【正文】 討目前存在的主要問題及進(jìn)一步完善的基本思路。 1．主要問題與對(duì)策之一 今后，完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的重點(diǎn)是改善公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)運(yùn)行系統(tǒng)。 (1)大力發(fā)展有效投資者。包括：大力發(fā)展有效的私人投資者；大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者；積極引進(jìn)外國投資者。應(yīng)強(qiáng)調(diào)指出的是，從公司治理的角度看，私人投資者和有效的私人投資者還是有根本差別的，有效的私人投資者是指有直接制約管理者行為能力的投資者，而一般的私人投資者(主要是中、小散戶)則無直接制約管理者行為的能力。要建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，重要條件之一是要培植有效的私人投資者。前蘇聯(lián)及東歐國家之所以推行了私有化但公司治理結(jié)構(gòu)仍然很糟糕的一個(gè)重要原因，就是沒有在私有化的股份公司中建立起一個(gè)外部的私人戰(zhàn)略投資者(Estrin，2001)。這說明培植有效的私人投資者比所謂的全面私有化更為重要。德姆塞茨(1999)指出，如果缺乏有效的私人投資者，大公司就難以建立起有效的公司治理結(jié)構(gòu)。因此，他強(qiáng)調(diào)發(fā)展中國家必須調(diào)整國家財(cái)富分配政策，培養(yǎng)一批足以影響大公司管理者行為的私人投資者。由于培養(yǎng)有效的私人投資者是一個(gè)較長期的過程，因此，還需在調(diào)整國家財(cái)富分配政策、培植有效的私人投資者的同時(shí)，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者和積極引進(jìn)外國投資者。為了建立有效的“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，國有股減持的主要對(duì)象不應(yīng)是散戶，而是有效的私人投資者、機(jī)構(gòu)投資者和外國投資者。 畢業(yè)論文 (2)積極創(chuàng)造有效的競爭環(huán)境。近年來，西方不少學(xué)者對(duì)市場競爭與公司績效的關(guān)系進(jìn)行了較為深入的研究(Allen等，2000；Estrin，2001；Tenev等，2002)，認(rèn)為有效的市場競爭是公司治理結(jié)構(gòu)有效運(yùn)行的基本前提。有效的市場競爭的一個(gè)重要標(biāo)志就是公平競爭。Estrin(2001)在分析前蘇聯(lián)及東歐國家公司治理結(jié)構(gòu)失效的重要原因之一，就是只注意推行私有化，而忽視了創(chuàng)造有效的競爭環(huán)境。具體表現(xiàn)就是政府對(duì)一些企業(yè)的壟斷繼續(xù)實(shí)行保護(hù)及對(duì)一些企業(yè)繼續(xù)實(shí)行“軟約束”，從而破壞了公平競爭的秩序，致使市場的評(píng)價(jià)與約束功能失靈?？陀^地講，中國各級(jí)政府目前仍然直接控制著大部分上市公司，企業(yè)“軟約束”的現(xiàn)象也相當(dāng)嚴(yán)重。相對(duì)于國有股減持來講，企業(yè)“軟約束”應(yīng)是一個(gè)較容易解決的問題，即只要各級(jí)政府下決心取消對(duì)上市公司的財(cái)政補(bǔ)貼或低稅優(yōu)惠政策就行了。政府作為控股者，應(yīng)和其他股東一樣以股東的身份參與上市公司管理，否則就會(huì)破壞有效的競爭環(huán)境。 (3)逐步健全有效的法律保障體系和提高對(duì)上市公司與中介機(jī)構(gòu)行為的監(jiān)管能力。①要制定保護(hù)投資者特別是中、小投資者利益的法規(guī)；②要保證證券市場信息披露的及時(shí)、準(zhǔn)確和全面性；③要加大執(zhí)法力度，嚴(yán)懲違規(guī)違法者。 2．主要問題與對(duì)策之二 基本控制機(jī)制運(yùn)行系統(tǒng)與公司內(nèi)部運(yùn)行系統(tǒng)不暢，主要表現(xiàn)是外部治理機(jī)制基本不起作用，內(nèi)部治理機(jī)制形同虛設(shè)。其對(duì)策是：建立合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化董事會(huì)和獨(dú)立董事的職能，合理確定管理者與董事的報(bào)酬，努力使公司內(nèi)部治理機(jī)制積極發(fā)揮作用；與此同時(shí)，逐步擴(kuò)大流通股比例，為公司控制市場發(fā)揮作用創(chuàng)造便利條件。 一般說來，“市場導(dǎo)向型”的公司治理結(jié)構(gòu)模式的一個(gè)重要特征，主要是外部治理機(jī)制(特別是公司控制市場機(jī)制)發(fā)揮主要控制作用。然而，由于中國絕大部分上市公司都是國家直接控制，加之流通股比例又低，從而決定了公司控制市場機(jī)制很難發(fā)揮主導(dǎo)作用。同樣，由于國有股“一股獨(dú)大”，加之國有股所有者缺位，從而形成了與美、英不同的“內(nèi)部人控制”問題(美、英主要是由于股權(quán)分散形成的)，從而致使許多上市公司股東大會(huì)、董事會(huì)形同虛設(shè)。雖然中國證監(jiān)會(huì)已經(jīng)頒布了實(shí)行獨(dú)立董事的制度，欲通過此舉改善董事會(huì)的作用，但如果不改變國有股“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，采取任何舉措的作用都是非常有限的。所以減持國有股，加快形成私人投資者、機(jī)構(gòu)投資者與國有股“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)是當(dāng)務(wù)之急。為了強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者的作用，除了加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者自身的激勵(lì)與約束外，還應(yīng)適當(dāng)修改有關(guān)法規(guī)，以利于機(jī)構(gòu)投資者和其他投資者行使代理投票權(quán)，從而強(qiáng)化投資者對(duì)管理者的控制力度，只有形成了“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，才有可能改變董事會(huì)成員(包括獨(dú)立董事)成員提名與任免完全由“內(nèi)部人”說了算的局面，董事會(huì)才有可能成為真正獨(dú)立的董事會(huì)并正常履行其職能。同樣，只有形成了上述的“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)和適當(dāng)擴(kuò)大流通股的比例，才會(huì)為公司兼并形成良好的環(huán)境，進(jìn)而公司控制市場機(jī)制才會(huì)真正發(fā)揮作用。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)指出的是，從西方一些國家(如法國、意大利、西班牙等)的經(jīng)驗(yàn)來看，如果最大股東持股量超過40％，公司控制市場機(jī)制基本不起什么作用(Kremp等，2001；Bianco，2001；CrespiCladera，2001)。所以，若要公司控制市場機(jī)制發(fā)生作用，必要時(shí)還須制定措施適當(dāng)控制大股東的持股量。需注意的是，隨著美國上市公司欺詐丑聞的頻頻發(fā)生，美、英等國已開始重視公司內(nèi)部治理的作用，并積極創(chuàng)造條件讓機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮其監(jiān)控作用，這也表明原美、英的“內(nèi)弱外強(qiáng)”的控制機(jī)制也有很大的局限性。今后美、英公司治理結(jié)構(gòu)模式的發(fā)展趨勢有可能是向“內(nèi)外平衡”的控制運(yùn)行模式方向發(fā)展。 合理確定管理者與董事會(huì)成員的報(bào)酬。關(guān)于管理者報(bào)酬與公司績效的關(guān)系，西方學(xué)者進(jìn)行了許多實(shí)證的研究，結(jié)果也是模棱兩可。我們認(rèn)為，合理確定管理者的報(bào)酬，定會(huì)對(duì)公司績效產(chǎn)生積極作用。難點(diǎn)在于何為“合理”?由于影響公司績效的不確定性因素太多，所以迄今為止還難以找出一個(gè)能夠科學(xué)確定管理者貢獻(xiàn)的好辦法。盡管目前還沒有一個(gè)明確的答案，但總的指導(dǎo)原則應(yīng)是努力使管理者的報(bào)酬與公司績效相掛鉤，努力使他們之間的“短期契約”長期化?？扑乖?jīng)指出，股份公司是“在期限很短的合約會(huì)令人不滿意的情況下出現(xiàn)的”這句話給了我們一個(gè)很重要的啟示：上市公司存在的諸多代理引發(fā)的問題有很多都是由于契約“短期”化造成的，所以，要抑制公司諸多代理問題，則須反其道而行之，力爭使各種短期契約長期化。這一原則不僅適用于管理者，同樣適用于公司戰(zhàn)略投資者與董事會(huì)成員。8 /