【正文】 10年上半年財(cái)務(wù)報(bào)告，主營業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)21億元，同比增長19%；主營業(yè)務(wù)利潤18億元，同比增長40%；，同比增長40%。公司當(dāng)前估值水平合理，但公司作為國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的領(lǐng)軍企業(yè)，發(fā)展戰(zhàn)略清晰，有望成為國際化的綜合型企業(yè)，我們長期看好公司的發(fā)展前景，因此維持公司“短期推薦，長期A”的投資評(píng)級(jí)。　　。我們認(rèn)為該項(xiàng)目是實(shí)現(xiàn)制劑出口和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的必須投入。募資項(xiàng)目的主要產(chǎn)品包括：細(xì)胞毒抗腫瘤藥、培南類注射劑、抗結(jié)核病類非細(xì)胞毒注射劑三大類，主要用于治療重大疾病，絕大多數(shù)為全球銷售額排名前三位的抗腫瘤藥物和呼吸系統(tǒng)藥物。方案預(yù)計(jì)發(fā)行不超過6100萬股?！　　＝衲晷练ニr(jià)格總體平穩(wěn)?！　⌒难芩幬餂]有延續(xù)09年的增速。目前已獲得生產(chǎn)批文的抗腫瘤藥物有：多西他賽、奧沙利鉑和來曲唑等?？鼓[瘤藥增長需要看新品種的引入。表柔比星注射液等老品種增長緩慢。我們?nèi)钥春蒙a(chǎn)轉(zhuǎn)移給業(yè)務(wù)帶來的新增長點(diǎn)?！　】辜纳x類以承接生產(chǎn)轉(zhuǎn)移項(xiàng)目為主?！　∈芤嫒蛱悄虿∷幬锖蜏p肥藥市場(chǎng)的快速增長，內(nèi)分泌類中的阿卡波糖和奧利司他原料藥持續(xù)高增長。由于耐藥性的問題日益嚴(yán)重，國內(nèi)培南制劑正處于快速發(fā)展期，同時(shí)培南制劑有出口俄羅斯和巴西的計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)培南類在未來12年仍有不錯(cuò)的增長。增速分化與具體品種的生命周期有關(guān)。報(bào)告期內(nèi)抗感染藥物、內(nèi)分泌類藥物和抗寄生蟲類藥物保持快速增長，%，%%。上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊倏傮w符合我們預(yù)期。2010年上半年，%，%；，%?！　∮A(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2010年/(YOY+24%)/(YOY+22%)，(YOY+%)/(YOY+%)，對(duì)應(yīng)2010年/2011年P(guān)E分別為37倍/29倍，維持“買入”的投資建議。自 2007年海正大力發(fā)展國內(nèi)制劑業(yè)務(wù)以來，制劑在公司營業(yè)收入和毛利中占的比重越來越高，2009年制劑貢獻(xiàn)毛利超過 50%，公司改變了過去依賴原料藥出口的模式，實(shí)現(xiàn)了原料藥和制劑的齊頭并進(jìn)，國際合作的加大和制劑生產(chǎn)線的募投更加將加速產(chǎn)業(yè)化的升級(jí)。受惠毛利較高的抗感染藥，抗寄生蟲藥，內(nèi)分泌藥藥增速較快，%，且期內(nèi)費(fèi)用控制得宜，使凈利潤增速(%)的高于營收增速?！　」臼菄鴥?nèi)原料藥領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)，近年逐步從原料藥生產(chǎn)升級(jí)至制劑產(chǎn)品戰(zhàn)略布局清晰，我們看好公司未來發(fā)展?jié)摿ΓA(yù)計(jì)公司20，%、%，目前對(duì)應(yīng)PE分別為37和29倍，產(chǎn)業(yè)升級(jí)過程中可能帶來超預(yù)期，維持“買入”建議。公司將極大受益于國際仿制藥物的轉(zhuǎn)移生產(chǎn)，是戰(zhàn)略性投資品種。對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率分別為36倍、28倍、22倍?！　【S持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。募集資金投入細(xì)胞毒抗腫瘤藥物、抗結(jié)核病雷菲細(xì)胞毒注射液、培南類注射液等富陽制劑基地項(xiàng)目?！　」緦?dòng)非公開發(fā)行融資。%、%，；抗腫瘤藥、抗感染藥、%、%、%，、。同比增長19%；，同比增長40%。我們上調(diào)公司業(yè)績(jī)，預(yù)計(jì)202011 年EPS 、 元，%、%， 元，相當(dāng)于11 年P(guān)E 31 倍，謹(jǐn)慎增持。　　制劑出口是升級(jí)關(guān)鍵：公司與禮來、雅來、先靈葆雅等國際化合作進(jìn)展順利；目前，免疫系統(tǒng)用藥他克莫司片劑歐盟首仿成功，已完成注冊(cè)，預(yù)計(jì)2010 年四季度上市，有望成股價(jià)刺激性因素?！　∧假Y再次投向富陽基地：8 月3 日，公司公告非公開發(fā)行， 億元，全部投向富陽制劑出口基地，用于年產(chǎn)細(xì)胞毒抗腫瘤藥：水針劑2,500 萬瓶、凍干粉針2,500 萬瓶、固體制劑 億片粒；培南類注射劑：無菌分裝粉針200 萬瓶、凍干粉針200 萬瓶；非細(xì)胞毒注射劑(抗結(jié)核病類藥等)。%， 元。營業(yè)利潤率小幅提升(10H %，09H %)，主要原因是公司產(chǎn)品毛利率有所提升。暫不考慮增發(fā)后股本變更的影響，我們預(yù)估20102012 年EPS 分別為：、 元，我們繼續(xù)強(qiáng)烈看好海正的制劑國際化道路，維持“推薦”評(píng)級(jí)。星星之火，可以燎原，我們相信今后將會(huì)有越來越多的國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)在國際仿制藥市場(chǎng)取得突破。近年來雖然原料藥企業(yè)向制劑轉(zhuǎn)型的產(chǎn)業(yè)升級(jí)已經(jīng)受到了資本市場(chǎng)的高度關(guān)注，但部分投資者對(duì)國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)最終能否順利實(shí)現(xiàn)制劑出口仍心存疑慮。公司的下一步將向美國FDA 申報(bào) ANDA(通用名仿制藥)，未來兩年將陸續(xù)有30 個(gè)固體口服制劑和1015 個(gè)注射劑進(jìn)行申報(bào)，對(duì)應(yīng)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值是400500 億美元，制劑國際化的戰(zhàn)略在穩(wěn)步推進(jìn)中，我們認(rèn)為成功的可能性較大。我們?cè)谥暗纳疃葓?bào)告《海正藥業(yè)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)，從夢(mèng)想到現(xiàn)實(shí)》中，深入分析了海正制劑出口的模式：依托強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力開發(fā)有壁壘的品種；建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)的制劑車間提高產(chǎn)能；以海外合作的方式打開國際市場(chǎng)。我們認(rèn)為，明年開始，他克莫司膠囊的出口有望貢獻(xiàn)較多盈利，將帶來業(yè)績(jī)超預(yù)期的可能性。該藥物2007 年在美國、 億美元， 億元，屬于重磅炸彈級(jí)別的產(chǎn)品。如果說氟伐他汀(小品種)只是海正敲開歐洲市場(chǎng)大門的探路石，那么他克莫司就是進(jìn)軍國際通用名仿制藥規(guī)范市場(chǎng)的急先鋒！　　他克莫司的出口將帶來業(yè)績(jī)超預(yù)期的可能性?！　≈苿┏隹谶~出重要一步。公司目前擁有API 原料藥及避工藝專利研發(fā)、基因工程藥物研發(fā)、創(chuàng)新藥物研發(fā)和制劑研發(fā)等四大研發(fā)平臺(tái)，與軍科院的合作將介入新的防化藥物領(lǐng)域。我們將跟蹤FK506 銷售進(jìn)展，逐步調(diào)整盈利預(yù)測(cè)。、 元(、 元)，同比增長36%、47%、40%?！　K506 是公司制劑出口的又一里程碑。我們對(duì)海正FK506 制劑歐洲銷售進(jìn)行了敏感性分析：中性假設(shè)：市場(chǎng)份額占比30%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=70%， 元；保守假設(shè)：市場(chǎng)份額占比20%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=80%， 元；樂觀假設(shè)：市場(chǎng)份額占比50%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=60%， 元。海正FK506在歐盟27 國首仿，類似美國180 天獨(dú)占，歐洲國家醫(yī)保多采用招標(biāo)，進(jìn)入其嚴(yán)格準(zhǔn)入門檻的藥品，價(jià)格孰低優(yōu)先，F(xiàn)K506 作為首仿藥上市：相對(duì)專利藥價(jià)格降低、首仿又享仿制藥市場(chǎng)獨(dú)占，應(yīng)能獲得較大市場(chǎng)份額，一般招標(biāo)多在年初，因此對(duì)海正盈利貢獻(xiàn)應(yīng)在2011 年。美國藥品專利到期前，仿制藥企業(yè)一般會(huì)追求挑戰(zhàn)專利以獲得180 天獨(dú)占，上市后46 周市場(chǎng)占有率可高達(dá)到80%。美國市場(chǎng)已有三家仿制藥企業(yè)獲批上市，海正目前是歐盟唯一一家獲批上市仿制藥企業(yè)，意味著海正及其合作伙伴將和專利藥企業(yè)在歐洲共同分割市場(chǎng)，公司產(chǎn)業(yè)升級(jí)邁上新臺(tái)階。FK506(他克莫司)是一種具有抑制細(xì)胞生長作用的免疫抑制劑，專利藥企業(yè)是日本安斯泰來(Astellas)。經(jīng)過3 年的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，海正已走出靠單業(yè)務(wù)板塊支撐發(fā)展和由此導(dǎo)致的業(yè)績(jī)波動(dòng)，并將迎來全球化學(xué)制藥由原料轉(zhuǎn)移到制劑轉(zhuǎn)移的歷史機(jī)遇，多年的儲(chǔ)備項(xiàng)目和國際合作將使公司逐步進(jìn)入“產(chǎn)業(yè)升級(jí)”的收獲期，國內(nèi)制劑銷售力度的加強(qiáng)也將使盈利能力進(jìn)一步提升。作為過渡階段的業(yè)務(wù)模式，我們認(rèn)為不應(yīng)該被低估。　　我們的觀點(diǎn)：合作開發(fā)模式是制劑合同定制的高級(jí)模式，是最有利于也是最接近生產(chǎn)企業(yè)獨(dú)立出口制劑，是產(chǎn)業(yè)升級(jí)過渡時(shí)期的優(yōu)選模式。所屬機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券報(bào)告標(biāo)題：海正藥業(yè)(600267)事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)，步入“產(chǎn)業(yè)升級(jí)”收獲期20100826 11:27:43　　8月25日海正藥業(yè)公告1：海正與西班牙Cinfa共同研制開發(fā)的他克莫司膠囊獲得歐盟上市批準(zhǔn)，成為歐盟市場(chǎng)唯一一個(gè)獲得審批的他克莫司仿制藥。研究員：王晞我們上調(diào)了盈利預(yù)測(cè)，預(yù)估公司20102012 年EPS 分別為：、 元，制劑出口的爆發(fā)將驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)高速增長，且存在超預(yù)期的可能性。海正現(xiàn)有的原料藥和國內(nèi)制劑業(yè)務(wù)還在持續(xù)增長中，仿制藥在海外上市，有助于提高國內(nèi)制劑產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)，給投資者提供了足夠了安全邊際。制劑出口驅(qū)動(dòng)的高速增