[院校資料]第六章金融市場-資料下載頁
2025-01-04 20:17本頁面
【正文】 易成本理論 ? ：假定不存在稅收，企業(yè)的收益全部用于債務(wù)利息和股息的支付，用 Bi 代表利息支付，E代表股息支付，企業(yè)收益 T=Bi+E。企業(yè)市場價值 V由債權(quán)市場價值（ VB）和股權(quán)市場價值（ VE）構(gòu)成，即： V=VB +VE = Bi/rb+E/re=T/rf 式中， rb、 re和 rf分別代表企業(yè)債券、股權(quán)與企業(yè)市場價值的貼現(xiàn)率，也是企業(yè)債券融資成本、股權(quán)融資成本和企業(yè)融資的平均成本。 企業(yè)融資成本的加權(quán)平均值為： rf = T/V =E/V + Bi/V = rb（ VB/V ） + re（ VE /V ） ? ： MM模型證明，在沒有稅收、交易成本和代理成本以及其他市場不完善之處，所有市場參與者都有同樣的信息和同等機會的情況下，公司融資結(jié)構(gòu)與公司市場價值無關(guān)。這就是所謂的 “ 不相關(guān)定理 ” 或 MM定理 。 修正后的 MM定理認(rèn)為，在利息支付免稅、企業(yè)保留利潤和支付股息不免稅的情況下，企業(yè)調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，增加債務(wù)融資的比例，就會增加企業(yè)的價值。 債務(wù)融資雖然能使企業(yè)通過增加債務(wù)融資比重獲得利息避稅的利益，但是，隨著企業(yè)債務(wù)比率的上升，企業(yè)的破產(chǎn)關(guān)聯(lián)成本也會相應(yīng)增加。（見下圖） ? ? 企業(yè)最優(yōu)負(fù)債比例示意圖 ㈡ 資本結(jié)構(gòu)的契約理論 ? ：詹森和麥克林開創(chuàng)了資本結(jié)構(gòu)契約理論研究的先河，阿洪、伯爾頓、哈里斯、拉維吾、斯塔爾茲和伊斯瑞爾等都對該理論的發(fā)展作出了貢獻。 ：公司所有權(quán)與控制權(quán)分離所引起的資本所有者與經(jīng)營者的關(guān)系屬于代理關(guān)系。由于二者的利益和目標(biāo)存在差別，代理人并不一定總是采取使委托人利益最大化的行為，由此產(chǎn)生了代理問題和代理成本。 ? 代理成本 委托人的 監(jiān)督成本 代理人的 擔(dān)保成本 剩余損失 委托人激勵和 監(jiān)督代理人而 付出的成本 委托人因 代理人代行 決策而產(chǎn)生 的一種價值 損失 代理人保證 不采取損害 委托人利益的 行為的成本 和賠償成本 * 代理成本構(gòu)成示意圖 ? 經(jīng)營者擁有 全部股權(quán) 經(jīng)營者擁有 部分股權(quán) 承擔(dān)其行為的 所有成本 承擔(dān)其行為的 所有成本 獲得公司價值增長 的全部回報 獲得公司價值增長 的部分回報 實現(xiàn)企業(yè)的 完全市場價值 實現(xiàn)企業(yè)的 較低市場價值 利用 公司 資源 獲取 自身 利益 外部股權(quán)的代理成本 * 外部股權(quán)代理成本的產(chǎn)生示意圖 ? * 在企業(yè)發(fā)行債券融資的條件下，股票持有者和經(jīng)營者通過有限責(zé)任制度把企業(yè)失敗的損失轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，從而會產(chǎn)生風(fēng)險激勵效應(yīng)，使經(jīng)營者愿意從事有較大風(fēng)險的投資項目。這就是債權(quán)的代理成本。由于債權(quán)人也有理性預(yù)期，債權(quán)融資的代理成本因此會隨著債權(quán)融資比例的提高而上升。 * 依靠債權(quán)融資同樣會產(chǎn)生代理成本。債權(quán)融資使股東和債權(quán)人之間形成委托－代理關(guān)系，從而存在利益沖突，這是由債務(wù)求償金額的固定性和現(xiàn)代企業(yè)的有限責(zé)任制度而造成的。 ? ? 企業(yè)股權(quán)融資和債權(quán)融資示意圖 ? ： 從控制權(quán)的角度看，股權(quán)資本與債權(quán)資本是完全不同的。在股權(quán)融資中，股東能夠參加公司的決策，而債權(quán)人只有在公司破產(chǎn)后才擁有投票權(quán)。因此，融資結(jié)構(gòu)不僅決定著企業(yè)收入流量在股權(quán)和債權(quán)之間的分配，而且制約著公司的收購和控股活動。研究融資結(jié)構(gòu)，不能只考慮現(xiàn)金流量的配置效應(yīng)，還必須考慮控制權(quán)的配置問題。 阿洪和伯爾頓認(rèn)為，不完全合同是剩余控制權(quán)配置的前提。當(dāng)合同之外的情況出現(xiàn)時，誰有權(quán)力做出決策，對企業(yè)的市場價值有重要的影響。 ㈢ 資本結(jié)構(gòu)的信息經(jīng)濟學(xué)理論 ? ：阿克勒夫開創(chuàng)了信息不對稱理論，斯蒂格利茨首先用信息不對稱理論研究企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，但研究最為成熟、最為系統(tǒng)的當(dāng)屬羅斯。 ： 羅斯指出，在信息不對稱條件下，企業(yè)的市場價值與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)相關(guān)，越是質(zhì)量高的企業(yè)，負(fù)債率就越高，越是質(zhì)量低的企業(yè)，負(fù)債率就越低。在這種情況下，盡管投資者無法準(zhǔn)確了解有關(guān)企業(yè)的內(nèi)部信息，但可以通過負(fù)債率所傳遞的信號正確評估企業(yè)的市場價值。 ? 利蘭和派爾則提出，企業(yè)經(jīng)理自己持有股份與外部投資者持有股份的比例也向投資者傳達了該項目投資預(yù)期收益率的信息。在均衡狀態(tài)下，經(jīng)理持有的股份可以示意他所掌握的關(guān)于項目平均收益的信息，經(jīng)理持有股份與外部投資者持有的股份之比越高，企業(yè)經(jīng)理所示意的項目平均收益越高。 利蘭和派爾在其模型中還推導(dǎo)出保證負(fù)債隨企業(yè)經(jīng)理持有股份增大而增加的參數(shù)條件，并說明在這些參數(shù)條件下，負(fù)債越高的企業(yè)，其內(nèi)部人持股的比例就越高，企業(yè)的市場價值就越大。
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