【文章內(nèi)容簡介】 輔導(dǎo)企業(yè)”給予獎勵。《引導(dǎo)基金管理暫行辦法》規(guī)定，引導(dǎo)基金可以給予“輔導(dǎo)企業(yè)”投資前資助，資助金額最高不超過100萬元人民幣，資助資金主要用于補助“輔導(dǎo)企業(yè)”高新技術(shù)研發(fā)的費用支出。一般對于股權(quán)投資基金，政府引導(dǎo)基金都要求盡量不參與風(fēng)險投資機構(gòu)的子基金管理運作方面，決策程序和市場管理。但是政府引導(dǎo)基金作為具有政府政策導(dǎo)向性的工具基金，不直接參與運作過程自然就要對合作的基金設(shè)定一定的條件，來保證資本的流向能夠符合國家產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、符合當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展方向、符合地區(qū)經(jīng)濟利益等。合理的投資限制條件是保證引導(dǎo)基金發(fā)揮好引導(dǎo)作用的必要條件。1．參股基金的注冊地限制出于“政府引導(dǎo)”目的，引導(dǎo)基金對于參股基金的注冊及投資策略有諸多規(guī)定。多數(shù)引導(dǎo)基金要求參股基金在本地注冊，部分地市級引導(dǎo)基金僅要求基金注冊于本省，基金注冊資本要求在3000萬至1億元不等。對于子基金的法律形式，多數(shù)引導(dǎo)基金可接受公司制和有限合伙制兩種，少數(shù)引導(dǎo)基金僅限公司制基金，如河北省中小企業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金、青海省中小企業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金等。對于基金管理公司，部分引導(dǎo)基金要求在本地注冊，如深圳市創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金及安徽省創(chuàng)業(yè)(風(fēng)險)投資引導(dǎo)基金，多數(shù)則未作要求。2．參股基金的投資規(guī)模限制首先在投資區(qū)域上，多數(shù)基金要求參股基金主要投資于本地轄區(qū)，要求投資比例不盡相同：如北京市中小企業(yè)引導(dǎo)基金要求投資于北京區(qū)域內(nèi)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)的資金額度不低于引導(dǎo)基金出資額的2倍。安徽省引導(dǎo)基金要求參股基金投向安徽省早期創(chuàng)新型企業(yè)的投資比例不得少于年投資總額的50%。湖北省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金要求投資湖北省內(nèi)企業(yè)的資金總規(guī)模不得少于注冊資本的60%。不過，由于地域投資比例要求對投資機構(gòu)項目源有較大限制，因此，在實際運作中，部分引導(dǎo)基金在參股之后逐步放寬了投資限制。比如蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金在最初發(fā)布管理辦法中，要求參股基金對園區(qū)企業(yè)的投資總額不低于引導(dǎo)基金出資額的2倍，在實際上該引導(dǎo)基金基本實現(xiàn)了市場化運作，參股基金并未受限于這一規(guī)定。2010年成立的青島市創(chuàng)投引導(dǎo)基金，最初要求參股基金投資于青島轄區(qū)企業(yè)不低于基金總額70%，而目前僅要求其中引導(dǎo)基金出資部分投資于青島。3．參股基金的投資行業(yè)限制行業(yè)方面，引導(dǎo)基金的限制并不嚴格，包括新興產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)、地方優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)等都在鼓勵范圍內(nèi)，如深圳市創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金要求參股基金應(yīng)重點投向深圳市政府確定的生物、互聯(lián)網(wǎng)、新能源、新材料、文化創(chuàng)意、新一代信息技術(shù)等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)及其他重點鼓勵發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，且每支參股基金投資與上述約定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的資金比例不低于基金注冊資本或承諾出資額的60%，投資于初創(chuàng)期項目和早中期項目的資金比例不低于基金注冊資金或承諾出資額的60%。由于這些行業(yè)與創(chuàng)投基金自身投資策略較為契合，因此，行業(yè)要求很少對創(chuàng)投基金構(gòu)成障礙。4．參股基金的投資方向限制投資階段方面，引導(dǎo)基金作為政府服務(wù)功能的一個載體，其服務(wù)中小企業(yè)發(fā)展的政策導(dǎo)向十分明顯，因此，多數(shù)引導(dǎo)基金對于其參股基金投資中小企業(yè)的比例有明確要求，比如江蘇省新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金、浙江省創(chuàng)投引導(dǎo)基金等要求投資初創(chuàng)期創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資額比例不得低于全部投資額的30%。湖北創(chuàng)投引導(dǎo)基金要求子基金投資于種子期、初創(chuàng)期、早中期投資對象的資金規(guī)模不得少于注冊資本的60%。北京市文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金要求投資于創(chuàng)業(yè)早期文化創(chuàng)意企業(yè)的金額不低于引導(dǎo)基金出資額的2倍。深圳市創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金要求投資于初創(chuàng)期、早中期項目的投資比例不低于引導(dǎo)基金出資額的2倍。有“退”才有“進”，一個好的引導(dǎo)基金必然要有合理的退出方式，這樣才能形成資本的良性循環(huán)，實現(xiàn)戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的整體提高。《指導(dǎo)意見》中并未明確規(guī)定政府引導(dǎo)基金的退出方式，只是框定了引導(dǎo)基金的退出原則，即在公共財政原則和引導(dǎo)基金運作要求中尋求一個統(tǒng)一，合理確定退出方式和退出價格，引導(dǎo)基金可以通過上市減持、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)回購等多種途徑實現(xiàn)退出?！吨笇?dǎo)意見》的這一規(guī)定為各地引導(dǎo)基金的實踐操作提供了廣闊的實驗空間，有利于各地探索出符合當?shù)貙嶋H要求的具體操作方式，避免形成制度性障礙，有利于促進引導(dǎo)基金的發(fā)展。但這一規(guī)定也對各地的實踐能力提出了新的考驗。根據(jù)各地的引導(dǎo)基金管理辦法規(guī)定，引導(dǎo)基金的退出基本上借鑒了私募股權(quán)基金的退出，主要渠道包括：一是引導(dǎo)基金在所投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)存續(xù)期內(nèi)將其所持股份有限轉(zhuǎn)讓給其他社會投資人或公開轉(zhuǎn)讓，但原始投資者同等條件下具有優(yōu)先購買權(quán)；二是引導(dǎo)基金投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)到期后清算退出。退出期限的規(guī)定并不十分嚴格，各地本著“不與民爭利”的原則，多鼓勵引導(dǎo)基金盡快退出，上限一般為5年，最多不超過10年。對于退出收益的規(guī)定多數(shù)地區(qū)的規(guī)定并沒有過多細化，這也與我國引導(dǎo)基金起步較晚經(jīng)驗不足有關(guān)。只有少數(shù)基金做出了明細規(guī)定，比如科技部科技型創(chuàng)投企業(yè)引導(dǎo)基金、廣州市創(chuàng)投引導(dǎo)基金和蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金都提出轉(zhuǎn)讓價格與退出收益應(yīng)與投資企業(yè)的投資期限掛鉤，投資期限越長的獲得的收益也越高，蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金還提出退出時讓渡50%的投資收益，這些規(guī)定都有效刺激了創(chuàng)投企業(yè)的投資積極性，活躍了資本市場。自從2005年十部委《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》發(fā)布，尤其是2008年國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)《關(guān)于促進創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運作的指導(dǎo)意見》以來，地方政府設(shè)立引導(dǎo)基金的積極性顯著提高。根據(jù)投中研究院統(tǒng)計，截至2013年12月份，目前中國政府共成立189家引導(dǎo)基金，累計可投資規(guī)模接近1000億元(以基金首期出資規(guī)模為準)，參股子基金數(shù)量超過270支。其中，2010年成立的蘇州創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金二期預(yù)期規(guī)模為150億元，若其募資完成，將成為國內(nèi)規(guī)模最大的政府引導(dǎo)基金，另外，2009年成立的北京股權(quán)投資發(fā)展基金規(guī)模達50億元，2011年成立的杭州市產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金規(guī)模達40億元，2010年成立的大連市股權(quán)投資引導(dǎo)基金規(guī)模為30億元。根據(jù)投中研究院統(tǒng)計，目前成立的多數(shù)引導(dǎo)基金規(guī)模均在10億元以下，其中首期出資額在2億元以下的引導(dǎo)基金超過50支。從地區(qū)分布來看，浙江省設(shè)立引導(dǎo)基金數(shù)量最多，包括縣區(qū)級引導(dǎo)基金在內(nèi)共有35支，其次是江蘇省，共設(shè)立引導(dǎo)基金22支，上述兩省均是民間資本比較活躍的區(qū)域，由此可以看出，當?shù)刭Y本活躍度也是設(shè)立引導(dǎo)基金的重要基礎(chǔ)。北京、上海、廣東作為中國VC/PE投資最為活躍的三個區(qū)域，政府部門也積極擔當引導(dǎo)角色，三地已披露設(shè)立引導(dǎo)基金數(shù)量分別為10支、11支和12支。目前，除港澳臺之外的32個行政區(qū)中，有29個省(市、自治區(qū))已設(shè)立引導(dǎo)基金，既有省級引導(dǎo)基金，也有由地市或縣區(qū)級政府主導(dǎo)的引導(dǎo)基金。除此之外，江西、海南、甘肅3個省份尚未有政府引導(dǎo)基金披露。引導(dǎo)基金資金來源的不同，在一定程度上決定了引導(dǎo)基金的運作模式。資金全部來源于政府財政出資的引導(dǎo)基金，其運作過程中一般會以發(fā)揮政府引導(dǎo)職責(zé)為主，對于子基金的投資區(qū)域、投資行業(yè)、投資階段以及投資策略、注冊地等各個方面都會有一定的限制。而資金來源多樣化的引導(dǎo)基金，如由中新創(chuàng)投聯(lián)合國家開發(fā)銀行共同出資設(shè)立的蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，以及由成都高新投與中國進出口銀行聯(lián)合出資設(shè)立的成都銀科創(chuàng)投，它們的運作相對市場化，不會對子基金的投資區(qū)域、投資行業(yè)、投資階段等各方面進行限制，完全按照市場化的方式運作，多年以來積累了一定的投資經(jīng)驗，與一般的政府化引導(dǎo)基金相比，具有較高的基金管理能力及市場化水平。1．引導(dǎo)基金規(guī)模偏小目前，我國政府設(shè)立的引導(dǎo)基金規(guī)模普遍偏小，據(jù)我們統(tǒng)計，全國29家省級引導(dǎo)基金中規(guī)模超過10億元的僅占到15%左右，特別是在一些經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，引導(dǎo)基金的規(guī)模相對偏小，無法起到其應(yīng)有的引導(dǎo)作用。除此之外，目前國內(nèi)的引導(dǎo)基金的主要資金來源為政府財政出資，僅有一小部分有國開行等政策性銀行參與，募資渠道狹窄，未來亟需擴充。在引導(dǎo)基金的募資運作過程中，仍然存在很多問題：首先，我國LP市場發(fā)展尚不成熟，國開行、社?；?、保險等大型機構(gòu)LP偏少，民營企業(yè)和個人LP偏多，而且多數(shù)LP追求短期收益，長期投資意愿不高，這在一定程度上決定了引導(dǎo)基金的資金來源狹窄，專業(yè)水平偏低；其次，政府出資存在不確定性。政府人員換屆往往導(dǎo)致政策的連續(xù)性差，影響引導(dǎo)基金后續(xù)出資；第三，引導(dǎo)基金的投資人地域性強，全國性、產(chǎn)業(yè)性投資人少。引導(dǎo)基金投資人主要為當?shù)卣推髽I(yè)，利益訴求復(fù)雜且限制條目繁多，協(xié)調(diào)困難，較難推動全國性的行業(yè)并購整合。2．引導(dǎo)基金投資限制條件偏多，“擇地不擇優(yōu)”通過對各地區(qū)引導(dǎo)基金已出臺管理辦法的研究，我們發(fā)現(xiàn)目前多數(shù)引導(dǎo)基金都對其合作對象有一定的要求與限制，如地方政府要求與其合作投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的管理團隊在不同的地區(qū)均設(shè)立管理公司，有些要求合作基金必須注冊在本地。而且，很多引導(dǎo)基金基于政府扶持當?shù)氐膭?chuàng)業(yè)投資以及戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的考慮，對于子基金投資項目的地域分布也限制在本地，從而產(chǎn)生了“擇地不擇優(yōu)”的現(xiàn)象。一方面，這使得引導(dǎo)基金尋找合適的投資對象變得更加困難，引導(dǎo)基金資金出現(xiàn)沉淀、閑置現(xiàn)象，資金利用效率低下；另一方面，由于在當?shù)卣也坏胶玫耐顿Y項目，導(dǎo)致一些優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)不敢與引導(dǎo)基金合作，長此以往，引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用受到嚴重制約，無法達到其引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資的目的。另外，由于多數(shù)引導(dǎo)基金都是由地方財政出資，掛靠于地方財政廳或者財政投資公司的名下，可能會出現(xiàn)資金“左手倒右手”現(xiàn)象，從而使引導(dǎo)基金成為尋租腐敗等弊病的“溫床”。3．引導(dǎo)基金政策導(dǎo)向與GP利益不一致，兩者訴求存在分歧由于引導(dǎo)基金“社會服務(wù)”及“讓利于民”的特點，其政策導(dǎo)向與參股基金的收益導(dǎo)向存在天然的矛盾抵觸——前者更為注重資金的安全，不以盈利為目標，后者則追求利益的最大化。因此，LP與GP的利益無法做到一致，一方面這將會嚴重影響基金的運作效率、另一方面，雙方訴求存在分歧，容易導(dǎo)致“利益共享，而風(fēng)險不共擔”的局面，對于參股基金的收益及風(fēng)險控制等各個方面均會造成不利影響。4．引導(dǎo)基金專業(yè)能力偏弱且缺乏有效的激勵機制由于引導(dǎo)基金是政府主導(dǎo)而非市場環(huán)境下自發(fā)成立，引導(dǎo)基金的管理團隊在市場認知及專業(yè)能力等許多方面普遍較弱，對于合作基金的盡職調(diào)查等許多工作均需要借助第三方的其他機構(gòu)來完成，因此引導(dǎo)基金的整理運作效果必然大打折扣。另外，引導(dǎo)基金多以事業(yè)法人制成立，引導(dǎo)基金管理團隊內(nèi)部激勵機制基本無實現(xiàn)的可能性。作為政府全額撥款事業(yè)單位，引導(dǎo)基金的的經(jīng)費、部門預(yù)算和引導(dǎo)基金是完全分開的。因此，團隊的激勵只能體現(xiàn)在兩個方面：一是給予引導(dǎo)基金負責(zé)人提升行政級別的預(yù)期，享受政府待遇；二是對普通員工的待遇適當提高，給予鐵飯碗承諾。這也許是目前事業(yè)型引導(dǎo)基金最可行有效的激勵機制。對于少部分以公司制成立的引導(dǎo)基金來說，對于公司管理團隊的激勵機制相對市場化，但此類做法與一些國有企業(yè)現(xiàn)行的管理制度和規(guī)范性文件并不相符，所以仍然處于地方性的嘗試中，要推廣到全國范圍仍有一定的難度。3政府引導(dǎo)基金發(fā)展的國外經(jīng)驗 從國際經(jīng)驗看，創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的杠桿放大作用可以推動國家創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的迅速發(fā)展，有效引導(dǎo)民間資金進入創(chuàng)業(yè)投資這種高風(fēng)險領(lǐng)域。美國、英國、以色列等國家，均采取政府出資設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的方式，引導(dǎo)社會資金投資于創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)，以市場化的方式解決創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資難題，建立了成功的運作模式。1958年美國國會出臺SBIC計劃，先后采取了優(yōu)惠貸款、債務(wù)擔保和權(quán)益擔保的方式，引導(dǎo)民間資本創(chuàng)辦小企業(yè)投資公司，向小企業(yè)提供長期貸款或股權(quán)投資。在組織管理上，SBIC計劃采取了政府監(jiān)督、私人經(jīng)營的形式。小企業(yè)管理局（SBA）代表國會負責(zé)審批SBIC的創(chuàng)立，對SBIC的注冊資本、投資計劃、管理人員的資格進行審查，為SBIC提供政府資助和貸款擔保，并對SBIC的投資行為和財務(wù)狀況進行監(jiān)督。個人、銀行或其他金融機構(gòu)與非金融機構(gòu)都可以開辦SBIC，但其私人注冊資本、管理人員資歷、投資對象、投資方式及組織結(jié)構(gòu)等方面受《SBIC法》約束。SBIC計劃堅持了摸索前行、讓利于民的原則，如在19581994年間，美國政府通過SBA向SBICs提供優(yōu)惠貸款，對于私人資本不超過1500萬美元的SBICs，政府貸款金額與私人資本的比例達3:1，對于規(guī)模更大的SBIC，比例也達到2:1，當SBICs將其可用于投資的全部資金的50%委托或進行創(chuàng)業(yè)投資時，每投入1美元就可從政府獲得4美元的低息貸款；1985年美國政府取消了對SBIC的直接資金支持，以提供發(fā)行長期債券擔保的方式，支持SBIC向初創(chuàng)企業(yè)提供股權(quán)投資，這些政府擔保的債券期限長達10年，且不需分期償付；1995年政府又增設(shè)了參與型證券，以提供權(quán)益擔保來促進SBIC的股權(quán)投資，對于參與型證券，SBIC在累積盈利前，可延遲對SBA的優(yōu)先支付，直到其累積獲取利潤，在利潤分配上，SBIC和SBA的具體分割比率按照私人資本杠桿比例（參與證券總值/私人資本）確定，2SBA分享SBIC約10%的凈利潤。SBIC計劃的實施帶動了私人資本投資中小企業(yè)的熱潮，并確定了20世紀70年代美國創(chuàng)業(yè)投資的經(jīng)營模式，為民間資本培養(yǎng)了大批有經(jīng)驗的創(chuàng)業(yè)投資基金管理人，彌補了民間資本大規(guī)模采用合伙制組織形式從事創(chuàng)業(yè)投資活動前的空缺，因而促成了美國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的形成，提高了美國風(fēng)險資本的可獲得性。1993年1月，以色列政府撥款1億美元，正式設(shè)立YOZMA基金，目標是通過引導(dǎo)民間資金設(shè)立更多的商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金，杠桿放大對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本支持，并培育創(chuàng)業(yè)投資專門人才。YOZMA 基金通過參股支持，引導(dǎo)民間資金共設(shè)立了10家商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金，對每家基金的參股比例不超過40%，私人投資者占股比例60%以上，參股金額均為800萬美元。這10家商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金均采取有限合伙制，政府作為有限合伙人，在創(chuàng)業(yè)投資基金中沒有投資決策權(quán)，以確?；鸬纳虡I(yè)化運作。政府基金所參股的商業(yè)性創(chuàng)投基金對以色列創(chuàng)投行業(yè)起到了良好的示范作用。在政府基金的引導(dǎo)和帶動下，到1998年，以色列累計有90家以上的創(chuàng)業(yè)投資基金設(shè)立，基金規(guī)模達到35億美元，實際投資規(guī)模約30億美元，極大地推動了高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。鑒于私人部門進行創(chuàng)業(yè)投資的能力已經(jīng)足夠強大，以色列政府在1997年，通過YOZMA基金所參股基金的私有化，實現(xiàn)了政府退出。創(chuàng)投基金中的私人投資者在投資5年后可回購基金中的政府投資部分，回購額為成本加57% 的利率。2000年，YOZMA基金所參股的創(chuàng)投基金全