【導(dǎo)讀】XX水電站項目貸款評估報告。二００二年x月x日

　　

【正文】 電價，主要考慮到批復(fù)電價是按項目資本金財務(wù)內(nèi)部收益率為 10%時進行 批復(fù)，按此電價估算將提高估算的準(zhǔn)確性。 圖 2. 馬鹿塘水電站償還期限為 17 年的償還債務(wù)保障倍數(shù)表 xx 評估有限公司 貸款評估報告 21 另外，由于文山電力公司負責(zé)運行和管理文山州電網(wǎng)，因此，實際結(jié)算電價將根據(jù)具體情況而定。從調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，文山州電力公司與其他水電站的結(jié)算電價每年都有變化，但 元 /KWh的電價可以說是偏低的電價。根據(jù)文山州目前平均電價為 元 /KWh的實際，以 元 /KWh的電價估算結(jié)果具有較好的穩(wěn)健性?？紤]到豐枯電價的不同和馬鹿塘電站枯期發(fā)電量較多以及目前平均電價的實際情況， 元 /KWh的電價具有上漲的空間，也具有很強的競爭力。 敏感分析 影響本項目收 益與償還能力的主要因素包括發(fā)電小時、電價和股利分配政策，我們以此來進行敏感性分析。我們采用的敏感性分析方法是通過多變量分析，計算出財務(wù)表現(xiàn)的變動區(qū)間 對于發(fā)電小時的敏感性分析，我們以 5,800～ 7,053 小時作為馬鹿塘水電站機組發(fā)電利用小時的變動區(qū)間，由敏感分析表可以看到全部投資財務(wù)內(nèi)部收益率在 %～ %之間變化，投資回收期在 ～ 年之間變化，償還期在 16～19 年之間變化，全部投資財務(wù)內(nèi)部收益率對發(fā)電小時的彈性系數(shù)約為 ，即發(fā)電小時增減 1%，全部投資財務(wù)內(nèi)部收益率變化 ，因 此，馬鹿塘電站的財務(wù)表現(xiàn)對發(fā)電小時變化不很敏感。當(dāng)發(fā)電小時為 5,800 小時、電價為 元/KWh 時，全部投資內(nèi)部收益率為 %，貸款償還期為 19 年，因此，該項具有較好的抗風(fēng)險能力。 根據(jù)昆明院對馬鹿塘電站的可研報告，馬鹿塘電站的資本金財務(wù)內(nèi)部收益率在 10%時，電價為 元 /KWh。根據(jù)表 可以看出，目前盤龍河流域電站的電價基本維持在 元左右，文山州在“十五”期間要促進經(jīng)濟發(fā)展，吸引州外投資來發(fā)展本地經(jīng)濟，基礎(chǔ)能源的價格上升空間就不會很大，因此，在文山州電網(wǎng)上，未來幾年的電價上漲有 一定的空間，但幅度不會很大。我們對電價的敏感分析以電價在 ～ 元 /KWh作為變動區(qū)間，在此區(qū)間內(nèi)全部投資收益率在 %～ %之間變化。財務(wù)內(nèi)部收益率對電價的彈性系數(shù)約為 ，該系數(shù)為非線性，電價越高，彈性系數(shù)越大，因此，全部投資內(nèi)部收益率對電價較為敏感。 在對馬鹿塘水電站的敏感性分析中，股利分配方案對貸款償還期限也較為敏感。若貸款清償前不分配股利，還款年限約為 17 年，貸款清償前每年分配凈利潤的 10%股利的情況下，還款期限也是 17 年，但是如果按資本金分配股利，則貸款償還期有較大 變化。若馬鹿塘公司每年按資本金 10%分配股利，貸款償還期要 21 年，每年按 8%分配股利，償還期要 20 年，由此可見，不同的股利分配方xx 評估有限公司 貸款評估報告 22 案導(dǎo)致的貸款還款期限相差較大。股利分配方案對貸款償還期限十分敏感，昆明院在可研報告中，按投產(chǎn)后前一年以資本金的 8%、以后以資本金的 10%的方案分配股利，我們認(rèn)為這一政策不妥當(dāng)。因此，建議銀行與業(yè)主協(xié)商股利分配方案，保證每年在能夠完成貸款償還的基礎(chǔ)上再進行股利分配。 另外，我們還對馬鹿塘電站估算了一個合理不利組合條件下的全部投資內(nèi)部收益率、投資回收期和貸款償還年限，即在電站年發(fā)電小時 為 6000 小時，電價為 元 /KWh，股利分配政策為貸款清償前股利分配為凈利潤的 10%，并且考慮年 2%的壞帳率的情況下，馬鹿塘電站的全部投資收益率為 %，投資回收期為 年，貸款償還期限為 19 年。估算表明，馬鹿塘電站在合理不利組合的條件下，全部投資收益率仍然高于貸款利率，電站抗風(fēng)險性較強，即在即在電站年發(fā)電小時為 6000 小時，電價為 元 /KWh，股利分配政策為貸款清償前股利分配為凈利潤的 10%的條件下，仍舊可以償還全部貸款。 貸款年限的選擇 馬鹿塘水電站正常還款年限為 17 年， 我們根據(jù)正常還款期限對還款年限進行了估算，考慮馬鹿塘電站在還款期限為 16 年時對債務(wù)的保障能力。從下面圖3 可以看出，貸款年限在 16 年時的債務(wù)保障程度較低，在還款后期甚至出現(xiàn)了保障倍數(shù)小于 1的情況，雖然累計還款保障倍數(shù)較高，但累計還款保障倍數(shù)受分配政策的影響較大，若馬鹿塘公司的分配政策發(fā)生變化，在經(jīng)營期給股東的分紅增加，將會降低累計還款保障倍數(shù)，因此，銀行貸款年限不宜采用 16 年。因此，我們建議銀行采用 17 年的貸款償還期，這是在限制股利分配紅利為凈利潤 10%情況下得到的。根據(jù)累計債務(wù)保障情況，股東在投產(chǎn)的稍后幾年 在保障足夠未分配利潤后可適當(dāng)多分配利潤。 01231 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 年倍16年債務(wù)償還系數(shù) 16年累計債務(wù)償還系數(shù) 圖 3. 馬鹿塘水電站 16 年貸款償還分析圖 xx 評估有限公司 貸款評估報告 23 六、貸款擔(dān)保評審 貸款的擔(dān)保方式 馬鹿塘水電站一期工程的貸款由云南文山電力股份有限公司、文山盤龍河流域水電開發(fā)有限責(zé)任公司、云南文山電力實業(yè)總公司和文山水利水電工程有限公司四家單位擔(dān)保，同時，以馬鹿塘發(fā)電有限責(zé)任公司形成的固定資產(chǎn)抵押。 云南文山電力股份有限公司對馬鹿塘公司所申請的銀行貸款 5,000 萬元進行擔(dān)保，云南文山電力實業(yè)總公司對文山馬鹿塘公司所申請的銀行貸款 7,000萬元進行擔(dān)保，文山盤龍河流域 水電開發(fā)有限責(zé)任公司對馬鹿塘公司所申請的7,000 萬元進行擔(dān)保。 目前，上述三家公司均同馬鹿塘公司簽署了擔(dān)保承諾書（見附件 16），對馬鹿塘公司的擔(dān)保均為一般擔(dān)保，尚缺少文山水利水電工程有限公司的擔(dān)保承諾書。該三家公司與馬鹿塘公司簽署的擔(dān)保承諾書是針對馬鹿塘公司 2 25MW 機組所做的擔(dān)保承諾，后來，馬鹿塘公司改變裝機方案，決定改為建設(shè) 2 50MW 機組，總投資額度增加，擔(dān)保額度也應(yīng)該相應(yīng)增加。我們建議銀行督促重新落實擔(dān)保，并且應(yīng)簽定連帶責(zé)任擔(dān)保合同。 擔(dān)保人的擔(dān)保能力 截止 2020 年 12月 31日，文山電力股 份有限公司資產(chǎn)總額 40,019 萬元，其中流動資產(chǎn) 6,278 萬元，總負債 27,339 萬元，所有者權(quán)益 12,680 萬元，近幾年公司一直維持較高的負債水平， 1998 年到 2020 年的經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為 1,225萬元、 1,048 萬元、 4,055 萬元。公司主要以發(fā)電、供電、電站、電網(wǎng)設(shè)計、建設(shè)、維修為主業(yè)，同時投資開發(fā)、總承包中小水電站。目前，公司擁有電站 11座，容量 38,910KW。公司投資多家電站，資產(chǎn)流動性相對較差，預(yù)測將來公司還要投資電網(wǎng)和其他電站，資本支出較大，電站盈利速度較慢，會降低公司的擔(dān)保能力。 云南文 山電力實業(yè)總公司主要承擔(dān)水利水電工程及輔助生產(chǎn)設(shè)施的建筑、安裝和基礎(chǔ)工程施工、電源點開發(fā)、變電站、輸電線路等工程的安裝建設(shè)。截止2020 年 12 月 31日，公司總資產(chǎn) 14,618萬元，其中流動資產(chǎn) 6,163萬元，總負債 6,039 萬元，所有者權(quán)益 8,579萬元。 文山盤龍河流域水電開發(fā)有限責(zé)任公司是原東方紅二級、三級、五級電站、xx 評估有限公司 貸款評估報告 24 文山東四級發(fā)電有限責(zé)任公司進行資產(chǎn)重組組建的民營發(fā)電企業(yè)。截止 2020 年12月 31日，總資產(chǎn)為 26,398萬元，其中流動資產(chǎn)為 2,604萬元，總負債為 11,697萬元，所有者權(quán)益為 14,701 萬元。 我們認(rèn)為，三家擔(dān)保公司本身存在著關(guān)聯(lián)關(guān)系，且由于經(jīng)營電站的原因，形成的固定資產(chǎn)較多，負債較多，資產(chǎn)流動性較差，對擔(dān)保的作用稍弱。 考慮到本項目的實際，即工程已總包，絕大多數(shù)資本金已經(jīng)到位或已籌措好，以及工程在當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)的重要地位等，我們認(rèn)為不一定要求擔(dān)保方具有對擔(dān)保承諾在財務(wù)上的足額流動能力。 借款人的抵押分析 馬鹿塘水電站用形成的固定資產(chǎn)提供抵押擔(dān)保，擔(dān)保價值體現(xiàn)在每年發(fā)電可帶來的現(xiàn)金流入上，因此，用資產(chǎn)做擔(dān)保實際上等于以電站收入做擔(dān)保。在 25年的生產(chǎn)期間，馬鹿塘電站經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流合計 達 52,442 萬元，還本付息現(xiàn)金流合計為 47,887 萬元，現(xiàn)金保障倍數(shù)為 倍。水電站主要業(yè)務(wù)是發(fā)電，現(xiàn)金流穩(wěn)定，除了在數(shù)量上有所變化外，產(chǎn)生虧損的可能性極小。因此，以水電站做抵押能夠?qū)鶆?wù)起到良好的保障作用。管理抵押風(fēng)險的關(guān)鍵是要作好對售電收入的監(jiān)督工作，建議在這方面與公司能有深入的協(xié)商，以達到下述目的： 1) 確保每年的發(fā)電收入能按計劃用來償還貸款本息； 2) 確保該項目在貸款還完之前不被用來為進一步融資做抵押，確保項目收益能用來償還債務(wù)而不是用來彌補進一步投資的不足。 七、風(fēng)險分析及防范措施 風(fēng)險因素及敏感 性 ① 目前，馬鹿塘工程一期注冊資本金全部到位，二期資本金到位 3200 萬元，文山電力公司尚有 800 萬元沒有到位。文山電力公司主要經(jīng)營電站，資產(chǎn)流動性較差，存在資本金不能及時到位的風(fēng)險，但這部分資金對按期完工影響不大。 ② 鼓勵分配方案對于貸款償還期限十分敏感，如果股東將鼓勵分配方案定位有利于股東分紅趨勢的方案，將會影響馬鹿塘公司對一期工程債務(wù)的償還xx 評估有限公司 貸款評估報告 25 期限。 ③ 馬鹿塘在一期工程中，有四家股東對一期工程的債務(wù)進行了擔(dān)保，但目前采取一般責(zé)任保障，且尚有文山水利水電工程有限公司沒有做出擔(dān)保承諾，因此，擔(dān)保措施沒有完全落實。 ④ 受 當(dāng)?shù)亟?jīng)濟發(fā)展速度影響及未來文山地方電網(wǎng)與云南省網(wǎng)統(tǒng)一調(diào)度以后，該項目收益有可能下降，從而降低了及時償債的保障。 ⑤ 云南計委正在醞釀馬鹿塘二期工程。若二期工程在十五期末或十一五期間開工，則公司的股東結(jié)構(gòu)會發(fā)生變化，由于二期工程屬于送往廣東的“西電東送”項目，而二期工程項目并未納入國家計劃，因此，如果二期工程項目收益不好，則有可能影響本次貸款的償還。 項目的主要優(yōu)勢 ① 馬鹿塘水電站屬于水電行業(yè)，受到了國家政策的大力扶持，目前， 加快和優(yōu)先發(fā)展水電建設(shè)，已經(jīng)成為我國電力工業(yè)發(fā)展的一項基本的和長期的策略 ，這為馬鹿塘電 站的長期穩(wěn)定運營提供了保障。 ② 馬鹿塘水電站為文山州電網(wǎng)的骨干電站，也是現(xiàn)在乃至今后該州最大的水電站。電站的建設(shè)對加強當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施和促進當(dāng)?shù)亟?jīng)濟發(fā)展具有重要意義，因而該項目得到了州及 省政府的高度重視。包括云南省長在內(nèi)的各級領(lǐng)導(dǎo)曾多次到現(xiàn)場考察項目指導(dǎo)工作，該項目還被列為云南省十五重點工程項目，這為項目的順利建設(shè)和運行提供了保障。 ③ 馬鹿塘水電站為文山州電網(wǎng)唯一的調(diào)峰電站，且該電站由于河流豐枯期來水差異較少的特性，使電站利用小時較高，以及文山州豐枯電價的差異等，使得馬鹿塘項目具有較好的收益。 ④ 馬鹿塘電站所在地區(qū)文 山州已全面進入經(jīng)濟發(fā)展階段，當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施正在不斷改善，通往文山州的高速公路正在加緊施工，農(nóng)網(wǎng)改造已接近完成，基礎(chǔ)設(shè)施改善必將促進當(dāng)?shù)亟?jīng)濟更快發(fā)展，從而增加電力需求，為馬鹿塘電站提供了較好的市場空間。 ⑤ 文山州附近沒有大的電源點，即使在將來文山電網(wǎng)與省網(wǎng)統(tǒng)一調(diào)度后，由于其工程具有電價低、距離負荷中心近的優(yōu)勢，以及該電站可為當(dāng)?shù)剡@個國家級貧困地區(qū)提供寶貴的經(jīng)濟收入，這些因素為提高馬鹿塘電站的發(fā)電量提供了有利的條件。 xx 評估有限公司 貸款評估報告 26 ⑥ 財務(wù)分析表明，該項目在合理不利組合的條件下，全部投資內(nèi)部收益率達到 %，貸款償還期 19 年，表 明具有較好的抵抗風(fēng)險能力。 風(fēng)險防范措施及建議 ① 督促落實資本金到位，重點是文山州幾家股東的資本金到位情況，即使在目前資本金到位已超過投資要求情況下也需如此。 ② 與股東充分協(xié)商股利分配方案。爭取在前幾年分配凈利潤限制在 10%，以后視情況可以逐漸增加，但應(yīng)保證累計債務(wù)償還系數(shù)保持在 以上。 ③ 落實擔(dān)保措施，將一般責(zé)任保證改為連帶責(zé)任保證。 ④ 若二期工程建設(shè)后，將一期工程發(fā)電收入單戶監(jiān)管。 八、評估結(jié)論 馬鹿塘水電站是文山州近年來除公路外最大的投資項目，無論是從解決文山州電力需求還是從促進國家級貧困地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展 的角度而言都具有重要意義，受到了省、州各級政府的高度重視。項目已列入云南省十五重點工程。 水電建設(shè)符合國家產(chǎn)業(yè)政策重點支持方向。 馬鹿塘水電站 50MW 方案得到了云南省計委的批復(fù)和開工許可， 100MW 方案雖未得到直接批復(fù)，但得到了云南計委的默認(rèn)，待二期工程審查時， 100MW方案會正式批復(fù)。因此可認(rèn)為該項目合法。 馬鹿塘公司已將該項目以交鑰匙方式總包給昆明院，總包價為 億，加上由公司支付建設(shè)期利息，總投資為 億元，不存在投資超概算的風(fēng)險，項目資金來源于股東投資，目前已到位 5260 萬元，占計劃投資的