【正文】 基于預(yù)期新浪 20xx 年在微博項(xiàng)目成本上的較大投入，高盛已經(jīng)將新浪 20xx 年nonGAAP下盈利預(yù)期調(diào)整為同比下降 16%，對(duì)于 20xx、 20xx 和 20xx 未來三年 nonGAAP下攤薄每股收益預(yù)期分別調(diào)降 15%、 13%和 9%。 營銷活動(dòng)：新浪為增加微博品牌知名度和注冊(cè)用戶數(shù)量，從 20xx 財(cái)年第一季度（中國農(nóng)歷春節(jié)假期）開始已經(jīng)增加在中國二、三線城市營銷活動(dòng)投入。 主要投入領(lǐng)域包括： 員工增加：高盛預(yù)計(jì)新浪研發(fā)、銷售兩個(gè)部 門將在 20xx 年底 3500 名員工的基礎(chǔ)上至少再增加 1000 人。 新浪微博的運(yùn)營成本降低新浪的 EPS 預(yù)期 考慮到新浪在 20xx 年對(duì)微博項(xiàng)目的投資，高盛預(yù)計(jì)微博的運(yùn)營成本會(huì)降低企業(yè)每股收益，企業(yè)盈利將會(huì)較 20xx 年同期下滑 16%。 新浪有足夠的經(jīng)驗(yàn)在這種高度監(jiān)管的環(huán)境下運(yùn) 但是高盛認(rèn)為關(guān)于這方面的擔(dān)憂是多余的。高盛提醒投資者，其新浪微博估值結(jié)果帶有較大不確定性。 依據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，新浪微博估值為 12 億美元 根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，假設(shè)加權(quán)平均資本成本為 12%，高盛對(duì)新浪微博的估值是 12 億美元，即 美元 /ADS。新浪最流行的應(yīng)用是一款音樂播放器，擁有 96 萬用戶。通過比較，盡管新浪微博的應(yīng)用數(shù)量更多，但其游戲應(yīng)用數(shù)量較少且受歡迎程度較低。人人的應(yīng)用平臺(tái)擁有 180 款應(yīng)用，游戲應(yīng)用超過 120 款， 其余是實(shí)用性應(yīng)用。那么， 20xx 年新浪微博應(yīng)用業(yè)務(wù)預(yù)期收入為 160 萬美元， 20xx年有望增加至 510 萬美元。 應(yīng)用業(yè)務(wù)： 鑒于目前較低的用戶活躍程度，高盛對(duì)微博應(yīng)用業(yè)務(wù)收入采取了保守預(yù)期。盡管新浪微博具備較好的用戶特征（高收入白領(lǐng)），廣告商對(duì)社交網(wǎng)絡(luò)的了解也在逐漸加深，高盛預(yù)期廣告主在新浪微博上的廣告支出將低于人人水平。高盛預(yù)計(jì)新浪可以對(duì)其中 30%的廣告主（即 310 家）進(jìn)行交叉銷售，每家廣告主在微博上的廣告支出約為門戶網(wǎng)站的 20%（即 萬美元）。 20xx 年，人人營收達(dá) 7650 萬美元，主要業(yè)務(wù)及營收情況如下：在線廣告業(yè)務(wù)營收為3200 萬美元，占比 42%；在線游戲業(yè)務(wù)營收為 3440 萬美元，占比 45%；其他互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)業(yè)務(wù)營收為 1010 萬美元，占比 13%，含團(tuán)購網(wǎng)站糯米網(wǎng)、人人開 放平臺(tái)應(yīng)用及 VIP會(huì)員。 參照人人 高盛認(rèn)為近期遞交上市申請(qǐng)的人人是新浪微博很好的參照對(duì)象。關(guān) 鍵影響因素包括用戶對(duì)應(yīng)用的接受程度以及應(yīng)用的數(shù)量和類型。關(guān)鍵影響因素包括微博用戶增長率、內(nèi)容關(guān)聯(lián)及搜索廣告技術(shù)的發(fā)展情況。 高盛預(yù)期 20xx 年新浪微博的營收達(dá) 2050 萬美元， 20xx 年有望增加至 9000 萬美元 營收模式：廣告 +應(yīng)用 高盛預(yù)期新浪微博將通過廣告和應(yīng)用業(yè)務(wù)產(chǎn)生收入。高盛試圖根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型對(duì)新浪微博進(jìn)行估值，而非根據(jù)它的用戶基礎(chǔ)規(guī)模。 4）按現(xiàn)金流分析法（主要看財(cái)務(wù)而非用戶），我們對(duì)于新浪微博的估值為 12 億美元（每股 18 美元），或者新浪每股 80 美元。 2）另一方面，我們 105 美元目標(biāo)股價(jià)也存在著 26%的折扣。 我們同時(shí)在下面中展示了不同權(quán)重的敏感性（股價(jià)為 4 月 19 日的收盤價(jià)）。 3）我們很難去追蹤新浪微博由社交媒體向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的進(jìn)度。原因有以下幾方面： 1）新浪微博由社交媒體向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的進(jìn)度還處于早期階段。 新浪微博估值權(quán)重 ——三七開 我們提高了對(duì)新浪微博估值，同時(shí)我們也將新浪 12個(gè)月的目標(biāo)價(jià)由 78美元上調(diào)至 105美元。 2）網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的力量與用戶規(guī)模不呈線性關(guān)系。騰訊可以通過自主研發(fā)的游戲來向 qq 用戶收取費(fèi)用，但新浪也可以將微博上面用戶生成的 內(nèi)容通過公開展示的方式貨幣化，而這是騰訊 qq 所辦不到的。盡管騰訊已建立了比較成熟的生態(tài)系統(tǒng) —— 通過廣告、出售虛擬物品和游戲來從用戶身上獲取收入， 但騰訊的用戶包括了大批的學(xué)生和 3 線城市的低收入人群。因此我們預(yù)測， qq 用戶數(shù)量在 20xx 年的增長速度要慢于我們對(duì)于整個(gè)互聯(lián) 網(wǎng)用戶數(shù)增長預(yù)期速度。在 20xx 年末，我們預(yù)期騰訊 qq 用戶數(shù)量將增加 16%至 億， 新浪微博用戶數(shù)量將會(huì)達(dá)到 億，為騰訊的四分之一。這么算下來，騰訊基于互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)的估值為 290億美元左右，這一部分收入主要來自用戶社區(qū)。 業(yè)務(wù)分拆替代法 我們可以通過將騰訊不同業(yè)務(wù)置于其對(duì)手身上，從而對(duì)騰訊社交網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)進(jìn)行估值。 這樣算出的 170 億美元騰訊用戶社區(qū)估值和目前 480 億美元騰訊市值（截止 20xx 年 4月 18 日）也說明市 場對(duì)于騰訊用戶社區(qū)的估值為 310 億美元。 2）相似的市場地位：網(wǎng)易是一家領(lǐng)先的游戲運(yùn)營商（自主研發(fā)和授權(quán)代理），并同時(shí)為中國第四大門戶網(wǎng)站，擁有規(guī)模比較小無線增值業(yè)務(wù)。 我們認(rèn)為 ，網(wǎng)易業(yè)務(wù)是騰訊剩余業(yè)務(wù)比較合適的替代目標(biāo)，原因有以下幾方面； 1）營 收貢獻(xiàn)：網(wǎng)易 88%的營收來自網(wǎng)游， 10%來自廣告， 1%來自移動(dòng)增值業(yè)務(wù)。將騰訊社區(qū)估值設(shè)定為新浪微博估值的標(biāo)桿，我們假設(shè)騰訊沒有用戶社區(qū)（在這種情況之下，其社區(qū)互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)將不會(huì)存在），那么騰訊其他業(yè)務(wù)來的估值是網(wǎng)易目前 25 倍市盈率的估值。我們采用了兩種方法來測算騰訊用戶社區(qū)估值： 假設(shè)騰訊用戶社區(qū)流量 使騰訊所有業(yè)務(wù)收益 我們認(rèn)為，騰訊不光直接受益于強(qiáng)大的 qq 社區(qū)（如出售虛擬物品），同時(shí)， qq 社區(qū)以間接的方式為騰訊門戶、廣告、在線游戲，移動(dòng)增值業(yè)務(wù)帶來流量。我們將新浪微博定格成一家 100%的社交網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)擁有跟騰訊社交平臺(tái)上向匹配的用戶參與水平。到目前為止， Tiwtter 的主要收入來自廣告和第三方應(yīng)用軟件（采取營收分成模式）。 盡管 Tiwtter上的用戶也可以通過 Tiwtter 來獲得新聞，但這些新聞并不是他們獲取新聞的主要來源，只是一種補(bǔ)充，因此這一情況可能會(huì)導(dǎo)致 Tiwtter 上的用戶流量減少。新浪門戶網(wǎng)站為其微博輸送大批用戶，反過來，微博也可向新浪門戶輸送網(wǎng)絡(luò)流量，這一點(diǎn)有別于 Tiwtter。同時(shí)，新浪微博上還提供了即時(shí)通訊、發(fā)送私信、便捷評(píng)論、照片和視頻分享等功能、這些都增強(qiáng)了社交網(wǎng)絡(luò)上的互動(dòng)性。從這點(diǎn)看，它更像一個(gè)社交網(wǎng)絡(luò)。同時(shí)，由于新浪微博生態(tài)系統(tǒng)發(fā)展不夠成熟以及中國居民收入水平偏低，再給新浪微博 40%的估值折扣，這樣算下來就得到了 18 億美元的答案。 新浪微博最低估值 ——18 億美元的社交媒體平臺(tái) 我們之前對(duì)于新浪微博的估值都是基于對(duì)其最低估值之上，并且這一估值是通過與Tiwtter 相比得出來的。 35億美元的估值是我們按不同權(quán)重將最高和最低估值相加所得，其中最低估值的權(quán)重為 70%，最高估值的權(quán)重為 30%。對(duì)于 18 億美元的最低估值，我們認(rèn)為，受騰訊對(duì)其所施競爭壓力不斷增加的影響，新浪微博將可能會(huì)被限制成為一個(gè)社交媒體 平臺(tái)，很難使自己轉(zhuǎn)變成為一家居于壟斷地位的主流社交網(wǎng)絡(luò)。但考慮到投資者對(duì) 20xx 年的期待，以及外界對(duì)新浪微博更為具體的盈利計(jì)劃不斷增加的期望，我們認(rèn)為，新浪微博的估值將會(huì)對(duì)新浪的估值和其 20xx 年第三季度的股價(jià)走勢起到非常重要的作用。我們注意到，美國東部時(shí)間 20xx 年 4 月 15 日，谷歌和微軟已經(jīng)就對(duì) Twitter 的投資問題進(jìn)行商討， Twitter 的整體估值已達(dá)到 100 億美元 。 4）合作式或者戰(zhàn)略式的投資（或者說還缺乏）。 2）新產(chǎn)品的推出或者產(chǎn)品的更新改善新浪微博用戶的體驗(yàn)，建造微博生態(tài)系統(tǒng)。 未來 6 個(gè)月影響新浪微博估值增加的潛在因素 我們認(rèn)為，投資者對(duì)新浪微博由社交媒體平臺(tái)向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的認(rèn)識(shí)以及短期內(nèi)新浪微博用戶增長優(yōu)先于盈利的戰(zhàn)略是目前拉動(dòng)新浪股價(jià)上漲的原因。 Twitter 會(huì)通過用戶所關(guān)注賬戶類型，利用算法來決定是否向其推薦廣告主 Twitter 賬戶。他們已經(jīng)發(fā)現(xiàn)用戶經(jīng)常會(huì)關(guān)注感興趣的品牌，時(shí)常接受相關(guān)的信息、產(chǎn)品的更新消息和