【正文】 投資者的收益 /風(fēng)險(xiǎn)偏好就只需用組合中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的比重來(lái)反映。 【 例 2】 2項(xiàng)有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合 1)當(dāng) 時(shí)， 2)當(dāng) 時(shí)， 特別地，當(dāng) 時(shí)， (1)若 ，令 。 ? 風(fēng)險(xiǎn)厭惡的投資者 (riskaverse) 1) 在收益率相同、風(fēng)險(xiǎn)不同的兩個(gè)證券 (項(xiàng)目 ) 中，選擇風(fēng)險(xiǎn)小的證券來(lái)投資； 2)在風(fēng)險(xiǎn)相同、收益率不同的兩個(gè)證券 (項(xiàng)目 ) 中，選擇收益率大的證券來(lái)投資。但是，整座金碧輝煌的金融大廈去年夏季坍塌了，原因是 輸入風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)的數(shù)據(jù)都是過(guò)去 20年的數(shù)據(jù) 。 3天后兩人又走到了一起，乙覺(jué)得那污物實(shí)在太那個(gè)了，覺(jué)得虧，就對(duì)甲說(shuō)： “ 你要是也吃那個(gè)污物，我 10天后也給你 5000萬(wàn) ” 甲正為那 5000萬(wàn)的應(yīng)付款發(fā)愁，一聽(tīng)乙這樣說(shuō)，就痛快地吃了下去，于是，甲的賬戶里也多了 5000萬(wàn)的應(yīng)收賬款。投資者每年能夠得到的收益現(xiàn)金流 公司 A: (1T)*EBIT=670萬(wàn)元 公司 B: (1T)*(EBIT利息） +利息 = (1T)*EBIT+T*利息 =670+*320= 公司 B市場(chǎng)價(jià)值比公司 A多 [1/+1/+…+]= （ 問(wèn)題 ：為什么不用 %折現(xiàn)？） 返回 繼續(xù) 94 稅后股價(jià)的變化 ? 公司 A的股價(jià) ： 6700萬(wàn)元 ? 100萬(wàn)股 = 67元 /股 ? 公司 B的股價(jià) ： 4020萬(wàn)元 ? 60萬(wàn)股 = 67元 /股 (其中 4020=10000 4000 (33001320)) 為何兩公司的股價(jià)仍相等 ？ EBIT?A股數(shù) = (EBIT 利息 ) ? B股數(shù) (1T)?EBIT ? A股數(shù) = (1T) ? (EBIT 利息 ) ? B股數(shù) 返回 兩公司股價(jià)均減少 T % 95 企業(yè)每花一元錢的成本多大？ — 加權(quán)平均資本成本 (weighted average cost of capital) 其中： re 為權(quán)益資本的預(yù)期收益率 rf 為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率 ? 由于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值是用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本為折現(xiàn)率對(duì)企業(yè)的未來(lái)收益現(xiàn)金流折現(xiàn)后得到，因此，由 MM理論得到，在 MM條件下，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。 91 【 注 1】 預(yù)期收益率指 年 預(yù)期收益率，也稱為市場(chǎng)的 資本化率，或資本成本 返回 【 注 3】 企業(yè)價(jià)值 【 注 2】 股東權(quán)益 (紅利 ) = EBIT 支付債權(quán)人的利息 稅 1 00 00 0%)101( 1 00 0)1(11?????? ?? ???? t tt tArE B I TPV92 【 MM第一命題 】 在 MM條件下， 企業(yè)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。 不老少， 撿不？ １００元？ 85 無(wú)套利均衡分析 企業(yè)價(jià)值的度量 MM理論及其含義 加權(quán)平均資本成本 狀態(tài)價(jià)格定價(jià)技術(shù) 1 2 3 4 86 ?賬面價(jià)值（ Book value) 會(huì)計(jì)上的度量（ 側(cè)重已發(fā)生的資金狀況 ） . ?市場(chǎng)價(jià)值（ Market value) 金融 /財(cái)務(wù)上的度量（ 兼顧已發(fā)生和預(yù)期發(fā)生的資金狀況 ） . （ 賬面與市場(chǎng)，到底側(cè)重哪個(gè)？ ） ?資產(chǎn) = 負(fù)債 +權(quán)益 （ 企業(yè)價(jià)值最大化 ） ?問(wèn)題： 1）負(fù)債為什么體現(xiàn)在“資產(chǎn)”中？ 2）企業(yè)經(jīng)營(yíng)的目的真的是使企業(yè)資產(chǎn) 價(jià)值最大化，或（每股）權(quán)益價(jià)值最大化？ （ 其他幾個(gè)思考 ） 返回 87 【 MM(Modigliani and Miller)定理 】 由吃 “ 比薩 ” 想到的理論 “ 在一定的條件下， 企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其價(jià)值無(wú)關(guān) ” . ?MM 理論的假設(shè)條件 1） 無(wú)摩擦環(huán)境假設(shè) 企業(yè)不繳納所得稅；企業(yè)發(fā)行證券不需要交易成本；企業(yè)的經(jīng)營(yíng)信息對(duì)內(nèi)、外一致，即信息披露是公正的；與企業(yè)有關(guān)者可以無(wú)成本地解決彼此間的利益沖突 . 2） 企業(yè)發(fā)行的負(fù)債無(wú)風(fēng)險(xiǎn) 其收益率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率 . 返回 繼續(xù) 88 【 例子 】 返回 公司 A 公司 B 每年利稅前收益 (EBIT)各 1 000萬(wàn)元 資本全部由股本權(quán)益 構(gòu)成，共 100萬(wàn)股 預(yù)期 收益率 rA=10% 企業(yè)價(jià)值 = 10 000萬(wàn)元 每股 100元 年負(fù)債 4 000萬(wàn)元，年利率 8% 每年的 股東權(quán)益 1 000 4000*8%=680萬(wàn)元 雖不知股權(quán)的預(yù)期年收益率 但仍可推出權(quán)益資本為 6 000萬(wàn)元 否則存在套利機(jī)會(huì) 繼續(xù) 89 ? 可以斷定公司 B每股價(jià)格也為 100元 . 若不然，假設(shè) 90元 /股，共 60萬(wàn)股。 ? 2022年，上海黃金交易所累計(jì)成交黃金 1130. 72噸，成交金額 。 78 ? 期貨 ? 大連商品交易所，主要交易品種是玉米、大豆、豆粕、豆油、棕櫚油、聚乙烯； ? 上海期貨交易所，主要交易品種是天然橡膠、銅、鋁、鋅、燃料油、黃金； ? 鄭州商品交易所，主要交易品種是小麥、棉花、白砂糖、綠豆、 PTA、菜籽油； ? 截止至 2022年 11月底，三大商品期貨交易所共成交，同比增長(zhǎng)了 87%； ? 另外，中國(guó)金融期貨交易所正在積極籌劃推出股票指數(shù)期貨。 ? 到 2022年 12月 20日，境內(nèi)上市公司 (A、 B股 )共有 1， 525家，總市值 306， 535億元，流通市值 86， 396億元。 74 投資工具及特點(diǎn) 類型 投資工具 特點(diǎn) 現(xiàn)金及 現(xiàn)金等價(jià)物 短期存款、短期融資券、 CD存單、央行票據(jù)、銀行票據(jù)、商業(yè)票據(jù)等 風(fēng)險(xiǎn)低，流動(dòng)性強(qiáng) ，通常用于滿足緊急需要、日常開(kāi)支周轉(zhuǎn)和一定當(dāng)期收益需要 固定收益 投資工具 銀行存款、政府債券、公司債券、金融債券等 風(fēng)險(xiǎn)適中，流動(dòng)性較強(qiáng) ，通常用于滿足當(dāng)期收入和資金積累需要 股權(quán)投資工具 普通股、優(yōu)先股等 風(fēng)險(xiǎn)高，流動(dòng)性較強(qiáng) ，用于資金積累、資本增值需要 基金投資工具 開(kāi)放式基金、封閉式基金 等 專家理財(cái)，集合投資， 分散風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性較強(qiáng) ，風(fēng)險(xiǎn)適中，適用于獲取平均收益的投資者 衍生金融工具 期貨、期權(quán)、遠(yuǎn)期合約等 風(fēng)險(xiǎn)高 ，個(gè)人參與度相對(duì)較低 其它投資工具 房地產(chǎn)、黃金、藝術(shù)品、古玩、紀(jì)念幣、郵票等 具有 行業(yè)和專業(yè)特征 （房產(chǎn)投資在房產(chǎn)規(guī)劃中講解） 75 我國(guó)的投資工具類別 ? 銀行存款 ? 債券投資 ? 政府債券 ? 企業(yè)債券 ? 金融債券 76 ? 股票投資 ? 1990年 11月 26日，上海證券交易所成立。 65 按交易對(duì)手類型換算的等價(jià)金額的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù) 風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù)（ %） 交易對(duì)手類型 0 OECD國(guó)家政府 20 OECD國(guó)家的銀行和公共部門 50 公司和其他交易對(duì)手 66 衍生產(chǎn)品的情景 當(dāng)前的重置成本 ? 清算價(jià)值 為正時(shí) ? 0 其他情況 附加價(jià)值 面值 BIS附加因子 * 信用等價(jià)金額 交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)加權(quán) 風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)金額 *BIS=bank for international settlement 67 按標(biāo)的商品類型劃分的附加因子 距離到期日 利率 匯率與黃金 權(quán)益資本 黃金以外 其他 時(shí)間 （ %） （ %） （ %） 的貴金屬 (%) 商品（ %） 1年或更短 1年以上 5年以下 5年以上 在衍生產(chǎn)品敞口的保障合約下，附加金額的計(jì)算： 附加金額 = 本金 附加因子（ 40%+60% NPR) 其中，凈重置比率 NPR=凈重置成本 /總重置成本 68 主權(quán)債務(wù)、銀行債務(wù)、公司債務(wù)、資產(chǎn)證券化 適用的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重 AAA ~ AA A+ ~ A BBB+ ~ BBB BB+ ~ B 低于 B 未評(píng)級(jí) 主權(quán) 0% 20% 50% 100% 150% 100% 銀行 選擇 1 20% 50% 100% 100% 150% 100% 選擇 2 20% 50% 50% 100% 150% 50%3 公司 20% 100% 100% 100% 150% 100% 證券化 20% 50% 100% 150% 直接扣減資本 注： 1 以銀行所在國(guó)家的主權(quán)債務(wù)對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù)為基礎(chǔ) 2 以對(duì)單個(gè)銀行的信用評(píng)級(jí)為基礎(chǔ) 3 銀行短期債權(quán)（如低于 6個(gè)月）適用的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù)要比一般銀行債權(quán)所適用的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù)有利 69 例子：附加金額以及存在保障合約的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)金額 交易對(duì)手 A 交易對(duì)手 B 風(fēng)險(xiǎn)資本權(quán)重 20% 50% 交易 盯市 附加 交易 盯市 附加 附加因子 面額 價(jià)值 金額 面額 價(jià)值 金額 交易 1 % 1000 400 5 700 100 交易 2 % 500 200 1000 200 15 交易 3 5% 1000 100 50 500 200 25 附加金額 1 總重置成本（ GR) 400 200 凈重置成本（ NR) 100 0 附件金額 2=附加金額 1 (+) 信用等價(jià)金額 = NR+附加金額 2 存在保障合約的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)金額 =信用