【正文】 1996年5月，央行首次下調(diào)利率，對(duì)于股票市場(chǎng)的直接影響是有利于改善股市外部資金環(huán)境，可以刺激低迷的股票市場(chǎng)，改變股票市場(chǎng)投資者對(duì)投資收益率水平?！　《?996年到1998年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)股市的影響　　這幾年，對(duì)股票市場(chǎng)至關(guān)重要。在股票市場(chǎng)發(fā)展初期，上市公司基本上都是由國有企業(yè)改制而來，由于公司治理結(jié)構(gòu)的種種缺陷，管理層出臺(tái)的政策主要是圍繞股份制的試點(diǎn)、股份公司的規(guī)范、國有資產(chǎn)的評(píng)估管理等工作展開的。由于受到經(jīng)濟(jì)過熱的影響，股票市場(chǎng)也持續(xù)走強(qiáng)，股價(jià)也不斷地上揚(yáng)，市場(chǎng)投機(jī)氣氛較濃。1994年通貨膨脹率達(dá)到了建國以來的最高水平，％，％，所以這期間的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控是以抑制經(jīng)濟(jì)過熱和治理通貨膨脹為主要目標(biāo)的，適度從緊的貨幣政策起到了主導(dǎo)作用且政策效果顯著。雖然政府各部門對(duì)股票市場(chǎng)在我國國民經(jīng)濟(jì)中的功能、作用及其地位尚未形成共識(shí)，但政府在證券市場(chǎng)的制度安排上依然起著舉足輕重的作用，也正是這種初始的制度設(shè)置和安排，為股票市場(chǎng)的發(fā)展初期提供了強(qiáng)有力的制度支持?！　∫?、1991年到1995年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)股市的影響　　中國股票市場(chǎng)的成立，改變了資本配置結(jié)構(gòu)和效率，從而為中國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展提供有效的資金支持。但是隨著市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，股市在國民經(jīng)濟(jì)中的地位日益提高，管理層對(duì)股市發(fā)展也非常關(guān)注。它的影響途徑可分為兩個(gè)大方面：一是直接影響，宏觀經(jīng)濟(jì)保持快速增長，作為股市基石的上市公司將直接受益，公司利潤水平提高；二是間接影響，宏觀經(jīng)濟(jì)快速增長，有利于投資者提高對(duì)股市的信心，從而吸引更多資金流入股市。雖然我國股市發(fā)展還不成熟，宏觀經(jīng)濟(jì)與股市關(guān)聯(lián)度沒有成熟市場(chǎng)那么高，但在分析中國股市的市場(chǎng)運(yùn)行及制度風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，首先要考慮的就是宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)它的影響。在迂回發(fā)展之中，股票市場(chǎng)歷經(jīng)了曲折。謝平為首的中國人民銀行課題組認(rèn)為股票市場(chǎng)已成為我國貨幣政策傳導(dǎo)的重要渠道之一，M2反映貨幣實(shí)際供求狀況的能力有所削弱，因此，中央銀行的貨幣政策操作應(yīng)關(guān)注股票價(jià)格的波動(dòng)，但也不能把它作為貨幣政策決策的決定因素?！　×硗猓灿幸恍W(xué)者將研究的重點(diǎn)放在理論闡述及股市如何影響貨幣政策上。通過分析表明，利率變化與股指變動(dòng)之間存在著一定的負(fù)相關(guān)，但短期效應(yīng)較小，而中期(利率變動(dòng)后60日)效應(yīng)較大，說明股市對(duì)利率信息的反應(yīng)還不是很及時(shí)。通過Granger因果分析，他發(fā)現(xiàn)我國的貨幣供應(yīng)量對(duì)股指的波動(dòng)會(huì)產(chǎn)生一定的影響，而股指的波動(dòng)也反過來對(duì)貨幣供應(yīng)量產(chǎn)生影響，貨幣政策和股市之間存存一定的互動(dòng)關(guān)系?！　±钗能妼?duì)貨幣政策和股市的互動(dòng)關(guān)系進(jìn)行了研究。股價(jià)對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響效果各不相同，對(duì)M1影響最大，對(duì)MO影響次之，對(duì)M2影響最小。　　周英章、孫崎嶇以1993：1—2001：4為樣本區(qū)間，研究了不同層次貨幣供應(yīng)量MO、M1和M2與上交所A股指數(shù)波動(dòng)之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明，90年代中國股票市場(chǎng)價(jià)格與貨幣供應(yīng)量之間存在長期均衡的協(xié)整關(guān)系，兩者的因果關(guān)系中，股市價(jià)格主要處于因方地位，貨幣供應(yīng)量主要處于果方地位，且股票價(jià)格對(duì)不同層次的貨幣供應(yīng)量影響不同，對(duì)非現(xiàn)金層次的影響要比現(xiàn)金層次的影響大。下面回顧一下國內(nèi)的研究成果。　　二、中國研究成果回顧　　我國股票市場(chǎng)是軌軌過程中的新興市場(chǎng)，一方面成立時(shí)間不長，僅僅10余年，另外一方面，我國股市有很多中國特色。這個(gè)結(jié)論和Rigobon，R.，and ， Rigobon，R.,and ，Samp。更有趣的是，該研究還發(fā)現(xiàn)貨幣政策還會(huì)對(duì)外生的股市沖擊做出顯著的正向反應(yīng)，Samp。P500期貨合約價(jià)格的同時(shí)使用使衡量股票收益對(duì)貨幣政策變化的反應(yīng)成為可能。P500遠(yuǎn)期合約在貨幣政策宣告前后的價(jià)格變化作為股市對(duì)貨幣政策變化的衡量指標(biāo)。因?yàn)樗麄冋J(rèn)為聯(lián)邦基金期貨合約價(jià)格代表了市場(chǎng)自然狀態(tài)下市場(chǎng)對(duì)未來貨幣政策的預(yù)期，而會(huì)議召開當(dāng)天合約價(jià)格的變化則代表了市場(chǎng)對(duì)非預(yù)期貨幣政策變化的反應(yīng)?！　≡谧钚碌难芯恐校琒tefan dAmicoamp。但是，貨幣政策變量只能解釋3％的預(yù)期誤差方差。Patelis的研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策(聯(lián)邦基金利率和Strongin指數(shù)的變化)影響預(yù)期超額收益和預(yù)期股利增長，但是對(duì)預(yù)期真實(shí)利率幾乎沒有影響?！　　⒘税?個(gè)變量的VAR(2)模型。結(jié)果表明，聯(lián)邦基金利率突然變動(dòng)1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差會(huì)使全部22個(gè)行業(yè)組合收益都發(fā)生逆向影響，％；緊縮的貨幣政策對(duì)小公司的權(quán)益價(jià)格產(chǎn)生最強(qiáng)的負(fù)面影響，這說明貨幣政策產(chǎn)生作用的一個(gè)重要渠道就是影響小公司的借款能力。其中聯(lián)邦基金利率和自有準(zhǔn)備金為貨幣政策變量。該方法彌補(bǔ)了前期計(jì)量方法的不足，所以一經(jīng)提出即得到廣泛應(yīng)用?！　　?VAR模型)※　　1980年Sim提出的VAR模型標(biāo)志著計(jì)量經(jīng)濟(jì)研究方法的一個(gè)重大發(fā)展。在后來的研究中，Thorbeeke考察了1979—1994的樣本區(qū)間，同樣發(fā)現(xiàn)聯(lián)邦基金利率的政策性變化能引起道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的顯著逆向變化。 Alam采用事件研究的方法，利用了Cookamp。Alam和Thorheeke開始以聯(lián)邦基金利率作為貨幣政策的衡量指標(biāo)，來考察貨幣政策變動(dòng)與股市的關(guān)系。　　(4)聯(lián)邦基金利率的變化與股市價(jià)格變化之間的關(guān)系　　聯(lián)邦基金是美國銀行間調(diào)劑準(zhǔn)備金頭寸的工具，因此聯(lián)邦基金利率對(duì)金融市場(chǎng)最為敏感，聯(lián)儲(chǔ)任何政策變動(dòng)都能立刻影響到該利率的升降。Roley以前兩個(gè)子區(qū)間(77—79／79—82)作為樣本區(qū)間，研究了非預(yù)期貨幣供應(yīng)量、通脹、產(chǎn)出變化和貼現(xiàn)率變化對(duì)資產(chǎn)價(jià)格造成的影響。根據(jù)聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策操作目標(biāo)的不同，該期間又可以分解成為三個(gè)子區(qū)間：1977—1979，以利率作為貨幣政策的操作目標(biāo)；1979—1982，以自有準(zhǔn)備金作為操作目標(biāo)；1982—1984，以借入準(zhǔn)備金作為操作目標(biāo)?！　?3)貨幣供應(yīng)量和貼現(xiàn)率的變化與股市價(jià)格變化之間的關(guān)系　　Pearceamp。Yawtiz的結(jié)論不同的是，他們發(fā)現(xiàn)技術(shù)性和非技術(shù)性貼現(xiàn)率變化都對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生顯著性影響，只不過非技術(shù)性貼現(xiàn)率變化影響作用更強(qiáng)。　　Jensenamp。技術(shù)性貼現(xiàn)率變化是內(nèi)生的，而非技術(shù)性貼現(xiàn)率變化包含著貨幣政策的一些信息，為外生變量?！　mirlockamp?！　?2)貼現(xiàn)率的變化與股市價(jià)格變化的關(guān)系　　20世紀(jì)70年代早期的另外一些實(shí)證研究選擇以貼現(xiàn)率作為貨幣政策的衡量指標(biāo)，研究結(jié)果表明股票價(jià)格會(huì)對(duì)貼現(xiàn)率變化的宣告做出反應(yīng)。Roley對(duì)以上命題進(jìn)行了重新檢驗(yàn)，他們以M1為研究對(duì)象，并區(qū)分了預(yù)期和非預(yù)期的貨幣供應(yīng)量變化，主要研究股票價(jià)格如何對(duì)非預(yù)期貨幣供應(yīng)量變化做出反應(yīng)?！　?1)貨幣供應(yīng)量變化和股市價(jià)格變化的關(guān)系　　早期的事件研究方法基本上都是以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的衡量指標(biāo)，如Berkman和Lynge就分別以M1和M1，M2作為貨幣政策的衡量指標(biāo)，他們發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量變化和股市價(jià)格變化之間存在著逆向變化的關(guān)系。學(xué)者們采用的貨幣政策的衡量指標(biāo)主要有：貨幣供應(yīng)量的變化、貼現(xiàn)率的變化、貨幣供應(yīng)量和貼現(xiàn)率的變化、聯(lián)邦基金利率的變化。　　※※　　與以往研究貨幣存量和股票價(jià)格收益關(guān)系不同的是，事件研究方法主要考察的是貨幣政策宣告引起的股市即刻反應(yīng)。而且當(dāng)貨幣流通速度變化時(shí)，貨幣供應(yīng)也會(huì)隨時(shí)變化。但是，這些實(shí)證研究基本上都是用回歸的方法，并以一定期限內(nèi)的貨幣存量作為貨幣政策的衡量指標(biāo)，這成為滋生問題的源泉。　　這些實(shí)證研究結(jié)果表明，貨幣供應(yīng)量的變化可以引起股市價(jià)格的變化，利用貨幣供應(yīng)量的數(shù)據(jù)可以預(yù)測(cè)未來股票價(jià)格的變化。Jaffee和Hamburgeramp。Keran考察了1956年第一季度到1970年第二季度的數(shù)據(jù)，經(jīng)過回歸發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量的變化領(lǐng)先Samp。※　　Sprinkel用圖表分析的方法對(duì)貨幣政策如何影響股市的問題進(jìn)行了實(shí)證分析，他發(fā)現(xiàn)1918—1963年期間貨幣供應(yīng)量的變化領(lǐng)先牛市2個(gè)月?！　∫弧鈱?shí)證研究成果　　※本文將此領(lǐng)域?qū)嵶C研究的方法分為三大類：回歸分析方法、事件研究方法、向量自回歸分析方法，并按不同的方法，詳細(xì)綜述了國外在這方面的實(shí)證研究成果。因此,在未來的投資決策中,普通投資者可能將面臨不同種類、冗長而復(fù)雜的貨幣市場(chǎng)基金招股說明書,為此,應(yīng)著重關(guān)注以下幾個(gè)問題:投資者擬選擇投資的貨幣市場(chǎng)基金的投資目標(biāo)和策略是什么?是否與投資者自身的投資目標(biāo)與需求一致?投資者是否對(duì)其投資組合中的主要投資品種相對(duì)熟悉?該類基金的主要風(fēng)險(xiǎn)何在?通常情況下,投資者需要從宏觀上關(guān)注一下短期和長期利率走勢(shì),何時(shí)何地通過什么方式可以及時(shí)獲得該基金的業(yè)績披露和業(yè)績信息?誰管理購買的貨幣市場(chǎng)基金等?最后,投資者應(yīng)著重關(guān)注通過何種方式或程序可以順利出售持有的基金份額。以美國為例,目前其貨幣市場(chǎng)基金的類別又可細(xì)分為十余類,且在貨幣市場(chǎng)基金投資的總資產(chǎn)組合中,占前四位的短期投資品種依次為商業(yè)票據(jù)、短期國庫券、回購協(xié)議和大額可轉(zhuǎn)讓存單,可以說是以商業(yè)票據(jù)為主。從未來情況看,隨著我國利率市場(chǎng)化進(jìn)程的不斷演進(jìn)和短期金融投資產(chǎn)品的豐富與成熟,貨幣市場(chǎng)基金數(shù)量將不斷增加,各貨幣市場(chǎng)基金間的差異化必然會(huì)逐步體現(xiàn)。三、貨幣市場(chǎng)基金數(shù)量將不斷增加從目前情況看,投資貨幣市場(chǎng)基金的風(fēng)險(xiǎn)主要來自兩個(gè)方面:一是通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn),這一點(diǎn)顯而易見,當(dāng)通貨膨脹率超過短期資金市場(chǎng)利率時(shí),投資收益風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)凸顯；二是巨額贖回風(fēng)險(xiǎn),因各類市場(chǎng)因素的變化,基金的開放性特征可能會(huì)導(dǎo)致投資者大量賣出基金份額,從而造成基金凈額下降或是基金的終止清算,此時(shí)投資者所獲得的收益往往會(huì)低于其預(yù)期值。貨幣市場(chǎng)基金較強(qiáng)的流動(dòng)性和較高的安全性,實(shí)際上意味著其收益率相對(duì)較低,一般而言,貨幣市場(chǎng)基金的收益率往往近似于短期市場(chǎng)資金的綜合利率。因此,從總體上看,貨幣市場(chǎng)基金所具有的流動(dòng)性和安全性是其它類別基金所無法比擬的?；鹜顿Y的另一大類產(chǎn)品是短期回購協(xié)議,投資者可以將其簡單理解為以債券或票據(jù)作抵押的借貸行為,基金投資作為貸款方出現(xiàn),顯然也具有較高的安全保障。尤其是在我國,目前各類存款和帶政府性質(zhì)的機(jī)構(gòu)在貨幣市場(chǎng)上占主導(dǎo)地位,其發(fā)行的信用借據(jù)自然擁有較高的信用級(jí)別。更重要的是,貨幣市場(chǎng)上的這些短期信用借據(jù)之所以能大量流通,是因?yàn)檫@些信用借據(jù)的發(fā)行者往往具有強(qiáng)大的信用背景和信用級(jí)別。由于該類基金購買的金融投資產(chǎn)品多為36個(gè)月的各類短期債務(wù)工具,短期限使得整個(gè)基金自然獲得較高的流動(dòng)性,極大地便利了基金投資者隨時(shí)變現(xiàn)其份額的需求。因而貨幣市場(chǎng)上流通的金融產(chǎn)品往往是期限不超過一年的短期債務(wù)工具,如大額存單、銀行承兌票據(jù)、回購協(xié)議、短期債券等等,這些金融產(chǎn)品說穿了就是短期信用借據(jù)(IOUS),其借貸原理與日常生活中的私人借款類似,正是這些短期借據(jù)使得貨幣市場(chǎng)基金獨(dú)具特征。作為開放式基金,貨幣市場(chǎng)擁有開放式基金的一般特征和優(yōu)勢(shì):一是流動(dòng)性強(qiáng)；二是安全性高；三是成本低。二、貨幣市場(chǎng)基金的獨(dú)特之處三類開放式基金的投資范圍遵循著相對(duì)嚴(yán)格的界限,屬于資本市場(chǎng)范疇的往往只購買永久期限的各類股票或是期限結(jié)構(gòu)較長的各類中長期債券,或是兩者兼而有之,即所謂的第四大類開放式基金混合基金。從一個(gè)單一的視角上看,開放式基金實(shí)質(zhì)上是一個(gè)投資組合體,這個(gè)投資組合體往往因構(gòu)成成分不同而具有不同的特征。一、貨幣市場(chǎng)基金是開放式基金的一個(gè)基本類型昆明 張煜鵬醞釀已久的貨幣市場(chǎng)基金日前終于面世了,貨幣市場(chǎng)基金的推出無疑引起了市場(chǎng)的普遍關(guān)注。貨幣市場(chǎng)基金特點(diǎn)及發(fā)展前景主持人的話: 對(duì)應(yīng)偏高做手股的投資策略是；除了熟悉內(nèi)幕的經(jīng)驗(yàn)行家之外，最好不要受股價(jià)暴漲的誘惑而輕易介入買賣，但在其股價(jià)盤整之后的漲升之初，仍可以小額資金短線搶進(jìn)，但若遇主力撒離股市使該股轉(zhuǎn)為跌勢(shì)之時(shí)，則要迅速忍痛賣出所持股票。甚至在股價(jià)已明顯偏高的情況下，仍有有心人在不斷做手買進(jìn)，使股價(jià)繼續(xù)一路上揚(yáng)。這類股票漲升狀況有時(shí)脫離常理，因此股價(jià)習(xí)性也較難以捉摸。 (2)在跌勢(shì)明朗時(shí)，應(yīng)將所持股票盡快拋出，甚至將可融券放空。對(duì)應(yīng)業(yè)績激變股的投資策略是 (1)待其漲勢(shì)明顯后趕緊買進(jìn)。 業(yè)績激變股的股價(jià)，大多同公司經(jīng)營業(yè)績的好壞呈正方向變動(dòng)趨勢(shì)，業(yè)績看好，股價(jià)漲升，業(yè)績轉(zhuǎn)劣股價(jià)跌落。成交量小的股票常會(huì)碰到買不到或賣不出的情形，所以也宜盡量避免。間隔時(shí)間越長，資金占用的成本越大，宜把股價(jià)循環(huán)的時(shí)間限在一年以內(nèi)。因?yàn)椴ǚ^小的股票，縱然能在最低價(jià)買進(jìn)和最高價(jià)賣出，但扣除股票交易的稅費(fèi)后，所剩無幾，因而不是理想的投資對(duì)象。 循環(huán)股一覽表能反映出股價(jià)的漲跌幅度和范圍，投資者據(jù)此可確定循環(huán)股的買點(diǎn)和賣點(diǎn)。實(shí)施此項(xiàng)策略的關(guān)鍵是有效地發(fā)現(xiàn)循環(huán)股。由于循環(huán)股的價(jià)格是經(jīng)常固定在一定范圍內(nèi)漲跌。 對(duì)于缺乏股票投資手段且愿作長線投資的投資者來講，投資藍(lán)籌股不失為一種理想的選擇。而且一旦面遇來臨，卻也能收益甚豐。 對(duì)應(yīng)藍(lán)籌股的投資策略是：一旦在較適合的價(jià)位上購進(jìn)藍(lán)籌股后，不宜再頻繁出入股市，而應(yīng)將其作為中長期投資的較好對(duì)象。 [藍(lán)籌股投資策略] 藍(lán)籌股的特點(diǎn)是：投資報(bào)酬率相當(dāng)優(yōu)厚穩(wěn)定，股價(jià)波幅變動(dòng)不大，當(dāng)多頭市場(chǎng)來臨時(shí)，它不會(huì)首當(dāng)其沖而使股價(jià)上漲。因?yàn)楫?dāng)業(yè)績不振的公司進(jìn)行重建時(shí)，容易使投機(jī)者介入股市來操縱該公司，從而使股價(jià)出現(xiàn)大的變動(dòng)。這類股票常令人寄以厚望，容易導(dǎo)致買賣雙方加以操縱而使股價(jià)出現(xiàn)大的波動(dòng)。因?yàn)閮?yōu)缺點(diǎn)同時(shí)并存的股票，當(dāng)其優(yōu)點(diǎn)被大肆宣染，容易使股票暴漲；而當(dāng)其弱點(diǎn)被廣為傳播時(shí)，又極易使股價(jià)暴跌。因?yàn)橘Y本額較少的股票，一旦投下巨資容易造成價(jià)格的大幅變動(dòng)，投資者可能通過股價(jià)的這種大幅波動(dòng)獲取買賣差價(jià)。投機(jī)股通常是內(nèi)地的投機(jī)者進(jìn)行買賣的主要對(duì)象，由于這種股票易漲易跌，投機(jī)者通過經(jīng)營和操縱這種股票可以在短時(shí)間內(nèi)賺取相當(dāng)可觀的利潤。而在牛市階段，投資成長股的策略應(yīng)是：在牛市的第一階段投資于熱門股票，在中期階段購買較小的成長股，而當(dāng)股市狂熱蔓延時(shí)，則應(yīng)不失時(shí)機(jī)地賣掉持有的股票，由于成長股在熊市時(shí)跌幅較大，而在牛市時(shí)股價(jià)較高，相對(duì)成長股的投資，一般較適合積極的投資入。由于成長股