【正文】 如果投資者將這份股指期貨合約保留到最后交易日，他就必須通過現(xiàn)金交割來了結(jié)這筆期貨交易。 股指期貨合約在最后結(jié)算日進行現(xiàn)金交割結(jié)算，最后交易日與最后結(jié)算日的具體安排根據(jù)交易所的規(guī)定執(zhí)行。 股指期貨采用現(xiàn)金交割方式。合約交易保證金占合約總價值的一定比例。是指期貨合約在一個交易日中交易價格的波動不得高于或者低于規(guī)定的漲跌幅度。投資者應(yīng)注意最后交易日的交易時間可能有特別規(guī)定。n （5）交易時間。 n （4）合約月份。n （3）報價單位及最小變動價位。n （2）合約價值。 股指期貨合約中主要包括下列要素： n （1）合約標(biāo)的。而部分國家的股票市場沒有賣空機制，股票只能先買后賣，不允許賣空，此時股票交易是單向交易。由于股指期貨是保證金交易，虧損額甚至可能超過投資本金，這一點和股票交易也不同。 n （2）股指期貨交易采用保證金制度。 股票買入后正常情況下可以一直持有，但股指期貨合約有確定的到期日。n 例如一個以債券為主要投資對象的機構(gòu)投資者，認為近期股市可能出現(xiàn)大幅上漲，打算抓住這次投資機會，但由于投資于債券以外的品種有嚴格的比例限制，不可能將大部分資金投資于股市，此時該機構(gòu)投資者可以利用很少的資金買入股指期貨，就可以獲得股市上漲的平均收益，提高資金總體的配置效率。n 另一方面在于，股指期貨具有交易成本低、杠桿倍數(shù)高、指令執(zhí)行速度快等優(yōu)點，投資者更傾向于在收到市場新信息后，優(yōu)先在期市調(diào)整持倉，也使得股指期貨價格對信息的反應(yīng)更快。 （2）價格發(fā)現(xiàn)功能 n 股指期貨具有發(fā)現(xiàn)價格的功能，通過在公開、高效的期貨市場中眾多投資者的競價，有利于形成更能反映股票真實價值的股票價格。n 股票市場的風(fēng)險可分為非系統(tǒng)性風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險兩個部分，非系統(tǒng)性風(fēng)險通?？梢圆扇》稚⒒顿Y的方式將這類風(fēng)險的影響減低到最小程度，而系統(tǒng)性風(fēng)險則難以通過分散投資的方法加以規(guī)避。 股票指數(shù)期貨合約特點n 股票指數(shù)期貨合約的基礎(chǔ)是股票指數(shù)；股票指數(shù)期貨合約所代表的指數(shù)必須是具有代表性的權(quán)威性指數(shù)；n 股指期貨合約的價格是以股票指數(shù)的“點”來表示的，每份股價指數(shù)合約所代表的價值是指數(shù)中的點數(shù)和一個約定乘數(shù)的乘積，即股價指數(shù)中的1點代表一定數(shù)量的金額；n 股票指數(shù)期貨合約的結(jié)算是以現(xiàn)金結(jié)算的方式進行的，而不是以點數(shù)結(jié)算的方式進行；股指期貨合約的最小變動價位是一個單位的股價指數(shù)和約定乘數(shù)的乘積。 股指期貨的杠桿性決定了它具有比股票市場更高的風(fēng)險性。與此同時，股指期貨是對未來價格的預(yù)期，因而對股票指數(shù)也有一定的引導(dǎo)作用。 股指期貨的價格與其標(biāo)的資產(chǎn)——股票指數(shù)的變動聯(lián)系極為緊密。當(dāng)然，在收益可能成倍放大的同時，投資者可能承擔(dān)的損失也是成倍放大的。例如，假設(shè)股指期貨交易的保證金為10%，投資者只需支付合約價值10%的資金就可以進行交易。n （2）杠桿性。P 500期指（CME）n Nasdaq－100與Emini Nasdaq－100期指（CME）n 香港恒生指數(shù)期貨（HIS）（香港期貨交易所HKFE）n KOSPI 200韓國股指期貨（韓國期貨交易所）n 日經(jīng)股指期貨（新加坡國際金融交易所SIMEX）股指期貨的特點n （1）跨期性。 著名期指n Samp。不但引起了國外一些已開設(shè)期貨交易的交易所競相仿效，紛紛開辦其各有特色的股指期貨交易，而且連一些從未開展期貨交易的國家和地區(qū)也往往將股指期貨作為開展期貨交易的突破口。1984年，股票指數(shù)期貨的交易量已占美國所有期貨合約交易量的20%以上。n 股票指數(shù)期貨一經(jīng)誕生就受到了市場的廣泛關(guān)注，價值線指數(shù)期貨推出的當(dāng)年就成交了35萬張，Samp。Index）合約；4月21日，芝加哥商業(yè)交易所（CME）推出了Samp。Valuen 同年2月，CFTC即批準(zhǔn)了KCBT的報告。1981年，新任CFTC主席約翰遜和新任SEC主席夏德達成“夏德—約翰遜協(xié)議”，明確規(guī)定股指期貨合約的管轄權(quán)屬于CFTC。n 1977年，堪薩斯市期貨交易所（Kansas City Board of Trade，KCBT）向美國商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission，CFTC）提交開展股票指數(shù)期貨交易的報告。股指期貨的產(chǎn)生背景n 20世紀70年代，西方各國出現(xiàn)經(jīng)濟滯脹，經(jīng)濟增長緩慢，物價飛漲，政治局勢動蕩，股票市場經(jīng)歷了二戰(zhàn)后最嚴重的一次危機，道瓊斯指數(shù)跌幅在19731974年的股市下跌中超過了50%，人們意識到在股市下跌面前沒有恰當(dāng)?shù)慕鹑诠ぞ呖梢岳?。而一份股指期貨合約的價值等于交易單位乘以股票指數(shù)。股票指數(shù)的走勢以及投資者對走勢的預(yù)期將決定對應(yīng)的期貨合約的走勢。就如銅期貨是以銅現(xiàn)貨為標(biāo)的物的期貨合約一樣。 市價總值=Σ（市價發(fā)行股數(shù)） 2. 深證成份指數(shù)n 深圳證券交易所股價指數(shù)有： (1) 綜合指數(shù):深證綜合指數(shù)，深證A股指數(shù)，深證B股指數(shù) (2) 成份股指數(shù)：包括深證成份指數(shù)、成份A股指數(shù)、成份B股指數(shù)、工業(yè)類指數(shù)、商業(yè)類指數(shù)、金融類指數(shù)、地產(chǎn)類指數(shù)、公用事業(yè)類指數(shù)、綜合企業(yè)類指數(shù)。 報告期指數(shù)=（報告期采樣股的市價總值/基期采樣股的市價總值）1001993年6月1日，又增設(shè)了上證分類指數(shù)，即工業(yè)類指數(shù)、商業(yè)類指數(shù)、地產(chǎn)業(yè)類指數(shù)、公用事業(yè)類指數(shù)、綜合業(yè)類指數(shù)，以反映不同行業(yè)股票的各自走勢。基日指數(shù)定為100點。恒生股票價格指數(shù)包括從香港500多家上市公司中挑選出來的33家有代表性且經(jīng)濟實力雄厚的大公司股票作為成份股，分為四大類,這些股票涉及到香港的各個行業(yè)，%，具有較強的代表性。該股票價格指數(shù)以能夠及時顯示倫敦股票市場情況而聞名于世。該股票價格指數(shù)包括著從英國工商業(yè)中挑選出來的具有代表性的30家公開掛牌的普通股股票。該指數(shù)從1950年9月開始編制。以目前的股票市場價格乘以基期股票數(shù)為分子，相除之?dāng)?shù)再乘以10就是股票價格指數(shù)。普爾股票價格指數(shù)（Samp。道采用算術(shù)平均法進行計算編制而成的。它是在1884年由道瓊斯股票指數(shù)（Dow Jones Index）n 道 股指期貨基礎(chǔ)指數(shù)特點n 指數(shù)共同的特點就是能夠比較全面的反映所在國的股市概況，涵蓋股票市值的很大比例，具有很強的反映經(jīng)濟基本狀況的指標(biāo)性作用。加權(quán)平均法權(quán)數(shù)的選擇，可以是股票的成交金額，也可以是它的上市股數(shù)。 n （3）加權(quán)平均法 不同股票的地位不同，對股票市場的影響也有大小。 n （2）幾何平均法 在幾何平均法中，報告期和基期的股票平均價采用樣本股票價格的幾何平均數(shù)。 幾何平均法252。n 股價指數(shù)的計算：252。 是將計算期的股價與某一基期的股價相比較的相對變化指數(shù)，用以反映市場股票價格的相對水平。n 在貸款期滿后，雙方要再次進行借款本金的互換，即A向B支付1000萬英鎊，B 向A支付1500萬美元。n 經(jīng)過互換后，%英鎊借款利息，%%英鎊借款利息。 n 這樣，雙方就可根據(jù)借款成本與實際籌資成本的差異計算各自向?qū)Ψ街Ц兜默F(xiàn)金流，進行利息互換。然后，雙方先進行本金的交換，即A向B支付1500萬美元，B向A支付1000萬英鎊。A想借入5年期的1000萬英鎊借款，B想借入5年期的1500萬美元借款。n 貨幣互換的主要原因是雙方在各自國家中的金融市場上具有比較優(yōu)勢。（%+%－10%）二、貨幣互換n 但是，外匯管制的存在可能使這種方式操作起來很困難，代價很高甚至完全不可能。 1000萬180。n A：以10％固定利率借入1000萬美元n B：以LIBOR+1%浮動利率借入1000萬美元n 雙方總籌資成本的降低：%(%+LIBOR+%10%LIBOR1%)，假設(shè)該總籌資成本在A、B中平均分配，則n 互換不交換本金，只交割差額，設(shè)每6個月為利息支付日，因此互換協(xié)議的條款就規(guī)定每6個月由一方向另一方支付固定利率與浮動利率的差額。161。雙方的比較優(yōu)勢n A在固定利率市場上具有比較優(yōu)勢：161。n 假定A、B公司都想借入5年期的1000萬美元的借款，A想借入與6個月期相關(guān)的浮動利率借款，B想借入固定利率借款。 違約風(fēng)險的比較n 互換和遠期沒有保證金制度n 互換和遠期是場外交易，期貨是在交易所競價方式交易n 期貨有每天的盯市操作，互換到各個支付期限時有資金移動，遠期在滿期前沒有任何交割所以，互換的信用風(fēng)險界于期貨和遠期之間。信用風(fēng)險 是互換合約對公司而言價值為正時，對方不執(zhí)行合同的風(fēng)險。 161。 由于互換是兩個公司之間的私下協(xié)議，因此包含信用風(fēng)險 。 對于期貨和在場內(nèi)交易的期權(quán)而言，交易所對交易雙方都提供了履約保證，而互換市場則沒有人提供這種保證。可以說，這是增長速度最快的金融產(chǎn)品市場。n 從那以后，互換市場發(fā)展迅速。缺點是：類似于“物物交換”，難以找到正好匹配的交易對手；雙方未必都能接受對方的信用風(fēng)險。可以有許多種不同的方式做到這一點。30個時間步意味著最后有31個終端股票價格(terminal stock prices)，并且230即大約10億個可能的股票價格路徑。 5 二叉樹模型在實際中的應(yīng)用 在實際中應(yīng)用二叉樹圖方法時，通常將期權(quán)有效期分成30或更多的時間步。在這種情況下，提前執(zhí)行是不明智的。在這種情況下，提前執(zhí)行是最佳的，因此期權(quán)的價值為$。在節(jié)點B提前執(zhí)行不是明智的。無風(fēng)險利率為5％。 舉例 考慮一個兩年期美式看跌期權(quán)，股票的執(zhí)行價格為$52，當(dāng)前價格為$50。 2）提前執(zhí)行所得的收益。在最后節(jié)點的期權(quán)價值與歐式期權(quán)在最后節(jié)點的期權(quán)價值相同。方法是：從樹圖的最后末端向開始的起點倒推計算。 n 4 美式期權(quán)估值161。在這種情況下，fuu=0,fud=4,fdd=20,Δt=1，利用公式（8），得到看跌期權(quán)的價格f=e21(0+24+20)= 利用每個單步二步二叉樹向回倒推算，也可以得到這個結(jié)果。 構(gòu)造如圖5所示的兩步二叉樹圖。在每個單步二叉樹中股票價格或者按比率上升20％，或者按比率下降20％。 看跌期權(quán)的例子 考慮一個兩年期歐式看跌期權(quán)，股票的執(zhí)行價格為$52，當(dāng)前價格為$50。衍生證券的價格總是等于它在風(fēng)險中性世界的預(yù)期收益按無風(fēng)險利率貼現(xiàn)的值。衍生證券的價格等于它在它在風(fēng)險中性世界的預(yù)期收益按無風(fēng)險利率貼現(xiàn)的值。每個單步二又樹的時間長度是Δt年。在每個單步二叉樹中，股票價格或者上升到初始值的u倍，或下降到初始值的d倍。 在節(jié)點B的期權(quán)價格計算如下： 161?？紤]一個執(zhí)行價格為$21的期權(quán)。 兩步二叉樹圖的構(gòu)造 假設(shè)一種股票開始的價格為$20，并在圖3所示的兩步二叉樹圖的每個單步二叉樹圖中，股票價格可以上升10％或者下降10％。 用r表示無風(fēng)險利率，該組合的現(xiàn)值應(yīng)為： 而構(gòu)造該組合的成本是： 因此 將式（1）代入上式，得到 （2）其中 （3） 運用單步二叉樹圖方法，式（2）和（3）就可為衍生證券估值。 如果股票價格上升,在有效期末該組合的價值為： SuΔ—fu 如果股票價格下降，在有效期末該組合的價值為： SdΔ—fd 當(dāng)兩個價值相等時 SuΔfu =SdΔ fd 即 （1） 該組合是無風(fēng)險的，收益必得無風(fēng)險利率。假設(shè)當(dāng)前時間為零時刻，衍生證券給出了在T時刻的盈虧狀況 。 一般結(jié)論 考慮一個無紅利支付的股票，股票價格為S。因此，由 20－f= 得 f= ，則將存在套利機會。則該組合的現(xiàn)值應(yīng)為： = 股票現(xiàn)在的價格已知為$20。 在無套利假設(shè)下，無風(fēng)險證券組合的盈利必定為無風(fēng)險利率。 由 22Δ—1=18Δ 得 Δ= 因此。 完全可以選取某個Δ值，使得該組合的終值對在上述兩種情況下是相等的。 構(gòu)造一個證券組合，該組合包含一個Δ股股票多頭頭寸和一個看漲期權(quán)的空頭頭寸。如何對該期權(quán)進行估值？ n 思路 根據(jù)期權(quán)的特性，顯然可以用圖1所示的二叉樹圖來描述股票和期權(quán)的價格運動。假設(shè)股票三個月內(nèi)不付紅利。 n 1 單步二叉樹圖161。 二叉樹期權(quán)定價模型n 1979年，J. Cox、S. Ross和M. Rubinstein三人發(fā)表《期權(quán)定價：一種被簡化的方法一文，用一種比較淺顯的方法導(dǎo)出了期權(quán)定價模型，這一模型被稱為“二叉樹模型（the Binomial Model）” ，是期權(quán)數(shù)值定價方法的一種。 l 給可轉(zhuǎn)換債券定價