【正文】 3．基于07年股票市場(chǎng)的良好表現(xiàn)以及市場(chǎng)對(duì)08年股票市場(chǎng)謹(jǐn)慎樂(lè)觀預(yù)期，我們認(rèn)為股票市場(chǎng)在08年一季度仍會(huì)有較好的表現(xiàn)，加之海外上市公司在08年仍將熱衷于回歸國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)，如此導(dǎo)致IPO對(duì)貨幣基金的沖擊在一季度仍將持續(xù)，這對(duì)貨幣市場(chǎng)震蕩上行提供支持。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確08年實(shí)行“從緊”貨幣政策，這將使得央行明年會(huì)加大調(diào)控力度，包括更大力度地回收流動(dòng)性（包括更多創(chuàng)新手段的使用）、堅(jiān)決遏制貨幣信貸反彈以及盡量保持實(shí)際利率為正，穩(wěn)定公眾通脹預(yù)期。資料來(lái)源：北方之星債券分析系統(tǒng)，CEIC，招商基金短期利率暴漲暴跌四季度由于中國(guó)神華、中國(guó)石油、中國(guó)中鐵、中海集運(yùn)等大市值股票IPO，貨幣市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，10月7天回購(gòu)利率曾最高超過(guò)10％水平，創(chuàng)歷史新高，但在大型IPO結(jié)束之后，貨幣市場(chǎng)利率迅速回落，呈現(xiàn)暴漲暴跌的特點(diǎn)。但由于央行從去年三季度以來(lái)，逐步加大了法定存款準(zhǔn)備金率工具的力度，通過(guò)法定存款準(zhǔn)備金來(lái)回收流動(dòng)性的作用愈來(lái)愈顯著，尤其是在07年12月8日宣布07年第十次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率1％，％的慣例。節(jié)能市場(chǎng)是以技術(shù)為核心的，擁有生產(chǎn)節(jié)能設(shè)備、產(chǎn)品和開(kāi)發(fā)替代能源等技術(shù)的公司以及節(jié)能設(shè)備和節(jié)能產(chǎn)品的使用者將在節(jié)能市場(chǎng)的長(zhǎng)期快速成長(zhǎng)中受益；環(huán)保方面，“十一五”期間13750億元的投資將主要集中在大氣環(huán)境、水污染、固體廢物處理投資等3個(gè)領(lǐng)域，污水處理、脫硫工程和垃圾處理等子行業(yè)的相關(guān)上市公司將會(huì)受益。從我國(guó)能耗的產(chǎn)業(yè)分布看，節(jié)能減排的重點(diǎn)在于降低高耗能產(chǎn)業(yè)在工業(yè)中的比重，淘汰落后產(chǎn)能。與同期上市公司業(yè)績(jī)則出現(xiàn)大幅的波動(dòng)相比，近幾年央企利潤(rùn)的增速都穩(wěn)定在20%以上，因此央企通過(guò)整合上市公司，將顯著地改善上市公司的整體質(zhì)量，增強(qiáng)上市公司的投資價(jià)值，也將極大提高股市在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和宏觀決策中的地位。央企整合帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)2006 年12 月，國(guó)資委發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)國(guó)有資本調(diào)整和國(guó)有企業(yè)重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》，提出鼓勵(lì)已經(jīng)上市的國(guó)有控股公司通過(guò)增資擴(kuò)股、收購(gòu)資產(chǎn)等方式，把主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)全部注入上市公司。目前城鎮(zhèn)居民的洗衣機(jī)、冰箱等產(chǎn)品進(jìn)入更新?lián)Q代期，城市空調(diào)的保有量依然有很大的增長(zhǎng)空間。行業(yè)并購(gòu)、落后產(chǎn)能淘汰和出口回落將是行業(yè)內(nèi)的重要推動(dòng)因素。特種化工中的MDI和改性塑料行業(yè)，隨著居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)將逐步升級(jí)以及節(jié)能政策的推進(jìn)，對(duì)這些產(chǎn)品的需求將持續(xù)增長(zhǎng)。（2）在高油價(jià)、中東產(chǎn)能投放速度放緩、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)、全球商品價(jià)格上漲以及通貨膨脹等因素的影響下，國(guó)內(nèi)石油與化工行業(yè)景氣周期出現(xiàn)了延長(zhǎng)，行業(yè)景氣指數(shù)在07年出現(xiàn)回暖。經(jīng)過(guò)資源能源價(jià)格近6年來(lái)的上漲，資源能源行業(yè)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整將進(jìn)一步深化。考察韓國(guó)在重化工業(yè)化和幣值升值的歷史進(jìn)程，可以發(fā)現(xiàn)在股市大幅上漲的前期，機(jī)械設(shè)備行業(yè)的漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越其他行業(yè)和大盤(pán)。 我國(guó)的“十一五”規(guī)劃提出要推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，以自主創(chuàng)新提升產(chǎn)業(yè)技術(shù)水平，加快發(fā)展先進(jìn)制造業(yè)；裝備制造業(yè)作為先進(jìn)制造業(yè)的核心，裝備工業(yè)的水平和現(xiàn)代化程度決定著整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的水平和現(xiàn)代化程度。同時(shí)伴隨著醫(yī)改的逐步推進(jìn)，醫(yī)藥商業(yè)的基礎(chǔ)醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)將成快速成長(zhǎng)的新盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。2007年開(kāi)始我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)的增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)銷售收入的增速，行業(yè)銷售費(fèi)用占比持續(xù)下降，顯示行業(yè)效益明顯好轉(zhuǎn)。我國(guó)的政策調(diào)控傾向于鼓勵(lì)內(nèi)需增長(zhǎng)，提升消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的地位，消費(fèi)品制造業(yè)和高級(jí)服務(wù)業(yè)中的龍頭公司理應(yīng)得到更高的估值。我們認(rèn)為未來(lái)油價(jià)高位企穩(wěn)的可能性較高，再度大幅上行的可能性不大，而未來(lái)人民幣升值將會(huì)加快，可能會(huì)導(dǎo)致行業(yè)的業(yè)績(jī)超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期；行業(yè)的并購(gòu)整合機(jī)會(huì)也值得關(guān)注。我們判斷房地產(chǎn)此輪的調(diào)整應(yīng)屬于階段性調(diào)整，還沒(méi)有達(dá)到景氣高點(diǎn)，也沒(méi)有數(shù)據(jù)表明是行業(yè)的的拐點(diǎn)。人民幣升值受益和適合作為投資標(biāo)的的特性使其成為投資資金和熱錢的青睞，房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲使得上市公司毛利率提高，增厚開(kāi)發(fā)類上市公司的業(yè)績(jī)水平。（2）房地產(chǎn)行業(yè)作為我國(guó)的支柱產(chǎn)業(yè)之一，將充分受益于嬰兒潮形成的對(duì)住房消費(fèi)持續(xù)旺盛的需求。由于目前我國(guó)的保險(xiǎn)密度和保險(xiǎn)深度都很低，保險(xiǎn)行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展前景看好。目前銀行業(yè)的市盈率相對(duì)整體市場(chǎng)來(lái)說(shuō)仍然較低。在管理能力和撥備水平都大幅提升的情況下，我國(guó)銀行業(yè)抵抗經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的能力大大加強(qiáng)。（二）2008年重點(diǎn)關(guān)注的投資主題 綜合前面的分析，我們建議在2008年維持對(duì)金融地產(chǎn)、消費(fèi)品和裝備制造業(yè)的戰(zhàn)略配置地位。由于外需放緩對(duì)出口類和周期性行業(yè)帶來(lái)負(fù)面影響，而以內(nèi)需引導(dǎo)為主，成本傳導(dǎo)能力強(qiáng)的成長(zhǎng)類股票的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最為明確。從產(chǎn)業(yè)層面來(lái)看，在經(jīng)過(guò)2004年煤電油運(yùn)緊張所導(dǎo)致的通貨膨脹之后，相關(guān)領(lǐng)域的大規(guī)模產(chǎn)能擴(kuò)張使得中下游制造業(yè)的成本壓力和物流瓶頸得以緩解，PPI波幅大大降低，而采掘業(yè)和其下游制造業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)率從之前的共振轉(zhuǎn)變?yōu)檩唲?dòng)。2008年A股市場(chǎng)投資策略（一）2008年A股市場(chǎng)總體配置策略由于業(yè)績(jī)和資金是判斷市場(chǎng)的主要依據(jù)，而上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是支撐市場(chǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力，因此在未來(lái)外需放緩的預(yù)期下，我們?cè)诓呗赃x擇上建議重點(diǎn)轉(zhuǎn)向內(nèi)需引導(dǎo)的增長(zhǎng)，圍繞人民幣升值、通貨膨脹、制度變革等三條主線，布局未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定的公司。到二季度，由于涉及到政府換屆后的政策調(diào)控思路是否有所改變，美國(guó)經(jīng)濟(jì)受次債影響達(dá)到頂峰，非流通股解禁數(shù)額較大等較多不確定因素，市場(chǎng)可能將進(jìn)入一段時(shí)間的震蕩調(diào)整期。我們認(rèn)為A股市場(chǎng)長(zhǎng)期牛市的基礎(chǔ)沒(méi)有改變，但由于2008年不確定因素增多，預(yù)計(jì)市場(chǎng)震蕩將會(huì)加劇， 08年股市收益率預(yù)期將會(huì)降低。次級(jí)債危機(jī)將導(dǎo)致未來(lái)的1－2個(gè)季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較為嚴(yán)重的放緩，甚至不排除某季度出現(xiàn)衰退的可能。總體來(lái)說(shuō)，我們判斷2008年政策層面將明顯偏緊。在股票市場(chǎng)制度變革方面，目前來(lái)看可能推出的政策包括股指期貨、融資融券、創(chuàng)業(yè)板和港股直通車。我國(guó)將加大對(duì)三農(nóng)的投入，支持科技創(chuàng)新，推進(jìn)節(jié)能減排，加大轉(zhuǎn)移支付力度；還將進(jìn)一步完善出口退稅、關(guān)稅等相關(guān)政策措施，抑制高耗能、高污染、資源性產(chǎn)品出口，支持高附加值產(chǎn)品出口，鼓勵(lì)資源性、節(jié)能降耗、關(guān)鍵零部件等產(chǎn)品進(jìn)口。國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部的報(bào)告認(rèn)為，2008年我國(guó)貨幣政策將面臨傳導(dǎo)機(jī)制不夠暢通、獨(dú)立性受制于國(guó)際資本流動(dòng)、成本推動(dòng)型通貨膨脹和虛擬經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展沖擊調(diào)控目標(biāo)基礎(chǔ)等四大挑戰(zhàn)，預(yù)計(jì)匯率工具將成首選。2008年宏觀調(diào)控政策總體偏緊12月初在北京召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確立了未來(lái)我國(guó)宏觀調(diào)控的首要任務(wù)是防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱和防止明顯的通貨膨脹，宏觀調(diào)控的基調(diào)為控總量、穩(wěn)物價(jià)、調(diào)結(jié)構(gòu)和促平衡；確立2008年實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策和從緊的貨幣政策，嚴(yán)格控制貨幣信貸總量和投放節(jié)奏，嚴(yán)格控制新開(kāi)工項(xiàng)目，防止投資反彈，促使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持在合理水平；并且要求采取有力措施抑制價(jià)格總水平的過(guò)快上漲。另外2008年可能實(shí)施港股直通車和QDII規(guī)模擴(kuò)大也將對(duì)市場(chǎng)資金帶來(lái)分流。預(yù)計(jì)2008年通過(guò)IPO和增發(fā)進(jìn)行的融資額在40005000億元之間，而非流通股全年解禁總量接近3萬(wàn)億元。因此，盡管2008年市場(chǎng)資金增量同比將有所收緊，但流動(dòng)性過(guò)剩的局面仍不會(huì)改變。截至2007年3季度末，我國(guó)的居民儲(chǔ)蓄規(guī)模在17萬(wàn)億元左右。而國(guó)內(nèi)較高的通脹水平和日益收窄的中美利差使得我國(guó)負(fù)利率的狀況短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)；歷史上日本、臺(tái)灣和美國(guó)股市泡沫破裂時(shí)的實(shí)際利率水平都在3％以上，而我國(guó)目前的實(shí)際利率仍然為負(fù)；并且我們判斷我國(guó)實(shí)際負(fù)利率的局面至少在2008年上半年仍難以改變，這將有力的支撐A股市場(chǎng)的估值水平。只是由于中國(guó)A股市場(chǎng)經(jīng)歷了全流通改革后估值水平由折價(jià)轉(zhuǎn)向溢價(jià)的過(guò)程，這種制度變革引發(fā)的股市上漲行情在2006和2007年集中爆發(fā)出來(lái)，累計(jì)5倍的漲幅引起了市場(chǎng)對(duì)泡沫問(wèn)題的擔(dān)憂。根據(jù)WIND提供的數(shù)據(jù)計(jì)算，上證指數(shù)2007年靜態(tài)市盈率運(yùn)行區(qū)間在3060倍之間，略低于前期2001年市盈率的最高點(diǎn)。％左右，％左右。我們認(rèn)為上述因素之間存在相關(guān)性和排斥作用，所有因素不可能同時(shí)得到滿足，因此2008年的上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并不需要特別擔(dān)憂。2008年可能將再升值810％左右。圖34 07年食品價(jià)格推動(dòng)CPI快速上揚(yáng) 圖35 08年CPI翹尾因素預(yù)測(cè) 數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，招商基金通常一國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展都伴隨著貨幣的持續(xù)升值。2008年外需減弱帶來(lái)的出口增速放緩將使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的供給增加，可以在一定程度上抑制出口類產(chǎn)品價(jià)格的上漲。 圖32 中國(guó)出口對(duì)象已形成多元化局面 圖33 我國(guó)的出口結(jié)構(gòu)圖 數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，招商基金通貨膨脹繼續(xù)高企，人民幣升值步伐加快2007年CPI漲幅超過(guò)原先所有的市場(chǎng)預(yù)期，％以上，以豬肉為代表的食品價(jià)格大幅上揚(yáng)成為推動(dòng)CPI上行的主力。自匯改以來(lái)，人民幣對(duì)美元升值10%，對(duì)日元升值18%，對(duì)歐元貶值7%。目前中國(guó)的外貿(mào)依存度已達(dá)到創(chuàng)記錄的70％，％，而2007年世界新增石油需求總量中中國(guó)占比達(dá)到41％。并且08年是政府換屆年，按照以前的經(jīng)驗(yàn)，歷次政府換屆年的投資增長(zhǎng)率都較高，我們判斷08年投資仍將維持高位，增幅可能在24％左右。在產(chǎn)業(yè)升級(jí)和承接國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的歷史時(shí)期，能源、交通、建材等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)受到終端投資品和房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)較高增速的帶動(dòng)，上游產(chǎn)業(yè)的投資增速也顯著提高。而隨著工業(yè)化進(jìn)程的加深和資本積累速度的放緩，消費(fèi)品和服務(wù)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用日益彰顯。 圖25 19772006年間韓國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況和股市表現(xiàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：BLOOMBERG，招商基金綜合來(lái)看，由于支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期高速發(fā)展的各核心因素仍將長(zhǎng)期存在，借鑒美國(guó)與韓國(guó)的股市發(fā)展歷史，我們認(rèn)為中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)仍將維持很長(zhǎng)時(shí)間，盡管2006年和2007年中國(guó)股市上漲偏快，但中國(guó)股市的長(zhǎng)牛趨勢(shì)仍在，長(zhǎng)期牛市格局依然可期?？疾於?zhàn)后美國(guó)的發(fā)展歷程，％。人口紅利除了為經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供勞動(dòng)力供給之外，人口增加帶來(lái)的消費(fèi)增長(zhǎng)也對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到較強(qiáng)的拉動(dòng)作用。世界銀行認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在過(guò)去二十年得以迅猛增長(zhǎng)，約有27%的功勞來(lái)自人口紅利。農(nóng)業(yè)人口向城市轉(zhuǎn)移，是構(gòu)成新增消費(fèi)能力的重要組成部分，同時(shí)對(duì)交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需求帶動(dòng)建筑業(yè)的發(fā)展，并形成對(duì)建材等上游產(chǎn)業(yè)的需求。預(yù)計(jì)在未來(lái)的消費(fèi)升級(jí)過(guò)程中，住房消費(fèi)將成為城鎮(zhèn)居民消費(fèi)的持續(xù)熱點(diǎn)，這不僅直接促進(jìn)建筑業(yè)迅速發(fā)展，還可以帶動(dòng)建材、冶金、機(jī)械、化工以及室內(nèi)裝飾業(yè)和家用電器等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并吸納更多的勞動(dòng)力就業(yè)；其它如汽車、保險(xiǎn)、信息通訊、旅游、文化傳媒和醫(yī)藥等領(lǐng)域的巨大消費(fèi)潛力也將逐漸顯現(xiàn)。過(guò)去15年間中國(guó)消費(fèi)者的財(cái)富增長(zhǎng)速度是發(fā)達(dá)國(guó)家的3—5倍，中國(guó)消費(fèi)者正呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的消費(fèi)升級(jí)愿望，近60%的消費(fèi)者表示要提高消費(fèi)水平。而由于市場(chǎng)、貿(mào)易、油價(jià)等影響，特別是歐美嚴(yán)格的環(huán)保要求，迫使西方發(fā)達(dá)國(guó)家緊縮本國(guó)石化生產(chǎn)，而轉(zhuǎn)向在資源國(guó)家或擁有廣大市場(chǎng)的發(fā)展中國(guó)家投資建廠和合資辦廠，亞太地區(qū)將超過(guò)北美成為世界最大乙烯產(chǎn)區(qū)，目前化工產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)已經(jīng)集中轉(zhuǎn)向“研發(fā)制造營(yíng)銷”三階段中的研發(fā)和營(yíng)銷首、尾兩端。 圖23 我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)處于高增長(zhǎng)中周期的上升期 數(shù)據(jù)來(lái)源：招商基金經(jīng)濟(jì)起飛期的中國(guó)經(jīng)濟(jì)具有如下特征，構(gòu)成我們堅(jiān)定看好中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和本輪牛市的基本面因素，也為我們?cè)谂Ｊ兄袑ふ覠狳c(diǎn)板塊提供了戰(zhàn)略選擇方向。本輪經(jīng)濟(jì)周期中我國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率持續(xù)提升，且勞動(dòng)生產(chǎn)率較發(fā)達(dá)國(guó)家水平來(lái)說(shuō)繼續(xù)上升的空間仍然很大。2008年A股市場(chǎng)展望為更好的把握未來(lái)的A股市場(chǎng)走勢(shì)，我們需要理順支撐A股市場(chǎng)運(yùn)行的主要驅(qū)動(dòng)力。進(jìn)入12月份后，隨著股指開(kāi)始企穩(wěn)反彈，市場(chǎng)成交量開(kāi)始有效放大；在央行和銀監(jiān)會(huì)關(guān)于第二套住房信貸的補(bǔ)充規(guī)定推出后，市場(chǎng)重新筑底回升，股指進(jìn)入上行通道確認(rèn)完成。由于散戶多在此輪暴跌中損失慘重，多數(shù)股民開(kāi)始借道基金進(jìn)入股市，使得市場(chǎng)的風(fēng)格發(fā)生明顯轉(zhuǎn)換，基金力量迅速壯大，導(dǎo)致基金普遍看好的大盤(pán)藍(lán)籌股走出一輪逼空行情。在巨額居民儲(chǔ)蓄分流資金的推動(dòng)下，股指連續(xù)3個(gè)月單邊上揚(yáng)。上市公司業(yè)績(jī)?cè)?007年增長(zhǎng)水平預(yù)計(jì)在55％左右，因此2007年的漲幅一半可以由業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)說(shuō)明，另一半則是由估值水平提升所推動(dòng)。建議維持對(duì)金融地產(chǎn)、消費(fèi)服務(wù)和裝備制造業(yè)的戰(zhàn)略配置地位，同時(shí)煤炭、化工、家電、鋼鐵、航空等行業(yè)，以及受益于2008奧運(yùn)、央企整合、節(jié)能減排和資產(chǎn)注入等主題投資可能在2008年也會(huì)有較好的投資機(jī)會(huì)。美國(guó)次級(jí)債危機(jī)高峰仍未到來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的破裂將漸次對(duì)金融、勞動(dòng)力和消費(fèi)市場(chǎng)等其它領(lǐng)域帶來(lái)較大的沖擊，住房市場(chǎng)的調(diào)整周期可能會(huì)較長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2008年通過(guò)IPO和增發(fā)進(jìn)行的融資額將在40005000億元之間，非流通股全年解禁總量接近3萬(wàn)億元，2008年可能實(shí)施的港股直通車和QDII規(guī)模的擴(kuò)大也將對(duì)市場(chǎng)資金帶來(lái)分流。2008年中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資金層面依然向好。我們預(yù)期我國(guó)“雙順差”情況在08年繼續(xù)，以及美歐由于08年經(jīng)濟(jì)放緩會(huì)加大對(duì)人民幣升值的壓力，更重要的是我國(guó)企業(yè)適應(yīng)人民幣匯率波動(dòng)能力的加強(qiáng)，我們預(yù)計(jì)08年會(huì)逐步放寬人民幣對(duì)美元的雙向波動(dòng)幅度，人民幣兌美元在08年升值預(yù)計(jì)會(huì)超過(guò)07年的幅度（08年人民幣升值10％）（見(jiàn)圖16）。 圖14 城鎮(zhèn)居民的價(jià)格預(yù)期迭創(chuàng)新高 Source: CEIC, CMF.二．繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的財(cái)政政策，其重心仍然一是縮減赤字，二是調(diào)整結(jié)構(gòu)與推進(jìn)改革。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)將貨幣政策的基調(diào)由“適度從緊”改為“從緊”。5．其它因素的影響，包括極端氣候的變化以及禽流感疫情等的發(fā)展等。 圖12 中國(guó)城鎮(zhèn)與農(nóng)村收入增長(zhǎng)情況 Source:CEIC, CMF.五．通脹上行壓力仍然很大。另外，企業(yè)投資來(lái)源中，自籌資金占比持續(xù)增加（見(jiàn)圖11），使得企業(yè)投資的慣性進(jìn)一步增強(qiáng)，同時(shí)，