【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 公司有能力償還未付利息。但在到期日公司將被迫破產(chǎn)，債券持有人只能收回面值的70%，債券以 750元出售。以承諾支付為基礎(chǔ)的到期收益率為%，以預(yù)期支付（到期日時(shí)支付 700元）為基礎(chǔ)的到期收益率只有 % 項(xiàng) 目 預(yù)期到期收益率 承諾到期收益率 息票支付 45 45 半年周期數(shù) /期 20 20 最終支付 700 1000 價(jià) 格 750 750 28 持有期回報(bào)率 ? 持有期回報(bào)率是指?jìng)谝欢〞r(shí)期內(nèi)的收益率（包括資本損益）作為債券期初價(jià)格的一個(gè)百分比，是在持有期內(nèi)發(fā)生的收入的基礎(chǔ)上計(jì)算任何持有期的回報(bào)率 ? 如年初以 1000元的價(jià)格，購(gòu)買(mǎi)期限 30年息票率為 8%，面值 1000元的債券，到期收益率為 8%。年底該債券價(jià)格上升至 1050元，則本年持有期回報(bào)率為 持有期回報(bào)率 =[80+（ 10501000） ]/1000=13% ? 剩余持有期的收益率降至 8%以下 29 債券的時(shí)間價(jià)值 ? 當(dāng)債券的息票率等于市場(chǎng)利率時(shí)，是按其面值銷售的。在這種情況下，投資者通過(guò)續(xù)生利息的形式，獲得了貨幣時(shí)間價(jià)值的公平補(bǔ)償，不需要更多的資本利得來(lái)提供公平補(bǔ)償 ? 當(dāng)息票率低于市場(chǎng)利率時(shí)，單靠息票利息支付就不足以為投資者提供與投資其他市場(chǎng)所獲同樣水平的收益率。為了在該項(xiàng)目上獲得公平的回報(bào)率，投資者需要從他們的債券上獲得價(jià)格增值，因此債券必須低于面值出售以滿足為投資者提供內(nèi)在資本利得的要求 30 債券的時(shí)間價(jià)值 ? 設(shè)一多年前發(fā)行的債券年息票率 7%，距到期還有 3 年，現(xiàn)市場(chǎng)利率為 8%，則該債券的價(jià)格應(yīng)為 ? 到第二年，上一年的利率已支付，該債券售價(jià)為 ? 一年的資本利得為 。如某一投資者以 購(gòu)買(mǎi)了該債券，一年后的總收入等于息票支付額加上資本利得，即 70元 + =，代表的回報(bào)率為 / =8%，恰好是當(dāng)前市場(chǎng)上可獲得的回報(bào)率 7 47 9 3 8 0 0 05 7 7 1 )3%,8()3%,8(債 券價(jià) 值?????????? 現(xiàn)值系數(shù)面值年金系數(shù)息票利息 5 7 3 0 0 07 8 3 2 )2%,8()2%,8(債 券價(jià) 值?????????? 現(xiàn)值系數(shù)面值年金系數(shù)息票利息31 債券的時(shí)間價(jià)值 32 債券的時(shí)間價(jià)值 ? 零息債券沒(méi)有息票利息，必須以價(jià)格升值的形式提供全部收益。如利率 10%期限 30年的零息債券的價(jià)格應(yīng)為 1000/（ 1+10%） 30=；如到期收益率 8%、息票率 4%、期限30年的深貼現(xiàn)債券的價(jià)格應(yīng)為40 +1000 = ? 如第二年利率仍保持 10%，則零息債券價(jià)格應(yīng)為 1000/（ 1+10%） 29=，應(yīng)得利息為 =，其利息收入應(yīng)納稅 ? 如第二年利率為 %，則零息債券價(jià)格應(yīng)為 1000/（ 1+%）29=，其與 33 股票的價(jià)格決定 ? 賬面價(jià)值是一種普遍使用的估價(jià)方法，它是指資產(chǎn)負(fù)債表上列示的公司凈值。賬面價(jià)值是應(yīng)用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，將購(gòu)置成本分?jǐn)偟矫磕甑慕Y(jié)果，而股票市值則將公司作為一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的實(shí)體來(lái)考慮 ? 清算價(jià)格是指公司破產(chǎn)后，出售資產(chǎn)、清償債務(wù)以后的剩余資金，它將用來(lái)分配給股東。如果公司的市值跌落到清算價(jià)格以下，公司會(huì)成為被收購(gòu)的目標(biāo) ? 重置成本是另一用來(lái)評(píng)估公司價(jià)值的概念。分析家相信公司的市值不會(huì)比重置成本高出太多，否則競(jìng)爭(zhēng)者將進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)的壓力迫使市值下跌，直到與重置成本相等（市值與重置成本的比率稱為 Tobin’s q） 34 內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格 ? 將公司作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體的最常用的模型來(lái)源于對(duì)一個(gè)事實(shí)的觀察：股票投資者期望有包括現(xiàn)金紅利和資本利得或損失在內(nèi)的收益 ? 假設(shè)股票持有期 1年， ABC股票預(yù)期每股紅利 E(D1)=4元，現(xiàn)價(jià) P0=48元，年底的預(yù)期價(jià)格 E(P1)=52元，則投資者預(yù)期的持有期收益率為 E(r)={E(D1)+[E(P1)P0]}/P0={4+[5248]}/48= % ? 假定 ABC股票的折現(xiàn)率為 k=12%，預(yù)期收益率超出必要收益率 %，應(yīng)增加更多的 ABC股票 35 內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格 ? 股票的每股內(nèi)在價(jià)值（用 V0表示）被定義為投資者從股票上所能得到的全部現(xiàn)金回報(bào)，包括紅利和最終賣(mài)出股票的損益，是用正確反映了風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的利率 k貼現(xiàn)所得的現(xiàn)值 ? 在 ABC股票的例子中，根據(jù) 1年投資期和 1年后 P1=52元的預(yù)期，該股票的內(nèi)在價(jià)值為 V0=[E(D1)+E(P1)]/(1+k)=[4+52]/(1+12%)=50元 ? 在市場(chǎng)均衡中，市場(chǎng)現(xiàn)價(jià)將反映所有市場(chǎng)參與者對(duì)內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)。這意味著對(duì) V0的估價(jià)與現(xiàn)價(jià) P0不同的投資者，實(shí)際上必定在 E(D1)、 E(P1)或 k的估計(jì)上全部或部分地與市場(chǎng)共識(shí)不同。市場(chǎng)對(duì)應(yīng)得收益率 k的共識(shí)稱為市場(chǎng)資本化率 36 紅利貼現(xiàn)模型 V0=(D1+P1)/(1+k)， P1 = (D2+P2)/(1+k) V0=D1/(1+k)+ (D2+P2)/(1+k)2 ? 股票價(jià)格應(yīng)當(dāng)?shù)扔谒蓄A(yù)期紅利的貼現(xiàn)值，這個(gè)公式被稱為股價(jià)的紅利貼現(xiàn)模型。未來(lái)的售價(jià)依賴于那時(shí)對(duì)股票紅利的預(yù)期 NNN2210 )k1(PD)k1(Dk1DV???????? ??? ???????? NN2210 )k1( D)k1( Dk1 DV37 紅利貼現(xiàn)模型 ? 一般貼現(xiàn)模型需要在不確定的未來(lái)中對(duì)每年的紅利進(jìn)行預(yù)測(cè)。為了使模型實(shí)用，通常引進(jìn)一些簡(jiǎn)化的假設(shè) ? 固定紅利 D0=D1=D2=D3=… ，則 ? V0=D0/k ? 固定增長(zhǎng)紅利 D1=D0(1+g)， … ， Dn=Dn1(1+g)，則 ? V0=D1/(kg) ? 固定增長(zhǎng)的紅利貼現(xiàn)模型僅在 g小于 k時(shí)是正確的，如果預(yù)期紅利永遠(yuǎn)以一個(gè)比 k快的速度增長(zhǎng)，股票的價(jià)值將無(wú)窮大。如果分析師得出一個(gè)比 k更大的 g的估計(jì)值，從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看這個(gè)增長(zhǎng)率是不能維持的 38 紅利貼現(xiàn)模型 ? 固定增長(zhǎng)紅利模型暗示內(nèi)在價(jià)值在每股預(yù)期紅利更多、市場(chǎng)資本率 k更低和預(yù)期紅利增長(zhǎng)率更高時(shí)將增大 ? 固定增長(zhǎng)的紅利貼現(xiàn)模型預(yù)示預(yù)期股票價(jià)格與紅利的增長(zhǎng)速度相同 P1= D2/(kg)= D1(1+g) /(kg)=P0 (1+g) ? 對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格等于內(nèi)在價(jià)值 (V0=P0)的股票，預(yù)期持有期收益率為 E(r)=紅利增長(zhǎng)率 +資本利得率 =D1/P0+(P1P0)/P0= D1/P0+g ? 該公式提供了一種推斷市場(chǎng)資本化率的方法，如果股票以內(nèi)在價(jià)值出售，那么 k= E(r)=D1/P0+g，該等式被稱為現(xiàn)金流貼現(xiàn)（ DCF）公式 39 多元增長(zhǎng)模型 TTTtttTTTTTTTTTtttTkgkDkDVVVkgkDVt，TtgkDVDD，TkDVT，；T)1)(()1(,)1)((0)()1()(111101?