【正文】 （ 1）測算公司的總價值： V = B + S 其中： B：設(shè)債務(wù)現(xiàn)值等于其面值； S：按股票未來凈收益貼現(xiàn)測算。由于擴大業(yè)務(wù)，需追加籌資 300萬元，其籌資方式有二： 一是全部發(fā)行普通股：增發(fā) 6萬股，每股面值 50元； 二是全部籌措長期債務(wù)：債務(wù)利率仍為 12%，利息 36萬元； 公司的變動成本率為 60%，固定成本為 180萬元，所得稅率為 33%。 ? 每股收益 無差別點 分析法 2022/2/5 90 【 例 715】 ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn)總值 1億元，全部來自股權(quán)資本，當(dāng)前股票市價為每股 100元，公開發(fā)行的普通股股數(shù)為 100萬股。 所以應(yīng)選擇乙方案 ， 使企業(yè)加權(quán)平均資金成本較低 。 ◆ 初始資本結(jié)構(gòu)決策 測算各方案加權(quán)平均資本成本 ◆ 追加資本結(jié)構(gòu)決策 ● 計算各方案加權(quán)邊際資本成本 ● 新結(jié)構(gòu)下綜合資本成本 教材 P216：例題 7— 10 2022/2/5 84 某企業(yè)目前資金結(jié)構(gòu)如下： 資金來源 金額 （ 萬元 ） 長期債券 ， 年利率 8% 200 優(yōu)先股 ， 年股息率 6% 100 普通股 ， 25 000股 500 合 計 800 該公司普通股每股面額 200元，今年期望股利為 24元，預(yù)計以后每年股息增加 4%，該公司所得稅率 33%，假設(shè)發(fā)行各種證券均無籌資費用。 2022/2/5 82 １、綜合資本成本比較法（ P216） ２、每股收益分析法 （ P219） 每股收益無差別點是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相同時的息前稅前利潤點（或銷售額點）， 也稱息前稅前利潤平衡點或籌資無差別點。 如果管理人員喜歡冒險，則可能安排較高的負(fù)債比例，反之，則會只使用較少負(fù)債。 控制程度相對大于對經(jīng)營風(fēng)險的控制 控制難度較大 2022/2/5 77 一、資本結(jié)構(gòu)的意義 二、資本結(jié)構(gòu)決策因素的定性分析 三、資本結(jié)構(gòu)的決策方法 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策 2022/2/5 78 一、資本結(jié)構(gòu)的意義 （一）資本結(jié)構(gòu)的含義 資本結(jié)構(gòu)是指公司 長期資本 的構(gòu)成及其比例關(guān)系。 NDTIFVPQEPS ?????? )1]()([◎ 總杠桿的含義 2022/2/5 72 ◎ 總杠桿產(chǎn)生的原因 EBIT 總杠桿 EPS 財務(wù)杠桿 Q 經(jīng)營杠桿 由于存在 固定生產(chǎn)成本 ，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤的變動率大于銷售量的變動率； 由于存在 固定財務(wù)費用 ，產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動率大于息稅前利潤的變動率。 2022/2/5 68 表 7 7 不同籌資方案財務(wù)杠桿系數(shù) 項 目 A方案 B方案 C方案 資本總額（萬元） 其中：普通股（萬元） 公司債券（萬元） 息稅前收益（萬元） 利息（ 8%） 稅前收益（萬元） 所得稅（ 30%） 稅后收益（萬元） 普通股股數(shù)（萬股） 每股收益（元 /股） 財務(wù)杠桿系數(shù) 1 000 1 000 0 200 0 200 60 140 20 7 1 1 000 500 500 200 40 160 48 112 10 1 000 200 800 200 64 136 41 95 4 2022/2/5 69 【 例 】 承 【 例 713】 假設(shè)息稅前利潤從 200萬元降到 150萬元，即降低 25%， 則三個方案的每股收益分別為： A：每股收益 =7 (1－ 25% 1)=， 降低率為 25% B：每股收益 = (1－ 25% )=， 降低率為 % C：每股收益 = (1－ 25% )=， 降低率為% 2022/2/5 70 五、公司總風(fēng)險與總杠桿 從前面分析可知，經(jīng)營杠桿是通過擴大銷售對息稅前利潤產(chǎn)生影響，而財務(wù)杠桿是通過擴大息稅前利潤對普通股每股利潤產(chǎn)生影響。 ◎ 財務(wù)杠桿的含義 NDTIE B ITE P S ???? )1)((2022/2/5 63 EPS EBIT 財務(wù)杠桿 ◎ 財務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因 在公司資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，公司從息稅前利潤中支付的固定籌資成本是相對固定的，當(dāng)息稅前利潤發(fā)生增減變動時，每 1元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會相應(yīng)地減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財務(wù)杠桿利益或損失。 2022/2/5 60 EBIT I T（ 30%） 凈利 凈利 (EPS)增減率 100萬 20萬 24萬 56萬 110萬 20萬 27萬 63萬 + % 90萬 20萬 21萬 49萬 % 即當(dāng) EBIT增長 10%時 ,凈利增長 %,當(dāng) EBIT下 10%時 ,凈利下降 %.即凈利潤的增減變動率比 EBIT增減變動率更快。因此，經(jīng)營杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)僅被看作是對 “ 潛在風(fēng)險 ” 的衡量，這種潛在風(fēng)險只有在銷售和成本水平變動的條件下才會被 “ 激活 ” 。 表 7 6 不同銷售水平下的經(jīng)營杠桿系數(shù) 銷售量（件）（ Q） 息稅前收益（元）（ EBIT） 經(jīng)營杠桿系數(shù)（ DOL） 0 1 000 2 000 3 000 4 000 5 000 6 000 7 000 8 000 10 000 100 000 75 000 50 000 25 000 0 25 000 50 000 75 000 100 000 150 000 無窮大 盈虧 平衡點 2022/2/5 56 圖 7 2 不同銷售水平下的經(jīng)營杠桿系數(shù) 2022/2/5 57 ◆ 影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素分析 影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的四個因素：銷售量、單位價格、單位變動成本、固定成本總額。 ◎ 影響經(jīng)營風(fēng)險的因素 ◎ 經(jīng)營風(fēng)險的衡量 —— 經(jīng)營杠桿系數(shù) 產(chǎn)品 需求 變動 產(chǎn)品 價格 變動 產(chǎn)品 成本 變動 ………… 2022/2/5 51 （二）經(jīng)營杠桿（ Q→EBIT ） 經(jīng)營杠桿反映 銷售量 與 息稅前收益 之間的關(guān)系，主要用于衡量銷售量變動對息稅前收益的影響。 （三）息稅前利潤 2022/2/5 49 三、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿 銷售量 單價 銷售額 固定成本 單位變動成本 息稅前利潤（ EBIT） 100 件 50 5000 1000 20 2022 101件 50 5050 1000 20 2030 銷售量 （額）增加 1%，息稅前利潤（ EBIT）增加 %，原因是固定成本不變，使單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀緶p少，從而使單位利潤增加。 注 2022/2/5 47 概念： 指銷售收入減去變動成本后的差額。 二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤 （一）成本習(xí)性 概念：指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。 ② 確定各種籌資方式的資本成本 【 例 10】 假設(shè)某公司目前的資本結(jié)構(gòu)較為理想，即債務(wù)資本占 40%，股權(quán)資本占 60%( 通過發(fā)行普通股股票取得 )，根據(jù)測算，在不同的籌資規(guī)模條件下，有關(guān)資本成本的資料如表 73所示，據(jù)此計算不同籌資規(guī)模條件下的資本成本。同樣的觀念用于籌集資本，企業(yè)想籌措更多的資金時每 1元的成本也會上升。 它實質(zhì)是新增資本的加權(quán)平均成本 。 缺點：很難客觀合理地確定目標(biāo)價值 ， 不易推廣 。 缺點： 若債券和股票的市場價值已脫離賬面價值，據(jù)此計算的加權(quán)平均資本成本，不能正確地反映實際的資本成本水平。假設(shè)股票和債券發(fā)行半年后， MBI公司的股票價格上升到每股 12元，由于利率上升導(dǎo)致債券價格下跌到 850元。 ◆ 計算公式： ◆ 含義： ???njjj rwK W1權(quán)數(shù)的確定方法： ★ 賬面價值法 ★ 市場價值法 ★ 目標(biāo)價值法 2022/2/5 31 ● 賬面價值法 以各類資本的 賬面價值 為基礎(chǔ)，計算各類資本占總資本的比重，并以此為權(quán)數(shù)計算全部資本的加權(quán)平均成本。 最后，模型中所需要的各項資料特別是風(fēng)險系數(shù)有時很難取得，如果在估計時誤差較大，最后的計算將可能毫無意義。 ① 將替代公司的 β值調(diào)整到無負(fù)債時的 β值， ② 根據(jù)計算公司的負(fù)債比率確定計算公司的 β值。 2022/2/5 23 【 例 5】 假設(shè) BBC公司流通在外的普通股股數(shù)為 650 萬股，每股面值 10元 ,目前每股市場價格 ，年股利支付額為每股 ，預(yù)計以后每年按 15%增長，籌資費率為發(fā)行價格的 6%。由于該優(yōu)先股尚未上市流通，公司可根據(jù)投資者要求的收益率計算市場價格，然后確定資本成本。