【導(dǎo)讀】中國(guó)國(guó)際金融有限公司。需求高增長(zhǎng)VS產(chǎn)能高增長(zhǎng)。中國(guó)化工行業(yè)中國(guó)最大的資料庫(kù)下載。新材料企業(yè)的估值水平。有機(jī)氟—增長(zhǎng)動(dòng)力是研發(fā)。有機(jī)硅—成本是關(guān)鍵，未來(lái)是下游。聚氨酯—MDI價(jià)格會(huì)走向何方？環(huán)氧樹(shù)脂及其原材料—低谷還將徘徊。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和未來(lái)預(yù)期。新材料股成為熱點(diǎn)。煙臺(tái)萬(wàn)華新安股份三愛(ài)富巨化股份。星新材料山西三維上證A指深證A指。主要應(yīng)用領(lǐng)域行業(yè)特性行業(yè)趨勢(shì)公司比較。單體行業(yè)集中度高，單體合成。技術(shù)有一定技術(shù)壁壘，下游相。對(duì)分散，在深加工方面國(guó)外公。跌，未來(lái)國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)。新安股份在單體生產(chǎn)成本。勢(shì)；星新材料規(guī)模較大。PVDF和FEP技術(shù)壁壘相對(duì)較。低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，價(jià)格。HFC152a未來(lái)也有過(guò)剩風(fēng)。三愛(ài)富在產(chǎn)品品種多樣化。進(jìn)入壁壘較高，但市場(chǎng)容量相。國(guó)內(nèi)開(kāi)始生產(chǎn)六氟丙酮、雙酚AF和一些中間體。煙臺(tái)萬(wàn)華是國(guó)內(nèi)唯一取得。前其成本和產(chǎn)品品質(zhì)具有。國(guó)，長(zhǎng)期TDI可能被MDI. 滄州大化和藍(lán)星清洗在合。國(guó)際公司可比性不強(qiáng)。代碼股價(jià)總股本股息收益率

　　

【正文】 低于 MDI，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能擴(kuò)張 ?就以匈牙利 Borsod Chem來(lái)對(duì)比，成本比滄州大化和藍(lán)星清洗低20%以上。 ?規(guī)模擴(kuò)大后成本將有所下降。 051015202530351 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4萬(wàn)噸國(guó)內(nèi)產(chǎn)量 進(jìn)口量C A G R = 1 8 % 產(chǎn)能 2020 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E滄州大化 2 3 3 3 8 8甘肅銀光 藍(lán)星化工 3 3 3 3 3 3煙臺(tái)巨力 3 3錦州化工 5 5 5 5B A S F /Hun ts m an 六方合資 16 16 16 16拜耳（ B ay er ） 16 16合計(jì)產(chǎn)能（萬(wàn)噸） 9 12 33 33 消費(fèi)量預(yù)測(cè)（萬(wàn)噸） ?國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能較多， 價(jià)格隨 MDI價(jià)格一起下跌的可能性。 05000100001500020200250000 4 / 0 1 0 4 / 0 3 0 4 / 0 5 0 4 / 0 7 0 4 / 0 9 0 4 / 1 1 0 5 / 0 1 0 5 / 0 3 0 5 / 0 5 0 5 / 0 7 0 5 / 0 9元/ 噸T D I 國(guó)內(nèi)價(jià)格 T D I 甲苯價(jià)差新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 26 聚氨酯 — 煙臺(tái)萬(wàn)華：多少估值為合理 ?風(fēng)險(xiǎn)： ?機(jī)會(huì)： ?成本和品質(zhì)具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。 ?建筑保溫需求的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。 ?MDI進(jìn)入壁壘高，國(guó)內(nèi)獨(dú)家技術(shù)突破。 ?各大廠商脫瓶頸擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能集中在中國(guó)。 價(jià)格進(jìn)一步回落可能性大，產(chǎn)品毛利回到正?；?。 ?正?；?FCF模型計(jì)算價(jià)值，上升空間不大。 ?其它出口相關(guān)需求可能略有回落。 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 27 聚氨酯 — 煙臺(tái)萬(wàn)華：多少估值為合理 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E銷售量（噸） 119000 219000 283000 311300 311300 342430 342430 376673 376673 414340平均銷售價(jià)格（元） 22145 19571 18767 18767 17551 17551 17551 17551 17551 17551平均每噸毛利（元） 8881 6306 5469 5469 4269 4269 4269 4269 4269 4269煙臺(tái)萬(wàn)華 B ors od Che m聚氨酯業(yè)務(wù)比例 100% 接近 50%產(chǎn)能 M DI 1 2 萬(wàn)噸M DI 6 萬(wàn)噸， T DI 6 萬(wàn)噸，其它為苯胺和氯堿2020 年 MDI 產(chǎn)能擴(kuò)張 16 萬(wàn)噸 10 萬(wàn)噸2020 年銷售收入（預(yù)測(cè)） 29 億元 6 4 .2 億元2020 年凈利潤(rùn)（預(yù)測(cè)） 5 .8 億元 6 .4 億元總市值（ 11 月 25 日收盤價(jià)計(jì)） 108 億元 6 8 .5 億元2020 年 PE 1 8 .7 倍 1 1 .4 倍2020 年 E V /E B IT DA 1 3 .4 倍 8 倍2020 年 PE 1 4 .7 倍 7 .3 倍2020 年 E V /E B IT DA 1 0 .3 倍 5 .4 倍假設(shè) MDI總銷量為 （其中寧波廠 10萬(wàn)噸），平均銷售價(jià)格為 19570元 /噸，純 MDI和聚合 MDI比例為 39:61。寧波開(kāi)發(fā)區(qū)所得稅率為 15%，則 2020年公司將實(shí)現(xiàn)每股盈利 ， 2020年動(dòng)態(tài)市盈率為 ，隱含未來(lái) 10年復(fù)合平均增長(zhǎng)率為 17%。 ?與匈牙利公司 BorsodChem的比較（匈牙利大盤平均估值在 ） ?自由現(xiàn)金流模型假設(shè)： ?2020年的假設(shè)并不保守 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 28 聚氨酯 — 山西三維：未來(lái)壓力隱現(xiàn) ?估值偏高， 2020年動(dòng)態(tài)市盈率 ，當(dāng)前股價(jià)隱含未來(lái) 10年 17%的盈利增長(zhǎng) ?BDO系列產(chǎn)品價(jià)格未來(lái)下走可能性較大。 ?資金缺乏，后續(xù)項(xiàng)目開(kāi)展瓶頸；總資產(chǎn)負(fù)債率 %，短期負(fù)債達(dá)到 8億元，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大。 ?機(jī)會(huì)： ?風(fēng)險(xiǎn)： ?2020年 3萬(wàn)噸 BDO的投產(chǎn)， PTMEG和 THF等產(chǎn)品結(jié)構(gòu)可以調(diào)節(jié)最佳盈利。 ?2020年和 2020年能實(shí)現(xiàn)一定盈利增長(zhǎng)。 ?20萬(wàn)噸粗苯精制項(xiàng)目帶來(lái)未來(lái)增長(zhǎng)。 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 29 中國(guó)化工行業(yè)新材料 — 需求增長(zhǎng)快速 新材料企業(yè)的估值水平 有機(jī)氟 — 增長(zhǎng)動(dòng)力是研發(fā) 有機(jī)硅 — 成本是關(guān)鍵，未來(lái)是下游 聚氨酯 — MDI價(jià)格會(huì)走向何方？ 環(huán)氧樹(shù)脂及其原材料 — 低谷還將徘徊 Qamp。A 目錄 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 30 ?單位毛利基本穩(wěn)定 環(huán)氧樹(shù)脂 — 國(guó)內(nèi)行業(yè)分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈 資料來(lái)源：中金研究部 010203040506070801999 2020 2020 2020 2020 2020萬(wàn)噸0%20%40%60%80%凈進(jìn)口量 表觀消費(fèi)量 表觀消費(fèi)增長(zhǎng)率050001000015000202002500030000350000 4 / 0 1 0 4 / 0 3 0 4 / 0 5 0 4 / 0 7 0 4 / 0 9 0 4 / 1 1 0 5 / 0 1 0 5 / 0 4 0 5 / 0 6 0 5 / 0 8 0 5 / 0 9 0 5 / 1 0 4 0 0 0 2 0 0 00202040006000800010000環(huán)氧樹(shù)脂平均價(jià)格環(huán)氧樹(shù)脂－雙酚A / 環(huán)氧氯丙烷價(jià)差?環(huán)氧樹(shù)脂需求穩(wěn)定增長(zhǎng) 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 31 聚碳酸酯進(jìn)口量01002003004005006007001993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2020 2020 2020 2020 2020千噸0500010000150002020025000300000 4 / 0 1 0 4 / 0 4 0 4 / 0 7 0 4 / 1 0 0 5 / 0 1 0 5 / 0 4 0 5 / 0 7 0 5 / 1 002020400060008000100001202014000雙酚A 價(jià)格 雙酚A －苯酚/ 丙酮價(jià)差05101520251999 2020 2020 2020 2020 20200%9%18%27%36%45%國(guó)內(nèi)產(chǎn)量 凈進(jìn)口量表觀消費(fèi)量增長(zhǎng)率?國(guó)際環(huán)氧級(jí)產(chǎn)能略為過(guò)剩 環(huán)氧樹(shù)脂 — 雙酚 A市場(chǎng)變化多端 資料來(lái)源：中國(guó)石油化工經(jīng)濟(jì)分析、環(huán)氧樹(shù)脂網(wǎng)，中金研究部 公司 新建產(chǎn)能（萬(wàn)噸） 計(jì)劃投產(chǎn)期韓國(guó) LG 12 2020 年底臺(tái)灣長(zhǎng)春石化 2020 年底三井新加坡 7 2020 年臺(tái)灣南亞 13 2020 年GE 2020 年拜耳/ 上海氯堿 20 2020 年三井/ 中石化 12 2020 年星新材料 9 未定黑龍江齊化 10 2020 年合計(jì) 127?機(jī)會(huì)在于聚碳級(jí) ?未來(lái)產(chǎn)能擴(kuò)張 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 32 中國(guó)化工行業(yè) 0204060801999 2020 2020 2020 2020 20200%20%40%60%生產(chǎn)量 凈進(jìn)口量表觀消費(fèi)增長(zhǎng)率01020304050601999 2020 2020 2020 2020 2020萬(wàn)噸0%5%10%15%20%25%30%35%生產(chǎn)量 凈進(jìn)口量 表觀消費(fèi)增長(zhǎng)率?苯酚需求 環(huán)氧樹(shù)脂 — 苯酚丙酮過(guò)?？赡苄暂^大 資料來(lái)源：中國(guó)石油和化工經(jīng)濟(jì)分析 ，中金公司研究部 ?丙酮需求 0202040006000800010000120200 2 / 0 1 0 2 / 0 6 0 2 / 1 1 0 3 / 0 4 0 3 / 0 9 0 4 / 0 2 0 4 / 0 7 0 4 / 1 2 0 5 / 0 5苯酚－苯價(jià)差 苯酚/ 丙酮－苯/ 丙稀價(jià)差企業(yè) 地點(diǎn) 產(chǎn)能增加（萬(wàn)噸） 投放計(jì)劃韓國(guó)錦湖、日本鋼鐵 韓國(guó)麗川 15 2020 年底LG 化學(xué) 韓國(guó)麗水 15 2020 年底Ineos 苯酚公司 比利時(shí) 21 2020 年 10 月Caps a 西班牙 20 2020 年投放B o r e a l i s 芬蘭 2020 年底高橋石化 上海 20 已投產(chǎn)星新材料哈爾濱 哈爾濱 8 2020 年底吉林化工 吉林 25 2020 年廣州建滔 廣州 20 2020 年合計(jì) ?苯酚 /丙酮－苯 /丙烯價(jià)差 最近吉化和 星新材料 哈爾濱停車，苯酚價(jià)格有所上漲 新材料 板塊展望 中國(guó)國(guó)際金融有限公司 中國(guó)化工行業(yè) 中國(guó)最大的資料庫(kù)下載 33 謝謝！ Qamp。A