【正文】 保留撤銷后續(xù)資金的權(quán)利，可能會造成初期注入資金的損失，但可以有效的限制與激勵普通合伙人。風(fēng)險投資家出于建立聲譽(yù)以便繼續(xù)獲得資金，也有努力工作的動機(jī)。其中有限合伙人一般為機(jī)構(gòu)投資者，是創(chuàng)業(yè)基金的主要提供者，資金提供者作為有限合伙人可以監(jiān)督基金的動作，維持有限責(zé)任，不介入日常的經(jīng)營活動，普通合伙人通常是資深的職業(yè)經(jīng)理，也即風(fēng)險投資專家（或稱為風(fēng)險投資基金經(jīng)理，行業(yè)稱謂叫風(fēng)險投資家），負(fù)責(zé)管理基金前逐步江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 32 將投資項(xiàng)目變現(xiàn)。 有限合伙制的組織模式是目標(biāo) 風(fēng)險資本的運(yùn)作通過風(fēng)險投資基金和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的管理來進(jìn)行。 （ 2） 成立民營中小銀行。 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 31 純粹自愿性的制度安排 （ l）設(shè)立風(fēng)險投資基金。在主板市場問題頗多的我國，試圖設(shè)立二板市場恐怕不是一朝一夕之功。美國 1933 年就制定了《購買美國產(chǎn)品法》， 20 世紀(jì) 50年代其新生中小企業(yè)的電子產(chǎn)品幾乎全部為國防部所采購，充分體現(xiàn)了政府的產(chǎn)業(yè)傾斜政策，造就了今天的“硅谷”神話、培育了 128 國道產(chǎn)業(yè)帶。如：美國的《小企業(yè)股權(quán)投資激勵法》規(guī)定，小企業(yè)管理局以政府信用為基礎(chǔ)，為那些從事股 權(quán)投資類的小企業(yè)投資公司提供發(fā)行長期債券的擔(dān)保。特別地，對高新技術(shù)企業(yè)率先實(shí)行消費(fèi)型增值稅政策也是刺激民間資本需求的良策。參考美國經(jīng)驗(yàn)，美國國會 1969 年將資本利得稅從 25%提高到 49%，風(fēng)險投資額也從1969 年的 億美元降低到 1975 年的 億美元。國外風(fēng)險投資的相關(guān)法律制度有：風(fēng)險投資融資法律制度、風(fēng)險投資企業(yè) 組織法律制度、風(fēng)險投資基金法律制度、風(fēng)險投資知識產(chǎn)權(quán)法律制度、風(fēng)險投資退出法律制度、風(fēng)險投資激勵法律制度等。 國家強(qiáng)制性制度安排 （ l）法律法規(guī)支持。 1987 一 1992 年，在歐洲各國風(fēng)險資本來源中投資銀行資金比例最大，均在 30%以上，退休基金、保險公司次之，政府機(jī)構(gòu)資金比例最小， 1998 年，投資銀行和養(yǎng)老保險各占 25%，增值再投資占 20%，人壽保險占 30%，政府資金僅占 2%。有效中介的缺位不僅抑制了風(fēng)險企業(yè)的技術(shù)轉(zhuǎn)化，同時也限制了風(fēng)險投資對民間資本的需求。問題表現(xiàn)為“風(fēng)險投資者一風(fēng)險資本家”和“風(fēng)險資本家一風(fēng)險企業(yè)家”之間的制度安排都因?yàn)橛行эL(fēng)險中介的缺位隱憂多多。而且呈遞減趨勢，此時最為經(jīng)濟(jì)的制度安排就是建立一種專門化的信息企業(yè)，因?yàn)樗粌H提供了信息，而且也實(shí)現(xiàn)了潛在的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。從我國和世界發(fā)達(dá)國家以往發(fā)展風(fēng)險投資的經(jīng)驗(yàn)來看，在發(fā)展風(fēng)險投資的過程中，政府資金的過分 參與對風(fēng)險投資的發(fā)展是不利的。而風(fēng)險資本退出的其它主要方式也存在種種障礙，例如股權(quán)回購是國外風(fēng)險資本一種重要的退出方江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 27 式，但是股權(quán)回購在我國有法律障礙，現(xiàn)行《公司法》第 149 條規(guī)定：“公司不得收購本公司股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合并時除外。 退出渠道不暢 風(fēng)險投資既有其切入點(diǎn)，又有其獨(dú)特的資本變現(xiàn)機(jī)制作為其出口，由此形成一個完整的投資循環(huán)。風(fēng)險投資不僅給風(fēng)險企業(yè)提供了必要的資金支持，而且風(fēng)險投資本身就是集資金、信息、管理和知識創(chuàng)新于一體的企業(yè)，其目標(biāo)也是以高風(fēng)險為代價追求風(fēng)險價值（ VAR）的實(shí)現(xiàn)。目前，有政府背景的國有風(fēng)險投資公司一旦從政府手中申請到高科技的護(hù)江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 26 身符即可享受“三免兩減”的稅收優(yōu)惠，僅此一點(diǎn)就讓民間資本及 民營風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)望塵莫及。風(fēng)險資本對稅率 彈性不亞于投資對利率的彈性。對相當(dāng)一部分創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說，要找到符合銀行要求的擔(dān)保人也很不容易?，F(xiàn)有法律中還存在一些限制風(fēng)險投資的 條款。問題是我國有激勵而無約束的內(nèi)部制度安排不可能將風(fēng)險投資者、風(fēng)險資本家和風(fēng)險企業(yè)家的利益有效地統(tǒng)一起來。但是由于上 述兩個“渠道”不暢的原因，難以成為風(fēng)險資本的有效供給主體。風(fēng)險企業(yè)的市場表現(xiàn)也強(qiáng)于大市 ,1997年風(fēng)險企業(yè)股票指數(shù)上升了 37%,同期道 瓊斯指數(shù)上漲了 %。 90 年代風(fēng)險資本的良好業(yè)績和資本增殖大大的提高了風(fēng)險投資者的未來預(yù)期 ,給風(fēng)險投資業(yè)帶來了增量投資。 90 年代 ,風(fēng)險投資的累計(jì)收益比80 年代明顯上升。 根據(jù) 20xx 年美國《總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)報(bào)告》顯示，美國的風(fēng)險資本投資江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 23 在二十世紀(jì) 80 年代年均增長 17%，進(jìn)入 90 年代后增長速度提高了一倍。 國外風(fēng)險投資的業(yè)績 風(fēng)險投資是一種愿意承受高風(fēng)險 并追求高回報(bào)的投資方式。但是，現(xiàn)金流折現(xiàn)法隱含地假設(shè)公司被動地持有實(shí)物資產(chǎn)，它忽略了實(shí)物資產(chǎn)中所能被發(fā)現(xiàn)的期權(quán)一一這些期權(quán)卻能被成熟的經(jīng)理所利用，所以可以說，現(xiàn)金流折現(xiàn)法沒有反映管理的價值。例如，認(rèn)股證和可轉(zhuǎn)換債券將賦予其持有者用現(xiàn)金或債券來購買普通股的選擇權(quán)。在風(fēng)險投資中，創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目通常并不是要到企業(yè)破產(chǎn)才不再繼續(xù)進(jìn)行，決定一個項(xiàng)目終止往往是風(fēng)險投資家的權(quán)利，風(fēng)險投資家根據(jù)創(chuàng)新企業(yè)管理層的努力程度及項(xiàng)目進(jìn)行的好壞而進(jìn)行決策。有些項(xiàng)目隨著市場前景的明朗發(fā)現(xiàn)對公司不合適，這時候果斷終止雖 然也付出代價，相對硬著頭皮閉著眼睛的做法顯然對公司更有意義。項(xiàng)目不僅產(chǎn)生本身的現(xiàn)金流量， 而且還給了風(fēng)險投資家 A 進(jìn)行第二輪投資的看漲期權(quán)。一般來說，成長性可以從公司所在產(chǎn)業(yè)和公司相對競爭能力的分析中得到，在風(fēng)險投資江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 21 和創(chuàng)業(yè)板的推動下，許許多多的創(chuàng)新企業(yè)從很小的規(guī)模和市值成長為投資大眾關(guān)注的巨型企業(yè)，其高成長性為相關(guān)投資者帶來了豐厚回報(bào)。 等待期權(quán)在相關(guān)信息隨后可以獲得，市場前景等一段時間會更加明了的情形下，等待期權(quán)具有價值。傳統(tǒng)投資決策方法忽略了幾個重要問題：伴隨新的投資，公司具有戰(zhàn)略成長機(jī)會；投資項(xiàng)目在其經(jīng)濟(jì)生命期結(jié)束前可以終止；延期投資決策的可能性；新的信息對于項(xiàng)目經(jīng)營靈活性的價值，臨時停止執(zhí)行的權(quán)利等。期權(quán)費(fèi)用或期權(quán)價格就是期權(quán)的受益人支付給期權(quán)授權(quán)人使之出讓選擇而承擔(dān)義務(wù)的報(bào)酬，對期權(quán)價格的確定就涉及到期權(quán)價值的評估，期權(quán)定價理論是現(xiàn)代金融理財(cái)理論的重大成就之一。期權(quán)可被分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。聯(lián)合投資既加大創(chuàng)業(yè)投資公司投資項(xiàng)目總數(shù)，同時又通過對他人牽頭投資的項(xiàng)目跟進(jìn)投資，借助他人的管理，實(shí)現(xiàn)對項(xiàng)目的管理，從而較好地解決了風(fēng)險投資公司利用組合投資策略的兩難困境。 聯(lián)合投資是風(fēng)險投 資公司常用的一種方法。 系統(tǒng)性風(fēng)險是客觀存在的，組合投資并不能完全消除所有的收益風(fēng)險。事實(shí)上，如果兩個項(xiàng)目收益的相關(guān)系數(shù)較小，甚至為負(fù)值，則組合投資對風(fēng)險（項(xiàng)目收益與期望收益的偏離程度）的降低作用更大。相關(guān)系數(shù)總在 1到 +l之間，相關(guān)系數(shù)越接近 +l，兩個項(xiàng)目收益同漲同跌的傾向越強(qiáng)；相關(guān)系數(shù)接近 1，兩個項(xiàng)目收益漲跌反向越強(qiáng)。我們將會看到，通過組合投資，將會有%10%)30%10%10(31 ?????江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 16 效地降低收益的變動性，從而穩(wěn)定公司的收益。但是，計(jì)算公司股票的（比如說， 12 年的）復(fù)利年平均收益率，我們得到的 結(jié)果是： 121444 ]%)101(%)101(%)101[( ?????? 這一量值小于資本機(jī)會成本，投資者如果這樣來量度該公司的股票收益，他們就不會對此公司投資，因?yàn)橥顿Y者需要得到 10%的期望收益，不會投資期望收益只有 %的項(xiàng)目。為了使未來得到的收益能有一定的可靠性，一種重要的投資原則就是進(jìn)行組合投資，為此我們需要掌握投資多個項(xiàng)目形成的項(xiàng)目組合的收益與風(fēng)險。 表 31 項(xiàng)目的五種可能結(jié)果 項(xiàng)目的可能價值（萬元） 出現(xiàn)的概率 項(xiàng)目的可能收益率 150 50 130 30 120 20 90 10 80 20 此時，對項(xiàng)目的收益，我們有期望收益率和收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)NNN RVCRCRCV )1/()()1/()1/( 1211000 ??????????????江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 14 差的概念。公式也沒有考慮計(jì)算期里是否對項(xiàng)目追加了投資，否則公式就要修正，公司項(xiàng)目的實(shí)際收益就會低于公式計(jì)算得到的量值。 創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的收益 風(fēng)險投資公司的目標(biāo)是為了獲得資本的升值，但與普通的金融機(jī)構(gòu)不同，風(fēng)險投資公司需要選擇、管理項(xiàng)目，通過項(xiàng)目的出售實(shí)現(xiàn)自己的目標(biāo)。國家統(tǒng)計(jì)局一項(xiàng)報(bào)告指出，國有 企業(yè)將要從競爭性行業(yè)大規(guī)模退出，這樣，就必然為非國有經(jīng)濟(jì)的大發(fā)展提供良好、眾多的機(jī)遇。 引導(dǎo)民間資本發(fā)展高科技企業(yè)，是發(fā)展風(fēng)險投資和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵，也是政府的現(xiàn)實(shí)選擇。在江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 11 我國風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展中，民間資本投資不足，是制約風(fēng)險投資發(fā)展的瓶頸。雖然我國有大 量的民間資本，但并沒有很好的利用起來，大部分還是以存款的方式留在銀行里， 我國民間資本來源與國際民間資本來源的比較 從以上的分析可以看出，國外風(fēng)險投資的主體并不是政府，主要來源于個人和一些投資基金，也就是我們所說的民間資本。民營企業(yè)的管理者在創(chuàng)業(yè)過程中的經(jīng)驗(yàn)都是進(jìn)行風(fēng)險投資的寶貴資源。此外，我國民營企業(yè)也將成為風(fēng)險資本重要的資金來源之一。究竟能有多少比例的保險金真正進(jìn)入到風(fēng)險投資領(lǐng)域目前還是個未知數(shù)，但可以預(yù)見，隨著風(fēng)險投資事業(yè)的逐步成熟，相信會有越來越多的保險金參與到風(fēng)險投資中去。據(jù)統(tǒng)計(jì) 20xx 年上半年，國內(nèi)保險公司共實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入 億元，同比增加 億元，增幅為 %。另外，政府訂貨尤其是大規(guī)模的政府采購制度，對高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展有時起到極其關(guān)鍵的作用。二是政府擔(dān)保的各類銀行貸款。一是政府直接投資于風(fēng)險投資業(yè)。通常在這種遞延支付中 ，賣主與買主會建立一種長期工作關(guān)系，賣主由此可獲得相關(guān)的收益，這也是對大量非股東管理者辛勤工作的報(bào)酬。 （ 3）拉長發(fā)起時間。這種投資者擁有巨大的個人財(cái)富，并且希望投江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 8 資到新的風(fēng)險事業(yè)中，最初他們在資金低于 100， 000 英磅的資本市場活動很活躍， 現(xiàn)在由于這個市場具有很高的回報(bào)率，使得這些投資者聯(lián)合起來介入到資金需求量在 500， 000 英磅的資本市場中，但他們主要還是定位于小型交易。 金融和產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的附屬機(jī)構(gòu) 這些公司不 全是為獲得高額利潤，有的是為求得新技術(shù)、新市場或進(jìn)行高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)嫁接，這主要參與到風(fēng)險企業(yè)發(fā)展后期的投資。（ 3）來自個人和家庭的投資曾在風(fēng)險資本中占據(jù)了很大份額，但在二十世紀(jì)八十年代后，基金成為主要投資者。 1985 年，職業(yè)風(fēng)險家掌握的資金為 196 億美元， 1995 年達(dá) 435 億美元， 1997 年美國風(fēng)險投資運(yùn)用額為 122 億美元，其中 605 以上投向與技術(shù)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)。 ②分散性。 （ 2）民間資本的主要特點(diǎn) 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 6 ①逐利性。但不可忽視，民間借貸規(guī)模過大，會擾亂金融秩序，給金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控帶來困難。存差的增大一方面說明貨幣政策受到制約；另一方面也說明民間投資渠道狹窄。具體的包括： ①居民儲蓄存款 。風(fēng)險投資家（公司）在向風(fēng)險企業(yè)注入資金的同時，為降低投資風(fēng)險，必然介入該企業(yè)的經(jīng)營管理，提供咨詢，參與重大問題的決策，必要時甚至解雇公司經(jīng)理，親自接管公司，盡 力幫助該企業(yè)取得成功。由于創(chuàng)業(yè)投資主要投向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，加上投資風(fēng) 險較大，要求創(chuàng)業(yè)資本管理者具有很高的專業(yè)水準(zhǔn)，在項(xiàng)目選擇上要求高度專業(yè)化和程序化，精心組織、安排和挑選，盡可能地鎖定投資風(fēng)險。 ③是一種流動性較小的中長期投資。風(fēng)險投資不是一種借貸資本，而是一種權(quán)益資本：其著眼點(diǎn)不在于投資對象當(dāng)前的盈虧，而在于他們的發(fā)展前景和資產(chǎn)的增值，以便通過上市或出售達(dá)到蛻資并取得高額回報(bào)的目江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 4 的。 ④在我國風(fēng)險投資也有很多種解釋，成思危先生的觀點(diǎn)，“所謂風(fēng)險投資，是指把資金投向蘊(yùn)藏著較大失敗危險的高新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為” 1。 3）風(fēng)險投資是一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ男陆ㄆ髽I(yè)或中小企業(yè)提供股權(quán)資本的投資行為。最后本文通過參考國際上民間資本進(jìn)入風(fēng)險投資的成果結(jié)果與中國 的國情的結(jié)合分析，給出了幾點(diǎn)建議，希望作為我國民間資本進(jìn)入風(fēng)險投資的一些參考。 論文的框架及研究方法 本文從七個方面對民間資本進(jìn)入風(fēng)險投資是否可行進(jìn)行分析，首江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 2 先介紹的是本論文的引言部分，第二部分是民國際風(fēng)險投資來源對比分析，第三部分分析了民間資本進(jìn)入風(fēng)險投資的收益性，第四部分是民間資本進(jìn)入風(fēng)險投資的障礙，第五部分是民間資本參與風(fēng)險投資的國外經(jīng)驗(yàn)和啟示，第六部分是民間資本參與風(fēng)險投資的策略，第七部分得出本文的結(jié)論?？蒲小⒅性嚺c批量生產(chǎn)的投資比為 1： 1103： 10155，而發(fā)達(dá)國家這三個環(huán)節(jié)的比例為 1： 10： 100，結(jié)構(gòu)的不合理造成高科技產(chǎn)業(yè)上、中、下游脫節(jié)。而在我國，并沒有很高的投入，在第一個環(huán)節(jié)上就已經(jīng)落后了，也就沒有所謂的高回報(bào)了，更談不上高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。 關(guān)鍵詞： 民間資本，風(fēng)險投資，稅收壁壘，退出機(jī)制