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S., amp。 7 致謝 我們感謝 Michael Lubatkin, Vasu Ramanujam, Arnold Cooper, 和 此期刊兩個(gè)審稿人 的意見 。更甚者，我們無法摒棄對于我們的一些發(fā)現(xiàn)的其他解釋。我們的發(fā)現(xiàn)，平均來說，在無形資產(chǎn)與相關(guān)多元化間有強(qiáng)烈的聯(lián)系。未來的研究， 例 如，可以直接檢驗(yàn)是否所有者控制的非相關(guān)多元化 公司 績效優(yōu)于管理者控制的 公司 。這些結(jié)果得到了支持。這是一個(gè)新的研究方向，可以擴(kuò)展到超出多元化戰(zhàn)略的范疇。 如果 公司 目前在強(qiáng)大營銷和 /或者研發(fā)能力的行業(yè)里，相關(guān)進(jìn)入者會(huì)來自類似的行業(yè)。當(dāng)整體模型是探索性的，發(fā)現(xiàn)表明 公司 想要進(jìn)行相關(guān)多元化行為時(shí)，需要在采取行為之前儲(chǔ)備無形資產(chǎn)。毫無疑問的是其中的一些因素在個(gè)例中會(huì)影響進(jìn)入市場的類型。在另一方面， 如果無形資產(chǎn)（相對不易耗）是在相關(guān)多元化行為中的初始資源，后來的 公司 資源框架重復(fù)多元化實(shí)質(zhì)上是一樣的。 17 我們在本文中發(fā)現(xiàn)的一樣，易耗資源比如內(nèi)部資金（高借債能力）在進(jìn)入非相關(guān)市場時(shí)被經(jīng)常使用，經(jīng)過一段時(shí)間， 這種 公司 將沒有借債能力剩余。例如，資金密集度， 在表格 3中顯示的支持了高績效模 型，但并不很顯著。 這導(dǎo)致了直觀的感覺，因?yàn)楦鶕?jù)代理理論，如果管理者使得他們自己的利益最大化，他們公司的績效會(huì)受到影響。 Salter and Weinhold, 1979）。 某時(shí)點(diǎn)的 公司 多元化狀態(tài)是先前多元化行為的產(chǎn)品。因?yàn)槎唐谫Y金本不應(yīng)該用在長期決策中，這可能導(dǎo)致了 公司 的低績效。 績效子樣本整體上來說表明了績效不是多元化戰(zhàn)略的作用，而是多元化戰(zhàn)略與資源框架的匹配程度。對于高績效 公司 也是和代理行為期望的聯(lián)系相反的，相關(guān)系數(shù)非常顯著。因此 Philip Morris 對 Kraft的全現(xiàn)金競價(jià)導(dǎo)致一些股東 組織了一場 代理斗爭 ，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這是一種防御措施，來保 護(hù)管理免于凋零的煙草業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，他們收購 Kraft 花了太多錢。 “我們盡可能地借便宜的債務(wù)，我們可以很快地償還 …… 權(quán)益資本的話一直存在而且需要用收益來支付（著重強(qiáng)調(diào)）（ 146 頁）。 [12] 要 探究這兩種解釋 哪 一種在影響結(jié)果， 我們已經(jīng)知道初始風(fēng)險(xiǎn)水平和進(jìn) 入市 10 有一些最近的軼聞趣事支持這個(gè)觀點(diǎn)。比如， 剩余的現(xiàn)金頭寸 /借債能力可以導(dǎo)致多元化的擴(kuò)張， 為了防止被收購，保持管理控制力。長期流動(dòng)性（低杠桿）和非相關(guān)多元化的聯(lián)系顯示了一些績效差異的原因。低績效樣本的回歸缺乏顯著性支持了我們的預(yù)期，即高績效 公司 更喜歡根據(jù)研究理論來使用資源。 15 與我們的預(yù)期相反， 更便宜 的權(quán)益資本并不和相關(guān)或者非相關(guān)多元化有聯(lián)系。Philip Morris, Exxon, General Electric 和 Raytheon 都是用了高水平的內(nèi)部資金流動(dòng)來進(jìn)入非相關(guān)業(yè)務(wù)。 財(cái)務(wù)資源 研究的一大有趣發(fā)現(xiàn)是長期流動(dòng)性和非相關(guān)多元化的聯(lián)系。對于兩種無形資產(chǎn)，研究和廣告密度， 先前對于顯著性水平和標(biāo)準(zhǔn)化估計(jì)（不是呈現(xiàn)出來的）的重要性已經(jīng)有了強(qiáng)有力的解釋。 我們的研究也證實(shí)了無形 資源 和財(cái)務(wù)資源是在解釋 公司 選擇多元化類型時(shí)候的主導(dǎo)因素，也證實(shí)了 Bettis(1981)的猜想，即 這些資產(chǎn)為進(jìn)入相關(guān)市場提供了競爭優(yōu)勢。 13 表格 變量間的均值和相關(guān)系數(shù) 表格 從初始資源定位解釋進(jìn)入市場類型的分等級(jí)回歸 5 討論和啟示 總的來說，結(jié)果找到了對基于資源的多元化理論的一些支持。在所有樣本中規(guī)模都是與非相關(guān)多元化更加相關(guān)。在兩個(gè) 子樣本中唯一一個(gè)各方面都類似的變量是 研究密度（ RSL）和長期流動(dòng)性（ DEMKT）。 分層樣本的結(jié)果顯示，高績效的 公司 更加吻合我們的模型。結(jié)果顯示研究密集型和 /或者廣告密集型 公司 都傾向更加相關(guān)多元化，同時(shí)有短期（ CR）和長期（ DEMKT）流動(dòng)性的 公司 在相對遠(yuǎn)離主業(yè)的行業(yè)多元化。 完整的樣本 表格 中是 對完整和分層的樣本的回歸模型。 總結(jié)來說，我們使用 OLS 來估計(jì)下面的模型： DELTADW= 12 4 結(jié)果和討論 所有變量的均值和相關(guān)系數(shù)在 表格 中呈現(xiàn)。 資產(chǎn)費(fèi)用 我們使用 1980 年的 每 單位總資產(chǎn)的凈固定資產(chǎn)作為資產(chǎn)費(fèi)用（ CAPEXP）的一個(gè)指標(biāo)，就像 Barton(1988)所用的。TOTRISK 會(huì)有正效應(yīng)。 1984 是一個(gè)折中的選擇。 結(jié)果與已有研究 非常相似。然而， 一些公司會(huì)將多余資金派發(fā)股息。因?yàn)樗r(shí)間段對 公司 來說是一樣的，這自動(dòng)修正了股票價(jià)格的市場偏離。然而，不像杠桿效應(yīng)， 股票價(jià)格波動(dòng)性強(qiáng)，一個(gè)相對長時(shí)期的 股票價(jià)格增長為 公司 提供了機(jī)會(huì)，可用快速籌集外部資金，或者參與股票交易 兼 并。所以這些變量也用來檢驗(yàn)內(nèi)部資本的可用性 和 /或者 “低拖欠風(fēng)險(xiǎn) ”的債務(wù)。如果考慮所在的行業(yè)水平，兩種公司的研發(fā)費(fèi)用是相當(dāng)?shù)?，在高研究密度行業(yè)內(nèi)的 公司 有更高的絕對水平的研發(fā)費(fèi)用。（使用分類方法來構(gòu)建一種測量多元化變化的方法當(dāng)然是非常困難的。我們用 DELTADW 來呈現(xiàn)這些發(fā)現(xiàn)，因?yàn)樗梢院芎玫刈プ《嘣嚯x主業(yè)（大 部分歸于核心技能的貢獻(xiàn)）距離。根據(jù)Bettis(1981)和 Lecraw(1984)的研究，我們使用研發(fā)費(fèi)用與銷售額的比率和廣告費(fèi)用與銷售額的比率來衡量。我們使用 BKLOG 為這個(gè)變量命名。未交貨訂單的大幅增長意味著高位的生產(chǎn)力利用率。另外的 一個(gè) 后續(xù)多元化測 量方法，比如 熵和 the Herfindahl 方法，也在文獻(xiàn)中被應(yīng)用。 DW 衡量多元化距離核心業(yè)務(wù)（最大的業(yè)務(wù)）的距離。一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)分類碼 的一家 公司 的全部資產(chǎn)從 600 萬（電腦硬盤和磁帶驅(qū)動(dòng)器）到 120 億不等（ 機(jī)動(dòng)車輛和車體構(gòu)件）。這些母公司中的 1203 家被列入 Compustat tapes。 8 3 數(shù)據(jù)和測量 我們對于 1981~1985 年間的樣本 公司 的多元化模式的變化進(jìn)行了定量 測量，并且將這種變化解釋為 公司 在 1980 年擁有的資源的作用，換言之，就是這段時(shí)期的開始階段。實(shí)證 中顯示，當(dāng)我們測量變化時(shí)，初始水平與未來水平相互關(guān)聯(lián)。我們因此控制資金 密集 度的初始水平。 在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)很高（和管理者個(gè)人損失很大）的情況下（ Amihud and Lev, 1981），代理行為會(huì)浮出水面，我們 使用最初的風(fēng)險(xiǎn)水平來控制代理成本 。 風(fēng)險(xiǎn) 對于我們模型的實(shí)證檢驗(yàn)，有一個(gè)基本假設(shè)，就是管理者基于股東的利益而不是自己的利益（代理理論）。在討論部分會(huì)對這點(diǎn)進(jìn)行詳細(xì) 討論。如果我們的理論 是 對利潤最大化行為的描述，那么接近這種預(yù)測 的 公司 會(huì)有更好的績效。 各種資源的靈活性 圖 資源靈活性與市場類型之間的關(guān)系 關(guān)于績效的假設(shè) 我們的理論在一個(gè)基本假設(shè)上發(fā)展，即 公司 期望提高績效而進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整。 [2] 這兩種理論預(yù)期使得我們期待相對非相關(guān)的多元化與內(nèi)部資金聯(lián)系緊密，相對相關(guān)的多元化與外部資金聯(lián)系緊密，從而得出下面的假設(shè)。 管理者想使股東財(cái)務(wù)最大化會(huì)怎么樣 （比如 代理理論不是對