【正文】 Philippe Jorion和Gaiyan Zhang（2009）指出，由于交易對。由于世界金融一體化程度不斷加深，全球金融機(jī)構(gòu)間有著千絲萬縷的聯(lián)系，次貸危機(jī)就是一個活生生的例子，美國銀行業(yè)的危機(jī)導(dǎo)致了歐洲多家銀行的巨額損失。當(dāng)一國金融體系受到?jīng)_擊時，交易對手風(fēng)險發(fā)生的概率和范圍有可能急劇增加，進(jìn)而導(dǎo)致該國金融危機(jī)的爆發(fā)。其次，由于交易對手風(fēng)險等原因?qū)е陆鹑隗w系的脆弱性也成為了金融危機(jī)新的傳染渠道。Lillian Cheung、Chisang Tam 和Jessica Szeto（2009）也在他們共同完成的論文中提到，“羊群效應(yīng)”是金融危機(jī)在不同金融市場之間進(jìn)行傳染的重要渠道，他們還運(yùn)用了再不完全和不對稱信息條件下的預(yù)期形成模型解釋了理性和非理性的“羊群效應(yīng)”?！把蛉盒?yīng)”投資者往往不會依靠自己分析市場上的信息，而是跟隨大多數(shù)人的行動，也就是我們通常說的從眾心理?！把蛉盒?yīng)”屬于典型的預(yù)期傳染效應(yīng)， Banerjee (1992) 認(rèn)為羊群行為是一種“人們傾向于做別人正在做的事情，即使他們自己掌握的信息表明不應(yīng)采取這種行動”，即人們并不關(guān)注自己掌握了多少信息，而只是盲目地跟隨別人的行動。本文認(rèn)為投資者是有限理性的，并且容易受近期發(fā)生事情的影響，進(jìn)而改變自己的預(yù)期。因此，許多學(xué)者提出了預(yù)期傳染機(jī)制來解釋那些并不存在直接經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的國家之間的危機(jī)傳染。此時危機(jī)就像多米諾骨牌一樣，迅速被推倒并蔓延至全球。次貸危機(jī)爆發(fā)后，德國政府宣布將拿出4 800億歐元用于應(yīng)對金融危機(jī)；幾乎在同一時間，法國總統(tǒng)薩科齊公布了法國政府總額達(dá)3 600億歐元的救市方案。同時，由于金融市場存在的大量信用衍生品有著極大的風(fēng)險，境外投資機(jī)構(gòu)在一國發(fā)生危機(jī)之后有可能蒙受巨大的損失。Thijs Markwat、Erik Kole和Dick Van Dijk（2009）構(gòu)建了以沖擊類型為因變量的logic回歸模型來研究資本市場間的傳染機(jī)制，并且通過對1996年7月至2007年7月美國、歐洲、拉丁美洲、及亞洲各個國家股票市場價格的實(shí)證分析，證明了不同證券市場間存在著“多米諾效應(yīng)”，新興證券市場沖擊可以透過“多米諾效應(yīng)”蔓延至發(fā)達(dá)國家的證券市場，從而實(shí)現(xiàn)危機(jī)的傳染?！岸嗝字Z骨牌”傳染渠道“多米諾效應(yīng)”是指在金融全球化的背景下，某個局部地區(qū)的危機(jī)通過一系列的連鎖反應(yīng)擴(kuò)散到整個金融系統(tǒng)。這種連鎖反應(yīng)很可能造成整個金融體系的危機(jī)和恐慌，最終傳染到其他地區(qū)的銀行。這主要是因?yàn)椴煌貐^(qū)但具有相同消費(fèi)傾向的消費(fèi)者根據(jù)自己的流動性偏好優(yōu)化各自的長期和短期資產(chǎn)，在銀行間短期借貸市場不完善的條件下，當(dāng)某個銀行發(fā)生危機(jī)，勢必會影響消費(fèi)者的流動性偏好。蓋爾在狄伯威格等人的銀行擠兌說基礎(chǔ)上，提出了銀行間傳染理論。因此貨幣需求彈性變得無窮大，也就是說無論增加多少的貨幣供給，人民都會把貨幣儲存起來。流動性主要是指一種資產(chǎn)能夠以較低的成本或者說以一個合理的價格順利變現(xiàn)的能力，它是一種投資的時間尺度（賣出它所需多長時間）和價格尺度（與公平市場價格相比的折扣）之間的關(guān)系，例如，一般來說股票的流動性大于房地產(chǎn)。同時，大宗商品價格的上升拉抬了世界各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成本，因?yàn)槭秃鸵恍┰牧鲜墙?jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，由于成本推動通貨膨脹的發(fā)生，就有可能造成世界經(jīng)濟(jì)陷入滯漲的局面。另外，美國政府還采用了降息的貨幣政策來應(yīng)對次貸危機(jī)，美國持續(xù)降息的貨幣政策導(dǎo)致了美元迅速貶值，由于美元大幅貶值，以美元計價的國際大宗物品價格，例如鐵礦石、農(nóng)產(chǎn)品和石油等初級產(chǎn)品的價格持續(xù)走高。而且由于美元的霸權(quán)地位，其他國家在一定程度上承擔(dān)了美國經(jīng)濟(jì)政策的負(fù)擔(dān)。對于那些本幣并非國際儲備貨幣的國家來說，本國貨幣幣值下跌在一定程度上可以促進(jìn)本國商品的出口，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有一定的推動作用，但是同時也增加了外債負(fù)擔(dān)。除了鑄幣稅，美國還可以獲得通貨膨脹稅。直接以美元結(jié)算的好處在于可以規(guī)避匯率風(fēng)險和匯兌風(fēng)險，由于美國可以自主發(fā)行美元，還可以獲得數(shù)額可觀的鑄幣稅。但是布雷頓森林體系的解體并沒有實(shí)際改變美元國際儲備貨幣的地位，美元在一定程度上仍然執(zhí)行著世界貨幣的功能。歐洲經(jīng)濟(jì)共同體和日本、加拿大等國隨機(jī)宣布實(shí)行浮動匯率。20世紀(jì)50年代后期開始，隨著美國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的逐漸下滑，國際收支開始趨向惡化，出現(xiàn)了全球性“美元過剩”危機(jī)，各國紛紛拋售美元兌換黃金，美國的黃金儲備嚴(yán)重流失。但在這種情況下，勢必會影響人們對美元的信心，進(jìn)而引發(fā)美元危機(jī)。最致命的一點(diǎn)是它以美元作為主要儲備資產(chǎn)，具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性。布雷頓森林貨幣體系在戰(zhàn)后相當(dāng)長的一段時間內(nèi)，確實(shí)使得國際貿(mào)易空前發(fā)展，全球經(jīng)濟(jì)也越來越相互依存。規(guī)定美元與黃金直接掛鉤，各國貨幣與美元掛鉤，并可以以35美元一盎司的官價向美國兌換黃金。從此，國際貨幣體系發(fā)展進(jìn)入了一個新的時期。兩機(jī)構(gòu)從1947年11月15日起成為聯(lián)合國的常設(shè)機(jī)構(gòu)。會議審核通過了《國際貨幣基金協(xié)定》，同意成立一個國際復(fù)興開發(fā)銀行（也就是世界銀行）和國際貨幣基金組織，以及建立一個全球性的貿(mào)易合作組織。在這種情況下，建立一個以美元為中心的有利于美國對外擴(kuò)張的世界貨幣體系成為可能。布雷頓森林體系奠定了美元霸主的地位，在布雷頓森林貨幣體系之前兩次世界大戰(zhàn)之間的二十多年間，國際貨幣體系分裂為少數(shù)幾個相互競爭的貨幣集團(tuán)，各國貨幣都紛紛貶值，國際貨幣體系動蕩不安，每一個貨幣集團(tuán)都想以犧牲對方的利益為代價，來改善自己的國際收支狀況和就業(yè)問題，處于一種無政府的狀態(tài)。貨幣貶值機(jī)制是在美國次貸危機(jī)之后提出的，也是次貸危機(jī)在全球范圍內(nèi)傳染的一個比較特殊和典型的途徑。影響匯率變動的主要因素有相對價格水平、關(guān)稅和配額、消費(fèi)者的需求偏好以及生產(chǎn)率。但是從長期來看，匯率主要取決于本國商品的價格和同種商品在外國價格的對比關(guān)系。在直接標(biāo)價法下，若一定單位的外幣折合的本幣數(shù)額多于前期，則說明外幣升值了或者本幣貶值了，叫做外匯匯率上升；反之，若用比原來更少的本幣即能兌換到同一數(shù)額的外幣，這說明外幣貶值或本幣升值，稱之為外匯匯率下跌，也就是說外幣的價值與匯率的漲跌成正比。直接標(biāo)價法又稱應(yīng)付標(biāo)價法，是以一定單位（100、1000、10000）的外國貨幣為標(biāo)準(zhǔn)來計算應(yīng)付出多少單位的本國貨幣。（美元）貶值傳染機(jī)制匯率是不同國家之間貨幣的兌換率，也是一國最重要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之一。還有一些外國學(xué)者總結(jié)了資本流入突停的特征：一是資本流入的逆轉(zhuǎn)以及經(jīng)常項目的惡化；二是本國經(jīng)濟(jì)增長陷入停滯甚至衰退；三是金融資產(chǎn)的價格普遍下跌。大量資本的短期流出將導(dǎo)致一國金融市場出現(xiàn)動蕩，嚴(yán)重的情況下將導(dǎo)致金融危機(jī)的發(fā)生。Calvo、Alejandro Izquierdo和Ernesto Talvi（2003）在對新興市場金融危機(jī)傳染機(jī)制進(jìn)行研究時發(fā)現(xiàn)，一國在被傳染的同時通常伴隨著資本賬戶的逆轉(zhuǎn)，他們把這種資本賬戶嚴(yán)重逆轉(zhuǎn)的現(xiàn)象稱為“突?！?。巴爾德斯及哥德費(fèi)恩等人試圖運(yùn)用保證金要求理論來闡釋共同債權(quán)人機(jī)制如何進(jìn)行危機(jī)的傳染，他們認(rèn)為共同債權(quán)人在危機(jī)傳染起源國蒙受了巨大的損失，為了滿足保證金和資本充足率等要求，共同債權(quán)人不僅會出售危機(jī)起源國的金融資產(chǎn)，而且還會在宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系較為頻繁的非危機(jī)國家大量售出尚未受到損失的資產(chǎn)，并且拒絕發(fā)放新的貸款，從而造成了金融危機(jī)的傳染?？魉够热藢⑽C(jī)傳染起源國與被傳染國所共有的最大債權(quán)人定義為共同債權(quán)人，并通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，有共同債權(quán)人的國家與沒有共同債權(quán)人的國家相比，被傳染的概率高出了31%之多。由于當(dāng)前世界金融一體化的程度不斷加深，一國金融體系的動蕩將透過金融渠道直接危及其它國家的金融市場的穩(wěn)定，進(jìn)而導(dǎo)致危機(jī)的傳染，宏觀金融傳染機(jī)制理論主要可以分為以下幾類。Glick和Rose（1998）也用實(shí)證研究表明,貿(mào)易研究可以很好地解釋傳染效應(yīng)。他還從微觀角度出發(fā)，總結(jié)了一國危機(jī)如何向國外的公司進(jìn)行傳染的五條途徑———產(chǎn)品競爭力、收入效應(yīng)、信貸危機(jī)、被迫資產(chǎn)重組以及“喚醒效應(yīng)”。該國企業(yè)的進(jìn)口業(yè)務(wù)將會減少，進(jìn)而影響到與該國有貿(mào)易聯(lián)系的出口國，至此一國金融市場的危機(jī)就蔓延至其它國家特別是出口導(dǎo)向型國家的金融市場。廉價進(jìn)口效應(yīng)主要是指從危機(jī)發(fā)生國進(jìn)口的商品價格降低了，從而造成本國國內(nèi)的供給沖擊。收入效應(yīng)主要是指本國發(fā)生危機(jī)之后，普遍會造成對本國經(jīng)濟(jì)前景悲觀的預(yù)期，勢必會導(dǎo)致本國貨幣匯率的下跌。例如福布斯將貿(mào)易傳染途徑分為貨幣貶值效應(yīng)、收入效應(yīng)和廉價進(jìn)口效應(yīng)，貨幣貶值效應(yīng)主要是指通過貨幣貶值使得不同國家商品的相對價格發(fā)生變化，本國的商品相對更加便宜了，因此會導(dǎo)致貿(mào)易伙伴在國外市場上的競爭力下降，從而間接影響其他國家的出口。因此，貿(mào)易渠道被認(rèn)為是金融危機(jī)特別是早期的金融危機(jī)的主要傳染渠道之一。本文采用宏觀角度和微觀角度的分類方式對國際金融危機(jī)的傳染效應(yīng)進(jìn)行歸納和拓展，具體分為宏觀傳染機(jī)制和微觀傳染機(jī)制。但是隨著金融全球化程度的不斷加深，諸如“多米諾骨牌”、銀行脆弱性等新興渠道日益盛行，也為金融危機(jī)傳染機(jī)制分析提出了新的挑戰(zhàn)。伴隨著經(jīng)濟(jì)和金融全球化的日益加深，國際金融危機(jī)的傳染機(jī)制也有其自身的發(fā)展過程和特點(diǎn)。這種分類的弊端在于它僅僅只是在理論意義上將危機(jī)傳染機(jī)制進(jìn)行分類，并不能有效地闡述金融危機(jī)傳染機(jī)制的作用途徑和作用機(jī)制。對金融危機(jī)傳染機(jī)制的具體分類也有著很大的差異，主要是分類的依據(jù)和視角不同。在這種情況下，就亟需對金融危機(jī)的成因及其傳染渠道作出深刻的分析，進(jìn)而采取有效的措施來應(yīng)對和防范金融危機(jī)的國際傳染。3金融傳染機(jī)制分析金融危機(jī)在國際間傳遞需要通過特定的渠道和途徑，因而我們把金融危機(jī)在不同國家之間傳染的途徑及其機(jī)理稱為金融危機(jī)的傳染機(jī)制。具體來說，各國中央銀行紛紛向市場投入大量貨幣以增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的流動性，并且采取了不同幅度的降息，金融機(jī)構(gòu)的融資能力得到了大幅的提高；同時增加了存款保險的最高賠付額，對銀行等金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債無條件作擔(dān)保，以此鼓勵私人流動性向金融機(jī)構(gòu)流動。一般來說，消費(fèi)者流動性偏好的變化將導(dǎo)致銀行等金融機(jī)構(gòu)流動性不足，進(jìn)而引發(fā)一系列的連鎖反應(yīng)。因此，從微觀角度也可以解釋危機(jī)產(chǎn)生的根源，那就是投資者的非理性因素導(dǎo)致了危機(jī)的擴(kuò)散和傳染。在不完全信息的基礎(chǔ)上，往往容易作出非理性的決定；同時投資者有一種從眾心理，容易作出類同的決策，也就是通常說的“羊群效應(yīng)”。投資者（投資機(jī)構(gòu)）是經(jīng)濟(jì)生活中最基本的組成單位，市場變化是投資者相互作用、相互博弈行為下產(chǎn)生的結(jié)果。最后，規(guī)模龐大的國際對沖基金和各國投資銀行以20倍甚至30倍的高杠桿運(yùn)作，可調(diào)動的資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中小金融市場能夠承受的規(guī)模，中小金融市場的任何細(xì)小漏洞都可能導(dǎo)致少數(shù)國際對沖基金或投資銀行的聯(lián)合狙擊從而蒙受巨大的損失，而且國際上尚無能夠約束和懲罰國際金融炒家聯(lián)合炒作的法律。其次，信息技術(shù)的飛速發(fā)展以及金融一體化程度的不斷提高使得國際投資者能夠以極快的速度在全球范圍內(nèi)進(jìn)行巨額資本的跨國界流動，為國際資本的投機(jī)行為提供了條件，進(jìn)而造成金融市場的不穩(wěn)定性更強(qiáng)了。遭受金融危機(jī)影響最大的泰國、韓國、馬來西亞、印度尼西亞和菲律賓五個國家， 1996年私人資本凈流入額729億美元，1997年凈流出額110億美元，兩者相差高達(dá)839億美元。然而，金融一體化帶來的負(fù)面影響也同時存在。東亞經(jīng)濟(jì)主要是外向型經(jīng)濟(jì)，國際貿(mào)易快速增長他們是主要的受益者。金融全球化對于世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有巨大的意義，然而，國際金融市場同時具有內(nèi)在的脆弱性。他進(jìn)一步指出，一場金融危機(jī)之所以能在一個國家爆發(fā)并且迅速蔓延至其它國家和地區(qū)必然有著共同的外因，全球金融一體化和金融市場本身的不穩(wěn)定性是最主要的原因。三是出現(xiàn)了大量的國際對沖基金、投資銀行等機(jī)構(gòu)投資者的國際投機(jī)行為。“金融市場內(nèi)在不穩(wěn)定性說”林毅夫（2004）則認(rèn)為金融危機(jī)之所以能夠從某國爆發(fā)并且迅速傳染至其它的國家，主要原因在于以下三個方面的因素造成了不同國家金融市場的內(nèi)在不穩(wěn)定性：一是投資者的市場預(yù)期以及信心的變化對資本流動的影響越來越大。他認(rèn)為，傳染的原因主要有兩大類:一類是宏觀經(jīng)濟(jì)基本面所造成的沖擊，包括不同國家之間的金融往來、貿(mào)易往來以及共同沖擊等；而另一類則包括其它非基本面的因素，主要有流動性因素、投資者因素、政治因素、和文化因素等。這種觀點(diǎn)主要從相互依賴（interdependence）的角度來解釋為何金融聯(lián)系緊密的國家之間會發(fā)生危機(jī)傳染的現(xiàn)象。相反，金融一體化程度相對較弱的國家對危機(jī)傳染具有較強(qiáng)的免疫力?！叭蚧f”Torre等人（2008）提出了 “全球化說”試圖解釋和說明金融危機(jī)傳染的根源?！顿Y本論》如今已成為資本主義國家的暢銷書，因?yàn)楹芏嗳苏J(rèn)為相對于其它的經(jīng)濟(jì)學(xué)著作，《資本論》對于經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)的闡述無疑是最為深刻的?！顿Y本論》對于中國經(jīng)濟(jì)也有著很強(qiáng)的指導(dǎo)意義，因?yàn)椤顿Y本論》可以讓我們對資本主義的經(jīng)濟(jì)危機(jī)進(jìn)行深入的研究和分析，并且根據(jù)其揭示的危機(jī)本質(zhì)采取相應(yīng)的措施，并且以此為契機(jī)對我國的經(jīng)濟(jì)和金融體制和格局進(jìn)行全面的改革。偉大的政治家、哲學(xué)家、經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡爾然而，由于金融危機(jī)本身的復(fù)雜性，對于金融危機(jī)傳染的根源目前存在的分歧較大，對于危機(jī)傳染的根源，主要觀點(diǎn)包括“馬克思主義學(xué)說”、“全球化說”、 “金融市場內(nèi)在的不穩(wěn)定性說”、“微觀基礎(chǔ)說”等不同的觀點(diǎn)。金融危機(jī)產(chǎn)生的原因一般來說可以總結(jié)為兩個方面：第一個方面是一國經(jīng)濟(jì)基本面不穩(wěn)定、金融體系自身的脆弱性及其它因素所造成的危機(jī)；而另一個方面則是由于其它國家爆發(fā)金融危機(jī)并對本國進(jìn)行危機(jī)的傳染。隨著金融全球化的不斷加深，全球的金融市場間的聯(lián)系也越來越緊密，同時也增加了危機(jī)傳染的可能性。原因是由于各國為了抵御金融風(fēng)險，都或多或少地持有了一定量的美元外匯，美元貶值使得這些外匯的實(shí)際價值出現(xiàn)折損，這無疑使得各國蒙受了相當(dāng)大的損失，對全球經(jīng)濟(jì)也造成了負(fù)面影響。其次，此次危機(jī)爆發(fā)于全球最大的經(jīng)濟(jì)體美國，其影響力與英國和亞洲相比無疑大得多。92年的英鎊危機(jī)使得英鎊退出了歐洲貨幣體系；97年的亞洲金融危機(jī)使得整個東南亞都陷入了巨大的困境和災(zāi)難；07年的次貸危機(jī)的影響則更為廣泛和深遠(yuǎn)，相對于92年的英鎊危機(jī)和97年的亞洲金融危機(jī)來說，次貸危機(jī)具有其獨(dú)特的特點(diǎn)。事實(shí)上，上世紀(jì)九十年代以來國際金融