【正文】 以小型公司或新設(shè)立公司對發(fā)行股票往往特別慎重，以防止分散創(chuàng)始人對公司的控制權(quán)。 (1)優(yōu)先股一般沒有固定的到期日，不用償付本金。 （二）資本結(jié)構(gòu)和資本成本 ? 一般情況下，企業(yè)都采用債務(wù)籌資和權(quán)益籌資的組合，資本結(jié)構(gòu)的問題總的來說就是負(fù)債比例問題。如果企業(yè)不愿分散控制權(quán)，就不要隨意加大權(quán)益資本；企業(yè)如果不愿承擔(dān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就應(yīng)盡量減少債務(wù)資本。 ? 修正的 MM理論的含義是：引入企業(yè)所得稅后，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值會(huì)超過無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值，當(dāng)負(fù)債達(dá)到 100%時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大。 acdcuL PVPVTDVV ????從上式可分析得出以下結(jié)論： ① 當(dāng) TD PVdc + PVac時(shí)，可以增加負(fù)債以趨近最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) ②當(dāng) TD PVdc + PVac時(shí)，負(fù)債成本大于負(fù)債收益，表明負(fù)債規(guī)模過大； ③ 當(dāng) TD = PVdc + PVac時(shí)，意味著確定了最佳資本結(jié)構(gòu)。 ? 在融資證券可以自主設(shè)計(jì)的前提下，債務(wù)證券和股權(quán)證券的差異正在逐步消失，企業(yè)在債務(wù)融資和股權(quán)融資之間的選擇就不再絕對。 圖 91 融資策略對融資成本和企業(yè)價(jià)值的影響 TB FA VL VK V B*/S* 融資策略 融資成本 融資策略 企業(yè)價(jià)值 KS KW Kb B*/S* 最優(yōu)融資策略的基本原理 ? 如圖 91所示。這可以通過息稅前利潤平衡點(diǎn)判斷，其計(jì)算公式如下： 222111 )1)(()1)((NDTIE B I TNDTIE B I T pp ??????? ??每股利潤無差別點(diǎn) EBIT* — 息稅前利潤平衡點(diǎn) ， 即每股利潤無差別點(diǎn)； I1,I2 — 兩種增資方式下的年利息； DP1， DP2－兩種融資方式下的年優(yōu)先股股利； N1,N2 － 兩種融資方式下的普通股股數(shù) (1）增發(fā)普通股與增加債務(wù)兩種融資方式下的無差別點(diǎn)為 A： （萬元）48??E B I T（ 2）增發(fā)普通股與發(fā)行優(yōu)先股兩種融資方式下的無差別點(diǎn)為 B： （萬元）??E B I T例 ： 某公司擁有資本 500萬元，其結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本 100萬元， 普通股權(quán)益資本 400萬元（ 10萬股）。同時(shí)可以看出，追加融資后可使企業(yè)的原有資本結(jié)構(gòu)得到調(diào)整和優(yōu)化。 ? 所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時(shí)期、最適宜的有關(guān)條件下，使其綜合資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。 小結(jié) 從上述各項(xiàng)傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論中可以得出如下幾點(diǎn)重要結(jié)論： （ 1） 由于減稅作用，負(fù)債籌資可以帶來某種收益，所以企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中應(yīng)有一定數(shù)量的負(fù)債。為了保護(hù)債權(quán)人的利益，必須采取立法手段，或在借款合同中增加限制性條款，或債權(quán)人在得知自己的利益遭到損害時(shí)終止與企業(yè)的往來。 顯然，這些無摩擦環(huán)境的假設(shè)過于嚴(yán)格，在現(xiàn)實(shí)中基本上不能夠達(dá)到。 100%?銷售額 利息銷售利息比率＝全部資本周轉(zhuǎn)次數(shù) 負(fù)債比重利率＝銷售額資本總額資本總額 負(fù)債負(fù)債利息銷售利息比率＝ ???日本制造企業(yè)將銷售利息比率分為四級： ? 3%為健康型，資金周轉(zhuǎn)順暢； ? 5%為維持現(xiàn)狀型，即當(dāng)該比率達(dá)到 5%時(shí)，為了減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，不便輕易地增加借款，應(yīng)靠內(nèi)部籌措資金，同時(shí)加速流動(dòng)資產(chǎn)的變現(xiàn)； ? 7%為縮小均衡型，為渡過難關(guān)，企業(yè)應(yīng)斷然出售某些資產(chǎn)，縮小經(jīng)營規(guī)模，求得經(jīng)營的均衡； ? 10%為危險(xiǎn)型。其比例分別為借款 15%，債券 25%，普通股 40%，留存利潤 20%。 優(yōu)先股特征 (1)優(yōu)先分配固定的股利。一般而言，普通股籌資的成本要高于債務(wù)籌資。 (3) 發(fā)行債券 不會(huì)影響企業(yè)的控股權(quán) ，有利于維護(hù)企業(yè)經(jīng)營方針政策的連續(xù)性。 由于借款企業(yè)可以和貸款發(fā)放人直接面對面地談判，在開始借款時(shí)，借款企業(yè)可以和貸款發(fā)放人就借款的數(shù)額、償還的時(shí)間、利率等進(jìn)行充分的協(xié)商，借款企業(yè)認(rèn)為可以接受時(shí)便借款，如實(shí)在不能接受便可以不借款；在借款后，當(dāng)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況或經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化時(shí)．則可以與貸款機(jī)構(gòu)進(jìn)行磋商，修改某些借款條款。 ? 籌措長期債務(wù)資金，可以解決企業(yè)長期資金的不足，如滿足發(fā)展長期性固定資產(chǎn)的需要；同時(shí)由于長期債務(wù)的歸還期長，債務(wù)人可對債務(wù)的歸還作長期安排，還債壓力或風(fēng)險(xiǎn)相對較小。 1. 商業(yè)信用 ? 商業(yè)信用是指在商品交易中由于延期付款或預(yù)收貨款所形成的企業(yè)間的借貸關(guān)系。而禮物通常不會(huì)規(guī)定其用途，接受禮物的人有任意處置該禮物的權(quán)利。這些發(fā)展基金和未分配利潤等就是企業(yè)的自愿性儲(chǔ)蓄。 個(gè)人的自愿性儲(chǔ)蓄 ? 自愿性儲(chǔ)蓄：作為個(gè)人來說，為了滿足未來某個(gè)時(shí)間的某項(xiàng)資金需求，可能自愿的將現(xiàn)在收入的一部分儲(chǔ)存起來。 ? 本章首先探討內(nèi)源融資和外源融資的基本特點(diǎn)，然后重點(diǎn)討論權(quán)益融資和債務(wù)融資，最后對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和融資策略問題進(jìn)行深入分析。比如個(gè)人或企業(yè)向銀行借款；企業(yè)發(fā)行債券或股票向公眾或特定機(jī)構(gòu)籌措資金。而富余資金的投資則可能更加追求較高的收益而承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。借錢不還，將難以為續(xù)。 債務(wù)融資時(shí)間越長，借款企業(yè)面臨的市場和經(jīng)營狀況的不確定性越大，債權(quán)人面臨的還款風(fēng)險(xiǎn)越大。首先，對于多數(shù)企業(yè)來說，商業(yè)信用是一種持續(xù)性的借貸形式，且無需正式辦理融資手續(xù)。 1. 長期借款的種類 我國目前各金融機(jī)構(gòu)的長期借款主要有： （ 1）按照用途，分為固定資產(chǎn)投資借款、更新改造借款、科技開發(fā)和新產(chǎn)品試制借款等等。 3. 長期借款融資的缺點(diǎn) （ 1）融資風(fēng)險(xiǎn)較高。 (3) 融資數(shù)量有限。 （ 3）發(fā)行普通股籌資，可能導(dǎo)致股價(jià)的下跌。 (2)優(yōu)先股股利的支付既固定又有一定的靈活性。 ? 企業(yè)利用負(fù)債資本要定期支付利息并按時(shí)還本，所以債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)比較小。 （ 3）貸款人和信用等級評定機(jī)構(gòu)的角度。盡管權(quán)益成本還會(huì)隨負(fù)債程度的提高而上升，不過其上升速率卻較未考慮企業(yè)所得稅時(shí)慢。 ? 權(quán)衡模型提供了確定最佳資本結(jié)構(gòu)的基本思路，即最佳資本結(jié)構(gòu)的確定應(yīng)當(dāng)在減稅收益與財(cái)務(wù)危機(jī)成本、代理資本之間進(jìn)行權(quán)衡。股權(quán)和債權(quán)都可以成為一種最優(yōu)的融資證券，最優(yōu)的債權(quán)股權(quán)比例也就不存在。 Ks表示權(quán)益融資成本， Kb表示負(fù)債融資資本成本， Kw表示企業(yè)的加權(quán)平均融資成本（綜合融資成本）， Vk表示無負(fù)債的企業(yè)價(jià)值， TB表示負(fù)債利息免稅現(xiàn)值， FA表示因負(fù)債可能發(fā)生的財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本的現(xiàn)值， VL表示在不考慮財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本時(shí)的企業(yè)價(jià)值， VL＝ Vk十 TB， V表示在 TB和 FA同時(shí)作用下企業(yè)的實(shí)際價(jià)值?，F(xiàn)擬追加籌資 100萬元， 有三種籌資選擇：增發(fā)普通股（ 3萬股）、增加債務(wù)（年利率9%）、發(fā)行優(yōu)先股（年股利 12%）。 ? 比較兩個(gè)方案追加融資后兩個(gè)新的資本結(jié)構(gòu)下的綜合融資成本，方案 Ⅱ 追加籌資后的綜合資本成本低于方案 I追加籌資后的綜合融資成本，顯然應(yīng)采用方案 Ⅱ 追加融資。 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) ? 企業(yè)融資策略的選擇問題，實(shí)際上是確定企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)問題。總之，新股籌資在不對稱信息環(huán)境中是一種風(fēng)險(xiǎn)極大、代價(jià)過高的籌資方式。 ? 債權(quán)人和股東之間存在一種委托代理關(guān)系，股東為了追求自身利益的最大化，常常通過經(jīng)理損害債權(quán)人的利益而給債權(quán)人造成損失。 在這種環(huán)境下，資金可以充分自由地流動(dòng)，資本市場的完全競爭是各種投資的收益率趨于一致，無套利空間，企業(yè)的市場價(jià)值就與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。將上式進(jìn)一步分解得： （ 92） ? 由式（ 92）可看出，決定該比率高低的主要因素是利率、負(fù)債比重與全部資本周轉(zhuǎn)次數(shù)等三個(gè)因素。 ? 例如，某企業(yè)的資本總額為 10000萬元，其中借款 1500萬元，債券 2500萬元，普通股 4000萬元，留存利潤 2020萬元。因此，優(yōu)先股被視為