中國鋼鐵行業(yè)投資策略報告(編輯修改稿)
2025-08-28 18:16 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 部 即將度過最艱難時期鋼鐵行業(yè)目前面臨的困境可謂前所未有，大型鋼廠目前的成本處于劣勢，前期高價位原材料庫存導(dǎo)致嚴(yán)重虧損，同時年底存貨減值損失進一步對盈利構(gòu)成壓力。但預(yù)計08年四季度是大型鋼廠最艱難（盈利最差）的時期，短期鋼價已經(jīng)達到階段性底部，09年一季度虧損幅度將減輕，隨著原材料價格回落，09年中期大型鋼廠成本將與小鋼廠持平，二季度大型鋼廠有望盈利。短期困境前所未有全行業(yè)虧損。隨著需求大幅放緩，鋼廠從08年9月份開始大面積減產(chǎn)，包括寶鋼在內(nèi)大部分鋼廠減產(chǎn)幅度達1020%。鋼廠減產(chǎn)使得我國粗鋼產(chǎn)量在9和10月份分別同比下降9%和17%，這是自2000年以來首次出現(xiàn)負增長。與此同時，下游用戶和經(jīng)銷商“現(xiàn)金為王”，降低庫存導(dǎo)致鋼廠庫存上升。在10月份鋼價暴跌后，全行業(yè)陷入虧損。鋼價與原材料價格循環(huán)下跌。國內(nèi)鋼價自8月份開始下跌，最多時價格從最高點回落50%。全球經(jīng)濟衰退的背景下，國際鋼價亦下跌。鋼鐵行業(yè)的調(diào)整迅速波及上游原材料行業(yè)，鐵礦石、焦煤、焦炭及海運費隨之下跌。尤其是鐵礦石，由于供給嚴(yán)重過剩，現(xiàn)貨價大幅下跌，目前已比長協(xié)到岸價低25%左右。我們預(yù)計09年鐵礦石協(xié)議價將下跌35%。圖7：月度粗鋼產(chǎn)量資料來源: 鋼之家、中金公司研究部圖8：重點大中型企業(yè)噸鋼利潤資料來源: 鋼之家，中金公司研究部圖9：鋼材及主要原材料現(xiàn)貨市場價格資料來源: 鋼之家，中金公司研究部圖10：鐵礦石海運費、鐵礦石現(xiàn)貨價與協(xié)議價價差資料來源: 鋼之家，中金公司研究部大型鋼廠成本劣勢，年底存貨減值損失構(gòu)成短期最大風(fēng)險由于鐵礦石現(xiàn)貨價格低于協(xié)議價，以及焦煤焦炭價格倒掛，現(xiàn)貨采購原料的小鋼廠及調(diào)坯軋材鋼廠目前具有成本優(yōu)勢。當(dāng)前鋼材價格已經(jīng)低于大中型鋼廠的現(xiàn)金成本，前期高價位原材料庫存導(dǎo)致大中型鋼廠嚴(yán)重虧損。除產(chǎn)品虧損外，大鋼廠還面臨較大的計提存貨減值損失的風(fēng)險。由于大鋼廠庫存壓力大，且目前庫存成本低于可變現(xiàn)凈值，因此四季度將有可能計提大額的存貨減值損失。表7：主要鋼廠三季度末存貨及可能計提的減值損失資料來源: 中金公司研究部；馬鋼的盈利按照最新股本計算表8：大型鋼廠與小型鋼廠成本比較資料來源: 中金公司研究部盈利最差情況出現(xiàn)在4Q08，09年二季度將有所恢復(fù)價格暴跌和計提存貨減值損失使得大型鋼廠在08年四季度出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，但預(yù)計08年四季度將是鋼鐵行業(yè)盈利最差的時期，09年一季度有可能繼續(xù)虧損或盈虧平衡，二季度則可能盈利，下半年略好于上半年。主要原因在于：216。 短期鋼價已經(jīng)達到階段性底部。1）鋼廠大幅減產(chǎn)；2）鋼材價格已經(jīng)低于許多鋼廠的邊際成本；3）鋼廠庫存從最高位已經(jīng)開始下降。 216。 09年中期，因為鐵礦石、焦煤及燃料價格大幅下跌，大中型鋼廠生產(chǎn)成本可能比目前低540元/噸，屆時大型鋼廠成本與小鋼廠持平。加上財政刺激政策的影響，09年中期大型鋼廠盈利將有所改善。216。 隨著財政刺激政策的影響在下半年逐步顯現(xiàn)，09年盈利將前低后高。表9：09年一季度，中期成本及盈利比較資料來源: 中金公司研究部 亞洲金融危機后的中國鋼鐵行業(yè)97年亞洲金融危機爆發(fā)后，鋼鐵需求大幅放緩，價格維持低位，行業(yè)盈利連續(xù)三年處于低谷。98年7月，在一系列財政刺激政策出臺后，99年需求小幅回升，大鋼廠業(yè)績逐步改善，并好于行業(yè)平均水平。在股價表現(xiàn)方面，財政刺激政策將帶來反彈機會，尤其在政策效果顯現(xiàn)，鋼鐵需求及盈利有所回升時。我們認為，積極財政政策對鋼鐵行業(yè)有一定的正面影響，但難以促成反轉(zhuǎn)。亞洲金融危機后行業(yè)基本面——連續(xù)三年處于低谷鋼鐵需求：%%，98年7月一系列財政刺激政策出臺后，99年鋼鐵需求小幅回升。鋼鐵產(chǎn)量： 98年粗鋼產(chǎn)量同比增速大幅下降，在財政刺激政策帶動下99年有所回升。鋼鐵價格：97年7月金融危機爆發(fā)后持續(xù)下跌，98年擴張性的積極財政政策實施后企穩(wěn)，但未出現(xiàn)反彈。盈利能力：鋼鐵行業(yè)整體盈利能力在97年金融危機爆發(fā)后的2年間處于低谷，9799年行業(yè)稅前利潤率持續(xù)在1%以下，但98年開始的積極財政政策使大鋼廠業(yè)績逐步改善，好于行業(yè)整體水平。圖11：19972000年粗鋼產(chǎn)量及鋼材價格資料來源: 鋼之家、中金公司研究部圖12：鋼鐵行業(yè)盈利及鞍鋼股份盈利變化資料來源: 鋼之家、中金公司研究部亞洲金融危機后鋼鐵股表現(xiàn)——把握反彈機會在9899年政府實施積極財政政策期間，鞍鋼H股出現(xiàn)過兩次較大幅度的反彈：216。 98年9月11月的政策性反彈，反彈幅度為72%。此次反彈反映了市場對政策拉動需求的提前預(yù)期，但在需求低迷、業(yè)績表現(xiàn)差的現(xiàn)實下，股價反彈后逐級回落。216。 99年2月7月的實質(zhì)性拉動，反彈幅度為117
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