【文章內(nèi)容簡介】 。 法國的投資者依靠公司的名聲進行投資決策。銀行傳統(tǒng)上愿意對大客戶和固定客戶提供貸款 , 甚至提供利率較為優(yōu)惠的貸款。公司融資沒有必要離開銀行體系到資本市場發(fā)行債券。 英國 , 雖然證 券公司和期貨協(xié)會一般規(guī)定 , 經(jīng)紀人、經(jīng)營商投資于未被評價的證券時 , 必須有較高的資本配置比例，但證券和期貨協(xié)會同時規(guī)定 , 如果該公司是上市公司 , 則可豁免。而大多數(shù)證券發(fā)行公司都是上市公司 ,持有未被評價證券壓力不大。因此 , 信用評價需求在英國也不明顯。 故歐洲發(fā)展信用評級的動機是吸引美國投資者。在法國信用評級是由管理當局直接推動的，其把信用評級作為一政府發(fā)展戰(zhàn)略，規(guī)定證券發(fā)行必須由資信評估機構(gòu)評級。信用評估機構(gòu)的評估資格由政府部門控制。目前信用評級 已成為法國資本市場固定的規(guī)則，市場環(huán)境朝著促進信用評級的方向 發(fā)展。英國目前已成長為一個典型的征信國家。英國現(xiàn)主要有三家信用評級公司 , 艾克飛信用咨詢公司即其中之一 , 該公司除提供企業(yè)信用等級和個人信用信息外 , 還提供預測分析、技術(shù)及軟件支持和風險管理。艾克飛公司的所有信息中 ,75 %為個人信息 ,25%為企業(yè)信息 , 所有信息均實行計算機管理 , 更新較快 , 大金額交易每天更新。英國的信用體系中還有負責信用控制的中央銀行和負責信用監(jiān)管的信息專員辦室 [3]。 9 日本信用評級業(yè)發(fā)展概況 隨著金融國際化趨勢的加劇 , 海外債務發(fā)行者拓展了日本的資本市場 , 同時 , 大批日本 本土企業(yè)也擴展到海外資本市場發(fā)行債務。故日本的金融管理中逐漸滲透西方發(fā)達國家的金融管理思想，對債務的資信評級就是其中之一。 另外 , 隨著日本重工業(yè)時代的結(jié)束，工業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型 ,服務業(yè)與信息業(yè)蓬勃發(fā)展，但是這些行業(yè)往往缺乏充足擔保資產(chǎn)。故很難從銀行得到貸款支持 ,他們只能選擇發(fā)行債券進行融資。與此同時 , 日本開始放松金融管制 ,債券發(fā)行額增多 ,投資者日益增加。故債券的評級日趨重要。 日本的第一家評價機構(gòu)日本公社債研究所于 1979 年正式成立 ,1986年 4月又有兩家評價機構(gòu)日本格付研究所和日本投資服務公司相繼成立。日 本正式開展的評級業(yè)務是 1984年，即發(fā)行武士債券 的 評級。 1988年起 , 信用評級被用來作為確定發(fā)行國內(nèi)外商業(yè)票據(jù)合格性的標準之一。目前 ,日本的債券評級被用來確定新發(fā)行債券的發(fā)行條件、發(fā)行價格和發(fā)行期限 ， 債券是否需要擔保的重要標準 [3]。 10 第 4 章 發(fā)達國家信用評級的指標體系 信用評級體系中最重要的就是信用評級的指標體系，因為信用評級的各種指標及其評價是信用評級的基礎(chǔ) , 所以 一套科學的信用評級指標體系 , 是進行 信用評級工作的根本。 發(fā)達國家信用評級的指標體系的選擇方法 可以反映企業(yè)風險大小的財務和非財務的指標有很多，但是因評級指標間的相互聯(lián)系會造成評級信息相互重疊和干擾和評級工作量繁多等原因，不可能在企業(yè)資信評級過程中全部采用 [20]。 因此需要從反映企業(yè)風險大小的財務和非財務的指標選取一部分有代表性的指標。發(fā)達國家經(jīng)過多年的探索歸納出評級指標的選擇方法主要有以下幾種： ⑴極小廣義方差法 代表性評級指標選擇的思路是條件廣義方差極小的原則。其基本思想是在統(tǒng)計學中 , 單個指標的信息量可以用其方差來反映 , 而多個指標的信息量則可以用廣義方差，即它們的協(xié)方差矩陣的行列式值 來度量。 具體來說 ,從 n個指標中去掉某個指示后 , 剩下的 n1個指標的廣義方差就可以反映該指標作為代表而產(chǎn)生的信息量誤差。如果這一廣義方差很小 , 就表示該指標所包含的信息量在所有 n個指標的總信息量中占有很大的份額 , 這也就是說明該指標具有很強的“ 代表性” 。 因此 , 使廣義方差最小的那個指標就最具有代表性 , 這個指標就是我們所要選取的代表性指標之一。不斷地重復計算和比較廣義方差的大小 , 就可以選擇出一些具有代表性的評級指標 。 ⑵ 極大不相關(guān)法 其基本思路是把 n個指標中那些可以由其它指標“ 代替” 的指標剔除掉 , 剩下 的便是彼此之間不能代替的 , 并可以全面反映原有 n個指標所包含的全部評級信息。 這種方法的大致內(nèi)容是逐個計算每一個指標與去掉該指標后下的 n1個指標間的復相關(guān)系數(shù) ,使這 n1個復相關(guān)系數(shù)值最大的那個指標在很大程度上就可以被余下的 n1個指標提供的評級信息所決定 ,故可以剔除這個指標。不斷重復計算過程 , 直至留下若干相關(guān)性較小的評級指標為止。 11 ⑶ 成分分析法 其基本思想是對 n個評級指標作主成分分析可以得到 n個主成分 , 其中最后一個主成分包含原來 n個指標的評級信息是最少的 , 因此在該主成分中起主要作用的評級指標對企 業(yè)資信情況的貢獻最少 , 所以剔除最后一個主成分中最大系數(shù)所對應的評級指標。重復這一過程 , 就可以選出若干有代表性的評級指標。 ⑷聚類分析法 其基本思想是先在相關(guān)系數(shù)矩陣的基礎(chǔ)上對原始指標作聚類分析 ， 然后在聚合的每類指標中各選出一個指標作為該類的代表性指標。 每類代表性指標的選取要計算每個指標與同類指標的決定系數(shù)的均值，即簡單相關(guān)系數(shù)的平方，使這些均值達到最大的那個指標就是該類的代表性指標 。 發(fā)達國家信用評級的指標體系介紹 穆迪和標普是世界上最著名的兩家信用評級機構(gòu) , 因此以它們?yōu)槔齺碚f明發(fā)達國家信 用評級機構(gòu)的指標體系。 4． 2． 1 穆迪的信用評級指標體系 穆迪公司信用評級指標體系主要包括：資產(chǎn)流動性分析、負債比率分析、金融風險分析和資本效益分析。 資產(chǎn)流動性主要指標為流動資產(chǎn)與流動負債比率、迅速變現(xiàn)資產(chǎn)比率、現(xiàn)金和視同現(xiàn)金資產(chǎn)比率等。負債比率主要指標為純資產(chǎn)對長期負債比率、長期負債占全部自有資本比率等。金融風險主要指標為純資產(chǎn)與債券發(fā)行額比率、盈利對債券利息比率、純資產(chǎn)與股份比率等。資本效益主要指標為銷售毛利率、銷售成本率、銷售純盈利率、總資產(chǎn)稅后收益率等 [13]。 4． 2． 2 標普信用評級指標 體系 標準普爾公司信用評級指標體系主要包括：產(chǎn)業(yè)分析指標、財務分析指標、風險分析指標。 產(chǎn)業(yè)分析指標：朝夕陽產(chǎn)業(yè)評分、生產(chǎn)設(shè)備利用率、生產(chǎn)率、技術(shù)開發(fā)力量、銷售比率、在同行中的地位。 財務分析指標： 銷貨利潤率、投資盈利率、付息能力、資金流動比率、流動比率、速動比率、營運資金比率、應收賬款周轉(zhuǎn)率、清算價值。 風險分析指標：信托證書評價、債券優(yōu)先評價、國際風險。 12 發(fā)達國家對資信評級指標的分析技術(shù) 至今為止，評級機構(gòu)對企業(yè)信用評級的分析方法并沒有固定的模式 ,而是一項不斷發(fā)展的技術(shù) ,其能夠兼容各種定性 和定量分析技術(shù)。 70 年代以前 , 資信評級機構(gòu)度量企業(yè)信用風險的方法主要采用定量法，即分析企業(yè)、公司、金融機構(gòu)等被評估對象的各種財務報表上的靜態(tài)財務數(shù)據(jù) ,包括企業(yè)財務狀況、經(jīng)營狀況、負債情況及市場前景等，來獲得企業(yè)的各種相關(guān)信息來評估企業(yè)的按期履約能力，然后結(jié)合該債券的契約條件、擔保情況等因素的評價 , 最終得出企業(yè)債券的信用等級 [18]。 80 年代后 ,隨著資信評級業(yè)的發(fā)展，新的量化分析方法和度量模型相繼出現(xiàn)。目前美國資信評級業(yè)較為流行的模型或方法大體上可以分為兩類 :因素法和模型法。 ⑴ 因素法 因素法是專 家分析法之一。這類方法的代表有“ 5C”要素分析法、“ 5W”要素分析法和駱駝評估體系。 “ 5C”要素分析法的 5C 為借款人的道德品質(zhì) (Character) 、還款能力(Capacity) 、資本實力 (Capital) 、擔保 (Collateral) 和經(jīng)營環(huán)境條件(Condition) 五個方面，可以對 5C 進行全面的定性分析 ,以判別借款人的還款意愿和還款能力。 “ 5W”要素分析法 ,即借款人 (Who) 、借款用途 (Why) 、還款期限 (When) 、擔保物 (What ) 及如何還款 ( How) 。有些銀行將其歸納 為“ 5P”因素 ,即個人因素( Personal) 、借款目的 ( Purpose) 、償還 ( Payment) 、保障 ( Protection) 和前景 ( Perspective) 。 駱駝評估體系分為五個部份，即資本充足率 (Capital adequacy) 分析、資產(chǎn)質(zhì)量 (Asset Quality) 分析、管理水平 (Management) 分析、收益狀況 ( Earnings) 分析、流動性 (Liquidity)分析 , 連起來即“ CAMEL”（駱駝）。 ⑵模型法 為了避免信用評級機構(gòu)在利用因素法進行資信 評級時主觀因素過多，進而影響評級的公正性與獨立性 ,目前信用評級機構(gòu)常常采用信用風險度量模型來度量企業(yè)的信用風險。 風險度量模型有兩種，一種是針對財務指標的評估主體風險的度量模型，主 13 要包括線性概率模型、 Logit 、 Probit 模型、線性判別分析模型、類 神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)和模糊分析。其中多元判別分析法和 Logit 模型使用頻繁。另一種是針對組合風險的度量模型，使用比較頻繁的有 J . P. 摩根的信用度量模型 (Credit Metrics Model) 、 KMV 公司的信用監(jiān)測模型 (Credit Monitor Model) 、瑞士信貸銀行的 Credit Risk+ 模型以及麥肯錫公司的 Credit Portfolio View 模型等。 多元線性判別分析法是研究對象所屬類別進行判別的一種統(tǒng)計分析方法。判別分析就是找到一組具有判別能力的變量，組成一個或多個判別函數(shù)，將樣本按各個觀測對象特征的財務比率的實際觀察值輸入該函數(shù)，得到樣本的判別函數(shù)，據(jù)此判斷樣本歸屬的信用等級。 Logit 模型采用企業(yè)一系列財務比率變量來預測公司破產(chǎn)或違約的概率 ,然后根據(jù)銀行或投資者的風險偏好程度設(shè)定風險警界線、以此對分析對象進行風險定位 和決策。 Logit 模型不需要像多元判別分析法一樣，需要滿足正態(tài)分布 , Logit 模型采用 Logistic 函數(shù)。由于 Logistic 回歸不假定任何概率分布 ,在不滿足正態(tài)情況下其判別正確率高于線性判別分析法的結(jié)果。 J . P. 摩根的信用度量模型的基本思想是組合價值不僅受到資產(chǎn)違約的影響 ,而且資產(chǎn)的信用等級發(fā)生變化也會對其產(chǎn)生影響 ,而違約僅是信用等級變化的一種。 KMV 公司的信用監(jiān)測模型是估算公司違約概率的方法。 Credit Risk + 模型將違約率處理為一個連續(xù)的隨機變量 ,還考慮了違約率的波動性 ,目的是表示出違約率水平的不確定性。 Credit Portfolio View 模型是以歷史的宏觀經(jīng)濟變量數(shù)據(jù)和平均違約率時間序列數(shù)據(jù) ,對不同國家和行業(yè)板塊構(gòu)建一個多因素模型 [7]。 14 第 5 章 發(fā)達國家的信用評級體系 發(fā)達國家信用評級的分析思路及流程框架 資信評級機構(gòu)在進行資信評級時必需考察企業(yè)的財務相關(guān)指標及經(jīng)營指標，然后利用模型進行定量的分析。但隨著資信評估業(yè)的發(fā)展，資信評估機構(gòu)認識到一個企業(yè)的資信狀況 , 不僅僅取決于企業(yè)財務報表上的靜態(tài)數(shù)據(jù) , 而且還與領(lǐng)導者素質(zhì)、企業(yè)的管理、文化理念等密切相關(guān)，要對企業(yè)進行客觀地評價，必須考慮到這些因素，故定性分析開始得到資信評估機構(gòu)的重視 , 并將其引入評估的具體方法之中，彌補單純定量方法的不足之處。所以，目前發(fā)達國家的資信評級不僅利用因素法對企業(yè)進行定性的評價，而且利用模型法進行定量的分析。 由于定性分析的內(nèi)容不像定 量分析那樣容易量化，評估師往往需要依據(jù)自己的經(jīng)驗進行主觀評價、打分。然后通過參照定性和定量的指標體系 , 最終得出評級結(jié)論。盡管是定性分析 , 但是由于資信評估機構(gòu)的評估師具有豐富的經(jīng)驗 , 所以定性分析也可以比較客觀。同時，美國各個大型資信評估機構(gòu)都有比較相似的、科學的定性和定量指標體系，所以同一個評估對象的評估結(jié)論幾乎相同。 綜上所述，故資信評估不僅僅是一門技術(shù) , 更是一門藝術(shù)。 資信評級 具體的 的分析思路及流程 如圖所示 圖 資信評級的分析思路及流程 [10] 15 發(fā)達國家的長期債券的信用評級體系 由于穆迪和標普是世界上最有名的兩家信用評級機構(gòu)，因此這里還以他們?yōu)槔齺碚f明發(fā)達國家長期債券的信用評級體系。 5． 2． 1 穆迪公司的長期債券評級 穆迪公司把對企業(yè)長期債券評級結(jié)果分成 9 級，從 AAA 級 C 級。穆迪公司根據(jù)不同行業(yè)，不同規(guī)模的企業(yè)的風險程度對每一等級的界限進行劃分，使被評級企業(yè)的長期債券的各種分析結(jié)果都有其對應的等級，故但大體上的每一等級對應的等級特征如表所示 表 穆迪的長期債務評級 [3] 評級 特 征 AAA 質(zhì)量是最高的債券。本金安全，利息支付有巨大的利潤做很好的保障。 AA 高質(zhì)量的債券，但不如 AAA 級，很可能是因為利潤空間有較大的不確定性。 A 具有很多的優(yōu)勢，僅次于上一級的債券。還本付息能力十分可靠。 BAA 中等級別債券，安全性既不很高也 不很差。當前的本金和利息支付很有保障，但長期看很不穩(wěn)定。投資中具有一定的投機性質(zhì) BA 投資該債券被認為具有投機性質(zhì)。利息和本金的償還保證一般 B 這些債券缺少作為較好投資項目應具備的優(yōu)勢。不管從長期還是短期看，本金和利息的償還