【正文】 諶 崟2014年05月15日17。劉老師嚴(yán)謹(jǐn)務(wù)實的教學(xué)態(tài)度和勤奮忘我的工作熱情是我學(xué)習(xí)的榜樣，在此表示誠摯的謝意。最后，我要感謝我的論文指導(dǎo)老師劉應(yīng)森老師，從最初論文選題到最后的論文定稿，劉老師給了我很多指導(dǎo)性的建議，讓本來毫無頭緒的我對課題有了清晰的思路，并最終完成了論文寫作。其次，我要感謝我所有的老師和輔導(dǎo)員，感謝你們孜孜不倦的教誨和苦口婆心的勸導(dǎo)，及時把迷茫中的我喚醒，讓我沒有再繼續(xù)沉淪，讓我重新拾起斗志朝著該努力該奮斗的方向堅定不移的走下去。無論酸甜苦辣，喜怒哀樂，在這里發(fā)生的點(diǎn)點(diǎn)滴滴都將是我人生道路上不可抹去的印記。一路走來，有諄諄教導(dǎo)我的老師們和善良可愛的同學(xué)們相伴，求學(xué)之路豐富多彩，我亦收獲頗多。新管理》，2002年第16期：6872Tobin J.,“Estimation of Relationships for Limited Dependent Variables”.Econometrica, 1958, 26: 2436Baker,K.,Farrelly,G.,Edelman, R.,“A Survey of Management Views on Dividend Policy“, Financial Manageme:nt, 1985, 14: 78841Handjinicolaou,G．，A. Kalay,“ Wealth redistributions or changes in firm value: An analysis of retums to bondholders and stockholders around dividend Announcements”, Joumal of Financial Economics, 1984, 13: 3563致 謝文章寫到這里的時候，我感慨萬千。②表格中的其他是指在分配的上市公司中，除了現(xiàn)金分配之外的各種其他分配模式；數(shù)據(jù)來源：根據(jù)巨潮資訊網(wǎng)（）整理所得③資料來源：上海證券交易所、深圳證券交易所網(wǎng)站?？傊?，今后的研究工作不僅可以在已有的基礎(chǔ)上繼續(xù)深化．更應(yīng)該在追蹤國外最新研究進(jìn)展的同時，緊密結(jié)合我國實際情況，提出新思想，為推進(jìn)我國上市公司的良性發(fā)展出謀劃策。一部分上市公司采取了較為穩(wěn)定的股利支付政策，表明一些上市公司經(jīng)營者開始認(rèn)識到穩(wěn)定的股利政策的重要性。結(jié) 語我國上市公司經(jīng)過多年的發(fā)展，已經(jīng)取得了巨大的成績，盡管在股利分配中還存在各種各樣的問題，但股利分配行為不斷趨向與規(guī)范化和理性化。首先，對投資者而言，持有市場價格高于票面價值的股票，不僅可以獲得較高的利差收益，而且有可能獲得較好的股票派現(xiàn)，在這種情況下，投資者可能更加傾向于持有公司股票，以期獲得更高的收益；其次，對公司而言，按照市場價格計算，對公司的送股能力提出了很高的要求，但是這對那些有著良好發(fā)展勢頭的公司來說卻是一場巨大的機(jī)遇，通過派現(xiàn)可以體現(xiàn)出公司穩(wěn)健的盈利能力以及良好的財務(wù)狀況，從而在市場上樹立良好的企業(yè)形象，吸引更多的投資者；對那些發(fā)展不好的公司來說，沒有發(fā)展?jié)摿Φ墓緦┥霞铀?，甚至是進(jìn)入“ST”股票的行列。這也是發(fā)展成熟的證券市場的需求。當(dāng)然，這種設(shè)計方案也很有可能造成一部分上市公司為了減少發(fā)放現(xiàn)金股利而做虛假財務(wù)報表，隱瞞利潤。再計算目標(biāo)上市公司的β系數(shù)，并與當(dāng)年標(biāo)準(zhǔn)β系數(shù)進(jìn)行比較，若公司β系數(shù)大于標(biāo)準(zhǔn)β系數(shù)，則強(qiáng)制要求上市公司進(jìn)行以市場價格計算的現(xiàn)金股利；若公司β系數(shù)小于標(biāo)準(zhǔn)β系數(shù)，則要求其發(fā)放以市場價格折算的現(xiàn)金股利。同樣也是依據(jù)市場行情進(jìn)行變化。 n：股票發(fā)行規(guī)模加權(quán)系數(shù)，是指上市公司已經(jīng)發(fā)行的股票規(guī)模的特征值。計算前進(jìn)行確定。這個系數(shù)可以度量上市公司是否有能力進(jìn)行現(xiàn)金分紅以及是否有能力按照市場價格進(jìn)行現(xiàn)金分紅。但是我認(rèn)為，可以強(qiáng)制要求一些稅后利潤較高、盈利穩(wěn)定的上市公司,按照其已發(fā)放的股票的市場價格發(fā)放現(xiàn)金股利。由于資本基礎(chǔ)和體制框架的原因，這些企業(yè)很難有超出預(yù)期的盈收，市場業(yè)績表現(xiàn)平平。我國大部分上市公司的前身一般為國有大中型企業(yè)，就其發(fā)展規(guī)模和經(jīng)營業(yè)績來說，根本達(dá)不到上市公司的基本要求。比較這兩種計算方式，我們可以發(fā)現(xiàn)，后者對投資者回報比較豐厚，有利于鼓勵資金進(jìn)入股市，留在股市，不斷壯大股市。 有區(qū)別的以市場價格計算應(yīng)發(fā)放的現(xiàn)金股利目前我國上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利都是按照股票的票面價格計算。上市公司在制定股利政策時應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：維持穩(wěn)定的、適合本公司發(fā)展的股利支付率和支付形式，使股利的變化具有規(guī)律性，減少隨意削減股利行為的產(chǎn)生，在公司盈利差異較大的年份，注意使用多種分配手段，保證鼓勵支付率的穩(wěn)定，注意上市公司所處行業(yè)和發(fā)展階段的差別。股利政策對公司發(fā)展的重要性，要求上市公司應(yīng)該以實現(xiàn)股東權(quán)益最大化為目標(biāo)，對股利政策做出長期規(guī)劃，提前制定明確的股利分配目標(biāo)，將股利政策與企業(yè)的生命周期有機(jī)統(tǒng)一起來。圖2 美國中國日本德國股利支付率一覽變制定出連續(xù)、穩(wěn)定、科學(xué)的股利政策，是我國上市公司目前急需改善的一個短板。更有不少公司制定股利政策完全是“隨大流”：別人分紅，我也分紅；別人派現(xiàn)，我就跟著派現(xiàn)。制定長期穩(wěn)定的分配政策長期以來，美國的上市公司大都實行剛性股利政策，其管理層會在事先確定好目標(biāo)分紅率，盡量減少股利變化的波動；日本的股利支付慣性也非常大，即使本年度內(nèi)公司發(fā)生嚴(yán)重虧損，公司也會盡量以股票或者實物來支付股利，以維持其穩(wěn)定的股利政策。（3） 有分析的借鑒國外成功經(jīng)驗縱觀世界各國的股利分配政策，一般都是各具特色。在完善的公司治理結(jié)構(gòu)下，各職能部門權(quán)責(zé)明晰，能形成有效制衡，公司可以規(guī)范地制定股利政策并且規(guī)范地進(jìn)行實施；機(jī)構(gòu)投資者在優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、改善公司治理結(jié)構(gòu)方面具有積極的作用，近年來隨著金融市場的全球化進(jìn)程不斷加快、公司治理結(jié)構(gòu)理論研究的快速發(fā)展，公司治理結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了一個明顯特點(diǎn)，就是機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中發(fā)揮著不可忽視的作用。因此必須優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)上市公司樹立股東利益最大化的經(jīng)營目標(biāo)。公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化我國大部分上市公司流通股過于分散，社會公眾股東在流通股種占比太大，機(jī)構(gòu)投資者比重過小。我國上市公司從2005年4月實施股權(quán)分置改革以后，國有股和法人股出現(xiàn)了一定程度的減持，增多了市場上的流通股，但是我們應(yīng)該看到，股權(quán)分置改革目前還有很多的問題急需處理，例如股東利益問題，股東控制權(quán)問題。由于過去非流通股不能在資本市場公開交易，使得非流通股股東想要獲得收益，就只能借助于其他的渠道，包括與上市公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，長期占用上市公司資金等。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)給上市公司股利分配政策帶來的影響主要體現(xiàn)在：非流通股股東不會因為股票價格的上漲而獲利，也不會因為股票價格的下跌而遭受損失，更不會影響其控股地位。首先不能上市的非流通股占上市公司總股本的比重非常高，實際的股東決策權(quán)完全控制在非流通股股東手里；其次能上市的流通股比重非常低，社會公眾購買流通股的成本是非流通股取得成本的幾倍甚至幾十倍。這樣的風(fēng)險警示退出機(jī)制除了可以提示中小投資者防范風(fēng)險外，還能抑制二級市場的過度投機(jī)，并且有利于提高市場透明度和誠信度。上市公司缺乏對股東利益的考慮，從而忽視對股利政策的重視。 完整的市場退出機(jī)制建立和完善證券市場退出機(jī)制，這對上市公司是一個有效的外部制約。其次，要加強(qiáng)對發(fā)放現(xiàn)金股利行為的規(guī)范，對于上市公司應(yīng)規(guī)定確定的派現(xiàn)比例范圍，允許上市公司在這個比例范圍之內(nèi)進(jìn)行派現(xiàn)，從而增強(qiáng)投資者持有股票的信心，糾正我國股市過度投機(jī)的傾向。證監(jiān)會要把維護(hù)正常的市場秩序，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行合理的股利分配，有效的查處和懲治市場中各種違法和違規(guī)行為三者有機(jī)統(tǒng)一起來。2000年以后證監(jiān)會陸續(xù)出臺一系列相關(guān)政策，對我國上市公司股利分配政策走向常態(tài)化，正規(guī)化起到了積極的導(dǎo)向作用。四 完善我國上市公司股利政策的建議就現(xiàn)階段我國上市公司股利政策而言，依然還可以看見不少可以改進(jìn)的地方，股利政策的制定與發(fā)展，是上市公司的長足發(fā)展，證券市場的穩(wěn)健發(fā)展的基礎(chǔ)之一，根據(jù)我國上市公司股利政策現(xiàn)存的一些問題，本文將從外部監(jiān)管與規(guī)范，內(nèi)部優(yōu)化與改革，學(xué)習(xí)借鑒國外成功經(jīng)驗三個方面提出以下建議。中國上市公司股利政策與股價之間這種扭曲畸形的關(guān)系，打擊了規(guī)范運(yùn)作的公司的信心，在某種程度上刺激和鼓勵不規(guī)范的公司進(jìn)行不規(guī)范操作。更有一部分與股市的“莊家”聯(lián)手的經(jīng)營者，非法利用股利分配政策，在股本擴(kuò)張中使某個利益集團(tuán)（如上市公司控股股東的內(nèi)部人）獲得收益。由于投機(jī)氛圍過濃，大部分由正常途徑傳遞的有關(guān)信息對股價的真實影響被股價的劇烈波動所掩蓋。我國上市公司股利支付率和股利支付形式的隨意性和不穩(wěn)定性，使得股利政策很難具有信號傳遞效應(yīng)，股利政策難以反應(yīng)公司當(dāng)期的盈利情況和未來的發(fā)展?jié)摿?，投資者也不能根據(jù)股利政策來確定自己未來的獲利情況，投資者只能通過股票的頻繁交易獲取股價差價收益，而不規(guī)范的市場又為投資者的這一愿望提供了條件。上述狀況的存在，違背了證券市場原有的運(yùn)行規(guī)律，扭曲了股利政策與股價之間的關(guān)系，導(dǎo)致股票價格與股票價值嚴(yán)重背離，嚴(yán)重影響了證券市場的正常發(fā)展。與此相反的是，一些發(fā)展并不是很好的上市公司，其股價在公司大比例送股消息出臺前后異常攀升，受到投資者的青睞。盡管一些學(xué)者通過實證分析表明了中國的上市公司同樣適用“股利相關(guān)論”，但這種相關(guān)論僅僅表現(xiàn)在股票股利與股價的正相關(guān)和現(xiàn)金股利與股價的負(fù)相關(guān)上。在成熟的資本市場上，通常將公司的股利政策視為反映公司質(zhì)地差異的信號。三 我國現(xiàn)行股利政策可能產(chǎn)生的不良后果（一）對市場的負(fù)面影響：股利政策與股價缺少相關(guān)性在資本市場發(fā)展比較成熟的條件下，股票的市場價格與股票的內(nèi)在價值是緊密聯(lián)系在一起的。(2)企業(yè)所得稅問題。1994年初實行的新稅法明確規(guī)定，個人獲得現(xiàn)金股利按所得的20%征收。具體而言，大量公司選擇將閑置資金存入銀行或者進(jìn)行風(fēng)險投資。此外，嚴(yán)格的新股額度控制與寬松的配股審批也被企業(yè)乘機(jī)運(yùn)用。在這種背景之下，以股票股利分配為依托的送配股為上市公司提供了一種較為便捷的融資渠道。宏觀金融環(huán)境的影響我國企業(yè)常常盲目追求擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，因此企業(yè)渴望投資的欲望強(qiáng)烈。首先，從我國上市公司的股利政策情況來看，大部分上市公司股利支付率偏低，據(jù)統(tǒng)計很多績優(yōu)上市公司（如青島海爾、中國石化等）的平均股利收益率遠(yuǎn)低于同期銀行定期公司股票 年份2006年2007年2008年2009年