【導(dǎo)讀】XX水電站項(xiàng)目貸款評(píng)估報(bào)告。二００二年x月x日

　　

【正文】 電價(jià)，主要考慮到批復(fù)電價(jià)是按項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為 10%時(shí)進(jìn)行 批復(fù)，按此電價(jià)估算將提高估算的準(zhǔn)確性。 圖 2. 馬鹿塘水電站償還期限為 17 年的償還債務(wù)保障倍數(shù)表 xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 21 另外，由于文山電力公司負(fù)責(zé)運(yùn)行和管理文山州電網(wǎng)，因此，實(shí)際結(jié)算電價(jià)將根據(jù)具體情況而定。從調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，文山州電力公司與其他水電站的結(jié)算電價(jià)每年都有變化，但 元 /KWh的電價(jià)可以說(shuō)是偏低的電價(jià)。根據(jù)文山州目前平均電價(jià)為 元 /KWh的實(shí)際，以 元 /KWh的電價(jià)估算結(jié)果具有較好的穩(wěn)健性?？紤]到豐枯電價(jià)的不同和馬鹿塘電站枯期發(fā)電量較多以及目前平均電價(jià)的實(shí)際情況， 元 /KWh的電價(jià)具有上漲的空間，也具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。 敏感分析 影響本項(xiàng)目收 益與償還能力的主要因素包括發(fā)電小時(shí)、電價(jià)和股利分配政策，我們以此來(lái)進(jìn)行敏感性分析。我們采用的敏感性分析方法是通過(guò)多變量分析，計(jì)算出財(cái)務(wù)表現(xiàn)的變動(dòng)區(qū)間 對(duì)于發(fā)電小時(shí)的敏感性分析，我們以 5,800～ 7,053 小時(shí)作為馬鹿塘水電站機(jī)組發(fā)電利用小時(shí)的變動(dòng)區(qū)間，由敏感分析表可以看到全部投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率在 %～ %之間變化，投資回收期在 ～ 年之間變化，償還期在 16～19 年之間變化，全部投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率對(duì)發(fā)電小時(shí)的彈性系數(shù)約為 ，即發(fā)電小時(shí)增減 1%，全部投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率變化 ，因 此，馬鹿塘電站的財(cái)務(wù)表現(xiàn)對(duì)發(fā)電小時(shí)變化不很敏感。當(dāng)發(fā)電小時(shí)為 5,800 小時(shí)、電價(jià)為 元/KWh 時(shí)，全部投資內(nèi)部收益率為 %，貸款償還期為 19 年，因此，該項(xiàng)具有較好的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。 根據(jù)昆明院對(duì)馬鹿塘電站的可研報(bào)告，馬鹿塘電站的資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率在 10%時(shí)，電價(jià)為 元 /KWh。根據(jù)表 可以看出，目前盤(pán)龍河流域電站的電價(jià)基本維持在 元左右，文山州在“十五”期間要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，吸引州外投資來(lái)發(fā)展本地經(jīng)濟(jì)，基礎(chǔ)能源的價(jià)格上升空間就不會(huì)很大，因此，在文山州電網(wǎng)上，未來(lái)幾年的電價(jià)上漲有 一定的空間，但幅度不會(huì)很大。我們對(duì)電價(jià)的敏感分析以電價(jià)在 ～ 元 /KWh作為變動(dòng)區(qū)間，在此區(qū)間內(nèi)全部投資收益率在 %～ %之間變化。財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率對(duì)電價(jià)的彈性系數(shù)約為 ，該系數(shù)為非線性，電價(jià)越高，彈性系數(shù)越大，因此，全部投資內(nèi)部收益率對(duì)電價(jià)較為敏感。 在對(duì)馬鹿塘水電站的敏感性分析中，股利分配方案對(duì)貸款償還期限也較為敏感。若貸款清償前不分配股利，還款年限約為 17 年，貸款清償前每年分配凈利潤(rùn)的 10%股利的情況下，還款期限也是 17 年，但是如果按資本金分配股利，則貸款償還期有較大 變化。若馬鹿塘公司每年按資本金 10%分配股利，貸款償還期要 21 年，每年按 8%分配股利，償還期要 20 年，由此可見(jiàn)，不同的股利分配方xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 22 案導(dǎo)致的貸款還款期限相差較大。股利分配方案對(duì)貸款償還期限十分敏感，昆明院在可研報(bào)告中，按投產(chǎn)后前一年以資本金的 8%、以后以資本金的 10%的方案分配股利，我們認(rèn)為這一政策不妥當(dāng)。因此，建議銀行與業(yè)主協(xié)商股利分配方案，保證每年在能夠完成貸款償還的基礎(chǔ)上再進(jìn)行股利分配。 另外，我們還對(duì)馬鹿塘電站估算了一個(gè)合理不利組合條件下的全部投資內(nèi)部收益率、投資回收期和貸款償還年限，即在電站年發(fā)電小時(shí) 為 6000 小時(shí)，電價(jià)為 元 /KWh，股利分配政策為貸款清償前股利分配為凈利潤(rùn)的 10%，并且考慮年 2%的壞帳率的情況下，馬鹿塘電站的全部投資收益率為 %，投資回收期為 年，貸款償還期限為 19 年。估算表明，馬鹿塘電站在合理不利組合的條件下，全部投資收益率仍然高于貸款利率，電站抗風(fēng)險(xiǎn)性較強(qiáng)，即在即在電站年發(fā)電小時(shí)為 6000 小時(shí)，電價(jià)為 元 /KWh，股利分配政策為貸款清償前股利分配為凈利潤(rùn)的 10%的條件下，仍舊可以償還全部貸款。 貸款年限的選擇 馬鹿塘水電站正常還款年限為 17 年， 我們根據(jù)正常還款期限對(duì)還款年限進(jìn)行了估算，考慮馬鹿塘電站在還款期限為 16 年時(shí)對(duì)債務(wù)的保障能力。從下面圖3 可以看出，貸款年限在 16 年時(shí)的債務(wù)保障程度較低，在還款后期甚至出現(xiàn)了保障倍數(shù)小于 1的情況，雖然累計(jì)還款保障倍數(shù)較高，但累計(jì)還款保障倍數(shù)受分配政策的影響較大，若馬鹿塘公司的分配政策發(fā)生變化，在經(jīng)營(yíng)期給股東的分紅增加，將會(huì)降低累計(jì)還款保障倍數(shù)，因此，銀行貸款年限不宜采用 16 年。因此，我們建議銀行采用 17 年的貸款償還期，這是在限制股利分配紅利為凈利潤(rùn) 10%情況下得到的。根據(jù)累計(jì)債務(wù)保障情況，股東在投產(chǎn)的稍后幾年 在保障足夠未分配利潤(rùn)后可適當(dāng)多分配利潤(rùn)。 01231 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 年倍16年債務(wù)償還系數(shù) 16年累計(jì)債務(wù)償還系數(shù) 圖 3. 馬鹿塘水電站 16 年貸款償還分析圖 xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 23 六、貸款擔(dān)保評(píng)審 貸款的擔(dān)保方式 馬鹿塘水電站一期工程的貸款由云南文山電力股份有限公司、文山盤(pán)龍河流域水電開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司、云南文山電力實(shí)業(yè)總公司和文山水利水電工程有限公司四家單位擔(dān)保，同時(shí)，以馬鹿塘發(fā)電有限責(zé)任公司形成的固定資產(chǎn)抵押。 云南文山電力股份有限公司對(duì)馬鹿塘公司所申請(qǐng)的銀行貸款 5,000 萬(wàn)元進(jìn)行擔(dān)保，云南文山電力實(shí)業(yè)總公司對(duì)文山馬鹿塘公司所申請(qǐng)的銀行貸款 7,000萬(wàn)元進(jìn)行擔(dān)保，文山盤(pán)龍河流域 水電開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司對(duì)馬鹿塘公司所申請(qǐng)的7,000 萬(wàn)元進(jìn)行擔(dān)保。 目前，上述三家公司均同馬鹿塘公司簽署了擔(dān)保承諾書(shū)（見(jiàn)附件 16），對(duì)馬鹿塘公司的擔(dān)保均為一般擔(dān)保，尚缺少文山水利水電工程有限公司的擔(dān)保承諾書(shū)。該三家公司與馬鹿塘公司簽署的擔(dān)保承諾書(shū)是針對(duì)馬鹿塘公司 2 25MW 機(jī)組所做的擔(dān)保承諾，后來(lái)，馬鹿塘公司改變裝機(jī)方案，決定改為建設(shè) 2 50MW 機(jī)組，總投資額度增加，擔(dān)保額度也應(yīng)該相應(yīng)增加。我們建議銀行督促重新落實(shí)擔(dān)保，并且應(yīng)簽定連帶責(zé)任擔(dān)保合同。 擔(dān)保人的擔(dān)保能力 截止 2020 年 12月 31日，文山電力股 份有限公司資產(chǎn)總額 40,019 萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn) 6,278 萬(wàn)元，總負(fù)債 27,339 萬(wàn)元，所有者權(quán)益 12,680 萬(wàn)元，近幾年公司一直維持較高的負(fù)債水平， 1998 年到 2020 年的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流分別為 1,225萬(wàn)元、 1,048 萬(wàn)元、 4,055 萬(wàn)元。公司主要以發(fā)電、供電、電站、電網(wǎng)設(shè)計(jì)、建設(shè)、維修為主業(yè)，同時(shí)投資開(kāi)發(fā)、總承包中小水電站。目前，公司擁有電站 11座，容量 38,910KW。公司投資多家電站，資產(chǎn)流動(dòng)性相對(duì)較差，預(yù)測(cè)將來(lái)公司還要投資電網(wǎng)和其他電站，資本支出較大，電站盈利速度較慢，會(huì)降低公司的擔(dān)保能力。 云南文 山電力實(shí)業(yè)總公司主要承擔(dān)水利水電工程及輔助生產(chǎn)設(shè)施的建筑、安裝和基礎(chǔ)工程施工、電源點(diǎn)開(kāi)發(fā)、變電站、輸電線路等工程的安裝建設(shè)。截止2020 年 12 月 31日，公司總資產(chǎn) 14,618萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn) 6,163萬(wàn)元，總負(fù)債 6,039 萬(wàn)元，所有者權(quán)益 8,579萬(wàn)元。 文山盤(pán)龍河流域水電開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司是原東方紅二級(jí)、三級(jí)、五級(jí)電站、xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 24 文山東四級(jí)發(fā)電有限責(zé)任公司進(jìn)行資產(chǎn)重組組建的民營(yíng)發(fā)電企業(yè)。截止 2020 年12月 31日，總資產(chǎn)為 26,398萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn)為 2,604萬(wàn)元，總負(fù)債為 11,697萬(wàn)元，所有者權(quán)益為 14,701 萬(wàn)元。 我們認(rèn)為，三家擔(dān)保公司本身存在著關(guān)聯(lián)關(guān)系，且由于經(jīng)營(yíng)電站的原因，形成的固定資產(chǎn)較多，負(fù)債較多，資產(chǎn)流動(dòng)性較差，對(duì)擔(dān)保的作用稍弱。 考慮到本項(xiàng)目的實(shí)際，即工程已總包，絕大多數(shù)資本金已經(jīng)到位或已籌措好，以及工程在當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)的重要地位等，我們認(rèn)為不一定要求擔(dān)保方具有對(duì)擔(dān)保承諾在財(cái)務(wù)上的足額流動(dòng)能力。 借款人的抵押分析 馬鹿塘水電站用形成的固定資產(chǎn)提供抵押擔(dān)保，擔(dān)保價(jià)值體現(xiàn)在每年發(fā)電可帶來(lái)的現(xiàn)金流入上，因此，用資產(chǎn)做擔(dān)保實(shí)際上等于以電站收入做擔(dān)保。在 25年的生產(chǎn)期間，馬鹿塘電站經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流合計(jì) 達(dá) 52,442 萬(wàn)元，還本付息現(xiàn)金流合計(jì)為 47,887 萬(wàn)元，現(xiàn)金保障倍數(shù)為 倍。水電站主要業(yè)務(wù)是發(fā)電，現(xiàn)金流穩(wěn)定，除了在數(shù)量上有所變化外，產(chǎn)生虧損的可能性極小。因此，以水電站做抵押能夠?qū)鶆?wù)起到良好的保障作用。管理抵押風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵是要作好對(duì)售電收入的監(jiān)督工作，建議在這方面與公司能有深入的協(xié)商，以達(dá)到下述目的： 1) 確保每年的發(fā)電收入能按計(jì)劃用來(lái)償還貸款本息； 2) 確保該項(xiàng)目在貸款還完之前不被用來(lái)為進(jìn)一步融資做抵押，確保項(xiàng)目收益能用來(lái)償還債務(wù)而不是用來(lái)彌補(bǔ)進(jìn)一步投資的不足。 七、風(fēng)險(xiǎn)分析及防范措施 風(fēng)險(xiǎn)因素及敏感 性 ① 目前，馬鹿塘工程一期注冊(cè)資本金全部到位，二期資本金到位 3200 萬(wàn)元，文山電力公司尚有 800 萬(wàn)元沒(méi)有到位。文山電力公司主要經(jīng)營(yíng)電站，資產(chǎn)流動(dòng)性較差，存在資本金不能及時(shí)到位的風(fēng)險(xiǎn)，但這部分資金對(duì)按期完工影響不大。 ② 鼓勵(lì)分配方案對(duì)于貸款償還期限十分敏感，如果股東將鼓勵(lì)分配方案定位有利于股東分紅趨勢(shì)的方案，將會(huì)影響馬鹿塘公司對(duì)一期工程債務(wù)的償還xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 25 期限。 ③ 馬鹿塘在一期工程中，有四家股東對(duì)一期工程的債務(wù)進(jìn)行了擔(dān)保，但目前采取一般責(zé)任保障，且尚有文山水利水電工程有限公司沒(méi)有做出擔(dān)保承諾，因此，擔(dān)保措施沒(méi)有完全落實(shí)。 ④ 受 當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展速度影響及未來(lái)文山地方電網(wǎng)與云南省網(wǎng)統(tǒng)一調(diào)度以后，該項(xiàng)目收益有可能下降，從而降低了及時(shí)償債的保障。 ⑤ 云南計(jì)委正在醞釀馬鹿塘二期工程。若二期工程在十五期末或十一五期間開(kāi)工，則公司的股東結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化，由于二期工程屬于送往廣東的“西電東送”項(xiàng)目，而二期工程項(xiàng)目并未納入國(guó)家計(jì)劃，因此，如果二期工程項(xiàng)目收益不好，則有可能影響本次貸款的償還。 項(xiàng)目的主要優(yōu)勢(shì) ① 馬鹿塘水電站屬于水電行業(yè)，受到了國(guó)家政策的大力扶持，目前， 加快和優(yōu)先發(fā)展水電建設(shè)，已經(jīng)成為我國(guó)電力工業(yè)發(fā)展的一項(xiàng)基本的和長(zhǎng)期的策略 ，這為馬鹿塘電 站的長(zhǎng)期穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)提供了保障。 ② 馬鹿塘水電站為文山州電網(wǎng)的骨干電站，也是現(xiàn)在乃至今后該州最大的水電站。電站的建設(shè)對(duì)加強(qiáng)當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施和促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義，因而該項(xiàng)目得到了州及 省政府的高度重視。包括云南省長(zhǎng)在內(nèi)的各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)曾多次到現(xiàn)場(chǎng)考察項(xiàng)目指導(dǎo)工作，該項(xiàng)目還被列為云南省十五重點(diǎn)工程項(xiàng)目，這為項(xiàng)目的順利建設(shè)和運(yùn)行提供了保障。 ③ 馬鹿塘水電站為文山州電網(wǎng)唯一的調(diào)峰電站，且該電站由于河流豐枯期來(lái)水差異較少的特性，使電站利用小時(shí)較高，以及文山州豐枯電價(jià)的差異等，使得馬鹿塘項(xiàng)目具有較好的收益。 ④ 馬鹿塘電站所在地區(qū)文 山州已全面進(jìn)入經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施正在不斷改善，通往文山州的高速公路正在加緊施工，農(nóng)網(wǎng)改造已接近完成，基礎(chǔ)設(shè)施改善必將促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)更快發(fā)展，從而增加電力需求，為馬鹿塘電站提供了較好的市場(chǎng)空間。 ⑤ 文山州附近沒(méi)有大的電源點(diǎn)，即使在將來(lái)文山電網(wǎng)與省網(wǎng)統(tǒng)一調(diào)度后，由于其工程具有電價(jià)低、距離負(fù)荷中心近的優(yōu)勢(shì)，以及該電站可為當(dāng)?shù)剡@個(gè)國(guó)家級(jí)貧困地區(qū)提供寶貴的經(jīng)濟(jì)收入，這些因素為提高馬鹿塘電站的發(fā)電量提供了有利的條件。 xx 評(píng)估有限公司 貸款評(píng)估報(bào)告 26 ⑥ 財(cái)務(wù)分析表明，該項(xiàng)目在合理不利組合的條件下，全部投資內(nèi)部收益率達(dá)到 %，貸款償還期 19 年，表 明具有較好的抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力。 風(fēng)險(xiǎn)防范措施及建議 ① 督促落實(shí)資本金到位，重點(diǎn)是文山州幾家股東的資本金到位情況，即使在目前資本金到位已超過(guò)投資要求情況下也需如此。 ② 與股東充分協(xié)商股利分配方案。爭(zhēng)取在前幾年分配凈利潤(rùn)限制在 10%，以后視情況可以逐漸增加，但應(yīng)保證累計(jì)債務(wù)償還系數(shù)保持在 以上。 ③ 落實(shí)擔(dān)保措施，將一般責(zé)任保證改為連帶責(zé)任保證。 ④ 若二期工程建設(shè)后，將一期工程發(fā)電收入單戶監(jiān)管。 八、評(píng)估結(jié)論 馬鹿塘水電站是文山州近年來(lái)除公路外最大的投資項(xiàng)目，無(wú)論是從解決文山州電力需求還是從促進(jìn)國(guó)家級(jí)貧困地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展 的角度而言都具有重要意義，受到了省、州各級(jí)政府的高度重視。項(xiàng)目已列入云南省十五重點(diǎn)工程。 水電建設(shè)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)支持方向。 馬鹿塘水電站 50MW 方案得到了云南省計(jì)委的批復(fù)和開(kāi)工許可， 100MW 方案雖未得到直接批復(fù)，但得到了云南計(jì)委的默認(rèn)，待二期工程審查時(shí)， 100MW方案會(huì)正式批復(fù)。因此可認(rèn)為該項(xiàng)目合法。 馬鹿塘公司已將該項(xiàng)目以交鑰匙方式總包給昆明院，總包價(jià)為 億，加上由公司支付建設(shè)期利息，總投資為 億元，不存在投資超概算的風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目資金來(lái)源于股東投資，目前已到位 5260 萬(wàn)元，占計(jì)劃投資的