【文章內(nèi)容簡介】 公司有能力償還未付利息。但在到期日公司將被迫破產(chǎn)，債券持有人只能收回面值的70%，債券以 750元出售。以承諾支付為基礎(chǔ)的到期收益率為%，以預期支付（到期日時支付 700元）為基礎(chǔ)的到期收益率只有 % 項 目 預期到期收益率 承諾到期收益率 息票支付 45 45 半年周期數(shù) /期 20 20 最終支付 700 1000 價 格 750 750 28 持有期回報率 ? 持有期回報率是指債券在一定時期內(nèi)的收益率（包括資本損益）作為債券期初價格的一個百分比，是在持有期內(nèi)發(fā)生的收入的基礎(chǔ)上計算任何持有期的回報率 ? 如年初以 1000元的價格，購買期限 30年息票率為 8%，面值 1000元的債券，到期收益率為 8%。年底該債券價格上升至 1050元，則本年持有期回報率為 持有期回報率 =[80+（ 10501000） ]/1000=13% ? 剩余持有期的收益率降至 8%以下 29 債券的時間價值 ? 當債券的息票率等于市場利率時，是按其面值銷售的。在這種情況下，投資者通過續(xù)生利息的形式，獲得了貨幣時間價值的公平補償，不需要更多的資本利得來提供公平補償 ? 當息票率低于市場利率時，單靠息票利息支付就不足以為投資者提供與投資其他市場所獲同樣水平的收益率。為了在該項目上獲得公平的回報率，投資者需要從他們的債券上獲得價格增值，因此債券必須低于面值出售以滿足為投資者提供內(nèi)在資本利得的要求 30 債券的時間價值 ? 設(shè)一多年前發(fā)行的債券年息票率 7%，距到期還有 3 年，現(xiàn)市場利率為 8%，則該債券的價格應(yīng)為 ? 到第二年，上一年的利率已支付，該債券售價為 ? 一年的資本利得為 。如某一投資者以 購買了該債券，一年后的總收入等于息票支付額加上資本利得，即 70元 + =，代表的回報率為 / =8%，恰好是當前市場上可獲得的回報率 7 47 9 3 8 0 0 05 7 7 1 )3%,8()3%,8(債 券價 值?????????? 現(xiàn)值系數(shù)面值年金系數(shù)息票利息 5 7 3 0 0 07 8 3 2 )2%,8()2%,8(債 券價 值?????????? 現(xiàn)值系數(shù)面值年金系數(shù)息票利息31 債券的時間價值 32 債券的時間價值 ? 零息債券沒有息票利息，必須以價格升值的形式提供全部收益。如利率 10%期限 30年的零息債券的價格應(yīng)為 1000/（ 1+10%） 30=；如到期收益率 8%、息票率 4%、期限30年的深貼現(xiàn)債券的價格應(yīng)為40 +1000 = ? 如第二年利率仍保持 10%，則零息債券價格應(yīng)為 1000/（ 1+10%） 29=，應(yīng)得利息為 =，其利息收入應(yīng)納稅 ? 如第二年利率為 %，則零息債券價格應(yīng)為 1000/（ 1+%）29=，其與 33 股票的價格決定 ? 賬面價值是一種普遍使用的估價方法，它是指資產(chǎn)負債表上列示的公司凈值。賬面價值是應(yīng)用會計準則，將購置成本分攤到每年的結(jié)果，而股票市值則將公司作為一個持續(xù)經(jīng)營的實體來考慮 ? 清算價格是指公司破產(chǎn)后，出售資產(chǎn)、清償債務(wù)以后的剩余資金，它將用來分配給股東。如果公司的市值跌落到清算價格以下，公司會成為被收購的目標 ? 重置成本是另一用來評估公司價值的概念。分析家相信公司的市值不會比重置成本高出太多，否則競爭者將進入這個行業(yè)，競爭的壓力迫使市值下跌，直到與重置成本相等（市值與重置成本的比率稱為 Tobin’s q） 34 內(nèi)在價值與市場價格 ? 將公司作為持續(xù)經(jīng)營實體的最常用的模型來源于對一個事實的觀察：股票投資者期望有包括現(xiàn)金紅利和資本利得或損失在內(nèi)的收益 ? 假設(shè)股票持有期 1年， ABC股票預期每股紅利 E(D1)=4元，現(xiàn)價 P0=48元，年底的預期價格 E(P1)=52元，則投資者預期的持有期收益率為 E(r)={E(D1)+[E(P1)P0]}/P0={4+[5248]}/48= % ? 假定 ABC股票的折現(xiàn)率為 k=12%，預期收益率超出必要收益率 %，應(yīng)增加更多的 ABC股票 35 內(nèi)在價值與市場價格 ? 股票的每股內(nèi)在價值（用 V0表示）被定義為投資者從股票上所能得到的全部現(xiàn)金回報，包括紅利和最終賣出股票的損益，是用正確反映了風險調(diào)整的利率 k貼現(xiàn)所得的現(xiàn)值 ? 在 ABC股票的例子中，根據(jù) 1年投資期和 1年后 P1=52元的預期，該股票的內(nèi)在價值為 V0=[E(D1)+E(P1)]/(1+k)=[4+52]/(1+12%)=50元 ? 在市場均衡中，市場現(xiàn)價將反映所有市場參與者對內(nèi)在價值的估計。這意味著對 V0的估價與現(xiàn)價 P0不同的投資者，實際上必定在 E(D1)、 E(P1)或 k的估計上全部或部分地與市場共識不同。市場對應(yīng)得收益率 k的共識稱為市場資本化率 36 紅利貼現(xiàn)模型 V0=(D1+P1)/(1+k)， P1 = (D2+P2)/(1+k) V0=D1/(1+k)+ (D2+P2)/(1+k)2 ? 股票價格應(yīng)當?shù)扔谒蓄A期紅利的貼現(xiàn)值，這個公式被稱為股價的紅利貼現(xiàn)模型。未來的售價依賴于那時對股票紅利的預期 NNN2210 )k1(PD)k1(Dk1DV???????? ??? ???????? NN2210 )k1( D)k1( Dk1 DV37 紅利貼現(xiàn)模型 ? 一般貼現(xiàn)模型需要在不確定的未來中對每年的紅利進行預測。為了使模型實用，通常引進一些簡化的假設(shè) ? 固定紅利 D0=D1=D2=D3=… ，則 ? V0=D0/k ? 固定增長紅利 D1=D0(1+g)， … ， Dn=Dn1(1+g)，則 ? V0=D1/(kg) ? 固定增長的紅利貼現(xiàn)模型僅在 g小于 k時是正確的，如果預期紅利永遠以一個比 k快的速度增長，股票的價值將無窮大。如果分析師得出一個比 k更大的 g的估計值，從長遠角度來看這個增長率是不能維持的 38 紅利貼現(xiàn)模型 ? 固定增長紅利模型暗示內(nèi)在價值在每股預期紅利更多、市場資本率 k更低和預期紅利增長率更高時將增大 ? 固定增長的紅利貼現(xiàn)模型預示預期股票價格與紅利的增長速度相同 P1= D2/(kg)= D1(1+g) /(kg)=P0 (1+g) ? 對于市場價格等于內(nèi)在價值 (V0=P0)的股票，預期持有期收益率為 E(r)=紅利增長率 +資本利得率 =D1/P0+(P1P0)/P0= D1/P0+g ? 該公式提供了一種推斷市場資本化率的方法，如果股票以內(nèi)在價值出售，那么 k= E(r)=D1/P0+g，該等式被稱為現(xiàn)金流貼現(xiàn)（ DCF）公式 39 多元增長模型 TTTtttTTTTTTTTTtttTkgkDkDVVVkgkDVt，TtgkDVDD，TkDVT，；T)1)(()1(,)1)((0)()1()(111101?