【文章內容簡介】 elly and Edelman） 1985年采用調查表的方法對 562位財務經(jīng)理調查發(fā)放股利要考慮的因素，發(fā)現(xiàn)決定股利政策四個最重要的因素是：對于未來盈余的預期；過去股利的模式；現(xiàn)金儲備的多少；對于保持或提高股票價格關注。經(jīng)理層保持或提高股價的目標在股利決策中起重要作用。 ◇ 布萊克和思科爾斯 (Black and Scholes， 1974)利用擴展的資本資產(chǎn)定價模型研究股利支付率和股價之間的關系。他們選擇 1926至 1966年的數(shù)據(jù)，按照風險系數(shù)的高低將樣本分為 25個不同的組合，檢驗結果發(fā)現(xiàn)股利政策不影響股票價格。 ◇ 哈羅尼和斯瓦里（ Aharony and Swary， 1980）以 1963年至 1976年間 149家公司的資料，進行股利宣告與盈利宣告時間關系研究，結果發(fā)現(xiàn)，市場對股利宣告的反應比盈余的宣告反應顯著，他們認為股利和盈余數(shù)字對管理層而言，是可以來傳遞公司未來發(fā)展信息的重要工具。 ◇ 阿斯奎斯和牡林（ Asquith and Mullins， 1983）選擇了 1964年至1980年第一次或至少間隔 10年后的一次發(fā)放股利的 168家公司作為樣本 ,同時選擇連續(xù)三年發(fā)放股利且股利遞增的公司作為比較樣本，結果發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利發(fā)放規(guī)模越大，股價上升越大。 ◇ 詹森和瓊斯（ Jensen and Johnson， 1995）選擇 1974年至 1989年共268個股利減發(fā)超過 20%幅度的公司作為樣本，其中包括 50家停發(fā)事件，研究了宣告前后三年 21項公司的財務特征的變化，結果發(fā)現(xiàn)公司盈利在現(xiàn)金股利減發(fā)前下降，但在宣告后卻又增加的情形。 ◇ 原紅旗（ 1998）通過對我國的特殊市場環(huán)境進行分析之后，利用修正的瓊斯模型，使用滬深兩市公司數(shù)據(jù)進行驗證，得出現(xiàn)金股利和當期的盈余呈顯著正相關關系，隨盈余波動現(xiàn)象突出。大股東存在以現(xiàn)金股利轉移現(xiàn)金的傾向。 ◇ 趙春光（ 2022）對于股利政策的選擇動因進行了分析。研究樣本選自1999年度以前在滬深兩市上市的 A股公司，研究認為現(xiàn)金股利與資產(chǎn)負債率、股票價格、市盈率、主營業(yè)務利潤增長率和是否分配股票有關。 ◇ 陳浪南（ 2022）用滬市數(shù)據(jù)對于股利政策的市場反應進行檢驗。結論不能支持現(xiàn)金股利的信號傳遞效應；而送股、配股具有明顯的信號傳遞效應。研究中還發(fā)現(xiàn)各樣本組合對于“好”消息、“壞”消息的市場反應通常在 3至 4個交易日，這與半強式效率市場相矛盾。 ◇ 呂長江、王克敏（ 1999）認為國有股和法人股在公司股本中所占的比例越大，公司的內部人控制程度就越強，公司股利支付水平就越低；國有股及法人股控股比例越低，公司自我發(fā)展和成長性越強，股票股利支付額就越高，現(xiàn)金股利支付水平就越低。盈利能力與股利支付水平正相關。業(yè)績不佳的公司傾向于采取長期負債的方式支付股利以滿足股東的要求，一些公司股票股利和現(xiàn)金股利的發(fā)放源于公司長期負債的增加，與公司盈利能力無關。 ◇ Baker, Farrelly和 Edelman1983年對紐約股票交易所 318家上市公司的財務主管（ CFO）進行了調研。 表 11 3 公司管理者對股利政策的看法 有關股利政策的觀點 同意 無所謂 不同意 1．現(xiàn)金股利支付率影響公司股票價格。 61% 33% 6% 2．股利支付水平是公司未來前景的信號 52% 41% 7% 3．股票市場應利用股利公告來對股票估價 43% 51% 6% 4．股利與留存收益對投資者有不同的風險 56% 42% 2% 5．股利收益與資本利得對投資者無差異 6% 30% 64% 6．投資者喜歡那些股利政策適合其納稅特征的公司股票 44% 49% 7% 7．管理者應考慮股東的股利偏好 41% 49% 10% 第三節(jié) 股利政策 一、影響股利政策的因素 二、股利政策的實施 一、影響股利政策的因素 (1) 資本保全 (2) 公司積累 (3) 凈收益 (4) 償債能力 (5) 超額累計利潤 法 律 因 素 《 公司法 》 《 證券法 》 限制性條款 （ 1）未來的股利只能以簽訂合同后的收益來發(fā)放； （ 2）營運資金低于某一特定金額時不得發(fā)放股利； （ 3）將利潤的一部分以償債基金的形式留存下來； （ 4）利息保障倍數(shù)低于一定水平時不得支付股利。 契 約 性 約 束 長期借款協(xié)議、 債券契約、 優(yōu)先股協(xié)議、 租賃合約等 （ 1）變現(xiàn)能力 （ 2）舉債能力 （ 3）盈利能力 （ 4）投資機會 （ 5）資本成本 公 司 因 素 （ 1）穩(wěn)定收入 （ 2）股權稀釋 （ 3）稅賦 股 東 因 素 二、股利政策的實施 （一）剩余股利政策 ① 確定最佳資本支出水平 （根據(jù)資本投資計劃和加權平均資本成本） ◆ 如果滿足后有剩余，則發(fā)放股利 ② 設定目標資本結構 （股東權益資本 /債務資本） 債 務 數(shù) 額 股東權 益數(shù)額 留 存 收 益 ◆ 如果留存收益不足，需發(fā)行新股 ③ 最大限度滿足股東權益數(shù)的需要 ◎ 公司的收益首先應當用于盈利性投資項目資本的需要，在滿足了盈利性投資項目的資本需要之后，若有剩余，則公司可將剩余部分作為股利發(fā)放給股東。 ① 確定最佳資本支出水平 120萬元 滿足后剩余： 150－ 84＝ 66（萬元） 股利發(fā)放額： 66萬元 股利支付率 （ 66247。 150） 100%＝ 44% ② 設定目標資本結構 （股東權益資本 70%， 債務資本 30%） 債 務 數(shù) 額 股東權 益數(shù)額 84萬元 留 存 收 益 150萬元 ③ 最大限度滿足股東權益數(shù)的需要 【 例 113】 某公司現(xiàn)有利潤 150萬元，可用于發(fā)放股利，也可留存，用于再投資。假設該公司的最佳資本結構為 30%的負債和 70%的股東權益。根據(jù)公司加權平均的邊際資本成本和投資機會計劃決定的最佳資本支出為 120萬元。 資本支出預算 200萬元 300萬元 現(xiàn)有留存收益 資本預算所需要的股東權益資本 股利發(fā)放額 股利支付率 150 140 （ 200 70%） 10 % 150 210（ 300 70%） — — 此時 ， 現(xiàn)存的收益 （ 150萬元 ） 滿足不了資本預算對股權資本的需要量 （ 210萬元 ） ， ∴ 不能發(fā)放股利 ， 需要發(fā)行新普通股 60(210－ 150