的績效。這些動機(jī)成為并購產(chǎn)生績效的基礎(chǔ)。主要以微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)為研究手段，研究對象主要集中于“并購是否能夠?yàn)殡p方股東創(chuàng)造價(jià)值”，運(yùn)用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，分析一些并購案例。這種研究方法被稱為剩余分析法(Residual Analysis)或者稱為基于事件的方法(Eventbased Analysis)，它以“資本市場是有效的”為假設(shè)前提。二、國內(nèi)研究概況上市公司的實(shí)踐表明，并購活動對我國上市公司的績效有著直接和重要的影響。余光和楊榮（2000）研究滬、深兩地19931995年的一些并購事件后得出，目標(biāo)公司股東可以在并購實(shí)踐中獲得正的累積反常收益，而公司股東則難以在并購中獲利。陸一等人（1998）以1997年滬市124家進(jìn)行資產(chǎn)重組的上市公司為樣本，選用了凈資產(chǎn)收益率、每股收益、每股凈資產(chǎn)、主營業(yè)務(wù)利潤率、資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率和管理費(fèi)用七個財(cái)務(wù)指標(biāo)對其重組績效分別進(jìn)行分析，得出了一些較有意義的結(jié)論。得出的結(jié)論如下：上市公司并購績效從整體上有一個先升后降的過程；不同并購類型在并購不同時(shí)期內(nèi)業(yè)績不相一致；并購前上市公司的第一大股東持股比例與并購績效在短期內(nèi)呈正相關(guān)關(guān)系。產(chǎn)業(yè)效應(yīng)是由產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的內(nèi)生因素（如進(jìn)退壁壘