【正文】 前幾年估計是資本項下決定利率有多少，我感覺這兩年是熱錢決定匯率，你們看對不對？這是我給大家談的第三個問題，利率和匯率接連扭曲。并且最近我也在探討匯率的問題，我現(xiàn)在教課，我感覺書上講的決定匯率水平的九大因素，我對照了一下，好象都不行了，都不對，理論上講。今天大家可以看到人民幣兌美元今年的升值基本上是一條線，那這個對外人來說，明眼人一看就知道，再說沒有融資匯率也不可能，因為太直了。剛才我聽到了祁斌也在講，資本市場的開放，特別像美元的地位、英鎊的地位都是慢慢的伴隨著一個升值的開始。剛才是我第二個問題講到，外部來源的問題增加。 我看到 銀監(jiān)會的領(lǐng)導(dǎo)談到，他不贊成銀行在市場的融資，而贊成注資，注資就拿外匯儲備再注，但是這個搞不清楚，我感覺這是利率。但是西方國家，現(xiàn)在到美國，美國銀行還是信貸負增長，可是我們國家不一樣，我們是猛增加。那么，現(xiàn)在在這樣低的價格下，肯定金融機構(gòu)愿意去貸款。我說市場 %是一個統(tǒng)一拆借市場，就是金融市場內(nèi)部的價格，不是存貸款價格，存 貸款價格是普通的，是公布的價格。但是上下限的管理，人民幣的利率在龐大的資金的觸動下，現(xiàn)在可以說銀行間的利率基本上維持在%左右。這也就是大家問的，同樣的一個人民幣，對內(nèi)的價格應(yīng)該是利率，對外的價格應(yīng)該匯率，但是兩個是不一致的，對外我們在升值，對內(nèi)我們又通脹，這個現(xiàn)象又是什么？我感覺這就是剛才我講到的，我認為是我們的這種制和體制強化了這一點。 剛才講，錢多了，另外貨幣政策的有效性。我的第二 個結(jié)論出來了，資產(chǎn)在大量的流動下，在外部熱錢、內(nèi)部熱錢的夾擊下，泡沫也在生成。在存款增加里面，還有一個現(xiàn)象，就是活期存款特別多。那么錢這么多，還有一個表現(xiàn)，表現(xiàn)在哪里呢？表現(xiàn)在我們現(xiàn)在的存款也在增加。因為最安全的地方，你不讓他進 來，就進來了。那么，現(xiàn)在我們想一下，在進入現(xiàn)代化的今天，一個信用卡，通過信用卡，你說人民幣能不能換成所有的貨幣，所有貨幣都可以進入。這樣的情況下，我想給大家講一下，我 前一段時間在分析第三季度的外匯儲備都哪些錢，其中有 1/3 的錢不知道從哪兒來的，但是進了外匯儲備。這是國內(nèi)的資金。錯誤是因為統(tǒng)計口徑造成的。我舉一個例子，某一個省級市（直轄市），上半年貸款總額是 2600 億，那么其中前 12 家企業(yè)貸款總量是 1200 億， 12 家企業(yè)里有 8 家是企業(yè)融資平臺，該市的一個國有商業(yè)銀行分行，從建行到去年底 60 年貸款余額 600 億，但是今年 16 月份600 億，但是錢肯定是多，多這些錢的流向去了哪里？我認為沒有流入到農(nóng)村和中小企業(yè)，而是流在了市場上。 第二，現(xiàn)在貨幣政策時時受到了內(nèi)外的夾擊。但是我想，這里面我不想解釋太多，因為我當老師，不愿意解釋什么，但是這里最基本的結(jié)論，現(xiàn)在非常危險的就是錢搭多了，結(jié)果 就是錢要毛了。 關(guān)于這點，最近專家學者也有很多的討論，比較有名的李陽（音）老師，他說現(xiàn)在沒有通貨膨脹。 焦瑾璞：一般來講流動性提高就反映經(jīng)濟中交易活躍，經(jīng)濟警惕程度提高，但同時也顯示貨幣供應(yīng)對物價上漲的壓力過大。但是到 9 月份，因為今天沒有帶 PPT，就可以看到， M1 從最低的 08 年 9月到 09 年 1 月份最低的時候 5%、 8%左右的時候，到現(xiàn)在直接升到 34%、 35%。 M0 是現(xiàn)金， M1 是現(xiàn)金加活期存款。為什么呢？什么叫貨幣供應(yīng)鏈？貨幣供應(yīng)鏈是一定時點的中國貨幣的整合，有多少呢？到 11 月底，是 59 萬億，接近 60 萬億。特別是從今年的 9 月份開始， M1 的增長量開始超過了 M2 的增長率，到 11 月底， M1 的增長率已經(jīng)比M2 的增長率高 個百分點，接近 5 個百分點。 第一，我想提醒大家要關(guān)注一個重要的貨幣現(xiàn)象?，F(xiàn)在是人民銀行研究生部副主席，他所面臨的問題基本上都是我們經(jīng)常遇到的宏觀經(jīng)濟的問題，他講的題目就是通貨膨脹和利率 的問題，這兩個問題是大家最關(guān)心的問題，也可能他講的過程，把大家想的題的問題，想要提出的問題回答，下面有請焦瑾璞來演講。 最后請中央銀行的焦瑾璞。我給不了你們的一個回答。當然，我們議程里還有 一個提問的時間，我看這個時間也很晚，所有現(xiàn)在前三位講過的，可以說都能夠回答你所要提出的問題，問題是你用什么思想理解，這個體會慢慢消化，假如提問也可以提，過去我主持會議的時候，大家提出的問題基本上都這樣，股票能不能下來？利率能不能要調(diào)？我個人看來，這些問題等于你沒問，你想想，因為利率也好、股票下跌也好，誰現(xiàn)在也搞不明白，說明天下來還是后天下來，利率的問題，本來就是保密的很，本來就不是給大家講的，你非要問這個事。我們覺得還可以搞，但是什么指導(dǎo)思想呢？就是能不能搞一個新的經(jīng)濟增長點，何必一天老是汽車、房地產(chǎn)這些，但是我們不反對它是支柱產(chǎn)業(yè)，能不能有新的增長點？美國六十年發(fā)展，前三十年、后三十年比例，我們就有進入后三十年的可能性，你要有 一個創(chuàng)業(yè)板，別看大家現(xiàn)在的看法不太一樣，但是總得有這么一個機制，使得市場資源配置逐漸培養(yǎng)一個新的產(chǎn)業(yè)，他講到一個重要的觀點，我們要對現(xiàn)有的存量、現(xiàn)有的企業(yè)做結(jié)構(gòu)調(diào)整，我們還要發(fā)現(xiàn)新的產(chǎn)業(yè)，如果我們舊的產(chǎn)業(yè)不調(diào)整，如果新的產(chǎn)業(yè)沒有發(fā)展，老實講中國可持續(xù)發(fā)展沒有用處，如果靠我們四萬億經(jīng)濟刺激計劃，如果靠我們城鎮(zhèn)化建設(shè)、基本建設(shè)，推動 GDP8%，那是很輕而易舉的，但是能不能持續(xù)發(fā)展，這很難說。所以，這個問題需要長期、逐步地得到解決。我們現(xiàn)在靠資本市場融資的能力老實說還不到 10%，我記得我在位的時候是占到 14%，后來又 回去了一點。我們過去是銀行發(fā)展，上午銀監(jiān)會同志講了，我們現(xiàn)在第一輪銀行占 90%多，還是很大。因為我們看到運用市場經(jīng)濟，運用的還不夠，因為我們現(xiàn)在經(jīng)濟發(fā)展方式還沒有得到根本的轉(zhuǎn)變，比如說兩個手，要發(fā)揮政府的手，要發(fā)揮市場的手，政府的手解讀就是政府應(yīng)該運用資本市場配置資源，但是我們現(xiàn)在政府做不到這一點，要搞形象工程、搞城市開發(fā)、圈圈地，政府力度還是很大，但是這方面可以說我們許多地方政府、各級政府在利用資本市場整合經(jīng)濟方面，來提升經(jīng)濟的創(chuàng)新能力方面，確實 還很差，當然我們不是批評政府。謝謝大家。 當然，我相信各種宏觀的產(chǎn)業(yè)政策的推動也是非常的重要，但是我們要意識到產(chǎn)業(yè)政策的前瞻性在很多方面，還是大打折扣的，靠產(chǎn)業(yè)推動不是萬能的，對主要的還是依靠市場。 政府官員應(yīng)該做什么？政府官員主要做的事情就是推動當?shù)氐母鱾€生產(chǎn)要素的有效結(jié)合，就是說要吸引企業(yè)家來，要吸引科技人才來，要吸引風 險投資來，要吸引投資公司來，當他們在一起，像給科技園區(qū)一些優(yōu)惠政策，讓他們一起攪合，可能三五年之后冒生出十個、八個，至少不能說十個、八個微軟來，至少是十個、八個小微軟。所以，我相信包括各位企業(yè)家和很多的地方政府官員，我們怎么推 動中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型？我想剛才說的兩手都要硬，一手就是靠政府，一手就是靠市場，靠市場和企業(yè)家，在座很多企業(yè)家，包括民營企業(yè)家，很多民營企業(yè)家不愿意上市為什么呢？因為他覺得損失了股權(quán)。后來我就跟大家講，我說今天不用講什么，大家環(huán)顧四周，今天有 220 個企業(yè)上市，全世界來了11 交易所，你到世界再去看一看，再找一個國家，再找一個城市，有 220 個企業(yè)要去上市，我估計就是印度，印度這種可能性都不大。這個趨勢會發(fā)展多少年？大概十年，這就是中國經(jīng)濟和中國資本市場的一個前景。排在第三名的是美國，美國還不是美國一家，是紐約加以所加上納斯達克交易所，加上泛歐交易所。 最后一張圖。走到今天，一些大的企業(yè)并購，必須要依靠資本市場，要產(chǎn)生新的高科技產(chǎn)業(yè)，必須要走創(chuàng)業(yè)板和 資本市場的道路。中國經(jīng)濟走了三十年，我們要再走三十年，靠什么？剛才我們看到美國發(fā)生這么大的金融危機，但是我們要清醒的知道戰(zhàn)后大的經(jīng)濟體只有美國走了 60 年，他后面 30 年靠的是產(chǎn)業(yè)的升級，靠的是新經(jīng)濟，那新經(jīng)濟的發(fā)現(xiàn)等等這些都是靠資本市場。亞洲四小龍從六十年代走起，到 1998 年亞洲金融危機結(jié)束。我們舉個例子，歐洲從戰(zhàn)爭的廢墟中醒過來的時候，德國的復(fù)興、英國的發(fā)復(fù)興、法國的復(fù)興走了三十年，到七十年代，經(jīng)濟滯脹，到今天這 30 年幾乎沒有什么變化。中國經(jīng)濟能不能夠再發(fā)展 30 年？這是今天我們面臨的一個巨大的挑戰(zhàn)。那時候講這段話的時候，中國人均不到 200 美元，大部分人不相信，我們中國能實現(xiàn)這個目標。也就是說，資本市場的發(fā)展，一定要緊扣中國經(jīng)濟的需求，如果脫離了這個需求，是什么結(jié)果呢？美國的情況已經(jīng)證明了，如果脫離了實體競技的需求就是金融危機，美國這次金融危機最根本的原因 就是脫離了實體經(jīng)濟的需求。所以，我們就需要建立一個多層次監(jiān)管體系，配合多層次資本市場，要有一個多層次監(jiān)管體系的建設(shè)和完善。這是什么意思呢？長期以來我們都是監(jiān)管公開市場，以不出風險，管的比較嚴，管的比較死，我們以這方面比較擅長的。我們原來都是順延國際化，我們原來一講國際化，就好象引狼入室，突然我們成為全球前大三市場，我們就要考慮我們這個市場有沒有足夠的國際競爭力，因為這個龐然大物已經(jīng)在全球排第三了，我們要加快國際 15 化的步伐，使得我們金融體系，資本上即使在全開放，甚至半開放的環(huán)境下，我們也有足夠的競爭力。所以，可以看到中國的重工業(yè)化的并購還有很長的路要走。剛才講中國企業(yè)大部分行業(yè)這么高度分散，怎么去并購？怎么去整合起來？總體來說，是需要靠市場、靠資本市場，靠市場化手段，如果非市場化的手段是會出問題，如果行政在里面參與的話，還是比較容易出問題的。在美國，類似于重工業(yè)化時期，大量的企業(yè)通過發(fā)債去并購、整合，成為全球的具有壟斷地位的企業(yè)，中國債券市場一定要為這個目標去服務(wù)。所以，一定要把它規(guī)范好。我們都知道，美國的硅谷從 風險投資、從 PE 發(fā)展起來的，我們?nèi)袊紶柵龅揭粋€好久不見的朋友，問你干什么，他會說是干 PE 的，為什么？因為創(chuàng)業(yè)板的財富效益，很多人會去做 PE，這是好事，是我們建設(shè)直接融資體系的一個重要組成部分。 第四， PE 的發(fā)展規(guī)劃的問題。也就是說，有大量的企業(yè)最后不可能通過資本去上市，但是他也有股份流轉(zhuǎn)的需求，也許他還有融資的需求，怎么辦呢？我們需要場外交易市場來承接這些經(jīng)濟體的需求。中國經(jīng)濟體中有個統(tǒng)計數(shù)據(jù)，股份制公司是 12 萬家， 12 萬家中上市公司是多少家呢？是 1700家。以前中國到處出過紅廟的市場、“淄博”市場，都比較亂，最后全部被整頓，都關(guān)掉了。怎么辦？唯一的辦法就是深化發(fā)行體制改革，讓整個發(fā)行過程更加市場化。這是一個非常重要的任務(wù)，應(yīng)該說中國資本市場發(fā)展最重要的任務(wù)之一，這次我們創(chuàng)業(yè)板的開啟是由二十大家同一天上市，這是全世界罕見的，能夠上一個、兩個就已經(jīng)非常罕見了，納斯達克一天可能才上了一個企業(yè)，而且最后發(fā)現(xiàn)是中國的企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板能不能可持續(xù)發(fā)展，能不能成為中國的納斯達克，跟中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，跟中國能不能成為創(chuàng)新型國家是高度相關(guān)的，所以我們要在監(jiān)管各個方面制度建設(shè)方面做很多工作創(chuàng)業(yè)板的可持續(xù)發(fā)展。 14 一是創(chuàng)業(yè)板的可持續(xù)發(fā)展的問題。 所以，我們要在這個前提下，進一步推動中國資本市場的發(fā)展，我們在去年曾經(jīng)出版過中國資本市場發(fā)展報告，就是中國資本白皮書，各位可以到證監(jiān)會網(wǎng)站上看看，我們已經(jīng)全文公布了，大家可以下載。綜觀全球各個國家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)升級，都是取決于有一個良好的社會生產(chǎn)資源配置方式，也就是說，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型是一個比較好的社會生產(chǎn)資源配置的方式和效率的一個自 然結(jié)果，而不是相反。所以這三個要素我們都具備了，最重要的要素是前三者的結(jié)合機制，靠什么結(jié)合？靠市場，主要靠資本市場。所以，創(chuàng)業(yè)精神不成問題，我去年開會的時候放過一張照片，在北京郊區(qū)有一個農(nóng)家菜的廣告牌上，上面有 27 個廣告堆在一起，我說弄不好就是全世界最激烈的競爭的廣告牌，創(chuàng)業(yè)精神在沿海城市可能更強一些。 我們回過頭看看中國是不是能夠成功轉(zhuǎn)型，中國能不能成為一個很好 的創(chuàng)新的國家呢？我想，一個國家能不能成為一個創(chuàng)新的國家，取決于四個要素：一是科技人才，我們中國有，我們今天看到中國有大量的科技人才，包括很多在國外留學。日本從 1989 年陷入經(jīng)濟衰退之后到今天已經(jīng)過去了二十年，而這兩個國家是高度依賴銀行體系。 我們可以看到大部分的成功的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，都是和我發(fā)達的直接融資和高度的融資是相關(guān)的，相反最不成功的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型一個是歐洲，一個是日本。像韓國，韓國在金融危機以前， 1998 年亞洲金融危機之前，韓國信息產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟貢獻率幾乎低于 20%，也就是說，韓國在 1998 年亞洲金融危機之后，主要依靠大財閥捆綁式的發(fā)展，但是在 1998 年亞洲金融危機被摧毀了韓國之后怎么走出了亞洲金融危機的陰影呢？可以看到信息產(chǎn)業(yè)成為韓國經(jīng)濟增長貢獻的占 50%60%。美國高科技的崛起，崛起在 1978 年左右，就是七十年代末期和在 1971 年發(fā)生的一件事情是高度相關(guān)的，1971 年發(fā)生了什么事情呢？就是美國開啟了納斯達克，就是美國資本市場和創(chuàng)業(yè)板，美國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型很大程度上是依托于資本市場的發(fā)展和創(chuàng)業(yè)板的出現(xiàn)。美國在戰(zhàn)后 60 年的經(jīng)濟增長，我們可以看到它分成兩個階段，前面 30 年，美國經(jīng)濟中的高科技的含量是多少呢？高科技產(chǎn)業(yè)在美國經(jīng)濟的比重占了多少呢？占了 0%，沒有，也就是說美國那個時候的經(jīng)濟大量發(fā)展模式也是依靠加工、制造等等，而且甚至比我們今天也許還落后。為什么呢？我 給大家講兩個例子：第一，美國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。 怎么轉(zhuǎn)型？首先有了轉(zhuǎn)型的意愿，我們具體怎么轉(zhuǎn)型，我們中國的好處是雙管齊下，既有政府這支有形的手，又有市場無形的手，我們怎么把這兩者協(xié)調(diào)起來。你要是因特爾，沒有這個芯片，你就沒有談判力了。 像我剛才講，金融危