【正文】 項目的經(jīng)濟壽命為 6年。 第一節(jié) 現(xiàn)金流量的估算 ? 一、現(xiàn)金流量的含義和構(gòu)成 ? 現(xiàn)金流量是指投資項目從籌建、設(shè)計、施工、正式投產(chǎn)使用直至 ? 報廢（或中途轉(zhuǎn)讓）為止的整個期間內(nèi)形成的稅后現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金 ? 流出量。 j??2? 套利證券組合是預(yù)期收益增加而風(fēng)險沒有增加，因而套利證券組合要滿足三個條件： ? ①不需要投資者增加任何投資。和練習(xí)題：市場有3B30%A70%21。 MiM 2/?? 在市場組合點 ， β 值為 1， 預(yù)期收益率為 E(RM)； 在無風(fēng)險資點 ， β 值為 0， 預(yù)期收益率為 RF。因此，風(fēng)險愈大，預(yù)期收益愈大。 市場組合 就是包含證券市場上所有證券的組合 ， 而且 各種證券 所占的比例與每種證券的市值占市場所有證券的總市值的比例相同 。這個偏好規(guī) ? 則就是前面假設(shè)的共同偏好規(guī)則： ? 風(fēng)險一定的條件下，收益越大 ，效用越大； ? 收益一定的條件下，風(fēng)險越小， 效用越大。 當(dāng) n趨于無窮時 ， 方差項： 當(dāng) n趨于無窮時 ， 協(xié)方差項： 011 221222 ???????? nnnXniiiC o vC o vnC o vnnnC o vXXninjijji?????? ?? ?)11()1(121 ? 例：給定三種證券的方差 — 協(xié)方差矩陣以及各證券占組合的比例如下，計算組合方差： ? 證券 A 證券 B 證券 C ? 證券 A 459 — 211 112 ? 證券 B 一 2ll 312 215 ? 證券 C 112 215 179 ? XA=,XB=,XC= 1 3 4 . 8 91120 . 20 . 522150 . 30 . 222110 . 30 . 521790 . 23120 . 34950 . 5X2XX2XX2XXXX1122152111793124592222PCCABCCBBBAC2C2B2B22A22PACBCAB C2B22?????????????????????????????????）（證券組合的方差為：，由上表可知：??????????????AAAA ??????????N1iiPN1i ii2/1P2M2P2P2M222/12M22X。 ? （ 3）兩證券組合的方差： ? 組合的方差是表示組合的實際收益率偏離組合期望收益率的程 ? 度，以此來反映組合風(fēng)險的大小。 ? RP=1/2 10%+1/2 10%=10% ? 多種證券投資組合收益率的測定 ? 證券投資組合的預(yù)期收益率就是組成該組合的各種證券的預(yù)期收 ? 益率的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)是投資于各種證券的資金占總投資額的比 ? 例，用公式表示如下： ? ? Rp代表證券投資組合的預(yù)期收益率； ? Xi是投資于 i證券的資金占總投資額的比例或權(quán)數(shù)； ? Ri是證券 i的預(yù)期收益率； ? n是證券組合中不同證券的總數(shù)。 同一性：對數(shù)收益率序列服從正態(tài)分布，而價格序列服從對數(shù)正態(tài)分布 對稱性：對數(shù)收益率擺脫了“有限負(fù)債原則”的限制。 年初價格 ＝股利收入 247。 ? 在某一段時間內(nèi)投資某項資產(chǎn)所獲的收益率是指期末資產(chǎn)價格與期初 ? 資產(chǎn)價格之差除以期初資產(chǎn)價格，即投資期或持有期的總收益與初始 ? 總投資的比值。 1111 ???????ttttt PPP PPr)l n()l n()l n( 11 ????? tttt PPPPr1kt2t1tt1kt2t1ttr......rrr R)......(1R)(1R)(1Rl n[(1)(???????????＝）kr t)R) . .. .. .( 1R)(1R)(1R(1( k )R1PP)R) . .. .. .( 1R)(1R)(1R(1PPk321t0kk3210k???????????? 收益與風(fēng)險溢價 投資收益 ==無風(fēng)險收益 + 風(fēng)險溢價 ? 風(fēng)險溢價 ＝風(fēng)險證券的平均收益－無風(fēng)險證券的平均收益 無風(fēng)險證券：短期國庫券 不確定性視角 （ 概率視角 ） 下的收益 投資是不確定條件下進行的活動，其收益是對未來現(xiàn)金流的概 率測度，因此投資收益是各種可能結(jié)果的期望值，即所有可能的收 益值與其發(fā)生的概率的乘積。投資這個組合的風(fēng)險 ? 不能簡單地等于單個證券風(fēng)險以投資比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)，因為 ? 兩個證券的風(fēng)險具有相互抵消的可能性。 142 8),( ??????BABAABRRCO V???? ?2 2 2 2 2222221 1 1 12 4 2 1 2 4 12 2 2 2P A A B B A B A B A BX X X X? ? ? ? ? ?? ? ?? ? ? ?? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ?? 影響證券投資組合風(fēng)險的因素： ? （ 1）每種證券所占的比例。 ? （ 二 ） 資產(chǎn)組合的有效集 在符合前面假設(shè)條件的情況下 ， 投資者可以構(gòu)造一系列資產(chǎn)組 合 ， 在 組合期望收益 — 組合標(biāo)準(zhǔn)差 的坐標(biāo)空間中形成一條曲線 ， 稱之 為資產(chǎn)組合的 “ 有效集 ” 、 “ 可行集 ” 或 “ 有效邊界 ” 、 “ 有效前沿 ” 。 ? （ 三 ） 最優(yōu)投資組合 與經(jīng)濟學(xué)的最優(yōu)決策一致 ， 金融決策者者投資效用最大化的最優(yōu) 投資組合 ， 是按照均值 方差效率原則進行的 ， 是位于無差異曲線與 有效集的相切點 。 RFM線是引入了無風(fēng)險證券后的有效投資組合 ， 它是由有市場組合 M和以 RF為利率的無風(fēng)險證券的線性組合構(gòu)成的 ， 而有效集 AB上除 M點 外不再是有效的 。 因為 [E(RM)— RF ]/σ M為資本市場的斜率 ， 是 風(fēng)險價格 ， 那么： [E(RM)— RF ] σ P/σ M ＝ 風(fēng)險的價格 風(fēng)險 。 ? 在實際應(yīng)用中 β 的估算可以根據(jù) β 的計算公式： ? 即通過計算證券收益率與市場組合收益率的協(xié)方差和市場收益率方差之商來確定。 ? 二、因素模型 ? 概述 ? 因素模型是一種假設(shè)證券的收益率與不同的因子或者指標(biāo)的運動 ? 有關(guān)的經(jīng)濟模型。它不需要成本，沒有因子風(fēng)險，卻具有正的期望收益率。 ? 這一階段的現(xiàn)金流入是指項目投產(chǎn)后每年的營業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金 ? 流出是指為制造和銷售產(chǎn)品所發(fā)生的現(xiàn)金支出（成本）、應(yīng)交納的稅 ? 金以及為適應(yīng)生產(chǎn)規(guī)模的變化而在流動資產(chǎn)上增加的投入。 ? 大陸公司的邊際稅率為 33％，名義資本成本為 %。為此，公司需要新建一個工廠，建設(shè)期為 2年。 ? 資產(chǎn)個數(shù) 資產(chǎn)組合模型 單因素模型 ? 2 6 10 ? 5 21 22 ? 10 66 42 ? 100 5151 402 ? 300 45451 1202 2/)23(12/)1( 2 ???????? nnnnnnN練習(xí)題 1： ，計算組合的方差證券的比重為為證券的在組合中的比重、假定準(zhǔn)差、計算每一種證券的標(biāo)；；有：和種證券基于單因素模型，對兩%60XB40%XA21%15%25%181 . 2 F%5R0 . 8 F%5RBABAFBBAA???????????BA ??????? 22122222222222F2BAB22A22B2B22A2A221 121 1222222222B2F2B2BA222A2F2A2A2????????????????????????????????? ?? ?? ?? ???????????????????????????????BABABAninjFjijininiiiiiiPXXXXXXXXXX險衡量：、證券組合單因子的風(fēng)險衡量：、單一證券單因子的風(fēng)解：練習(xí)題 2：考慮一個如下特征的兩證券投資組合： 證券 零因素 因素 1 因素 2 非因素風(fēng)險 比例 （ 期望收益 ） 敏感度 敏感度 （ 方差 ） A 2% % B 3% % 假定兩因素不相關(guān) ， 因素 1的期望值為 15%， 標(biāo)準(zhǔn)差為 20%； 因素 2的期望值為 4%， 標(biāo)準(zhǔn)差為 5%。 在只有證券的系統(tǒng)風(fēng)險與證券的期望收益相關(guān)的情況下 ， 證券市場線恰好可以用來描述期望收益： ? E（ Ri)＝ RF+β (E（ RP） RF) ? β ＝０的組合的期望收益率為 RF，即無風(fēng)險收益率 ? β ＝１的有效市場組合的期望收益率為 E(RP) 因此 期望收益與 β 系數(shù)的關(guān)系恰好由證券市場線來描述： E(Ri)實際上就是證券市場線上某一證券或組合的期望收益； β 就是這個證券或組合的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)或貝塔系數(shù) 。 ? 求第 3和第 4步的兩個合計數(shù)之商，得到 β 值，即 A公司的 β 值為： 年份 A公司 A公司 市場組合 市場組合 A公司的離差 市場組合 收益率 收益率離差 收益率 收益率離差 乘以市場組合離差 方差平方 1 2 3 4 平均 = 平均 = 總和 總和 A公司的 β值為： 20 .1 2 1 0 .4 6 50 .2 6 0iMiMM???? ? ? 貝塔系數(shù)。因此，當(dāng)市場風(fēng)險一定 ? 時，個別證券的預(yù)期收益率取決于其與市場組合的協(xié)方差 σ iM。 ? 風(fēng)險厭惡程度最高的投資者： RFM線上最左端點無風(fēng)險資產(chǎn) RF； 風(fēng)險厭惡程度較高的投資者： RFM線上靠近 RF的組合； 風(fēng)險厭惡程度較低的投資者： RFM線上靠近 M的組合； 風(fēng)險厭惡程度很低的投資者： RFM線上 M組合，甚至超過 M，即借錢投資 M 分離定理 ：投資者風(fēng)