案例一俏江南張?zhí)m股權之爭案例分析-wenkub.com
2025-04-26 13:22 本頁面
【正文】 假如收購之后俏江南的經(jīng)營不理想，無法償還收購時發(fā)生的債務，俏江南的股權則被債權方收走，CVC最多也就損失6000萬美元，風險在可控制的較小范圍內(nèi)。日后，債務償還就依靠俏江南的內(nèi)部現(xiàn)金流來還款。之后，以該殼公司為平臺向銀行等債權方融資，并將股權抵押。CVC杠桿收購為了降低自身的風險，CVC對俏江南采取的是“杠桿收購”的方式。2014年4月，CVC發(fā)布公告宣布完成對俏江南的收購。假如CVC并不愿意高價收購俏江南，那么鼎暉說不定賣了自己那部分股權還不夠自己當初的投資本金，則其必定會要求張?zhí)m跟著賣股權。顯然，俏江南的命運已經(jīng)不再掌握在張?zhí)m手中了，一切都由鼎暉說了算。此時，當初簽署的“領售權條款”就開始發(fā)揮作用了。在惡劣的形勢下，俏江南的門店數(shù)量從2012年末的70家縮減至50余家，由此可以推想其實際的財務困境。俏江南最終未能實現(xiàn)2012年末之前完成IPO，導致其觸發(fā)了向鼎暉融資時簽署的“股份回購條款”。而在此過程中對應呈現(xiàn)出的，則是VC/PE在投資中利用條款對自身利益形成一環(huán)扣一環(huán)的保護。俏江南隕落的案例，映襯著張?zhí)m作為創(chuàng)業(yè)者與資本打交道時對游戲規(guī)則認知的不足，同時還夾雜著高估值預期下的進退維谷。但實際上，股權質(zhì)押給債權方是當時并購時所簽署的一攬子協(xié)議其中之一，即便張?zhí)m沒有逐一細看條款，但她在協(xié)議上簽了字是基本可以肯定的。因此，CVC不僅將收購價格壓得很低，而且其并未打算全部靠自己掏錢來收購俏江南，通過“杠桿收購”的方式用較低的自有投入收購俏江南，依靠俏江南的現(xiàn)金流來償還并購貸款。明面上，她還是俏江南的董事長，但她已然無法左右俏江南的發(fā)展了，或許只能安于做一個小股東了。CVC入主俏江南之后，張?zhí)m成為僅持股百分之十幾的小股東。鼎輝領銜出售俏江南 俏江南IPO失敗，導致其連環(huán)觸發(fā)了向鼎暉融資時簽署的“股份回購條款”及“領售權條款”(具體詳見分析二：連環(huán)投資條款)，最終鼎輝領銜出售俏江南給CVC。在此之前，俏江南在投行的帶領下拜會了香港市場的各路機構投資者，但在市場寒流面前，潛在投資人顯然不可能給出高估值，投資人愿意出的價格與張?zhí)m的預期相差過于懸殊。2012年，%%大幅下滑。即便境外上市的政策障礙規(guī)避了，市場的寒冬卻令俏江南的上市之旅前景依然黯淡。加勒比島國圣基茨因而成為最佳目標，這個國家完全是彈丸之地，領土總共兩個島，總?cè)丝诓?萬多，辦理移民的手續(xù)異常便捷。2012年4月俏江南決定從A股轉(zhuǎn)道赴港上市，那么其必須拆除境內(nèi)架構轉(zhuǎn)而搭建紅籌架構。A股無門，俏江南不得不轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。由于反響過于巨大，張?zhí)m擔心這種轉(zhuǎn)播帶來的不利影響，當媒體再問及此事時，張?zhí)m又澄清道：“我覺得是誤傳吧。民營企業(yè)家交學費唄。據(jù)稱，餐飲企業(yè)的IPO申請之所以處于凍結狀態(tài)，原因是，“采購端與銷售端都是現(xiàn)金交易，收入和成本無法可靠計量，無法保證會計報表的真實性”?？紤]到A股上市的排隊企業(yè)數(shù)量以及審核流程，要實現(xiàn)2012年底之前上市，時間已經(jīng)相當緊迫了。按照這個時間表，如果一切順利的話，從現(xiàn)金投出去到現(xiàn)金收回來，這個循環(huán)也需要67年時間。換句話說，俏江南2008年融資之時，雙方就已經(jīng)明確約定，如果公司不能在2012年末之前實現(xiàn)上市，則俏江南必須要將鼎暉手中的股份回購回去，而且必須保證鼎暉的合理回報。除了高調(diào)曝光之外，資金實力得以增強的俏江南也明顯加快了擴張速度，計劃在2年內(nèi)增加新店20家，到2010年末分布于全國的店面總數(shù)超過50家。當然，股份回購的觸發(fā)方式，也可以不是優(yōu)先股股東投票表決，而是由條款規(guī)定具體的某一時間性事件觸發(fā)，比如5年之內(nèi)企業(yè)未能實現(xiàn)IPO，則觸發(fā)股份回購條款。此處的“清算”，并不單指我們通常所理解的、因資不抵債而無法繼續(xù)經(jīng)營下去的破產(chǎn)清算。暗藏殺機的投資條款既然是私募股權融資，創(chuàng)業(yè)方與投資方自然少不了要簽署包含系列條款的投資協(xié)議，比如董事會條款、防稀釋條款、競業(yè)禁止條款，以及外界耳熟能詳?shù)膶€條款等。在張?zhí)m看來，俏江南是被低估的，而另一家曾有意投資俏江南的機構透露說，鼎暉的報價是他們
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