【正文】 在資本市場上，對民營企業(yè)融資的規(guī)模歧視不僅存在于股權融資的股票市場上，債權融資的債券市場也不例外?！耙?guī)模歧視”—民營企業(yè)資本市場融資的政策制度障礙 民營企業(yè)在向資本市場尋求資本支持時，不僅遇到了嚴重的觀念歧視，而且還遇到了規(guī)模歧視，而對民營企業(yè)融資的規(guī)模歧視實質上是我國資本市場制度缺陷在民企融資中的一個顯現(xiàn)。即我國股票市場從一開始的較大規(guī)模發(fā)展，就不以國企的轉機建制或為市場交易主體提供流動性保護為目的；而是在政府的規(guī)劃設計下，為國企融資尋求新的途徑，以濟間接融資渠道的不足。股票融資方式是銀行融資的一種制度替代，是國家為濟間接金融支持政策之窮而另辟蹊徑推行的一次增量改革。 “觀念歧視”—民營企業(yè)資本市場融資的政策制度障礙由于傳統(tǒng)觀念的束縛，“所有制的觀念歧視”一直存在于我國的經(jīng)濟體制中，資本市場同樣也不例外。而債券市場極度缺乏民營企業(yè)債券等融資工具，不僅使儲蓄向投資轉化的渠道阻塞，同時導致大量需要資金的民營企業(yè)無法利用這些市場以適合自己的方式籌集資金，從而成為制約民營企業(yè)加快成長的關鍵所在。我國《公司法》明確規(guī)定：公司債券發(fā)行主體必須是股份有限公司、國有融資公司和兩個以上國有企業(yè)或國有投資主體組成的有限責任公司；股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元，有限責任公司不低于6000萬元；必須有前三年連續(xù)盈利的記錄等。目前由于受民營企業(yè)自身條件、銀行利益趨向和國家信貸政策向國有企業(yè)傾斜等方面的影響，民營企業(yè)通過銀行貸款進行融資十分困難，通過股份制改制發(fā)行股票也困難重重。然而隨著市場競爭的加劇，民營企業(yè)越來越面臨著結構調(diào)整與產(chǎn)業(yè)升級的壓力，尤其是融資困難成為制約其發(fā)展的關鍵因素。改革開放以來，我國民營企業(yè)的發(fā)展為國民經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定地發(fā)展和經(jīng)濟體制轉變做出了積極的貢獻。而國有企業(yè)并非真正意義上的產(chǎn)權主體，缺乏有效的監(jiān)督激勵機制，因而又導致了債券融資的低效率運行，既浪費了寶貴的資源，又不利于國有經(jīng)濟主導地位的發(fā)揮和我國的企業(yè)債券市場的健康發(fā)展。 股票融資與債券融資的錯位我國的企業(yè)債券市場的發(fā)展一方面表現(xiàn)為起步晚，市場規(guī)模小，依然在較低水平上徘徊；另一方面企業(yè)債券市場尚未形成規(guī)范化的市場運作機制，一定程度上使我國的資本市場呈扭曲狀態(tài)，企業(yè)債券市場規(guī)模與整個債券市場或者股票市場相比都顯得微不足道。就風險投資來說，中國目前一方面銀行儲蓄存款居高不下，另一方面創(chuàng)業(yè)企業(yè)嗷嗷待哺，形成了資本流向扭曲的事實。由于運作機制問題，除了極少數(shù)地區(qū)如上海以外，目前這類產(chǎn)權交易市場大多處于有場無市狀況，基本上不能發(fā)揮配置資源的作用。僵化而又單一的資本市場體系，是深滬兩個證券交易市場的現(xiàn)實狀況，在一個市場體系中存在著兩個上市基準和運作方式完全相同的證券交易所，在信息化與電子化的時代，不但是一種資源的巨大浪費，而且也不利于各種不同所有制、不同規(guī)模的企業(yè)都能無障礙地進入資本市場，進而形成社會經(jīng)濟的層次結構。據(jù)官方數(shù)據(jù)統(tǒng)計，近10年來，中國民營企業(yè)平均注冊資金由93萬元增加到目前的681萬元，雖然增加了6倍有余，但是距離主板上市前3000萬元的注冊資金來講，只有少數(shù)大型民營企業(yè)能夠滿足上市條件，也就是說只有步入成熟期的民營企業(yè)才有可能進入主板市場融資發(fā)展。從民營企業(yè)對中國GDP的貢獻和它得到的資本市場支持來看，民營企業(yè)受到了極不公平的待遇。額度審批制的實施，使民營企業(yè)上市處于極為不利的處境，這是由于中國政府將現(xiàn)階段證券市場的首要任務確定為為國企改革和發(fā)展服務，要完成此任務，政府必然將手中的額度向國有企業(yè)傾斜，如1998年在中國境內(nèi)直接上市的106家新公司中，民營企業(yè)只有5家，截至1998年底，%。原因有二:一是主板市場一直實行額度審批制，企業(yè)能否上市關鍵是能否從地方政府(或企業(yè)主管部門)與證管部門獲得上市額度。中國主板市場(即Ａ股市場)自成立以來已經(jīng)歷了十個年頭。一方面，在金融資源配置的所有制原則下，國有企業(yè)無論對銀行信貸資金的需求還是在資本市場上對股權融資的偏好都極其強烈，在預算軟約束條件下投資饑渴膨脹，資本被低效率使用；另一方面，在銀行難以獲得有效信息的情況下，風險大的企業(yè)造成的外部性，容易致使效率高、還款能力強的民營企業(yè)也難以獲得貸款，從而造成了信貸市場上的逆向選擇。在金融資源配置方面，資源配置不是遵循市場經(jīng)濟要求的效率化原則，將稀缺的資本分配到邊際效率高的部門中去，而在很大程度上按照所有制原則，存在明顯的國有經(jīng)濟傾斜的問題。推動民營企業(yè)進入資本市場，尤其是先讓一部分效益好的民營高科技企業(yè)進入資本市場融資，必然會調(diào)動投資者的積極性，促使一部分存貸資產(chǎn)轉移到資本市場中來，既有利于改善日前的金融資產(chǎn)結構，又能推動資本市場的快速良性發(fā)展。受其長期以來產(chǎn)權不清、政企不分、經(jīng)濟效益普遍滑坡等因素影響，投資者普遍抱有十分謹慎的態(tài)度。讓民營企業(yè)進入資本市場本身就可以增加上市主體的類別和數(shù)量，補充新鮮血液，更重要的是，它們的進入能夠形成良好的示范效應，從而吸引更多的民營企業(yè)挺進資本市場，對我國的資本市場在規(guī)模和結構上都實現(xiàn)拓展。相對于龐大的金融資產(chǎn)規(guī)模來說，資本市場的發(fā)育就顯得相對不足，活躍于資本市場中的金融資產(chǎn)僅占金融資產(chǎn)總額的10%。，有效改善我國的金融資產(chǎn)結構目前，在我國的金融資產(chǎn)中，金融機構存貸資產(chǎn)的比重仍然過大，%。同時，由于在公平的條件下進入資本市場融資的企業(yè)是由市場來審查其資格的，因而可以杜絕以往只允許國有企業(yè)進入時經(jīng)常出現(xiàn)的拉關系、爭指標的現(xiàn)象，即使上述現(xiàn)象偶爾存在，投資者也會通過迅速轉變選擇來對其進行排斥。這不僅降低了上市公司的質量，而且阻礙了上市公司間的競爭，使得資本市場因缺少競爭而難以發(fā)揮優(yōu)化資源配置的功能，從而導致了其運行的低效率和功能定位的扭曲。然而，我國的資本市場由于受到行政力量的調(diào)控一直扮演著為國有企業(yè)改革提供融資的角色，同時排斥了民營企業(yè)進入資本市場。 民營企業(yè)進入資本市場對資本市場發(fā)展具有推動作用民營企業(yè)是改革開放以來一只異軍突起的經(jīng)濟力量，我國資本市場，尤其是債券市場和股票市場也是自改革開放以后才逐步走上正規(guī)發(fā)展的快車道的，二者之間的合作到目前為止尚不算多。即使對于在資本市場其它領域內(nèi)融資的企業(yè)來講，建立符合現(xiàn)代企業(yè)要求的財務制度也是進行融資時被重點考察的內(nèi)容。另外，作為管理內(nèi)容的一部分，我國民營企業(yè)尤其是中小民營企業(yè)普遍缺乏健全的財務制度，財務透明度不夠，提供不了或不提供必要的財務報表和真實情況。因此，盡快推動我國民營企業(yè)進入資本市場來獲得經(jīng)營發(fā)展所必須的寶貴資金對其來講無疑意義重大。從資金供給方來看，目前我國商業(yè)銀行的初步商業(yè)化改革已顯示出貸款向“大行業(yè)、大企業(yè)”傾斜的傾向，短期內(nèi)不太可能在向民營企業(yè)貸款的問題上實現(xiàn)突破，而資本市場巨大的融資潛力、較為平等的融資要求無疑能夠吸引民營企業(yè)的參與。如今，在寬松的政策環(huán)境下和激烈的市場競爭中，民營企業(yè)普遍追求以規(guī)模擴張、產(chǎn)業(yè)多元化為目標的第二次創(chuàng)業(yè)。1 民營企業(yè)與資本市場融資關系 資本市場融資是民營企業(yè)發(fā)展的基礎我國的民營企業(yè)大多是家族式企業(yè)或合伙企業(yè)，在短缺經(jīng)濟條件下，其創(chuàng)業(yè)初期主要依靠自身積累尋求發(fā)展，企業(yè)規(guī)模偏小，產(chǎn)權結構不明晰，缺乏強有力的融資支持。盡管融資制度安排為經(jīng)濟高速持續(xù)增長提供了重要的金融支持，但是這一制度安排在很大程度上造成了融資效率的損耗?！娟P鍵詞】 民營企業(yè)、資本市場、融資【Abstract】 The elements of economy are always distinguished by their ownership in China, and in the current paper, we define the private enterprises as “all enterprises that have been operated by nonstate sector”, which including enterprises owned by individuals or other private sectors, collective enterprises which are not in charge of senior administrations, panies limited sponsored by natural persons or legal persons, panies limited shared but not controlled by government, and “san zi” enterprises et al.Private enterprises of China have developed quickly not only in quantity but also in scale during the recent years, and private economy has been the most vigorous sector in China’s economy. Many private enterprises operated well have been or are being the listed pany of capital market, so as to get finance and ameliorate the governance. With the development of capital market of China, the ownership limitation has been broken and the capital market is not limited to finance for stateown enterprises, but also finance for private enterprises, and more and more private enterprises will enter the markets and get finance.【Keywords】private enterprise, capital market, finance我國現(xiàn)已基本形成國有經(jīng)濟和民營經(jīng)濟、大型企業(yè)和中小型企業(yè)并存的二元結構，且民營企業(yè)的地位與作用正在迅速上升，民營企業(yè)在資本市場的作用日益明顯。在民營企業(yè)中不乏有相當實力的企業(yè)己經(jīng)或正在進入資本市場成為上市公司，以籌集資金和改善企業(yè)機制。所以民營企業(yè)即指一切非國有企業(yè)，包括個體、私營企業(yè)，無上級主管的民辦集體企業(yè)，自然人和法人共同發(fā)起的有限責任公司，國家參股但不控股的股份有限公司，以及三資企業(yè)等。民營企業(yè)進入資本市場融資問題 林彩菊146 / 146【中文摘要】在國外，“民營”的基本含義是指“民間經(jīng)營”，即非官方的組織運營活動。長期以來中國一直以所有制性質來區(qū)分不同的經(jīng)濟成份，對民營企業(yè)進行概念界定時，從其所有制歸屬角度入手加以分析，從而明確其基本的涵蓋范圍。我國民營企業(yè)從無到有，無論在數(shù)量還是規(guī)模上都有了長足的發(fā)展，民營經(jīng)濟已成為我國經(jīng)濟中最具有生機和活力、發(fā)展前景最為廣闊的一部分。隨著我國資本市場的發(fā)展，市場的功能定位由為國企改革籌集資金到打破所有制界限，為所有符合上市條件的企業(yè)提供融資服務，資本市場的大門對民營企業(yè)敞開了，在不久的將來，將有越來越多的民營企業(yè)進入資本市場。但與此同時，我國的金融結構與經(jīng)濟結構、資金供給結構與需求結構的調(diào)整卻沒有完全到位，甚至處于嚴重的非對稱狀態(tài)。我們不難發(fā)現(xiàn)資本市場并沒有發(fā)揮出對民營企業(yè)真正的資本配置功能，民營企業(yè)在資本市場上的融資安排存在嚴重的錯位現(xiàn)象。在這種條件下，大多數(shù)民營企業(yè)走過了資本原始積累階段，完成了初次創(chuàng)業(yè)。隨著資源組合的優(yōu)化，市場半徑的擴大，融資需求的規(guī)模也不斷加大，往往非自我積累所能達到，因此迫切需要從外界獲得資金。同時，包括股票市場、債券市場、銀行中長期信貸市場等在內(nèi)的資本市場是融通中長期資金的場所，其資金使用期限較長且穩(wěn)定，而民營企業(yè)目前缺乏的也主要是進行技術改造、擴大投資規(guī)模的資金，資金的占用期較長，這與資本市場的融資范圍有很強的吻合性。 資本市場是一個較為開放的市場，進入資本市場融資的企業(yè)要受到多方面的監(jiān)督和約束，尤其在證券市場上，不論是債務融資還是股權融資，公眾投資者都可以通過自己的監(jiān)督和判斷來決定是否對企業(yè)進行投資，這對民營企業(yè)的經(jīng)營管理看來說無疑造成了一定壓力，促使其不能隨意進行管理。而對于要進入證券市場融資的企業(yè)而言，及時完善的信息披露是必不可少的，這個要求無疑能督促民營企業(yè)切實完善自身的財務制度，增強財務透明度。因而，民營企業(yè)進入資本市場融資可以有效促進自身管理制度的完善和管理水平的提高。那么，民營企業(yè)進入資本市場對我國資本市場的發(fā)展會起到什么作用呢？，真正實現(xiàn)其優(yōu)化資源配置的功效我們知道，資本市場的基本屬性之一是具有高度的流動性，因而，它的一項基本功能就是能夠依據(jù)效率原則較為靈活地在全社會配置有限的經(jīng)濟資源。在我國由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉變的過程中，適當?shù)赝怀鲑Y本市場為國有企業(yè)改革服務的功能有一定的合理性和必要性，但是，過分強調(diào)這一點的結果是會將一些效益差、不夠上市條件的國有企業(yè)“包裝”上市，而一些效益好、夠上市條件的民營企業(yè)卻難以上市。允許民營企業(yè)進入資本市場，允許其按照同樣的條件進行融資可以真正體現(xiàn)市場經(jīng)濟的原則，使稀缺的資源在效率的指導下由效益差的部門流向效益好的部門，從而實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。這一點對我國的股票市場而言尤為重要，因為這樣可以提高上市公司的整體質量，促進其合理競爭，由此有效平抑市場的非正常波動，為市場的健康發(fā)展奠定扎實的基礎。受對未來不確定預期增強等多種因素的影響，我國居民儲蓄存款居高不下，大約占到居民個人金融資產(chǎn)的80%左右。這種明顯不協(xié)調(diào)的金融資產(chǎn)結構表明我國資本市場具有相當大的發(fā)展空間，其融資潛力十分巨大。目前我國資本市場上的融資主體較為單一，主要集中于國有企業(yè)。尤其是股票市場，股民對于上市的國有股份制公司不按股份制運作、違紀違規(guī)行為層出不窮的現(xiàn)象，風險意識空前高漲，使得股票市場人氣不足。2 民營企業(yè)資本市場融資錯位表現(xiàn) 民營企業(yè)與國有企業(yè)之間的錯位表現(xiàn)國家金融控制是轉軌經(jīng)