【正文】 三是市場是一個法治化的市場，人為因素影響市。證券分析師也是通過對公開信息的研究提供投資建議，發(fā)表對市場和股票投資價值的看法。 二是市場是一個規(guī)范的市場，信息披露全面、真實、及時 。 市場定價有賴于三個條件： 一是市場是一個開放的市場，供求關(guān)系能夠達(dá)到動態(tài)均衡。市場定價是一種國際化的做法，比較公平合理。發(fā)行底價也可由發(fā)行人和承銷商根據(jù)發(fā)行人的經(jīng)營業(yè)績、盈利預(yù)測、投資的規(guī)模、市盈率、發(fā)行市場與股票交易市場上同類股票的價格及影響發(fā)行價格的其他因素，共同研究協(xié)商確定。 (5)由承銷商、發(fā)行人與主要 機構(gòu)投資者三方協(xié)商定價。 發(fā)行價基本公式為： 發(fā)行價 =每股凈盈利發(fā)行市盈率 我國在實踐中又有幾種不同的計算方法： (1)新股發(fā)行價 =發(fā)行上一年每股稅后利潤市盈率（ 96 年之前） 優(yōu)點：簡單易操作 41 缺點：定價中的偶然性因素難以避免 (2)新股發(fā)行價 =當(dāng)年每股稅后利潤 (預(yù)測 )市盈率 （ 96 年之前） 優(yōu)點：在一定程度上反映了上市公司的發(fā)展趨勢 缺點：定價中的主觀因素難以避免 (3)新股發(fā)行價 =前 3 年已實現(xiàn)每股稅后利潤算術(shù)平均值市盈率 （ 1996~1998 年） 優(yōu)點：能在一定程度上避免定價中的偶然性因素和主觀性因素 缺點：忽略了上市公司的未來發(fā)展前景，易造成高成長公司的定價低估和業(yè)績滑坡公司的定價高估 (4)新股發(fā)行價＝（發(fā)行當(dāng)年預(yù)測利潤 /發(fā)行當(dāng)年加權(quán)平均股本數(shù)）市盈率 。 第三節(jié) 證券發(fā)行價格及推銷方式 債券發(fā)行價格的影響因素主要包括 ： ① 債券票面金額 ② 債券票面利率 ③ 債券有效期限 ④ 債券的信用級別 ⑤ 新發(fā)債的發(fā)行量 股票發(fā)行價格的影響因素主要包括： ① 公司盈利水平 ② 二級市場的狀態(tài) ③ 行業(yè)特點 ④ 地區(qū)特點 ⑤ 發(fā)行數(shù)量 ⑥ 公司知名度 股票發(fā)行價格的種類主要包括： ① 折價發(fā)行 ② 平價發(fā)行 ③ 溢價發(fā)行④ 設(shè)定價格發(fā)行 從各國股票發(fā)行市場的經(jīng)驗來看，具體確定股票發(fā)行價格的方法有議價法、競價法、擬價法、定價法等幾種，目前我國主要采用擬價法即“市盈率”法確定股票發(fā)行價格。 特點：成本低、發(fā)行速度快。申購結(jié)束后，根據(jù)實際到位資金，由證券交易所主機確認(rèn)有效申購。 Ⅰ =股票發(fā)行量 /有效申購總量 可認(rèn)購量 =有效申購量配售比例 I 滿足千人千股 Ⅱ =(股票發(fā)行量 100 萬股 )/(有效申購總量 100 萬股 ) 可認(rèn)購量 =有效申購量配售比例Ⅱ 在不能滿足千人千股時采取先隨機抽出 1000 個申購號，每個號配售1000 股，而后再按比例Ⅱ配售。 特點：發(fā)行費用較低，但覆蓋面小。 上柜發(fā)行即承銷團在各營業(yè)網(wǎng)點代理發(fā)售股票，投資者在規(guī)定時間內(nèi)在承銷團所屬營業(yè)網(wǎng)點，以發(fā)行價格及限購數(shù)量進行認(rèn)購。如果在發(fā)行底價之上認(rèn)購的股票低于發(fā)行數(shù)量，則發(fā)行價格等于發(fā)行底價， 認(rèn)購不足的剩余部分由承銷團按發(fā)行底價包銷。 式 利用證交所股票交易系統(tǒng)，主承銷商按發(fā)行公司確定的發(fā)行底價，將承銷的股份輸入其在證交所的股東帳戶，各地投資者則在規(guī)定時間里通過證交所會員交易柜臺以不低于發(fā)行底價的價格和限購數(shù)量進行認(rèn)購委托。 存單抽簽方式在具體實踐中又有兩種做法：一是專項存單，一定的面額，一定的期限，搖號中簽后再另行交納股款；另一種是全額存款即根據(jù)股票溢價、認(rèn)購數(shù)量計算出存單面額，進行認(rèn)購搖號中簽，對中簽的存單抵交股款，不再另行交款。 特點：投資成本和風(fēng)險高 是在規(guī)定時間內(nèi)無限量發(fā)行專項定額定期存款單，再根據(jù)存單的發(fā)行數(shù)量公開搖號抽簽，中簽者交納股款和一定數(shù)量的手續(xù)費，認(rèn)購股票。此方法是為解決股市供不應(yīng)求矛盾而采用的。 38 我國股份制試點以來，在股票發(fā)行方式上遵循“公 開、公平、公正、高效、經(jīng)濟”的原則，已探索了多種方式，主要有申請表方式 、 與儲蓄存款掛鉤方式、上網(wǎng)競價方式、上柜發(fā)行方式、全額預(yù)交款方式、上網(wǎng)定價方式和向二級市場投資者配售方式。 美國式招標(biāo) 則是在招標(biāo)規(guī)則中，發(fā)行主體按每家投標(biāo)商各自中標(biāo)價格（或其最低中標(biāo)價格）確定中標(biāo)者及其中標(biāo)認(rèn)購數(shù)量，招標(biāo)結(jié)果一般是各個中標(biāo)商有各自不同的認(rèn)購價格，每家的成本與收益率水平也不同。 荷蘭式招標(biāo) 是在招標(biāo)規(guī)則中，發(fā)行主體按募滿發(fā)行額止的最低中標(biāo)價格作為全體中標(biāo)商的最后中標(biāo)價格，即每家中標(biāo)商的認(rèn)購價格是同一的。 。 三、標(biāo)準(zhǔn)控制制度優(yōu)勢明顯 世界各國對證券發(fā)行的管理體制不盡相同，但其基本模式分為兩種：注冊制與核準(zhǔn)制（詳見 P480） 37 。 ，不利于投資 銀行業(yè)的發(fā)展。 。即先由地方或部委在其相應(yīng)額度內(nèi)確定預(yù)選企業(yè)，再上報證監(jiān)會獲得發(fā)行額度。（如：邯鄲鋼鐵 億，齊魯石化 億，虹橋機場 億，上海汽車 億等）?？刂祁~度的下達(dá)方式，最初是先確定各地區(qū)、各部門發(fā)行家數(shù)，再由主管部門分配相應(yīng)額度；后又改為額度下達(dá)后各地區(qū)、部門自行確定上市家數(shù)的方式。 即每 年由主管部門下達(dá)公開發(fā)行股票數(shù)量的總規(guī)模， 199 199199 1997 年四年的發(fā)行額度分別為 50 億、 55 億、 150 億、 300 億元人民幣。 附錄 51： 股票發(fā)行：從審批制到核準(zhǔn)制 一、傳統(tǒng)的額度審批制度 自 1993 年股票發(fā)行試點工作由深滬兩地向全國推廣開始，我國就對 36 股票發(fā)行一直采取行政主導(dǎo)的管理辦法。 證券發(fā)行的基本程序主要包括證券發(fā)行報批前的準(zhǔn)備工作、報批與審核、簽證委托發(fā)行協(xié)議、證券發(fā)行等幾個環(huán)節(jié)。 債券的發(fā)行條件主要包括發(fā)行額、償還期限、票面利率、付息方式、發(fā)行價格、償還方式等內(nèi)容。為規(guī)范上市公司新股發(fā)行（配股或增發(fā)）行為，保護投資者的 合法權(quán)益和社會公共利益，根據(jù)《公司法》、《證券法》及其它相關(guān)法律、行政法規(guī)的規(guī)定，中國證監(jiān)會于 2020 年 2 月 25 日發(fā)布了 《上市公司新股發(fā)行管理辦法》 （ 詳見《金融時報》 2020 年 3 月 29 日）， 對上市公司新股發(fā)行條件及關(guān)注事項、發(fā)行程序及審核事項、信息披露和法律責(zé)任等作了詳細(xì)規(guī)定。 股票發(fā)行分為初次發(fā)行和增資發(fā)行兩種情況。從理論上說，證券發(fā)行人直接或者通過承銷商向社會進行招募，而認(rèn)購人購買其證券的交易行為即構(gòu)成證券發(fā)行市場。 2. 證券市場的一般功能與中國證券市場的特殊定位。 復(fù)習(xí)題： ： （ 1）證券交易所、證券營業(yè)部 、證券交易中心、證券公司、證券登記公司 （ 2）強式有效市場 半強式有效市場 弱式有效市場 無效市場 ，簡論證券發(fā)行市場和證券流通市場的功能及兩者的相互關(guān)系。 從無效市場到弱式有效市場，再到半強式 有效市場，最后到強式有效市場，體現(xiàn)了證券市場的四個發(fā)展階段。 因此，在一個無效的證券市場上， ① 信息源在公開信息時就存在著某種不完全性； ② 被公開的信息在由信息源向信息接收者傳輸時發(fā)生滲漏損失，沒能為每一位投資者所全部接收； ③ 投資者在對所得到的信息進行解讀時存在誤差，由此導(dǎo)致不完整的反饋信息； ④ 投資者的反饋信息在向市場傳輸時出現(xiàn)某種時滯，使得反饋信息不能及時地被市場吸收。 首先，并不是每一位投資者都能及時接收到所有公開的信息。 （ 4）無效市場。結(jié)果在弱式有效市場上，除了通過掌握“內(nèi)幕信息 ”可以獲得超額利潤之外，那些專業(yè)性的投資者就可以利用他們在信息分析上的專業(yè)優(yōu)勢獲得額外的利潤。 如 果允許少數(shù)掌握“內(nèi)幕信息”的投資者也參加交易，那么，市場價格的變化將更加復(fù)雜，存在基于“內(nèi)幕信息”形成的“內(nèi)幕交易價格”和基于對公開信息解讀程度不同而形成的不斷變化著的市場價格。在一個弱式有效市場上，存在著 兩類信息 ：公開信息和“內(nèi)幕信息”， 三類投資者 — 掌握“內(nèi)幕信息”和全部公開信息并能正確解讀這些信息的投資者、只能解讀全部公開信息的投資者、不能解讀全部公開信息但至少能夠解讀歷史價格信息的投資者。 （ 3）弱式有效市場 。 強式和半強式有效市場的區(qū)別 在于信息公開的有效性是否被破壞，也就是說是否存在未公開的“內(nèi)幕信息”。在半強式有效資本市場上，存在著兩類信息： 公開信息和“內(nèi)幕信息” 。在該市場上，一方面，關(guān)于資本品的信息在其產(chǎn)生到被公開的過程中受到了某種程度的損害，也就是說信息公開的有效性受到破壞。也就是說， 證券的價格反映了所有即時信息所包含的價值。結(jié)果，在強式有效市場上，每一位交易者都掌握了有關(guān)資本產(chǎn)品的所有信息，而且每一位交易者所占有的信息都是一樣的。在強式有效市場上，有關(guān)資本產(chǎn)品的任何信息一經(jīng)產(chǎn)生，就得以及時公開，一經(jīng)公開就能得到及時處理，一經(jīng)處理，就能在市場上得到反饋。根據(jù)這四個條件被滿足的程度不同，可以把資本市場的有效性劃分成三個不同的層次，即強式有效市場、半強式有效市場、弱式有效市場。這個條件主要受投資者在實施投資決策過程中各種客觀因素的影響。這是一個以投資者個人為主體的主觀條件。這個條件主要受各種客觀因素的影響。這是一個以發(fā)行者為主體的主觀條件。 （ 1） 前提條件。 將有效資本市場假設(shè)理論應(yīng)用于證券市場，就可以得到這樣一個 結(jié)論 ：在一個有效的證券市場上，證券價格曲線上任一點的價格均最真實、最準(zhǔn)確地反映了該證券及其發(fā)行人在該時點的全部信息。近年來，雖然我國證券市場取得了飛速發(fā)展，但與成熟的西方證券市場相比，在證券市場運行效率方面仍有較大 差距，這也成為我國證券市場發(fā)展的目標(biāo)和前進的動力。 第三節(jié) 證券市場的運行效率 證券市場運行效率的高低，是證券市場發(fā)育程度和發(fā)展水平的重要 31 標(biāo)志之一。 1994 年和 1995 年中國大陸 GNP 和物價指數(shù)年增長率均達(dá)到二位數(shù)，但滬、深兩地股市的股價指數(shù)不但沒有相應(yīng)上升，反而下降，其中上證綜合指數(shù) 1995 年末報收于 555 點，比 1994 年末的 647 點跌 92 點，跌幅為 ％， 1994 年末比 1993 年末的 833 點跌 186 點，跌幅為 ％，這表明中國股市與整個宏觀經(jīng)濟的走勢背道而馳，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有發(fā)揮其應(yīng)有的經(jīng)濟狀況評價功能。 附錄 41：股價指數(shù)與 GNP 和物價指數(shù)的相關(guān)性 一般而言，在股票市場上，股價波動與國家的宏觀經(jīng)濟運行之間具有一定的內(nèi)在聯(lián)系，從發(fā)達(dá)國家成熟股市的經(jīng)驗看，股價隨 GNP 和物價指數(shù)的升降而上下波動。 證券市場的運行功能一 般表現(xiàn)為引導(dǎo)資金合理流動、完成資金轉(zhuǎn)化、 .實現(xiàn)證券增值、決定證券價格以及傳播經(jīng)濟信息等方面。證券經(jīng)過發(fā)行市場的承銷后，即進入流通市場，它體現(xiàn)了新老投資者之間投資退出和投資進入的關(guān)系。 從證券市場 的內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，根據(jù)其基本職能和任務(wù)，可以分為證券發(fā)行市場和證券流通市場。 證券市場由發(fā)行主體、交易主體、交易工具、交易場所、中介機構(gòu)以及監(jiān)管機構(gòu)與自律組織等要素構(gòu)成。所謂金融市場是指融通資金的市場。經(jīng)過十幾年的發(fā)展，我國證券市場走過了一條從小到大、從債券市場到股票市場、從自發(fā)到有組織、從分散到集中、從國內(nèi)市場到國際市場的道路，已初步形成了集中交易與分 散交易相結(jié)合的比較完整的證券交易市場體系。此后的 20多年，成為中國證券市場的“真空期”。隨著金融體系和金融活動的逐步集中和社會主義“三大改造”的逐步完成，證券的發(fā)行市場和流通市場也逐步萎縮。 從清代末年至 1949 年，中國早期的證券市場經(jīng)歷了證券交易所的設(shè)立、信用交易風(fēng)潮與股票交易萎縮 (1920— 1922 年 )、公債交易興起與風(fēng)波 (1922— 1936 年 )、證券交易市場的復(fù)蘇與衰亡 (1937— 1949 年 )幾個階段。證券市場在各個階段呈現(xiàn)出不同的特點。股份公司的產(chǎn)生和信用制度的深化，是證券市場形成的基礎(chǔ)。 。 復(fù)習(xí)題： 、性質(zhì)及特點？ 、債券的不同點。從發(fā)展與規(guī)范證券市場、培植機構(gòu)投資者等方面看在我國都有發(fā)展投資基金的必要。戰(zhàn)后 60 年代以來，一些發(fā)展中國家積極仿效，愈來愈運用投資基金這一形式吸收國內(nèi)外資金，促進本國經(jīng)濟的發(fā)展。本節(jié)以 27 此為準(zhǔn)。 第二節(jié) 證券投資基金的運作 1997 年 11 月 5 日我國《證券投資基金管理暫行辦法》由國務(wù)院批準(zhǔn)， 11 月 14 日國務(wù)院證券委正式發(fā)布實施。世界基金發(fā)展史從某種意義上說就是從封閉式基金走向開放式基金的歷史。開放式基金因基金單位可隨時贖回，為應(yīng)付投資者隨時贖回兌現(xiàn)，基金資產(chǎn)不能全部用來投資，更不能把全部資本用來進行長線投資，必須保持基金資產(chǎn)的流動性，在投資組合上需保留一部分現(xiàn)金和高流動性的金融商品。 （ 5）投資策略不同。封閉式基金的買賣價格受市場供求關(guān)系的影響，常出現(xiàn)溢價或折價現(xiàn)象，并不必然反映基金的凈資產(chǎn)值。 （ 4）基金單位的交易價格計算標(biāo)準(zhǔn)不同。封 閉式基金的基金單位在封閉期限內(nèi)不能贖回，持有人只能尋求在證券交易場所出售給第三者。開放式基金沒有發(fā)行規(guī)模限制，投資者可隨時提出認(rèn)購或贖回申請，基金規(guī)模就隨之增加或減少。而開放式基金沒有固定期限，投資者可隨時向基金管理人贖回基金單位。 附錄 33：封閉式基金與開放式基金的區(qū)別 （ 1）期限不同。但對投資者來說，投資于公司型基金和契約型基金并無多大區(qū)別，它們的投資方式都是把投資者的資金集中起來，按照基金設(shè)立時所規(guī)定的投資目標(biāo)和策略，將基金資產(chǎn)分散投資于眾多的金融產(chǎn)品上，獲取收益后再分配給投資者。 （ 3）基金的營運依據(jù)不同：契約型基金依據(jù)基金契約營運基金；公司型基金依據(jù)基金公司章程營運基金。 （