【正文】 ? 2023年其撰寫(xiě)的論文《收益現(xiàn)值法在中國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的實(shí)踐》《 The Application Practice of Ine Approach in Business Valuation in China》被首屆世界評(píng)估組織聯(lián)合會(huì)(WAVO)評(píng)估大會(huì)選中作為大會(huì)演講論文。營(yíng)運(yùn)資金保有量調(diào)整） （ 1缺少流動(dòng)性折扣） （ 1+控股溢價(jià)率） +非經(jīng)營(yíng)性、溢余資產(chǎn)凈值? 股權(quán)價(jià)值最終評(píng)估結(jié)果 =（股權(quán)投資價(jià)值比率 被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)參數(shù) 177。2023/4/7 83企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）? 缺少流動(dòng)性調(diào)整– 美國(guó)評(píng)估界對(duì)流動(dòng)性的定義：? 資產(chǎn)、股權(quán)、所有者權(quán)益以及股票等以最小的成本，通過(guò)轉(zhuǎn)讓或者銷售方式轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力；– 美國(guó)評(píng)估界對(duì)缺少流動(dòng)折扣的定義：? 在資產(chǎn)或權(quán)益價(jià)值基礎(chǔ)上扣除一定數(shù)量 價(jià)值 或一定比例，以體現(xiàn)該資產(chǎn)或權(quán)益缺少 流動(dòng)性。對(duì)于非公開(kāi)的協(xié)議交易方式，則可能會(huì)存在某些其他因素影響交易價(jià)格的公允性。– 由于選擇的對(duì)比案例是活躍市場(chǎng)上實(shí)際成交案例，因此可以得知其公允的市場(chǎng)交易價(jià)值；– 如果還可以得到標(biāo)的企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)財(cái)務(wù)分析，則可以采用合并、收購(gòu)法評(píng)估。? CAPM對(duì)應(yīng)于股權(quán)現(xiàn)金流價(jià)值比率2023/4/7 50企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2023/4/7 51企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 目標(biāo)企業(yè)價(jià)值比率的確定方法– 對(duì)于所選擇的每個(gè)可比公司都可以估算盈利類價(jià)值比率、資產(chǎn)類價(jià)值比率以及其他類型的價(jià)值比率，因此我們可以估算出多個(gè)同一價(jià)值比率，需要在這若干個(gè)價(jià)值比率中估算確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值比率；? 平均值法 (Average)/加權(quán)平均值法 (Weighted Average)? 中間值或眾數(shù)法 (Median/Mode)? 回歸分析法 (Regression) ? 其他合理的方法2023/4/7 52企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 確定被評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)參數(shù)（Benefit)? 為了利用各價(jià)值比率乘數(shù)估算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，需要估算被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)的相關(guān)參數(shù)；? 利用如下公式計(jì)算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值：2023/4/7 53企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）– 根據(jù)不同的價(jià)值比率乘數(shù)，需要相應(yīng)的計(jì)算出被評(píng)估企業(yè)不同的相關(guān)參數(shù)：? 盈利類：–NOIAT、 EBIT、 EBITDA、股權(quán)現(xiàn)金流和股權(quán)利潤(rùn)等；? 資產(chǎn)類：– 總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)；? 收入類：– 銷售收入；? 其他特殊類：– 如：礦山儲(chǔ)量、倉(cāng)庫(kù)容量和專業(yè)人員數(shù)量；2023/4/7 54企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）– 被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)估算年限：? 在估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)時(shí)，需要根據(jù)可比公司價(jià)值比率的時(shí)限，相應(yīng)的估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)的時(shí)限：– 可比公司最近 12個(gè)月的價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)目標(biāo)企業(yè)最近 12個(gè)月的相關(guān)參數(shù)；– 可比公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)被目標(biāo)企業(yè)最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度相關(guān)參數(shù)；– 可比公司最近年度化價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)被目標(biāo)企業(yè)最近年度化相關(guān)參數(shù)。系數(shù)上；– 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：主要以財(cái)務(wù)杠桿來(lái)表現(xiàn)；– 公司特有風(fēng)險(xiǎn)：主要以 Rs表達(dá)；? 企業(yè)債權(quán)的投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際也主要與財(cái)務(wù)杠桿有關(guān)；– 債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際與債權(quán)評(píng)級(jí)和已獲利息倍數(shù)等有關(guān)；2023/4/7 39企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 在估算目標(biāo)企業(yè)的折現(xiàn)率時(shí)我們一般都是選擇同行業(yè)的可比公司，因此可以近似認(rèn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)類似；? 在估算目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿時(shí)一般都是選擇最優(yōu)財(cái)務(wù)杠桿（目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)），因此可以認(rèn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及 Rd差異不大；? 影響可比公司與目標(biāo)公司這件風(fēng)險(xiǎn)因素差異的主要應(yīng)該是公司特有風(fēng)險(xiǎn)超額收益率 Rs，因此有些資料將風(fēng)險(xiǎn)因素修正直接簡(jiǎn)化為特有風(fēng)險(xiǎn)修正或規(guī)模溢價(jià)修正。2023/4/7 36企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 價(jià)值比率的修正– 通過(guò)對(duì)比目標(biāo)公司與可比公司的風(fēng)險(xiǎn)因素和預(yù)期增長(zhǎng)率的差異，構(gòu)造調(diào)整 /修正系數(shù)修正可比公司的價(jià)值比率；– 價(jià)值比率調(diào)整 /修正包括：? 風(fēng)險(xiǎn)因素修正；? 預(yù)期增長(zhǎng)率修正。2023/4/7 35企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)– 收益、盈利類數(shù)據(jù)187。2023/4/7 25企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）– 可比公司價(jià)值比率乘數(shù)的種類：2023/4/7 26企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）– 1）盈利價(jià)值比率：– 2）收入價(jià)值比率：2023/4/7 27企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）–3）資產(chǎn)價(jià)值比率：? 資產(chǎn)類價(jià)值比率計(jì)算理論上應(yīng)該采用資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，但由于受到各方面因素限制，經(jīng)常采用賬面價(jià)值替代2023/4/7 28企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）– 4）其他特殊價(jià)值比率可以根據(jù)目標(biāo)企業(yè)和可比公司的特點(diǎn)選擇，一般具有代表性的包括：2023/4/7 29企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 問(wèn)題四、可否構(gòu)成如下價(jià)值比率？2023/4/7 30企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 構(gòu)造價(jià)值比率需要注意全投資與股權(quán)投資的口徑問(wèn)題? “口徑 ”不一致的一般不能構(gòu)成價(jià)值比率；? 價(jià)值比率的分子和分母口徑要一致。2023/4/7 19企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）? 問(wèn)題三、在選擇可比公司時(shí)是否一定要選擇發(fā)行單一 A股股票的上市公司，可否選擇有國(guó)內(nèi) B股或者 H股的可比公司？? 我們建議最好是選擇僅發(fā)行 A股的上市公司，如果遇到特殊情況，需要選擇帶有 B股或 H股的上市公司，則至少應(yīng)該要將可比公司進(jìn)行虛擬分割，將 B股和 H股按比率 “剝離 ”。2023/4/7 8企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）– 4) 調(diào)整 /修正各對(duì)比對(duì)象的價(jià)值比率? 2023年美國(guó)專家來(lái)華講課時(shí)介紹了比率乘數(shù)修正，包括規(guī)模溢價(jià)修正和未來(lái)增長(zhǎng)率修正；? 交易案例比較法還需要交易時(shí)間等其他因素修正；– 5) 從各個(gè)對(duì)比對(duì)象價(jià)值比率中協(xié)調(diào)出一個(gè)價(jià)值比率作為目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值比率：? 平均值法 (Average)/加權(quán)平均值法 (Weighted Average)；? 中間值或眾數(shù)法 (Median/Mode)；? 回歸分析法 (Regression) ；? 其他合理的方法；2023/4/7 9企 業(yè) 價(jià) 值 市 場(chǎng) 法 評(píng) 估中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China Appraisal Society一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）– 6) 估算目標(biāo)企業(yè)相關(guān)參數(shù)，計(jì)算得出一個(gè)結(jié)果(Value Indication)作為一個(gè)評(píng)估初步結(jié)論；– 7) 考慮是否需要應(yīng)用折價(jià) /溢價(jià)調(diào)整? 流動(dòng)性溢價(jià) /缺少流動(dòng)性折扣；? 控股溢價(jià) / 少數(shù)股權(quán)折扣；– 8）最低營(yíng)運(yùn)資金需求量與實(shí)際擁有量差異調(diào)整；– 9）在采用各價(jià)值比率估算得出的結(jié)論中選擇一個(gè)最為合理的作為最終評(píng)估結(jié)論；– 10）加回非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)凈值。– 企業(yè)相同或相似的概念：? 功效相同：經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品或提供法服務(wù)相同或相似；? 能力相當(dāng)：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和規(guī)模相當(dāng)；? 發(fā)展趨勢(shì)相似：未來(lái)成長(zhǎng)性相同或相似。 企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估趙 強(qiáng)北京中同華資產(chǎn)評(píng)估有限公司1中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)China A