【正文】 借“殼”之路2000年7月，國(guó)家民政部印發(fā)了《關(guān)于暫停對(duì)企業(yè)內(nèi)部職工持股會(huì)進(jìn)行社會(huì)法人團(tuán)體登記的函》，規(guī)定職工持股會(huì)將不再具有社會(huì)法人團(tuán)體資格；同年12月n日，中國(guó)延叢魚(yú)在《關(guān)于職工持股會(huì)及工會(huì)能否作為上市公司股東的復(fù)函》中也明確指出，職工持股會(huì)不能成為公司股東，中國(guó)證監(jiān)會(huì)暫不受理工會(huì)作為股東或發(fā)起人的公司公開(kāi)發(fā)行股票的申請(qǐng)。同時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)法律部24號(hào)文明確了“職工持股會(huì)將不再具有法人資格”，“職工持股會(huì)不能成為公司的股東”。這些政策上的壁壘催生海爾投資有限公司，此公司是海爾內(nèi)部持股會(huì)的第一個(gè)“殼”。海爾投資在將手中資產(chǎn)變現(xiàn)獲得流動(dòng)資金之后，在國(guó)內(nèi)不斷投資新的項(xiàng)目，而且增加了金融類(lèi)公司的比例。保守估計(jì)，海爾投資的總資產(chǎn)(包括海爾品牌)己經(jīng)超過(guò)650億元。優(yōu)良資產(chǎn)包括商標(biāo)使用權(quán)所帶來(lái)的利潤(rùn)，為海爾投資及內(nèi)部職工持股會(huì)的海外運(yùn)作打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)從海爾集團(tuán)和海爾投資資本結(jié)構(gòu)圖我們不難看出，在整個(gè)資本運(yùn)作過(guò)程中，海爾集團(tuán)和海爾投資先后在英屬處女群島、開(kāi)曼群島、百慕大等多處離岸管轄區(qū)設(shè)立或收購(gòu)離岸公司，%的股份，使中建數(shù)碼更名為海爾中建。而中建數(shù)碼是一家香港上市公司，這樣，海爾投資也就當(dāng)然通過(guò)“海爾中建”這個(gè)資本運(yùn)作平臺(tái)，將內(nèi)部持股會(huì)所擁有的大量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為在資本市場(chǎng)上自由流通的股票，進(jìn)而成為海爾集團(tuán)真正的主人。海爾中建集團(tuán)有限公司也就是海爾集團(tuán)海外上市的離岸“殼”公司。現(xiàn)在，海爾集團(tuán)已經(jīng)成功的完成了“曲線MBO”，但這一過(guò)程也引來(lái)許多爭(zhēng)，香港學(xué)者郎咸平就曾指出這一過(guò)程有侵吞國(guó)有資產(chǎn)的嫌疑。因?yàn)?，這里的“內(nèi)部持股會(huì)”的持股情況實(shí)在很模糊。據(jù)《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》報(bào)導(dǎo)，一直被認(rèn)為是海爾集團(tuán)高管間接持股的海爾投資，已經(jīng)跟海爾集團(tuán)達(dá)成一項(xiàng)不可撤回的承諾，即：如果第2章離岸公司在國(guó)際化MBO并購(gòu)中的作用分析海爾集團(tuán)公司提出要求，海爾投資承諾，將海爾中建為購(gòu)買(mǎi)飛馬青島和飛馬香港而發(fā)行的股份轉(zhuǎn)讓給海爾集團(tuán)，致使海爾集團(tuán)成為海爾中建的單一最大股東。在這里，我們當(dāng)然沒(méi)必要關(guān)心海爾集團(tuán)是否侵吞國(guó)有資產(chǎn)，但從這一過(guò)程我們可以看出，整個(gè)資本運(yùn)作過(guò)程中，海爾集團(tuán)與海爾投資先后在英屬維爾京群島、開(kāi)曼群島、百慕大等離岸管轄區(qū)注冊(cè)了海爾BIV控股、Blv一B工v一富東、海爾中建等多家“離岸公司”，“離岸公司”為我國(guó)企業(yè)走出國(guó)門(mén)所起的橋梁作用是顯而易見(jiàn)的，具體表現(xiàn)如下：。前文已提到，海爾內(nèi)部持股會(huì)是沒(méi)有法人資格的，它是通過(guò)“海爾投資”來(lái)實(shí)現(xiàn)其人格化的。從“海爾集團(tuán)注資前架構(gòu)圖”可以看出，海爾投資先后在英屬維爾京群島注冊(cè)海爾Blv控股、Blv一兩家公司，成功的實(shí)現(xiàn)了海爾內(nèi)部持股會(huì)內(nèi)部巨額資本的海外運(yùn)作。由海爾集團(tuán)與海爾投資的海外全資子公司BIV一BIV一2投資并控股的青島洗衣機(jī)廠、順德海爾、合肥海爾，根據(jù)我國(guó)的法人制度當(dāng)然的成為外資企業(yè)，并充分的享有有關(guān)的外資政策。，控制海外上市公司。從“海爾集團(tuán)現(xiàn)時(shí)架構(gòu)”圖我們可以看出，香港富東公司的實(shí)際控股股東是海爾投資(%的股份)，由它向海爾中建投資，再加上海爾投資的直接投資，% (%*%+%)，成為第二大股東，為進(jìn)一步控股作好鋪墊。，通過(guò)進(jìn)一步注資，最終，海爾投資成為海爾中建的第一大股東，到這兒為止，海爾投資(也即海爾內(nèi)部持股會(huì))就已完成對(duì)海爾集團(tuán)的MBO。小結(jié)我國(guó)國(guó)有企業(yè)的MBO，管理者們面臨的最大難題是并購(gòu)資金，這些管理者不是資本家，他們是靠工資吃飯的，而我們國(guó)家的金融體系又不能給他們提供足夠的資金來(lái)源，很多時(shí)候往往會(huì)因?yàn)橘Y金的問(wèn)題而導(dǎo)致并購(gòu)的破產(chǎn)或者是并購(gòu)以后因?yàn)閭鶆?wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重而難以維持?？墒恰半x岸公司”這一新興的充滿活力的經(jīng)濟(jì)形式卻能很好的解決這一資金瓶頸。從“海爾集團(tuán)”的例子可以看出，管理層首先在離岸地注冊(cè)離岸公司，然后再利用離岸公司的特殊經(jīng)濟(jì)地位，進(jìn)行海外融資，再利用國(guó)際化的MBO進(jìn)行國(guó)有企業(yè)改革法律分析利用這些外資進(jìn)行并購(gòu)，并購(gòu)后的企業(yè)還可能享受到國(guó)內(nèi)的外資優(yōu)惠政策。但是，從辯證法的角度看，任何事情都有正反兩個(gè)方面，“離岸公司”也不例外。下一章就著重分析一下“利用離岸公司進(jìn)行MBO并購(gòu)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的意義”第3章利用離岸公司進(jìn)行MBO的利弊分析第3章利用離岸公司進(jìn)行MBO的利弊分析隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的任務(wù)越發(fā)緊迫，出現(xiàn)的問(wèn)題也越來(lái)越多。其中，MBO本來(lái)是一項(xiàng)在國(guó)外己經(jīng)發(fā)展很成熟的方式，但由于我國(guó)特殊的國(guó)情，也備受爭(zhēng)議，甚至一度被有關(guān)部門(mén)叫停。在曲線MBO過(guò)程中，必然離不開(kāi)“離岸公司”這一橋梁所發(fā)揮的靈活作用。 由于歷史的原因，中國(guó)企業(yè)，尤其是國(guó)有企業(yè)的一個(gè)顯著特點(diǎn)就是：攤子大，底子薄，不良資產(chǎn)過(guò)重。欲MBO企業(yè)為了取得好的融資環(huán)境，可以充分利用離岸管轄區(qū)對(duì)離岸公司資產(chǎn)質(zhì)量要求極為寬松的特點(diǎn)，在離岸管轄區(qū)注冊(cè)離岸公司，再利用母子公司之間的有限責(zé)任關(guān)系，將不良資產(chǎn)剝離到大陸公司，這樣，離岸公司就可以很好的利用國(guó)內(nèi)外的一切優(yōu)越條件，輕松的博弈于世界商海中了。 前面所述的海爾集團(tuán)就是利用離岸公司曲線上市的典型案例。對(duì)于中國(guó)大陸企業(yè)而言，海外直接上市存在相當(dāng)大的難度，來(lái)自政府方面的相關(guān)監(jiān)管手段十分嚴(yán)格，除了規(guī)模門(mén)檻，企業(yè)還得具有不確定性的“中國(guó)法律無(wú)異議函”要求，以及上市募集資金運(yùn)用要求，即“內(nèi)地注冊(cè)企業(yè)海外上市所籌資金必須全部調(diào)回內(nèi)地?！贝送?，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)政府有關(guān)部門(mén)對(duì)于民營(yíng)企業(yè)還存在一些具有不確定性的額外限制。為了擺脫政府對(duì)中資企業(yè)直接海外上市及其上市募集資金運(yùn)用的嚴(yán)格要求，達(dá)到曲線海外上市的目的，許多內(nèi)資企業(yè)設(shè)法外流到離岸管轄區(qū)，制造對(duì)其有利的機(jī)會(huì)。因此，采取海外曲線上市策略，即在擬上市的海外證券市場(chǎng)所在地或其允許的國(guó)家(地區(qū))成立一家中資公司控股的公司，進(jìn)而以控股公司名義申請(qǐng)上市，就不失為一條規(guī)避規(guī)模門(mén)檻要求、“中國(guó)法律無(wú)異議函要求”和資本管制的可行道路。利用國(guó)際化的MBO進(jìn)行國(guó)有企業(yè)改革法律分析 ，解決資金瓶頸由于歷史的原因，中國(guó)國(guó)有企業(yè)的管理層在行使對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的管理職能的時(shí)候，本身對(duì)這些資產(chǎn)沒(méi)有所有權(quán)和控制權(quán)，他們自己也只是享有仍然帶有“計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩”的工資制度。這樣，要收購(gòu)資產(chǎn)龐大的國(guó)有企業(yè)(盡管有許多不良資務(wù)產(chǎn))，資金來(lái)源是一個(gè)公認(rèn)的瓶頸?？墒牵@些管理者可以利用自己的信息優(yōu)勢(shì)，首先注冊(cè)一家離岸公司，并在相應(yīng)的證券市場(chǎng)上市，籌得資金，然后再對(duì)自己所在的國(guó)企進(jìn)行MBO并購(gòu)。這一操作在我國(guó)企業(yè)的MBO并購(gòu)中并不鮮見(jiàn)。 在前文已經(jīng)述及嚴(yán)格的保密性是離岸管轄區(qū)吸引內(nèi)資企業(yè)外流的一個(gè)重大誘因。據(jù)知情人士分析，目前在我國(guó)，內(nèi)資公司往往在多個(gè)離岸管轄區(qū)注冊(cè)多家“殼”公司，在國(guó)內(nèi)資產(chǎn)注入海外“殼”公司的過(guò)程中，控股關(guān)系縱橫交錯(cuò)，資產(chǎn)置換也令人撲朔迷離。但是嚴(yán)格的保密性使任何人都難以知曉這些公司的真正股權(quán)人到底是誰(shuí)。這就使得我國(guó)國(guó)有企業(yè)的MBO過(guò)程幾經(jīng)展轉(zhuǎn)，從初步嘗試，到無(wú)所限制，進(jìn)而引出《中國(guó)與離岸金融中心跨境資本流動(dòng)問(wèn)題研究》的專(zhuān)題研究報(bào)告，一石激起千層浪，現(xiàn)在，我們國(guó)家已明確指出，中小國(guó)有企業(yè)可以進(jìn)行MBO，但是大型國(guó)企禁止MBo。[l91利用離岸公司進(jìn)行MBO并購(gòu)對(duì)促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，加快國(guó)有企業(yè)改革的步伐的作用是顯而易見(jiàn)的，但是，采用這種方式對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的消極影響也不容忽視。否則，我國(guó)政府也不能緊急叫停，而且明確指出禁止大型企業(yè)進(jìn)行MBO。這些消極影響主要集中在以下幾個(gè)方面。，減少?lài)?guó)家財(cái)政收入幾乎所有的離岸管轄區(qū)都是自由貿(mào)易區(qū)，稅收制度非常寬松。欲MBO企業(yè)通過(guò)離岸公司一方面剝離不良資產(chǎn)，使大量?jī)?yōu)良資產(chǎn)外流享受自由貿(mào)易區(qū)的稅收優(yōu)惠。另一方面，我國(guó)的法人制度采取的是注冊(cè)地主義，也即在哪里注冊(cè)，就當(dāng)然[l91齊金蓉、鄭子軒《內(nèi)資外流離岸中心五大動(dòng)機(jī)》來(lái)源：南方日?qǐng)?bào)第3章利用離岸公司進(jìn)行MBO的利弊分析的具有哪個(gè)國(guó)家的國(guó)籍，這樣，那些離岸公司盡管實(shí)際完全由中國(guó)人自己控制，但也當(dāng)然的披上了“外資企業(yè)”的外衣。而作為外資企業(yè)，我們國(guó)家目前是要給予許多稅收、土地使用等政策上的優(yōu)惠的。可見(jiàn)，從企業(yè)利益來(lái)講，“離岸公司”可謂好處多多，但就國(guó)家利益而言，卻極大損害國(guó)家利益。，難以監(jiān)控企業(yè)管理層的不法行為作為企業(yè)的管理層，在有關(guān)企業(yè)的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方面，市場(chǎng)前景方面，尤其是企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)狀況方面有著天然的信息優(yōu)勢(shì)。如果企業(yè)欲改制，苦于國(guó)內(nèi)政策的限制，苦于資金的限制，管理層繞道在那些離岸管轄區(qū)注冊(cè)一家“殼”公司，然后再以“殼”公司的名義收購(gòu)，于理于法都無(wú)懈可擊，即使木已成舟，也無(wú)人知曉，這就是MBO一曲線MBO。2004年8月由“郎顧之爭(zhēng)”引發(fā)國(guó)有資產(chǎn)大討論。當(dāng)年10月27日，國(guó)資委主任李榮融宣布：“在目前情況下，國(guó)有及國(guó)有控股的大企業(yè)不宜實(shí)施管理層收購(gòu)并控股”?！皣?guó)有中小企業(yè)改制可以探索試行管理層收購(gòu)或控股”。2005年4月14日，國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)、財(cái)政部正式公布《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》，禁止大型國(guó)企向管理層轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)，但中小企業(yè)可探索。4月18日，郎咸平作出回應(yīng)：“中國(guó)在法制化未完善前一切MBO都該停止”，“產(chǎn)權(quán)改革并非國(guó)企改革的決定因素”。由此可見(jiàn)這場(chǎng)爭(zhēng)論仍然在繼續(xù)。[20]，造成國(guó)有資產(chǎn)的大量流失利用離岸公司進(jìn)行曲線MBO，變相侵吞國(guó)有資產(chǎn)，這己是我國(guó)理論和實(shí)務(wù)界一個(gè)不掙的事實(shí)。在我國(guó)法律法規(guī)并不健全的情況下，土地作價(jià)、企業(yè)財(cái)產(chǎn)評(píng)估等多個(gè)環(huán)節(jié)都可能出現(xiàn)不規(guī)范操作，從而造成大量國(guó)有資產(chǎn)流失。下面我們將專(zhuān)節(jié)詳細(xì)討論一下這個(gè)問(wèn)題。I20]迎砂巡巡些迎婆因匹塑跡叢迪型幽魚(yú)，韓強(qiáng)《權(quán)貴MBO違反規(guī)則畸形的雙重標(biāo)準(zhǔn)和官本位實(shí)質(zhì)》，2005年5月12日。利用國(guó)際化的MBO進(jìn)行國(guó)有企業(yè)改革法律分析所謂國(guó)有資產(chǎn)又稱(chēng)國(guó)家所有者權(quán)益，包括四個(gè)方面內(nèi)容，可以用一個(gè)公式表示：國(guó)有資產(chǎn)(國(guó)家所有者權(quán)益)=國(guó)家資本金+資本公積金+盈余公積金、公益金+未分配利潤(rùn)。國(guó)有企業(yè)的生產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)與其它市場(chǎng)主體一樣，其目的就是為了實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值和增值。所謂國(guó)有資產(chǎn)保值，是指企業(yè)在考核期內(nèi)，期末國(guó)家所有者權(quán)益等于期初國(guó)家所有者權(quán)益；國(guó)有資產(chǎn)增值，指企業(yè)在考核期內(nèi)，期末國(guó)家所有者權(quán)益大于期初國(guó)家所有者權(quán)益。其公式為：國(guó)有資產(chǎn)保值增值率(%)=期末國(guó)家所有者權(quán)益/期初國(guó)家所有者權(quán)益 x100%國(guó)有資產(chǎn)保值增值率等于100%為國(guó)有資產(chǎn)保值，大于100%為國(guó)有資產(chǎn)增值[2’〕明白了以上的定義以后，我們?cè)賮?lái)分析一下“國(guó)有資產(chǎn)流失”的涵義：所謂“國(guó)有資產(chǎn)流失”，主要是指運(yùn)用各種手段將國(guó)有產(chǎn)權(quán)、國(guó)有資產(chǎn)權(quán)益以及由此產(chǎn)生出來(lái)的國(guó)有收益轉(zhuǎn)化為非國(guó)有產(chǎn)權(quán)、非國(guó)有資產(chǎn)權(quán)益和國(guó)有收益，或者以國(guó)有資產(chǎn)損毀、消失的形式形成流失。要談“國(guó)有資產(chǎn)流失”，就不得不提一下香港中文大學(xué)最高學(xué)術(shù)級(jí)別的首席講座教授郎咸平。郎咸平先生多次在一些演講中和公開(kāi)場(chǎng)合公開(kāi)的直言否定中國(guó)的MBO，鮮明地反對(duì)“國(guó)退民進(jìn)”，反對(duì)把企業(yè)股權(quán)交給企業(yè)家的觀點(diǎn)，多次張揚(yáng)了他的“保姆論”。他說(shuō)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者好比家里請(qǐng)的保姆，保姆作為“打工仔”，怎么能夠處置主人家的資產(chǎn)?“可以這樣設(shè)想，看看其會(huì)發(fā)生什么樣的結(jié)果：家里請(qǐng)的保姆為主人家打掃清潔，清理家具用具時(shí)，就把這些家具用具拿去賣(mài)了，這合乎常理和邏輯嗎?回答是否定的。這個(gè)‘保姆’恐怕不只是在國(guó)有企業(yè)會(huì)這樣做，在民營(yíng)企業(yè)也同樣會(huì)這樣做，那誰(shuí)還敢雇傭她?”他說(shuō)，有人認(rèn)為，國(guó)企一改就靈。其實(shí)，要改的是國(guó)企經(jīng)營(yíng)者的操作權(quán)限及范圍，讓他知道自己的權(quán)利和義務(wù)是什么。如果一家國(guó)有企業(yè)老總可以處置資產(chǎn)，進(jìn)而以技術(shù)改造為名拆除了全體員工賴(lài)以生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的廠房來(lái)蓋商品房，然后一賣(mài) [21]：// /《正定統(tǒng)計(jì)》第3章利用離岸公司進(jìn)行MBO的利弊分析了之。最后老總撈到好處而職工們失業(yè)，請(qǐng)問(wèn)這是老總的問(wèn)題，還是體制的問(wèn)題?現(xiàn)在的危險(xiǎn)是，在 MBO的旗號(hào)下，國(guó)企改革的利益由企業(yè)老總們獨(dú)享，而改革的成本卻讓社會(huì)承擔(dān)。對(duì)于目前流行的國(guó)有企業(yè)肯定搞不好，要讓國(guó)企變成管理層“個(gè)人的東西”才能搞好的觀點(diǎn)，郎咸平旗幟鮮明地堅(jiān)決反對(duì)。他說(shuō)，美國(guó)有龐大的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，他們把企業(yè)搞好可以拿很高的年薪，但絕不能染指公司特別是中小股東的一分錢(qián)財(cái)產(chǎn)。[22】2005年4月巧日下午，由國(guó)務(wù)院國(guó)資委和財(cái)政部共同制定的《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《暫行規(guī)定》)于向各界公布?！稌盒幸?guī)定》對(duì)企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓提出了規(guī)范性要求，對(duì)管理層出資受讓企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)的條件、范圍等進(jìn)行了界定，并明確了相關(guān)各方的責(zé)任?！稌盒幸?guī)定》規(guī)定，國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)己經(jīng)建立或政府已經(jīng)明確國(guó)有資產(chǎn)保值增值的行為主體和責(zé)任主體的地區(qū)，可以探索中小型國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)的國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓?zhuān)珖?guó)家法律、行政法規(guī)和規(guī)章制度另有規(guī)定的除外。同時(shí)規(guī)定，大型國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)的國(guó)有產(chǎn)權(quán)不向管理層轉(zhuǎn)讓?zhuān)笮蛧?guó)有及國(guó)有控股企業(yè)所屬?gòu)氖略摯笮推髽I(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)的重要全資或控股企業(yè)的國(guó)有產(chǎn)權(quán)也不向管理層轉(zhuǎn)讓。既然這種MBO并購(gòu)形式如此被企業(yè)家們所推崇，可是卻又在學(xué)界引起軒然大波，以至于國(guó)家有關(guān)部門(mén)采取緊急措施叫停，它到底存在那些弊病和不足呢?筆者認(rèn)為，利用離岸公司進(jìn)行MBO(即曲線MBO)對(duì)造成國(guó)有資產(chǎn)流失主要有以下幾種表現(xiàn)形式：，壓低國(guó)有資產(chǎn)價(jià)值MBO的定義就己經(jīng)告訴我們，企業(yè)的并購(gòu)方是原企業(yè)的管理層。企業(yè)改制將是所有權(quán)性質(zhì)的改變，改制后的企業(yè)就是他們自己的了。作為欲MBO企業(yè)的管理層，他們當(dāng)然的非常清楚自己企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、資金流轉(zhuǎn)、市場(chǎng)前景等各方面信息。為了自身利益的需要，他們很自然的會(huì)利用各種手段壓低各種國(guó)有資產(chǎn)的現(xiàn)有價(jià)值，增加負(fù)債額度，以使自己“用最少的資金，甚至不出分文就把企業(yè)買(mǎi)到自己名下”2不完善的中介服務(wù)體系，低估國(guó)有資產(chǎn)價(jià)值在我國(guó)，包括律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估師事務(wù)所在內(nèi)的這些中氮介服務(wù)機(jī)構(gòu)都采取個(gè)人合伙制