【正文】 以信托產(chǎn)品為例（參閱圖 1）， 12 年期限的房 地產(chǎn)信托預(yù)期收益率相 比 20xx 年初的 %已下降至 %，下降幅度達(dá) 個(gè)百分點(diǎn)；房地產(chǎn)投向的季 度新增資金信托連續(xù)三個(gè)季度同比負(fù)增長。I?Lipper?BCG?? ? 1?㏎ ???? ?? ??? 2??〞れ ?㏎ ??? ?? ?? 3??〞れ ?㏎ ???? ??? ? 4?? ?? ??? ???? ??? ???? ? ?? ?? 5?? ? ????? ?????? ?????? ??? ??? ? 6??? ?? ??? ??? ? ? ???? ??? ??』 ??? ? ? ?? ? ? 7 LDI? ??? ???? ? 標(biāo)固收外的另類投資產(chǎn)品整體上發(fā)展較快，比如指數(shù)型基金、私募證券基金、私募股權(quán)基 金。此外，險(xiǎn)資及企業(yè)也仍 是重要的機(jī)構(gòu)投資者。此外，該類客戶看重與資管機(jī)構(gòu)整體的客戶關(guān)系和合作，如與資管機(jī)構(gòu)及其背后 的集團(tuán)公司在托管、投行業(yè)務(wù)上的合作；以及客戶集團(tuán)內(nèi)部的潛在的協(xié)同機(jī)會(huì)，如找集團(tuán) 內(nèi)部的券商和資金開展委外業(yè)務(wù)。 從客群特點(diǎn)看，企業(yè)資金整體上以短期閑臵資金為主，看重短期收益，但是也有少量 的長期資 金。 保險(xiǎn)資金。憑借財(cái)政撥款、國有資本劃轉(zhuǎn)等資金來源，基金規(guī)?？焖僭? 長， 20xx 年已達(dá)約 ，若未來 5年增速保持在 1520%，則 2020 年基金規(guī)模將 達(dá)到 ，也是資管市場不容忽視的機(jī)構(gòu)投資者。第三，資管市場差異 化路徑初現(xiàn)，有的機(jī)構(gòu)通過跨界混業(yè)做大規(guī)模，有的機(jī)構(gòu)則通過精品化建立特色。而變革的路徑就是通過 資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，讓銀行成為直接融資體系和資本市場的重要參與者，從供給與需求兩端促 進(jìn)直接融資和資本市場的發(fā)展。 ? 驅(qū)動(dòng)因素之四：監(jiān)管完善 國務(wù)院 20xx 年 10 月出臺(tái) “ 43 號(hào)文 ” 《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》，建立 借、用、還統(tǒng)一的地方政府性債務(wù)管理，推廣政府與社會(huì)資本合作的模式。因此，在政府社保體系之外，具備保值增值能力和跨期配臵屬 性的金融產(chǎn)品，如商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、理財(cái)規(guī)劃、理財(cái)產(chǎn)品等成為了重要的替代型養(yǎng)老手段， 擁有巨大的增長空間。不斷積累的居民財(cái)富將催生大量的投資理財(cái)需求。然而，近年來整 體經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩， “ 三駕馬車 ” 對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)日漸乏力。這種業(yè)務(wù)本身不利于資管機(jī)構(gòu)長期主動(dòng)管理能力的建立， 規(guī)避了現(xiàn)有監(jiān)管體系，而對融資者來說是一種多重?fù)p耗，增加了社會(huì)融資成本。而資管機(jī)構(gòu)可以依托自 身的規(guī)模優(yōu)勢和專業(yè)專長，通過獲得董事會(huì)席位、要求分紅、參與日常管理、主導(dǎo)債務(wù)重 組和法律訴訟等方式積極地保障自身利益。 助推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。 聚焦四大主流資管業(yè)務(wù)模式。預(yù)計(jì) 2020 年，中國資管市場管理資產(chǎn)總規(guī)模 將達(dá)到 174萬億元人民幣；其中，剔除通道業(yè)務(wù)后規(guī)模約 149 萬億元， 20xx2020 年年均復(fù) 合增長率為 17%。 ? 發(fā)展資產(chǎn)管理可以更好地匹配投融資需求。 我國目前仍屬于強(qiáng)銀行導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體。根據(jù) BCG 預(yù)測，到 2020 年，中國泛 資產(chǎn)管理市場管理資產(chǎn)總額預(yù)計(jì)達(dá)到 174萬億元人民幣， 20xx至 2020年均復(fù)合增長率可達(dá) 13%；剔除通道業(yè)務(wù)之后，管理資產(chǎn)總額預(yù)計(jì)達(dá) 到 149萬億元人民幣 ， 20xx 至 2020年均復(fù) 合增長率達(dá)到 17%。 20xx 年首次以區(qū)間的形式設(shè)定經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期目標(biāo)， 目標(biāo)定為 %。除成長、成熟期企業(yè)外，大量初創(chuàng)、 轉(zhuǎn)型期企業(yè)、甚至 “ 問題 ” 企業(yè)也會(huì)成為重要的融資主體。 “ 存款搬家 ” 給資產(chǎn)管理行業(yè)帶來了巨 大的發(fā)展空間。三是降低了行業(yè)壁壘，加速金融與非金融的深 度融合，使得非傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)依靠渠道和場景優(yōu)勢有更大的機(jī)會(huì)跨界進(jìn)入資管服務(wù)。 20xx 年 8 月發(fā)布《養(yǎng)老保障管理業(yè)務(wù)管理辦法》，全面推進(jìn) 和規(guī)范個(gè)人養(yǎng)老保障業(yè)務(wù)。個(gè)人投資者中，一方面高凈值客戶仍是中堅(jiān)力量，其投資行為的成熟和需求的復(fù)雜 化對資管機(jī)構(gòu)提出了新的要求；另一方面，中產(chǎn)、數(shù)字大眾等客群興起，資管機(jī)構(gòu)可以憑 借互聯(lián)網(wǎng)金融以較低的成本服務(wù)此類客戶。 從發(fā)展機(jī)遇看，近年來，隨著養(yǎng)老保障規(guī)模的增加以及國家對基金運(yùn)用的管理，社會(huì) 養(yǎng)老保險(xiǎn)資金結(jié)余穩(wěn)步增長。這都導(dǎo)致潛 在差異化空間較小。另一方面，由于能力 所限，大多數(shù)險(xiǎn)資的海外資金投向仍偏向不動(dòng)產(chǎn)，但這也給專業(yè)的資管機(jī)構(gòu)帶來機(jī)會(huì)。由于缺乏系統(tǒng)性統(tǒng)計(jì)，銀行委外投資的規(guī)模難有定論，因此在我們的資 金來源統(tǒng)計(jì)中并未直接呈現(xiàn)。 中產(chǎn)階級及數(shù)字大眾：互聯(lián)網(wǎng)和科技進(jìn)步帶來新機(jī)會(huì)。如圖所示，橫軸表示 產(chǎn)品的凈收入利潤率（凈收入利潤率 =管理費(fèi)收入 分銷成本），縱軸表示產(chǎn)品 20xx2018 年 的年均復(fù)合增長率。 ?エ ?? ? ?? ?? ? ? ? ??? ? ? ? ? ? ? ? ? 3 ? ? ?? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ?エ ?? ?? ? ? ? ??? ? ? ? ?? ? ? ?PE???? ? ? ? ? ?VC?? ? ? ? ? ?㏎ ? ?? ??? ? 4 ? ? ?ゑ ? ? ? ? ? ? ? ?? ?? ? ? ??? ?? ?? ? ?? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ? ? 5 ??? ??? ? ? ? ? ?? ? ? ??? ? ? ?? ? ? ? ?? ? ? ? ???? ? ? ? ??? ?? ?? ? 6 ETFsゑ ? ? ??? ? ? ? ?? ? ? ?㏎ ?? ?? ?? ? ? ? ? ? ? ?? ??? ? ? ?? ? ? ? ? ?? 7 ? ? ?QD? ?? ? ? ?? ? ? QDII?? ??? QDII?? ? ? ?? ゑ ? ? ㏎ ???? ? ?? ? ? ㏎ ?? ? ???? 8 ?? ? ? ?? ?? ? ? ?? ??? ? ? ? ?? ゑ ? ? ㏎ ???? ?? ? ? ??? ? ?? ? ? ???? ???? ? ? ??? ? ゐ ? ?? ???? ? ?? ?? ?? ? ? ? ? ? 9 ? ? ? / 」 ? ? ?? ? ? ? ? ?? ? ? ? ?? ? ? ? ?? ? 」 ? ? ?? ??? ?? ?? ? ? ? ? ?? ?」 ? ? ? ? ?? ? 」 ? ? ? ? ???? ? ゐ ? ?? ?」 ?? ? ? ?? ゑ ? ?? ? ? ??? ?? ? ? ? 。 ?WIND? ? 2????? ?? ? ??????? ? (%) 8 7 ???? ????? ???? ???? ???? ?20xx/0120xx/02? ????? ????? (AAA)： 3? ????? ????? (AA)： 3? ?? ?? ????? ： 10? 6 30% 5 4 0 20xx/01 20xx/04 20xx/07 20xx/10 20xx/01 20xx/04 20xx/07 20xx/10 20xx/01 20xx/04 20xx/07 20xx/10 20xx/01 20xx/04 ? ? ?WIND? 中國資產(chǎn)管理市場20xx 21 20xx 年 4月 中國光大銀行 ? 波士頓咨詢公司 專題一： “ 資產(chǎn)荒 ” 倒逼資管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新（續(xù)） 一方面，資產(chǎn)端優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)匱乏；但另一方面， 居民理財(cái)意識(shí)覺醒， “ 存款搬家 ” 現(xiàn)象延續(xù)，理財(cái) 需求增長空間依然巨大，因此資管機(jī)構(gòu)不得不更多 配臵相對低收益的資產(chǎn)，導(dǎo)致整體資產(chǎn)收益率下降 。 簡單的通道類業(yè)務(wù)受到固定資產(chǎn)投資放緩、監(jiān)管趨緊以及直接融資發(fā)展的影響，增速 將會(huì)大幅放緩，影響非標(biāo)型固定收益資產(chǎn)的整體增速，預(yù)計(jì) 20xx2020 年均復(fù)合增長率僅為 5%。這樣的變化趨勢反映出客戶 對產(chǎn)品收益、多元化投資組合和低費(fèi)率產(chǎn)品的綜合偏好。近年來，隨著改革 開放后第一代企業(yè)家的退休，家族財(cái)富傳承也成為了高凈值客戶所關(guān)注的新話題。從發(fā)展機(jī)遇看，根據(jù)管理資產(chǎn)規(guī)模來看，銀行理財(cái)在 20xx 年底已經(jīng)達(dá) 到 萬億元人民幣。金融危機(jī)過后，國外涌現(xiàn)出不少估值洼地的投資機(jī) 會(huì)，境內(nèi)保險(xiǎn)公司憑借強(qiáng)大的資金實(shí)力，希望乘浪出海的趨勢已經(jīng)形成。由于 養(yǎng)老資金的資產(chǎn)配臵需要符合人社部的投資標(biāo)準(zhǔn)，因此資管機(jī)構(gòu)所能給出的配臵方案整體 趨同。? ? ?ゑ ? ? 5% ?? 15% ? ? 4% ? ? 4% ?? 17% ? ? ? ??? ?? ? ? ?? 17% ?? ? ? ? 2% ? ? 2% ? ?? ? ?? ? ? 8% ?? ? ? 19% ??? ? ? 7% ?? ?? ? ? ?? ?? ?? ?? ? ? ?? ? ? 5% 14% 0% 21% ?? ? ? 4% ?? ?? /?? /? ? /? ? ? ?? 20% ?? ? ? ? ?? ? ? ? ?BCG 2020? ? ? ??㏎ ? ? ? ?? ? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ? ??? ? ??? ?? ?? ?㏎ ??? ? ? ??? ? ?? ? ? ?? ? ? ?? ?? ? ? ?? ? ??? ? ? ?ゑ ? ??? ?? ? ? ? 〓 ?? ?? ?? ? ??? ? ? ? ? ? ?? ?? ? ? ? ?㏎ ?㏎ ? ? ? ??? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?㏎ ?㏎ ? ? ? ?? ? ? ? ? ??? ? ? /? ? /? ? /? ? ? ?? ? ??? ? ? ?? ?? ? ? 資管市場最重要的機(jī)構(gòu)投資者。未來幾年，隨著養(yǎng)老金入市、養(yǎng)老第二第三支柱快速發(fā) 展，養(yǎng)老金在資管市場中的重要性有望大幅提升。管理辦法有幾點(diǎn)積極意義：首先， 加強(qiáng)監(jiān)管，保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益；其次，監(jiān)管轉(zhuǎn)型、厘清政府與市場的關(guān)系；第 三，落實(shí)基金產(chǎn)品注冊制，鼓勵(lì)產(chǎn)品創(chuàng)新。一是降低了信息的不對稱 性，產(chǎn)品信息和研究信息可以利用互聯(lián)網(wǎng)快速傳播，客戶和資管機(jī)構(gòu)獲取的信息趨同，獲 取信息的成本也大大降低。 20xx 年四季度銀行業(yè)住戶存款季度余額同比增速已放緩 至 約 9%，與 20xx20xx 年平均超 過 15%的增速形成反差。過去，融資主體以成長、成熟型企業(yè)為主，融資工具主要以貸款等間接 融資工具為主。 ? 驅(qū)動(dòng)因素之一：宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長、促轉(zhuǎn)型 從穩(wěn)增長的角度看，國家制定了保持經(jīng)濟(jì)中高速增長的整體發(fā)展目標(biāo)。 20xx 至 20xx 年均復(fù)合增長率達(dá)到 51%，成為金融體系內(nèi)最具活力和成長潛 力的板塊。若將高直接融資導(dǎo)向和高 銀行導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)體作對比，則差異愈發(fā)明顯。 提升資本市場效率。資管行業(yè)的發(fā)展對提 升資本市場效率、助推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、保護(hù)金融投資者權(quán)益和服務(wù)普惠金融具有重要的戰(zhàn)略意 義。此外，互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)等新技術(shù)正在深刻改 變資產(chǎn)管理行業(yè)的的一些關(guān)鍵特征，要求資管機(jī)構(gòu)積極開展數(shù)字化轉(zhuǎn)型。資產(chǎn)管理的發(fā)展和成熟，尤其是擅長在直接融資市場進(jìn)行投 資的資管機(jī)構(gòu)的發(fā)展，有助于我國直接融資市場的發(fā)展和社會(huì)融資占比的提升，促進(jìn)經(jīng)濟(jì) 發(fā)展的健康和穩(wěn)定，支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。 服務(wù)普惠金融，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。 第二，此處所采用的資產(chǎn)管理定義是根據(jù)中國資產(chǎn)管理市場的發(fā)展情況而定，與國際 上通行的資產(chǎn)管理概念存在一定區(qū)別。短期來看，確立 了 20xx 年供給側(cè)改革的五大任務(wù)，包括“ 去 產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板 ” ，攻堅(jiān)鋼鐵、煤炭、水泥等傳統(tǒng)行業(yè)低效供給 過剩的難題。目前，我 國家庭資產(chǎn)配臵仍主要集中在房產(chǎn)。從 1995年至 20xx 年，日本 65 歲以上的人口占比從 14%上升至 26%，是老齡化速度最 快、程度最高的國家之一。 中國人民銀行 20xx年 5 月發(fā)布 “ 9號(hào)文 ” 放開直營與資管賬戶債券交易限制，放寬債券 交易限制，允許投資者以自己發(fā)行的債券為標(biāo)的進(jìn)行債券回購交易。 從全球資產(chǎn)管理市場可以看到，前二十大資管機(jī)構(gòu)中，近一半為商業(yè)銀行。 資金 來 源 我 國 和 全 球 資 管 市 場 資金 來 源 比 較 全球資產(chǎn)管理市場經(jīng)過多年發(fā)展，資金構(gòu)成基本穩(wěn)定：機(jī)構(gòu)資金占比 60%左右，其 中，養(yǎng)老金和保險(xiǎn)占據(jù)最大市場份額，分別占比 35 %和 15%；個(gè)人資金占比 40%左右，主要 來自公募基金、私人銀行、個(gè)人養(yǎng)老金等。 20xx 年底我國 企業(yè)年金覆蓋單位 75,454 個(gè)，職工 2,316 萬人，累計(jì)結(jié)存 9,525 億元人民幣， 20xx20xx 年年 均復(fù)合增長率達(dá)到 28%，未來五年如按年均復(fù)合增長率 25%計(jì)算，則 2020 年規(guī)模近 萬億 元。上述兩個(gè)趨勢一方面拓展了險(xiǎn)資運(yùn)用的空間，另一方面賦予了險(xiǎn)資更 大的使命，對險(xiǎn)資的風(fēng)險(xiǎn)管理能力與資本利用