【正文】 s共進午餐，學(xué)生人數(shù)總計約有2,000人之多，他們都非常喜歡這家餐館。請記得周日務(wù)必光臨Gorat39。　　在Borsheim外面所搭的帳篷里，美國兩屆棋賽冠軍Patrick Wolff將蒙上雙眼與所有挑戰(zhàn)者們六個一組地進行對奕?！　orsheim珠寶店的營業(yè)毛利即使是不計算為股東提供的折扣，也要比其主要競爭對手低20%以上。NFM的營業(yè)時間是周一到周六從上午10:00到下午9:00，周日則是從早上10:00到下午6:00。我們在9年前首次推出這種專場特賣活動，“伯克夏周末”的營業(yè)額從1997年的530萬美元增長到2005年的2,740萬美元（平均每年增長9%），去年股東會周末再度創(chuàng)下單日營業(yè)額新高610萬美元。我們的股東們確實是書商們夢寐以求的客戶　　這份報告后面附有股東大會相關(guān)資料，向各位解釋如何索取參加股東大會以及其他活動所需的證件。s Almanack》，這意味著，每隔9秒種就會賣出一本。請到Qwest中心會場里NetJets的展位參觀了解這些飛機的詳情。請各位股東將自己現(xiàn)在的詳細保險資料帶來，GEICO的顧問將會幫你檢查是否能為你省下一筆保費。事實上，2005年三位與會股東對這些房屋的性價比非常青睞。展出者都非常喜歡她，我也同樣如此。　　你去年肯定也參與了購物方面的活動，與大會場地相連的194,300平方英尺的大廳布滿了伯克夏下屬公司的產(chǎn)品，而且21,000名參加會議的人將會讓每個展臺創(chuàng)造新的銷售紀錄?！　≌劶按耸聲r，我的感覺好極了。　　如果我開始成為這一信息的候選人，我們的董事會將善意地實言相告?！　‘斶@種情況出現(xiàn)在我的身上之時，我們的董事會將不得不出面接替我的工作?！　×硪粋€需要處理的問題是，如果更換CEO的需要不是由于我的去世而是由于我的衰退，尤其是與這種衰退隨之而來的是我虛妄地認為我正處于個人管理才華的一個新的高峰時，董事會是否將會準備好作出變化。實際上，這正和我們過去26年在GEICO公司所做的完全一模一樣，我們這樣做的結(jié)果簡直是好極了。我永遠不想親身體驗這個等式的影響力有多大，我也永遠不想因為將其懲罰加之于他人而承擔(dān)罪責(zé)?！　∥覀兪謽芬獬斜＞薮蟮娘L(fēng)險，實際上，我們?yōu)閱为氁环N巨大災(zāi)難事件承保遠遠超過其保險公司的highlimit保險金額，我們還持有在某種情況下（如1987年10月19日股市崩盤）市值可能將迅速大幅下跌的巨額投資組合?！　∫苍S如此吧。由于MidAmerican政府管制業(yè)務(wù)收入的多元化程度不斷增強，這家公司能夠充分利用大量的債務(wù)。不僅如此，MidAmerican保留其所有的收益， MidAmerican這種操作在公用事業(yè)業(yè)內(nèi)是非常罕見的。如果市場因素的變化使證券化對我們更有利時（這種情形不太可能發(fā)生），我們將會出售一部分資產(chǎn)組合并消除相關(guān)的債務(wù)。2001年我們就曾經(jīng)這樣操作過，為了與Leucadia合伙收購破產(chǎn)的 Finova（這家公司有很多種類的應(yīng)收賬款），我們?yōu)?6億美元的銀行借款提供了擔(dān)保。購買這種類型的證券是非常機會主義的，只能涉及最有流動性的證券?！　∵@部分開始時提出的問題的答案如下：非常精確地說，,，%的復(fù)利收益率（當然投資者也收到分配的紅利）?！　『芫靡郧?，牛頓發(fā)現(xiàn)了三大運動定律，這的確是天才的偉大發(fā)現(xiàn)（Isaac Newton）?！　∵@正是我們投資人今天的處境：如果投資人只是老老實實地躺在搖椅上休息的話，所有上市公司收益中一個創(chuàng)紀錄的比例本來會全部裝進他們的口袋里，而如今卻落入了隊伍日益龐大的幫助者們的口袋。超級幫助者充滿自信地斷言：舍不得孩子套不著狼，為了真正做到超越其他家庭成員的投資業(yè)務(wù)，每個家庭成員必須付出更多的代價: 在固定的傭金之外，因事而定支付巨額的臨時性報酬?！　otrocks這個大家庭現(xiàn)在要為這三批幫助者支付昂貴的費用，但他們卻發(fā)現(xiàn)情況更加不妙，他們陷入了絕望之中。每個家庭成員都聘用了專業(yè)人士，但這個家庭整體的財務(wù)狀況卻每況愈下，怎么辦？答案是顯而易見的——要尋求更多的幫助。第二批幫助者對每個家庭成員解釋說，只靠成員們自己的努力是很難勝過其他家庭成員的，他們給出的解決辦法是: “聘用一個經(jīng)理人，就是我們，我們會做得非常專業(yè)。Gotrocks這個大家庭仍然包括美國所有的上市公司，這些交易只不過是重新安排哪些人持有哪些公司而已，因此，這個家庭每年的總體財富收益在減少。目前美國所有上市公司一年的收益約為7,000億美元，這個家庭自然還得花費掉一些錢用于生活，但這個家庭所積蓄的那部分財富將會穩(wěn)定地以復(fù)利不斷地累積財富?！　榱伺宄@些費用是如何飛漲起來的，你可以這樣想象一下。如果一個投資者高價賣出，另一個投資者必須高價買入。目前美國企業(yè)經(jīng)營繼續(xù)良好，但如今的投資人由于受到了一系列的傷害，在相當大的程度上減少了他們本來能從投資中實現(xiàn)的收益?？墒俏也惶嘈胚@種情況會永遠是有利的，要么美國人盡快用我們所選擇的方式來處理這個問題，要么到了某種程度，這個問題可能將會以一種不太令人愉快的方式引起我們的注意。由于相對于美國海外投資而言，外國投資者所持有的美國資產(chǎn)（或者對美國的要求權(quán)）增加得更多，因此，這些外國投資者通過他們所持有的美國資產(chǎn)所獲得的收益將開始超過我們美國所持有的海外資產(chǎn)獲得的收益。我們持有美元頭寸的這種盈利變化實際上給我們造成了損失，2006年可能會繼續(xù)如此?！　?005年我們減少了一些美元現(xiàn)匯看跌頭寸（direct position in currencies），可是通過買入以多種外匯計價的證券，我們部分抵消了這一變化，并且賺到了一大部分國際利潤。這一數(shù)據(jù)包括在我們的損益表中，也反映了美國公認會計準則（GAAP）對待收益和損失的不同方式。Hank Greenberg這位真正的按勞付酬主義者一針見血地問：“去年他的擊打成功率是多少？”Steve說：“。如此這般，董事會就會把一大堆稀奇古怪的“糖果”撒向CEO們，而原因只是我們兒時都會用的小把戲:“但是，媽媽，其他小朋友都有一個。忘掉那句古老的格言: “一事成功事事成功”（nothing succeeding like success）。　事情本來并非注定必須如此, 對于一家公司的董事會來說，實行一種當保留收益時自動調(diào)整計算期權(quán)價值的做法簡直是輕而易舉的。具體來說，在停滯公司的市盈率在十年間保持不變的情況下，無用先生的期權(quán)會讓他賺到630萬美元。這是因為持續(xù)回購使股份減少了3,870萬股。假設(shè)停滯公司（Stagnant）的CEO無用先生（Fred Futile）接受了這樣一批期權(quán)，比如給予他相當于公司1%的股票期權(quán)，那么，他獲取個人利益的方法就會顯而易見——他肯定不會支付任何紅利，而是保留公司所有收益來回購股票。事實上，向一個巨型企業(yè)的能力的確超凡的CEO支付再高的報酬也不為過，可惜這種CEO實在是太罕見了。簡而言之，吉列在并購中獲得的商業(yè)價值與其付出的并購成本并不相等（令人非常吃驚的是，這種非常簡單的衡量標準在管理層及其投資銀行家討論并購時幾乎總是被忽略）。從經(jīng)濟的觀點來看，美國公認會計準則（GAAP）規(guī)定的這種會計分錄沒有任何意義，你在評估伯克夏2005年收益情況時，應(yīng)該忽略這筆巨額會計收益。另外，我們大幅增持了Dick Kovacevich管理得非常出色的富國銀行（Wells Fargo）的股票，同時在 AnheuserBusch和WalMart公司股票上建倉。你為什么不買斷我的股權(quán)呢？”表1：伯克希爾公司的每股投資額年度 　　　　　　　　每股投資額1965 　　　　　　　　　　$41975 　　　　　　　　　$1591985 　　　　　　　　$2,4071995　　　　　　　　$21,8172005　　　　　　　　$74,12919652005復(fù)合增長率　 %19952005復(fù)合增長率 　%*扣除少數(shù)股東權(quán)表2：下屬企業(yè)每股稅前利潤年度　　　　　　　　　 每股利潤1965 　　　　　　　　　　$41975　　　　　　　　　　 $41985　　　　　　　　　　$521995　　　　　　　　　 $1752005　　　　　　　　 $2,44119652005復(fù)合增長率　 %19952005復(fù)合增長率　 %*稅前且扣除少數(shù)股東權(quán)益表3：伯克希爾下屬主要保險企業(yè)的承保和浮存總體情況（單位：百萬美元）　　　　　　　　　　　承保利潤(虧損)　　　　　　　　　 年底浮存金 保險業(yè)務(wù)　　　　　　 2005　　　 2004　　　　　　　　　2005 　　　　2004General Re 　　　　　(334)　　　 3 　　　　　　　　　22,920 　　　23,120BH Reinsurance　　(1,069)　　 417　　　　　　　　　 16,233　　　 15,278GEICO　　　　　　　 1,221　　　970　　　　　　　　　　6,692　　　　5,960其它主要企業(yè)　　　　　235* 　　161　　　　　　　　　　3,442　　　　1,736總計 53 1,551 49,287 46,094*從2005年6月30日起包括MedPro在內(nèi)*McLane以前是WalMart的子公司，負責(zé)配送食品及一般商品至便利店、藥妝店、大賣場、批發(fā)店、快餐店和電影院，是美國最大的批發(fā)配送商。”　　“那么，你想負責(zé)公司的哪些事務(wù)？負責(zé)銷售怎么樣？”　　“恐怕我連把水賣給一個在撒哈拉沙漠緩緩爬行的人也做不到。在伯克夏收購以前，他們往往已經(jīng)管理了這家公司很長時間，伯克夏進入之后唯一的作用是繼續(xù)堅持原來的方向。芒格和我喜歡引用本　　由于這些幾乎毫不顯眼的行為的后果導(dǎo)致我們的長期競爭地位得到改善時，我們稱這種現(xiàn)象為“加寬護城河”，這些行為對于我們想要打造10年甚至20年以后的企業(yè)至關(guān)重要。如果出席的話，所有股東就能與我和芒格一起給這位美國排名第一的糖果制造商經(jīng)理人非常應(yīng)得的掌聲。s的管理權(quán)杖交給了Brad Kinstler，在此之前，他在為伯克夏公司管理Cypress Insurance 和Fechheimer時就做得很好。盡管我們倆當時在選擇經(jīng)理人上還是新手，芒格和我在這次任命上卻打出了一個“本壘打”。　　Rich Santulli這位我所認識的最具活力的經(jīng)理人將會解決公司的收入成本問題，但他絕不會以損害公司服務(wù)質(zhì)量的方式來解決問題。我們是歐洲地區(qū)經(jīng)營飛機部分所有權(quán)業(yè)務(wù)的唯一一家企業(yè)，我們目前在歐洲地區(qū)業(yè)務(wù)遍地開花的局面是NetJets成為這一行業(yè)全球領(lǐng)導(dǎo)者的關(guān)鍵因素。2004年我曾放言其業(yè)務(wù)將在2005年實現(xiàn)盈利，但我卻錯得一塌糊涂（全世界最大的公務(wù)機公司——巴菲特麾下的NetJets公司在全球范圍提供最安全私密的航空旅行解決方案。為了支持公司業(yè)務(wù)持續(xù)增長，我們大筆投資新的模擬飛行器，我們最近的擴張是2005年9月份在英國Farnborough新開張一個主要設(shè)施訓(xùn)練基地，擁有42個訓(xùn)練中心?！　‘斘覀冊谛碌氖袌鲩_出新店鋪時，R. C. Willey繼續(xù)以周六不營業(yè)的經(jīng)營方式橫掃一周經(jīng)營7天的競爭對手，幾年之前我還十分懷疑的Boise店2005年竟然取得了21%的收益率，刷新了2004年10%的紀錄。從較小的基數(shù)開始，%%?！　∥覀兊慕ㄖa(chǎn)品企業(yè)和Shaw仍然受到原材料和能源成本上升的打擊，這些企業(yè)中大多數(shù)是石油（更準確地說是石化產(chǎn)品）和天然氣的消費大戶，這些商品的價格已經(jīng)快速上漲。　　這個多種多樣的業(yè)務(wù)組合，銷售的產(chǎn)品從Dilly Bars冰淇淋到波音737的部分產(chǎn)權(quán)（fractional interests）應(yīng)有盡有，%。對于這種情形，應(yīng)該在事前而不是在事后充分加以關(guān)注，安全撤離新奧爾良的最佳時機應(yīng)該是在卡特里娜颶風(fēng)來臨之前。我們過去的會計政策是十分傳統(tǒng)的，實際上，大家都認為我們相當保守。在某種意義上，我們是一只剛剛從這一商業(yè)煤礦坑逃離的百靈鳥，有義務(wù)為大家敲響警鐘。更有甚之，一旦發(fā)生嚴重的問題，我們知道將在金融市場上引發(fā)出其他連鎖反應(yīng)。芒格都知道這是一個麻煩的問題，并且告訴這家公司的管理層，我們想盡快從這項業(yè)務(wù)中脫身。我個人的幾次經(jīng)驗表明雙方估值的差異甚至差之千里，執(zhí)行同一份書面合約的雙方竟然同時報告盈利，這種事情真是匪夷所思。長期合約或者那些多變量合約，以市值計價（mark to market，在衍生交易財務(wù)會計中應(yīng)用的標準程序）的難度最大，這就為進行估值的交易商們提供進行“想象”的絕佳機會，因此，交易商們拼命向客戶推薦這些合約一點也不奇怪?！　≡瓉砦覀冇?3,218份未平倉合約，2005年年初下降為2,890份?！比绻R克在原有的20家工廠的基礎(chǔ)上，2004年第一次增加了12家工廠，這些工廠全部來自于對幾年前還是行業(yè)老大的Oakwood的破產(chǎn)收購。不僅如此，Clayton Homes現(xiàn)在持有96億美元的貸款服務(wù)資產(chǎn)組合，這些幾乎全部是伯克夏進入后新增的。金融與金融產(chǎn)品 　　我們金融業(yè)務(wù)的明星是由管理技巧爐火純青的Kevin Clayton先生經(jīng)營的Clayton Homes，他卓越的經(jīng)營業(yè)績記錄并非只是由于行業(yè)景氣而水漲船高——從2003年伯克夏收購Clayton Homes以來，預(yù)制房屋業(yè)務(wù)（manufacturedhousing，部分或完全在工廠預(yù)制的房屋單元——譯者注)一直很不景氣，最近由于卡特里娜颶風(fēng)破壞帶來的市場需求上升幾乎可以肯定是短暫的，近年來該行業(yè)許多企業(yè)都在虧損，只有Clayton Homes盈利豐厚。母公司名稱為美國安家服務(wù)公司（HomeServices of America），但公司的19,200個代理人通過18家以當?shù)仄放泼南聦倨髽I(yè)進行經(jīng)營，由于三次小規(guī)模并購，2005年我們參與了金額達640億美元的房地產(chǎn)交易，%。與Dave、 Greg和Walter共同合作了5年，進一步強化了我最初的信念：沒有比他們更好的合作伙伴了。%普通股和投票權(quán)，這使得我們在財務(wù)會計和稅收上能夠合并這家公司的報表。（3）Kern River 和Northern Natural pipelines，%。這是一個非常卓越的業(yè)績，我們?yōu)榇藨?yīng)該感謝Berkshire Hathaway Homestate Compan