【正文】 ?大港收購全流通的愛使股份，在各個方向所面臨的問題、決策及具體操作都很具代表性和啟發(fā)性，這將給國有大企業(yè)進(jìn)軍資本市場提供范例，也為我國企業(yè)購并重組的案例庫中添加了精彩的一頁。 ? “三無”公司在目前的中國證券市場還是少數(shù)，但未來在二板上市的公司在經(jīng)過一段時間的流通后，股權(quán)相對分散，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上將類似于“三無”公司，如何規(guī)范收購與反收購問題將不再只是事關(guān)區(qū)區(qū)幾家“三無”公司的事。滬上五家“三無”公司幾乎都被舉過牌。 ? 公司還可以尋找戰(zhàn)略合作者，通過共同收購公司股票，結(jié)成戰(zhàn)略同盟，以變相達(dá)到增持的效果。 ? 但從其在入主兩年內(nèi)未從當(dāng)初自己舉牌愛使中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，在公司章程或其他方面設(shè)置一些反收購條件，以保住自己辛苦得來的經(jīng)營者地位。經(jīng)過兩年的運(yùn)作，大港油田苦心塑造愛使股份的能源加高科技形象。 煉達(dá)集團(tuán) 重油公司 港聯(lián)股份占總股本比例 (%)減持股份數(shù)、百分比789,8800%98,7200%263,8033% 5%現(xiàn)持股份數(shù)、百分比860,7031%294,3829%1 155,0860 164%在 2023年 9月 20日舉行的臨時股東大會上 ,關(guān)于秦國梁等 7人辭去董事職務(wù)及補(bǔ)選肖建華等 7人進(jìn)入董事會的決議獲得通過 ,標(biāo)志著北京明天控股集團(tuán)實(shí)際已入主愛使股份。 ? 三是大港油田采取“毒丸計劃”之類的反收購措施。 ? 二是采取雙方各自優(yōu)勢互補(bǔ)的方式，坐下來進(jìn)行談判。天天科技的優(yōu)勢是有備而來機(jī)制靈活，在時間計劃、資金調(diào)動等方面有絕對打贏的實(shí)力和把握。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 ? 愛使第一大股東大港油田一直對再次被舉牌保持沉默。 ? 雖然收購愛使股份主要是看中了愛使股份的資源，特別是兩大配股項(xiàng)目前景看好。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 天天科技： ? 舉牌收購愛使是看中了愛使今后向 IT行業(yè)發(fā)展的方向，強(qiáng)調(diào)天天科技在國內(nèi)軟件和系統(tǒng)集成領(lǐng)域有著明顯的優(yōu)勢。其中： ? 天天科技購入 7462430股，占 ％； ? 同達(dá)志遠(yuǎn)公司購入 4061691股，占 ％。 ? 延中被北大控制后，正著眼于重組整合，力爭自身實(shí)現(xiàn)配股資格，對殼資源的需要意向不大； ? 外來競爭者或許會造成收購?fù){， 但 1999年愛使股份凈資產(chǎn)利潤率 13%，成長很好，證明愛使價值上升已得到公認(rèn)，顯示了大港油田作為特大集團(tuán)的實(shí)力，而想與大港抗衡收購愛使，無論是資金成本還是協(xié)調(diào)成本都將是巨大的。 ? 一旦利潤被轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)不了效益而成為需處理的資產(chǎn)，盤活難度相當(dāng)大，使?jié)撛谑召徴咄贰? 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 被再收購風(fēng)險及防范 （ 1）大港注入愛使的核心資產(chǎn)是下游高附加值產(chǎn)品的生產(chǎn)線，其原料配套供應(yīng)、分布全國的市場網(wǎng)絡(luò)及生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)都把握在大港油田手里。 ? 可避開行政干預(yù)，屬市場行為； ? 不會對大股東形成包袱，還能使大股東在現(xiàn)金上有一定收益； ? 現(xiàn)金收購多為自身能夠控制的因素，操作較為合理、簡便，實(shí)現(xiàn)時間有保障。 調(diào)整戰(zhàn)略后的效果： ?1998年凈資產(chǎn)收益率 ( 加權(quán)平均 )實(shí)現(xiàn) %； ?1999年凈資產(chǎn)收益率實(shí)現(xiàn) 13%；保證公司業(yè)績穩(wěn)定增長 。 ?第三個方向是高科技信息產(chǎn)業(yè) —— 天津信息港 。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 （ 2）必須處理好母公司“輸血”與自身“造血”的關(guān)系，為愛使股份調(diào)整制定了與現(xiàn)有條件和市場環(huán)境相結(jié)合的經(jīng)營戰(zhàn)略： ?一個方向是“都市工業(yè)” —— 飲用純凈水，使之成為新愛使的優(yōu)勢競爭力和利潤增長點(diǎn)。 ? 大港一開始戰(zhàn)略目標(biāo)就很明確 ,具體經(jīng)營戰(zhàn)略為 : （ 1） 以油氣上下游為主體的經(jīng)營發(fā)展模式 。 ? 愛使公司收縮投資： 對于涉及或有事項(xiàng)、風(fēng)險較大的逐年虧損 的項(xiàng)目，大港人進(jìn)行了堅決的關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)的清理手段； 對于尚有發(fā)展?jié)摿?，進(jìn)行追加投資，完善管理和搞活經(jīng)營，扭虧為盈后再轉(zhuǎn)手出讓； 對于目前盈利的公司，以合理的價格轉(zhuǎn)讓給了管理出租車的專業(yè)公司，實(shí)現(xiàn)了資源合理配置。 考查結(jié)果： ? 愛使股份實(shí)際上是由多個企業(yè)構(gòu)成，主業(yè)處于萎縮狀態(tài)，靠投資收益，勉強(qiáng)維持配股及格線。買殼方控股后的整合工作將深入到合理的產(chǎn)業(yè)資源再配置和優(yōu)化經(jīng)營管理，要使殼公司實(shí)現(xiàn)價值突變，盡量化解對今后持續(xù)經(jīng)營可能造成的風(fēng)險，所有收購方與目標(biāo)公司之間都會存在整合風(fēng)險。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 把握節(jié)奏以控制成本降低風(fēng)險 ? 總體速度是快的，顯示氣勢銳不可擋，兵貴神速； ? 前面部分節(jié)奏較快 , 為了不引起過多、過早的注意 , 以免暴露身份和以較低股價多進(jìn)快進(jìn)； ? 到后面部分就擇時而動，速度放慢，有券商設(shè)了帳戶幫助股票進(jìn)出，在操作中既注意降低正面收購成本，又有券商在相對較高價位時適當(dāng)出貨，對降低成本風(fēng)險尤為重要。 ? 大港拒絕： 要愛使公司收購延中實(shí)業(yè)在外交橋的閑置地產(chǎn)和附屬物（要價 4400萬元） ,并由大港油田進(jìn)行擔(dān)保的要求。 大港油田對愛使的助權(quán)聯(lián)盟和高級管理人員內(nèi)部進(jìn)行了分化瓦解工作。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 大港化解風(fēng)險措施： ? 經(jīng)過仔細(xì)考查對手情況，北大 5月中旬收購進(jìn)駐延中實(shí)業(yè)，資金實(shí)力一時較弱，主要注意力在重組延中而不在愛使，當(dāng)時已有去意，其余幾家大股東也沒有能果斷充當(dāng)白衣騎士的實(shí)力； 加強(qiáng)宣傳力度，突出宣傳油田整體實(shí)力，收購愛使的意圖和決心，以及對愛使股份的了解和選擇收購愛使的原因，強(qiáng)調(diào)入主愛使后資產(chǎn)重組注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的光明前景。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 大港反焦土戰(zhàn)術(shù)措施： ?向上海證交所等機(jī)構(gòu)匯報，申請對愛使公司資產(chǎn)進(jìn)行強(qiáng)制性保全措施； ?在新聞媒體上予以暴光呼吁，號召愛使內(nèi)部員工行動起來積極反映情況維護(hù)公司利益； ?同時加快召開臨時股東大會的進(jìn)程，加快制定資產(chǎn)剝離重組、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方案； ?經(jīng)政府部門協(xié)調(diào)與秦國梁和北大方面接觸談判，將損失降到最小 , 部分風(fēng)險損失仍需承受和消化，這是買殼的代價。 3. 分析 98年中期報告 ,問題很多 ,愛使公司上半年每股收益僅為 ,凈資產(chǎn)收益率為 %， 分別比 97年同期下降了 10倍。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 “焦土戰(zhàn)術(shù)”的反收購風(fēng)險及控制 1. 焦土戰(zhàn)術(shù)： 當(dāng)目標(biāo)公司面臨被收購?fù){時 ,會采用各種方式有意惡化公司的資產(chǎn)和經(jīng)營業(yè)績 ,如低價出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) ,購買不良資產(chǎn) ,增加負(fù)債 ,使公司喪失配股資格 ,讓收購公司感到重金購買了空殼 ,以此降低在收購公司眼中的價值 ,使進(jìn)攻方卻步。 ?修改公司章程 ?焦土戰(zhàn)術(shù) ?尋找白衣騎士 ?金色降落傘計劃 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 法規(guī)方面的風(fēng)險 ? 大港于 7月 1日舉牌 ， 持股超過 5%， 到 7月 31日 ，持股已達(dá) %， 為什么 7月底已達(dá) 10%， 一直到 9月 1日才動議召開股東會呢 ? ? 這是由于驚心動魄的章程之爭 ， 愛使章程中的限制性條款 ， 使大港縱然持股達(dá)到 10%， 也可能只是一個毫無經(jīng)營權(quán)的大股東 。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 中介機(jī)構(gòu)選擇失誤風(fēng)險及其控制 ? 前期選擇了豐潤這種中小型專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)，然后與中信等大型數(shù)一數(shù)二的券商合作，有力化解了買殼上市過程中各種風(fēng)險，使買殼方的工作事半功倍。但調(diào)查之后，認(rèn)為愛使作為殼資源，其風(fēng)險可以控制在一定范圍內(nèi)進(jìn)行消化處理，以防陷入對方的財務(wù)陷阱 。 ? 在策劃時將控股比例定在 10%至 20%之間，既符合法律規(guī)定，達(dá)到控股要求，又控制了過高的成本風(fēng)險，取得了主動權(quán)。 三家關(guān)聯(lián)企業(yè)形式上是集體企業(yè)，避開了國有企業(yè)的前提概念，繞開了法規(guī)風(fēng)險。 ? 《證券法》規(guī)定，上市公司連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率達(dá)到10%以上，方具備配股資格。 ? 主要從以下幾個方面研究大港收購愛使所遇到的風(fēng)險及其風(fēng)險控制對策 。 ? 管理機(jī)制靈活，決策層次少，處理公關(guān)問題，有獨(dú)特的技巧和靈活性。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 兩種中介機(jī)構(gòu)區(qū)別比較表 ? 一般側(cè)重短期合作；在選殼時站在政府的角度考慮問題，推薦的目標(biāo)殼公司多屬大企業(yè)，內(nèi)部債權(quán)、債務(wù)復(fù)雜； ? 管理層次多，處理公關(guān)問題缺乏靈活性 。人才薈萃，分工較細(xì)，與政府有關(guān)職能部門的聯(lián)系較為密切 。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 （六）成功選擇中介機(jī)構(gòu) ? 收購初期和中期，選擇了中小型的投資顧問公司； ? 到收購后期，選擇了大券商策劃。 通過調(diào)整買殼后的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)有可能不影響主業(yè)再上市 。 三家主體的選擇有利于統(tǒng)一行動和嚴(yán)格保密 。 大港油田集團(tuán)對這三家企業(yè)具有很強(qiáng)實(shí)際控制和資金調(diào)度能力。 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 （四）三家企業(yè)收購選擇方式微妙 《證券法》規(guī)定，國有企業(yè)不允許炒作股票。 ? 產(chǎn)品具有廣泛的應(yīng)用價值和豐富的市場需求，經(jīng)濟(jì)效益顯著，收益率高。 ?多種經(jīng)營銷售收入 ?上繳利稅 ?凈利潤在 6億元以上 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 作為收購公司，應(yīng)有足夠大的資產(chǎn)規(guī)模 2128213868 140871002615343103880500010000150002023025000煉達(dá)集團(tuán) 重油公司 港連股份總資產(chǎn)（萬元）凈資產(chǎn)（萬元）? 總公司：總資產(chǎn) 120多億，負(fù)債 40億，凈資產(chǎn)規(guī)模為 79億元 ? 各分公司資產(chǎn)狀況表，如下： 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 買殼方具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和企業(yè)經(jīng)營實(shí)力。 序號 股東名稱 持股數(shù)占股本比例 （ % ）1 延中實(shí)業(yè) 4,235 , 4 05 .0 0 2 寧波工信 899,36 3 國禎實(shí)業(yè) 525,89 4 張南 479,20 5 張軍 458,59 6 呂瑛 440,00 7 張慶芬 419,25 8 劉聰容 409,39 9 余萬秀 390,20 10 謝容玉 384,89 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 （三）大港自身具備收購目標(biāo)公司的條件 在二級市場買殼上市必須具有足夠的現(xiàn)金儲備 ， 這就要求買方企業(yè)具有雄厚的資金積累和調(diào)度能力 。 大港最終選擇了此種收購方式 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 MBA2023級教案 （二）目標(biāo)公司的選擇獨(dú)具慧眼 ? 總股本 15000萬股， 流通股 10000萬股； ? 無 B股、 H股； ? 股權(quán)或相對集中或相對分散，且股東協(xié)作不緊密； ? 凈資產(chǎn)適中，每股凈資產(chǎn) 2元左右，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變現(xiàn)力強(qiáng)； ? 經(jīng)營業(yè)績：最近兩年來的凈資產(chǎn)收益率達(dá) 10%的配股及格線； ? 資產(chǎn)負(fù)債率在 50%以下或資產(chǎn)質(zhì)量尚可，但經(jīng)營業(yè)績差的公司； ? 股本規(guī)模 ；