【正文】 絡(luò)不能共同存在。對(duì)商界感興趣的大眾用戶可能會(huì)持續(xù)訪問新浪微博，來觀察動(dòng)態(tài)，和這些名人互動(dòng)。類似的例子還有俱樂部的休閑活動(dòng)。新浪可以利用編輯團(tuán)隊(duì)來發(fā)起和引導(dǎo)熱門話題，促使用戶進(jìn)行討論。這種整合允許第三方網(wǎng)站利用新浪微博平臺(tái)提供微博功能，而新浪微博注冊(cè)用戶也可以利用微博帳號(hào)登錄第三方網(wǎng)站，并與粉絲分享自己的行為。 —— 用戶訪問微博的在線時(shí)間正在增加，包括從人人網(wǎng)和 社區(qū)等社交網(wǎng)站分流。 即使有了關(guān)注，但從我們調(diào)研的廣告代理商中了解到，他們也認(rèn)為新浪微博在不影響用戶體驗(yàn)的前提下實(shí)現(xiàn)盈利是有一定難度的，尤其是現(xiàn)行的限制付費(fèi)廣告目錄的模式下。 2）新產(chǎn)品的推出或者產(chǎn)品的更新改善新浪微博用戶的體驗(yàn)，建造微博生態(tài)系統(tǒng)。對(duì)于 18 億美元的最低估值，我們認(rèn)為，受騰訊對(duì)其所施競(jìng)爭(zhēng)壓力不斷增加的影響，新浪微博將可能會(huì)被限制成為一個(gè)社交媒體 平臺(tái)，很難使自己轉(zhuǎn)變成為一家居于壟斷地位的主流社交網(wǎng)絡(luò)。從這點(diǎn)看，它更像一個(gè)社交網(wǎng)絡(luò)。到目前為止， Tiwtter 的主要收入來自廣告和第三方應(yīng)用軟件（采取營(yíng)收分成模式）。 我們認(rèn)為 ，網(wǎng)易業(yè)務(wù)是騰訊剩余業(yè)務(wù)比較合適的替代目標(biāo)，原因有以下幾方面； 1）營(yíng) 收貢獻(xiàn)：網(wǎng)易 88%的營(yíng)收來自網(wǎng)游， 10%來自廣告， 1%來自移動(dòng)增值業(yè)務(wù)。這么算下來，騰訊基于互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)的估值為 290億美元左右，這一部分收入主要來自用戶社區(qū)。騰訊可以通過自主研發(fā)的游戲來向 qq 用戶收取費(fèi)用，但新浪也可以將微博上面用戶生成的 內(nèi)容通過公開展示的方式貨幣化，而這是騰訊 qq 所辦不到的。 3）我們很難去追蹤新浪微博由社交媒體向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的進(jìn)度。高盛試圖根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型對(duì)新浪微博進(jìn)行估值，而非根據(jù)它的用戶基礎(chǔ)規(guī)模。 參照人人 高盛認(rèn)為近期遞交上市申請(qǐng)的人人是新浪微博很好的參照對(duì)象。 應(yīng)用業(yè)務(wù)： 鑒于目前較低的用戶活躍程度，高盛對(duì)微博應(yīng)用業(yè)務(wù)收入采取了保守預(yù)期。新浪最流行的應(yīng)用是一款音樂播放器，擁有 96 萬用戶。 新浪微博的運(yùn)營(yíng)成本降低新浪的 EPS 預(yù)期 考慮到新浪在 20xx 年對(duì)微博項(xiàng)目的投資，高盛預(yù)計(jì)微博的運(yùn)營(yíng)成本會(huì)降低企業(yè)每股收益，企業(yè)盈利將會(huì)較 20xx 年同期下滑 16%。 基于預(yù)期新浪 20xx 年在微博項(xiàng)目成本上的較大投入，高盛已經(jīng)將新浪 20xx 年nonGAAP下盈利預(yù)期調(diào)整為同比下降 16%，對(duì)于 20xx、 20xx 和 20xx 未來三年 nonGAAP下攤薄每股收益預(yù)期分別調(diào)降 15%、 13%和 9%。 新浪有足夠的經(jīng)驗(yàn)在這種高度監(jiān)管的環(huán)境下運(yùn) 但是高盛認(rèn)為關(guān)于這方面的擔(dān)憂是多余的。通過比較，盡管新浪微博的應(yīng)用數(shù)量更多，但其游戲應(yīng)用數(shù)量較少且受歡迎程度較低。盡管新浪微博具備較好的用戶特征（高收入白領(lǐng)），廣告商對(duì)社交網(wǎng)絡(luò)的了解也在逐漸加深，高盛預(yù)期廣告主在新浪微博上的廣告支出將低于人人水平。關(guān) 鍵影響因素包括用戶對(duì)應(yīng)用的接受程度以及應(yīng)用的數(shù)量和類型。 4）按現(xiàn)金流分析法（主要看財(cái)務(wù)而非用戶），我們對(duì)于新浪微博的估值為 12 億美元（每股 18 美元），或者新浪每股 80 美元。原因有以下幾方面： 1）新浪微博由社交媒體向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的進(jìn)度還處于早期階段。盡管騰訊已建立了比較成熟的生態(tài)系統(tǒng) —— 通過廣告、出售虛擬物品和游戲來從用戶身上獲取收入， 但騰訊的用戶包括了大批的學(xué)生和 3 線城市的低收入人群。 業(yè)務(wù)分拆替代法 我們可以通過將騰訊不同業(yè)務(wù)置于其對(duì)手身上，從而對(duì)騰訊社交網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)進(jìn)行估值。將騰訊社區(qū)估值設(shè)定為新浪微博估值的標(biāo)桿，我們假設(shè)騰訊沒有用戶社區(qū)（在這種情況之下，其社區(qū)互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)將不會(huì)存在），那么騰訊其他業(yè)務(wù)來的估值是網(wǎng)易目前 25 倍市盈率的估值。 盡管 Tiwtter上的用戶也可以通過 Tiwtter 來獲得新聞，但這些新聞并不是他們獲取新聞的主要來源，只是一種補(bǔ)充，因此這一情況可能會(huì)導(dǎo)致 Tiwtter 上的用戶流量減少。同時(shí)，由于新浪微博生態(tài)系統(tǒng)發(fā)展不夠成熟以及中國(guó)居民收入水平偏低，再給新浪微博 40%的估值折扣，這樣算下來就得到了 18 億美元的答案。但考慮到投資者對(duì) 20xx 年的期待，以及外界對(duì)新浪微博更為具體的盈利計(jì)劃不斷增加的期望，我們認(rèn)為，新浪微博的估值將會(huì)對(duì)新浪的估值和其 20xx 年第三季度的股價(jià)走勢(shì)起到非常重要的作用。 未來 6 個(gè)月影響新浪微博估值增加的潛在因素 我們認(rèn)為，投資者對(duì)新浪微博由社交媒體平臺(tái)向社交網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)變的認(rèn)識(shí)以及短期內(nèi)新浪微博用戶增長(zhǎng)優(yōu)先于盈利的戰(zhàn)略是目前拉動(dòng)新浪股價(jià)上漲的原因。廣告商能通過他擁有的粉絲的數(shù)量來衡量他的微博的影響力。新浪在 20xx 年推出新浪微博， 20xx 年 10 月用戶數(shù)量達(dá)到 5000 萬， 20xx 年 2 月用戶數(shù)量增長(zhǎng)到 1 億。用戶數(shù) 量的非線性增長(zhǎng)將帶來互聯(lián)網(wǎng)效應(yīng)的產(chǎn)生，而用戶活躍度比單純的注冊(cè)用戶數(shù)量更重要。 高盛認(rèn)為，新浪作為新聞網(wǎng)站具有額外的優(yōu)勢(shì)。名人用 Twitter 作為自我推廣的新方式，促使這個(gè)平臺(tái)的注冊(cè)用戶在 20xx 年 4 月超過了 2 億人（據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道）。 高盛認(rèn)為，新浪擁有利 用持續(xù)優(yōu)勢(shì)的機(jī)會(huì)，對(duì)騰訊而言這些優(yōu)勢(shì)很難復(fù)制： 白領(lǐng)用戶群，取決于新浪品牌定位和網(wǎng)站內(nèi)容的功能。新浪把 Twitter 兼容更豐富功能的特色應(yīng)用于微博，騰訊同樣從 Facebook 成功應(yīng)對(duì) Twitter 的經(jīng)驗(yàn)中收益，比如自動(dòng)發(fā)布實(shí)時(shí)的好友動(dòng)態(tài)，反思 Facebook 頁(yè)面作為推廣企業(yè)和名人的平臺(tái)功能。已經(jīng)在新浪注冊(cè)的 用戶可能會(huì)轉(zhuǎn)移到更熟悉的騰訊平臺(tái)，這個(gè)平臺(tái)已經(jīng)保存了他們的歷史記錄，允許他們和 空間、騰訊朋友、 群和 IM 等平臺(tái)互動(dòng)。微博可以引進(jìn)特有功能，幫助用戶在公開分享和私下發(fā)布信息之間游刃有余，比如說私人通訊體系，選擇和特定好友分享信息，過濾群發(fā)功能。 —— 聯(lián)系不平衡：大多數(shù)用戶的粉絲人數(shù)并不等于他們關(guān)注的人數(shù)，這表明他們對(duì)回復(fù)信息的期望不高，尤其是使用昵稱發(fā)帖的匿名用戶。此外，新浪微博的用戶相對(duì)較少，有 1 億注冊(cè)用戶，相比之下騰訊 空間有 5 億活躍用戶，因此高盛認(rèn)為，新浪微博的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)不夠強(qiáng)大，沒有累積重要的用戶信息來實(shí)現(xiàn)較高的轉(zhuǎn)換成本。因?yàn)橛脩艨梢赃x擇他們的好友，所以沒有必要為多層次的群體提供多種社交網(wǎng)絡(luò)服務(wù)。高盛認(rèn)為，根據(jù)以上論點(diǎn)，新浪微博不 可能實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。這將不同于最初通過名人吸引普通民眾關(guān)注微博的做法，把微博從小范圍的用戶擴(kuò)大到更廣泛的群體，促進(jìn)用戶的相互交流參與。 社交媒 體和社交網(wǎng)絡(luò)僅有一線之隔：新浪微博是具有社交網(wǎng)絡(luò)特點(diǎn)的社交媒體 高盛認(rèn)為，社交媒體和社交網(wǎng)絡(luò)之間并沒有鮮明的區(qū)別，新浪微博已經(jīng)被看做是社交媒體，基于微博目前有一定的用戶參與度。 — 用戶的聯(lián)絡(luò)目的，比如說維持或發(fā)展線下關(guān)系，這樣使用以真實(shí)姓名為基礎(chǔ)的網(wǎng)絡(luò)更為有效，或者是認(rèn)識(shí)新朋友、玩游戲、交流信息，這樣使用以昵稱為基礎(chǔ)的網(wǎng)絡(luò)更合適。 社會(huì)化媒體的盈利局限 高盛認(rèn)為新浪微博（以及其他微博）作為社會(huì)化媒體，比社交網(wǎng)絡(luò)更難以盈利： 1，微博的用戶互動(dòng)很少，因?yàn)樗麄兇蠖鄶?shù)是用微博服務(wù)來訂 閱名人的言行，或者作為一個(gè)信息采集機(jī)器。 新浪微博，會(huì)突破類 Twitter 的社會(huì)化媒體嗎？ 高盛覺得，基于新浪對(duì)于將微博由社會(huì)化媒體平臺(tái)發(fā)展成一個(gè)社交網(wǎng)絡(luò)的戰(zhàn)略，微博或許會(huì)發(fā)展成為另外一種弱關(guān)系的社交網(wǎng)絡(luò)，但在社交網(wǎng)絡(luò)市場(chǎng)中，騰訊已經(jīng)是老大。按照社會(huì)化媒體向社會(huì)網(wǎng)絡(luò)過渡 階段估值，則每股 $105 美元，比現(xiàn)價(jià)低 26%。如果完全按社會(huì)化媒體估值，則每股只有 79 美元，較目前的價(jià)格低 45%?？紤]到新浪微博的運(yùn)營(yíng)成 本，高盛將新浪 20xx 年、 20xx 年、 20xx 年非 GAAP 每股收益預(yù)期分別調(diào)低了 15%、 13%和 9%。 RJ Metrics 則估計(jì) 20xx 年 Twitter 的活躍用戶只有 17%，在 20xx年曾高達(dá) 70%。如果把社交網(wǎng)絡(luò)定義成促進(jìn)用戶互動(dòng)的平臺(tái)，那么高盛認(rèn)為，社交網(wǎng)絡(luò)的特色主要是以用戶的參與水平為基礎(chǔ)，有以