【正文】 月底到目前為止，隨著進(jìn)口銅減少，現(xiàn)貨需求強勁，庫存不斷下降，上?，F(xiàn)貨合約銅價大大高於遠(yuǎn)期合約，出現(xiàn)大幅 back。其主要原因是現(xiàn)貨吃緊，消費者手中沒有庫存。估計此種狀況將延續(xù)一段時間。只有消費者手中庫存大幅增長，才能扭轉(zhuǎn)大幅back的局面。三、倫敦與上海銅之間的套利 80? 倫敦市場和上海市場銅鋁跨市套利：我們知道，由於匯率、時間差以及不同市場的現(xiàn)貨 premium， LME， COMEX和 SHFE之間經(jīng)常存在一些跨市場套利的機會，不少貿(mào)易商和交易商乘機進(jìn)行套利交易。? 倫敦銅價與上海銅價比例套利：? 正向套利：比例在 10:45以上時買倫敦銅，賣出上海銅。根據(jù)最近幾年來來倫敦銅價與上海銅價的比例走勢看，並基於人民幣匯率不變，進(jìn)出口關(guān)稅、增值稅等因素不變的情況下，一般來說，當(dāng)兩個市場比例在 （上海相應(yīng)月份的人民幣銅價直接除以 LME銅價所得出的比例），即可以買進(jìn)倫敦銅，賣出同等數(shù)量的上海銅。而當(dāng)這個比例低於 10:1或接近 :1時，即可買進(jìn)上海銅，拋出倫敦銅。當(dāng)然，如果按此比例進(jìn)行實物交割，由於交割費用，時間差以及其他費用，交易者有可能打平或發(fā)生小幅盈虧。 倫敦上海銅之間的跨市套利 81? 實踐當(dāng)中，我們按此比例進(jìn)行套利交易，是寄希望於比例會擴大或縮小，以此做相反操作並獲利。比如， 2023年 10月底和 11月初當(dāng)上海銅價大幅上揚，上海銅與倫敦銅兩個市場的比例高達(dá) ，是買倫敦銅，賣上海銅跨市套利的絕妙機會。實際上， 11月下旬，兩個市場的差價比例一度縮小至 左右，此時做相反方向的操作，即可平倉獲利出局。 12月初由於上海銅價繼續(xù)大漲，與倫敦市場的差價再次擴大至 。當(dāng)時，上海遠(yuǎn)期交割處於大幅升水，而倫敦市場遠(yuǎn)期正好處於貼水。此時又是絕妙的套利機會。? 反向套利 ：我們都知道，進(jìn)入 2023年以來尤其是 4月份以來，兩個市場的比例又跌至 ，甚至目前 － 。按目前的兩個市場差價比例，如果說國內(nèi)關(guān)稅及人民幣不變化， ，應(yīng)該說時賣倫敦銅，買上海銅的好機會。參見以下具體圖例。? 當(dāng)然跨市也有一定的風(fēng)險。首先，由於不同市場流動性不同，交易費用不同，匯率變動，關(guān)稅的變動，上海市場交割時增值稅的變化，不同交割日期之間的期差變化等等因素，兩個市場同時平倉出局也有一定風(fēng)險。比如，按預(yù)期比例賣出上海銅後，到期時，上海賣出月份受到擠兌無法按預(yù)期的獲利水平平倉。再比如，按預(yù)期比例買進(jìn)倫敦後，國內(nèi)關(guān)稅和人民幣匯率大幅升值或貶值，將直接影響預(yù)期的獲利情況。如此等等風(fēng)險，不能一概而論。一般來說，這些風(fēng)險的發(fā)生概率小。所以才能進(jìn)行套利交易。 倫敦上海銅之間的跨市套利 82? 同時跨市套利應(yīng)具備一定的條件：套利除了對市場的基本判斷外，以及掌握上述兩個市場的比例關(guān)係之外，我們還必須具備有關(guān)鍵性的條件：即必須在兩個市場擁有暢通的交易管道和雄厚的資金實力做後盾。我們千萬不能因為比例高，而進(jìn)行單個市場投機交易。比如，去年年底，上海和倫敦兩個市場的銅比價經(jīng)常在 ，但當(dāng)時上海銅價格為 1950021000之間。如果認(rèn)為比例好，只在上海進(jìn)行賣出，而不在倫敦買進(jìn)，那麼後果不堪設(shè)想。且此種行為只能是投機，而不是套利。? 另外，必須應(yīng)該有強大的資金實力做後盾。例如，去年我司按高比例進(jìn)行套利，賣出上海銅，當(dāng)時雖然比例高，但上海就是一漲再漲，空頭被迫不斷補充保證金。此時雖然，倫敦有巨大浮利，但由於未到期，無法實現(xiàn)。而上海如果保證金跟不上，即要面臨強行平倉。一旦出局，預(yù)期的套利將無法實現(xiàn)。 倫敦上海銅之間的跨市套利 83 (04年 9月份 )上海－倫敦銅差價 (以人民幣計價 )84 (04年 4月份 )上海－倫敦銅差價 (以美元計價 )85LME SHANGHAI CU PRICE RATIO(WEEKLY)86LME SHANGHAI CU PRICE RATIO(MONTHLY)87? 跨商品套利保值：相同期貨市場或不同期貨市場，一定的商品之間關(guān)聯(lián)性比較大。由於用途相似或可替代性，其相互之間的價格走勢有一定的關(guān)聯(lián)。比如 LME市場的銅鋁之間、鉛鋅之間、錫鎳之間，其中尤以銅鋁的關(guān)聯(lián)性較大。這樣就給跨商品套利提供了一定的機會。? 比如，近兩年來， LME銅鋁之間的差價一直徘徊在 $100－ $300之間。但隨著基本面的改變，銅價漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)大於鋁價，差價也從 03年上半年的 $350左右擴大至 2023年 23月份 $1350左右。根據(jù)市場的差價走勢，可以適當(dāng)做銅鋁差價的跨商品套利交易。今年年初以來，當(dāng)時價差在 600美元左右時，國內(nèi)不少經(jīng)紀(jì)公司經(jīng)常詢問我銅鋁什麼價差適宜套利。我一直認(rèn)為，價差將擴大至 $1200以上，如果在 1200美元以上進(jìn)行銅鋁套利風(fēng)險小，獲利的概率大。LME銅鋁之間的套利 88? 我們知道，今年以來，隨著 LME銅價格的巨幅攀升，突破 3000大關(guān)後， LME鋁價仍然比較呆滯， 3月份差價多次擴大至 1300美元以上，最高接近 1350美元，但隨著銅價的下調(diào)， LME銅鋁差價也出現(xiàn)回調(diào)， 4月 21日和 22日，差價一度縮小至 1050美元。假如以 $1300以上，賣銅買鋁，＄ 1100以下，買銅賣鋁，獲利為 $200以上。? LME銅鋁差價套利的優(yōu)點：風(fēng)險小，獲利比較有保障。? 缺點：有一定風(fēng)險，回報小，且有時耗時較長，需要耐心等待。? 參見下圖 （內(nèi)部例子）LME銅鋁之間的套利 89LME CU ALI PRICE DIFFERENCEWeekly 9月 13日90LME銅鋁現(xiàn)貨價格歷史差價圖例91? 倫敦鋁市場和上海鋁市場跨市套利：根據(jù)最近幾年來倫敦鋁價與上海鋁價的比例走勢看，並基於人民幣匯率不變，進(jìn)出口關(guān)稅、增值稅等因素不變的情況下，一般來說，當(dāng)兩個市場比例在 11:1以上時（上海相應(yīng)月份的人民幣鋁價直接除以 LME鋁價所得出的比例），即可以買進(jìn)倫敦鋁，賣出同等數(shù)量的上海鋁。而當(dāng)這個比例低於 10:1尤其是接近 9:1時，即可買進(jìn)上海鋁，拋出倫敦鋁。與銅一樣，如果按此比例進(jìn)行實物交割，存在一定風(fēng)險。由於交割費用，上海增值稅問題、市場流動性、時間差以及其他費用，交易者有可能打平或發(fā)生小幅盈虧。參見下圖。 倫敦上海鋁之間的跨市套利 92SHANGHAI LME ALI PRICE DIFFERENCE IN RMBWeekly－ 4月 23日93 上海 倫敦鋁差價－ 04年 4月份，倫敦價格 按進(jìn)口關(guān)稅和增值稅完稅後人民幣計算 94LME SHANGHAI ALI PRICE DIFFERENCEMONTHLY95? 目前，上海銅鋁市場之間的跨商品套利似乎並不多見。原因主要：一、上海鋁市場的流動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)低於銅市場， “ 難進(jìn)難出 ”。二、上海銅鋁實物市場本身存在的不合理性。我們的鋁為淨(jìng)出口，而銅為淨(jìng)進(jìn)口。? 雖然上海銅鋁市場的跨商品套利實際不多見，但並不是說，不能操作或沒有機會。按目前匯率不變，進(jìn)出口關(guān)稅不變，銅鋁一旦出現(xiàn)巨幅差價，還是可以進(jìn)行套利交易。根據(jù)倫敦銅鋁市場的價差，我們粗略地計算，一般來說，銅鋁之間的差價在￥12023以上為歷史高點，買鋁拋銅的獲利概率大，風(fēng)險小。 上海銅鋁之間跨商品套利 96上海銅鋁差價套利 Monthly－ 9月 13日97? Contango市場套利：即遠(yuǎn)期高於近期? 一般情況下，上海銅鋁市場不同交割月份之間存在一定的差價。一般遠(yuǎn)期高於近期。例如去年 1 12月份上海銅價大幅上揚，當(dāng)時遠(yuǎn)期交割月份 7－ 8月份之間的差價一度高達(dá) 200元以上。而隨後今年以來，最近 7－ 8月份之間的差價縮小至 30元。參見下圖。? 同樣，上海鋁市場不同月份也存在一定差價。最近（ 04年 2月下旬） 6－ 7月份之間交割的差價一度高達(dá) 300元 /噸，隨後跌至 200美元左右，到 4月份目前，差價縮小至 150元左右。? 即使買進(jìn) 6月份倉單， 7月份再交付倉單，我們可以計算獲利情況：以差價 200元為例，噸鋁銀行利息約 54元，倉儲費按最高計算 12元，交割費用包括手續(xù)費每噸約 30元。其他費用 20元。 200－ 54－ 12－ 30－ 20＝ 84元。每噸淨(jìng)獲利 84元。雖然按獲利的百分比計算，太低，只有千分之 ，但風(fēng)險幾乎為零。 上海銅鋁月份跨期套利 98? Backwardation市場套利：即遠(yuǎn)期月份低於近期交割月，如最近的上海銅市場。? 理論上， backwardation市場中，投資者也能套利，賣出近期合約，買進(jìn)遠(yuǎn)期合約。比如前段時間，上海銅現(xiàn)貨月份與遠(yuǎn)期月份（兩個月之間）差價竟然高達(dá) 1000多元。但在實際操作中，在如此短的時間內(nèi)，在現(xiàn)貨如此吃緊的情況下，往往backwardation只會擴大，而不會縮小。這樣投資者如果賣出近期買進(jìn)遠(yuǎn)期，將會很被動。? 唯一可以獲利的參與者－國儲局，因為國儲局是以 hold金屬為目的，不是賺取差價。? 上海銅鋁月份跨期套利 99? 一般來說，雖然差價擴大，自然有擠倉等原因，但隨著時間的推移， LME市場的變化，以及國內(nèi)生產(chǎn)廠家尤其時鋁冶煉廠，他們會及時調(diào)整銷售策略。比如，我們與國內(nèi)鋁冶煉廠交談時，冶煉廠表示，如果出現(xiàn)大幅的期差，他們會把現(xiàn)貨囤積起來，而在期貨市場拋出遠(yuǎn)期價格比較高的月份。? 期差套利的弊端：如果進(jìn)行實物交割，動用資金太大，回報率低。? 期差套利的優(yōu)點：風(fēng)險低，獲利有保障。 上海銅鋁月份跨期套利 1002023年 2月底上海銅價1014月 23日上海銅價1022023年 9月 14日上海銅價1032023年 2月底上海鋁價1044月 23日上海鋁價1052023年 9月 14日上海鋁價106? Pricing－點價：實際上，點價並非 LME交易中的術(shù)語，而是實物貿(mào)易中的一個常用術(shù)語或常用方式。隨著 LME被越來越多的生產(chǎn)廠家、消費廠家和貿(mào)易商所利用，價格的不確定性也就越來越大。為了鎖定住一定的價格水準(zhǔn)，實物貿(mào)易中適時地利用了 LME價格基礎(chǔ)，由此產(chǎn)生了點價。因為正是 LME為實物點價提供了一個價格基礎(chǔ)。如果沒有 LME市場，實物貿(mào)易將不可能存在點價，而是買賣雙方在簽訂合同時直接確定價格。 點價－ Pricing及其相關(guān)術(shù)語107? 點價的基價－ Price Basis。由於 LME的金屬價格代表了全球的基本金屬價格。全球的基本金屬實物貿(mào)易基本以 LME價格作為點價的基價，鋁也不例外。? 基價的分類： LME均價（包括月平均價，周平均價和買賣雙方商定的一定時間內(nèi)的平均價〕， LME現(xiàn)貨結(jié)算價， LME三個月期貨結(jié)算價、任意價格－ any unknown LME price (both cash and three month)。? LME均價：一般指某一時間段內(nèi) LME官方現(xiàn)貨結(jié)算價或三個月期貨結(jié)算價的加權(quán)平均。也可以是一定時間段內(nèi)， LME收盤價 (either offer or bid)的平均價。 點價－ Pricing及其相關(guān)術(shù)語點價的基價108? LME官方價格：由於 LME是一個 24小時迴圈式市場，價格總是處於波動之中，這樣就需要一個公認(rèn)的各方都能接受的當(dāng)日官方價格；由此產(chǎn)生了每日的官方價格：即每日上午第二輪圈內(nèi) (Ring Dealing)交易中最後一時刻的收盤價或成交價，一般指賣價 (offer)。該價格的現(xiàn)貨收盤價即為現(xiàn)貨結(jié)算價 (cash settlement price)，三月收盤價即為三個月結(jié)算價 (three month settlement price)。? 實物貿(mào)易中的點價運用：在實物貿(mào)易中，買賣雙方一般在規(guī)定的定價期 (QP－ Quotational Period)內(nèi)，預(yù)先商定按照不同種類的基價進(jìn)行作價。 點價的基價－ LME官方價和上海期價109? 在實物貿(mào)易中，應(yīng)該運用何種基價合適主要取決於買賣雙方事先商定，沒有固定的模式。? 買賣方點價的權(quán)利：即由誰來決定在規(guī)定期限內(nèi)點價。通常是買賣雙方預(yù)先商定，可以是賣方的權(quán)利 ( at sellers option)，也可以買方的權(quán)利 (at buyers option)。? 點價基價的確定：沒有固定模式，可以是均價，也可以是現(xiàn)貨或三月期貨結(jié)算價，也可以是 LME任意一個價位。通常的做法是：按照貨物預(yù)計到港的日期－即 ETA，該日期 LME的現(xiàn)貨價作為基價。此基價對買賣雙方都比較公平。 點價的基價－運用何種基價合適， 上海銅價或倫敦銅價？110? 通常的幾種作價方式：? M1,2, 3, 即裝船前的 1個月、 2個月、 3個月 LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價? M+1, +2, +3,即裝船後 1個月、 2個月、 3個月 LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價? M+0 不加不減，即裝船當(dāng)月份 LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價。? 一般來說，氧化鋁點價為 M1，即裝船前一個月 LME的現(xiàn)貨鋁結(jié)算價均價作為點價基價。原鋁貿(mào)易的點價基價則隨行就市，雙方協(xié)商。