【正文】 某些研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)： C0，即高股利收益率的股票具 有較高的權(quán)益資本收益率（ KS ），從而支持稅差理論 （ Lizenberger Ramaswamy, 1979，樣本 193677)。 低正常股利加額外股利政策 在正常情況下，公司支付較低的 “ 正常股利”給股東， 但在盈利較好的年份，除支付“正常股利”外，派發(fā)“額 外股利”給股東。 （ c）結(jié)論：企業(yè)應(yīng)該制定符合客戶偏好和需求的股利政策， 才能保證股價(jià)的 穩(wěn)定性。 Myron Gordon, Optimal Investment Financing Policy, JOF, May, Linter, Dividend, Earnings, Leverage, Stock Prices, Supply of Capital to Corporations， Review of Economics Statistics, Aug., 1962. （ 1）手中鳥理論的假設(shè) （ a）由于未來的資本利得比現(xiàn)在的現(xiàn)金股利具有更高的 風(fēng)險(xiǎn)，因此未來的資本利得的折現(xiàn)率高于現(xiàn)金股利； （ b）因?yàn)楝F(xiàn)金股利確定性較高，所以投資者偏好現(xiàn)金股 利 （ c） Ks與現(xiàn)金股利成反比。 20天使用 980元 貸款要多付 20元，那么利率為 %,相當(dāng)于年 %. – 很昂貴 75萬美元足夠嗎？ ? 假定不必給予客戶商業(yè)信用 ? 假定 48天后付款 ? 假定 96年的銷售 550萬美元 ? 96年 4月 1日到年底的購買折扣都可以得到 ? 保持 9395年的狀態(tài) 75萬美元足夠嗎？ 損益表（ 96年底） 銷售 5500 銷貨成本 期初存貨 587 期末存貨 657 銷貨成本 4164 毛利 1336 經(jīng)營費(fèi)用（ %） 1150 營業(yè)利潤(rùn) 186 購買折扣 (2%) 68 利息費(fèi)用 銀行貸款 (11%) 85 現(xiàn)有固定利率債 20 稅前利潤(rùn) 149 所得稅 41 稅后利潤(rùn) 108 資產(chǎn)負(fù)債表（ 96年底） 資產(chǎn) 現(xiàn)金（ %of 銷售） 77 應(yīng)收帳款（ %) 653 存貨 657 流動(dòng)資產(chǎn) 1387 固定資產(chǎn)（ 8%） 440 總資產(chǎn) 1827 負(fù)債與所有者權(quán)益 應(yīng)付票據(jù) 971 應(yīng)付帳款（ 10/365*購買） 116 計(jì)提費(fèi)用 83 長(zhǎng)期負(fù)債中本期償還部分 20 流動(dòng)負(fù)債 1190 定期貸款 80 總負(fù)債 1270 權(quán)益價(jià)值 557 負(fù)債與權(quán)益總值 1827 ? 沒有改變?cè)瓉淼姆较? ? Clarkson 先生的提議有不少困難 ? 他的其他選擇 – 更多數(shù)額的貸款，或者其他資金來源 – 也許長(zhǎng)期貸款更合適 – 降低擴(kuò)張速度 – 繼續(xù)給予客戶商業(yè)信用 結(jié)論 財(cái)務(wù)管理 第十二講 第二節(jié) 一、基本概念 二、會(huì)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)算與分配程序 三、股利政策與基本問題 四、三種股利政策理論 五、股利政策理論研究的新進(jìn)展 六、股利政策類型 七、影響股利政策的因素 八、股利政策實(shí)證研究 第十一章 股利政策 營業(yè)利潤(rùn)：主營業(yè)務(wù)利潤(rùn)加上其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)，減去管理費(fèi)用和 財(cái)務(wù)費(fèi)用后的凈值 主營業(yè)務(wù)利潤(rùn)：產(chǎn)品銷售凈收入 產(chǎn)品銷售成本 產(chǎn)品銷售費(fèi) 用 銷售稅及附加 投資凈收益：對(duì)外投資分得的利潤(rùn)、股利、利息、資本利得 凈利潤(rùn)：公司稅后利潤(rùn) EVA：經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) =NOPATk*EV= NOPATk*C 修正的 EVA： REVA= NOPATK*MV 一、基本概念 有價(jià)證券 從資本和 NOPAT 中剔除 壞帳 用凈壞帳損失替代壞帳準(zhǔn)備 存貨 將 LIFO調(diào)為 FIFO 在建工程 從資本中剔除 商譽(yù)攤銷 調(diào)回商譽(yù)攤銷 收購時(shí)產(chǎn)生的商譽(yù) 包含在資本中 研究開發(fā)費(fèi)用 資本化 ,在 5年以上的期限內(nèi)攤銷 營銷和廣告費(fèi)用 資本化 ,在 3年以上的期限內(nèi)攤銷 非經(jīng)常項(xiàng)目 正?；①Y本化 非營業(yè)項(xiàng)目 收入正常化并資本化 稅賦 只計(jì)入營業(yè)利潤(rùn)的現(xiàn)金稅賦 期權(quán) 在 NOPAT計(jì)為費(fèi)用 ,在市場(chǎng)價(jià)值中計(jì)入當(dāng)前期權(quán)價(jià)值 匯兌損益調(diào)整 計(jì)入 NOPAT 會(huì)計(jì)調(diào)整 ? 會(huì)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)算 ? 我國利潤(rùn)分配程序 – 根據(jù)我國《企業(yè)財(cái)務(wù)通則》的規(guī)定，稅后利潤(rùn)應(yīng)該按下 列順序分配： 彌補(bǔ)被沒收的財(cái)產(chǎn)損失，支付各項(xiàng)稅收的滯納金和罰款； 彌補(bǔ)超過用稅前利潤(rùn)抵補(bǔ)期限，需用稅后利潤(rùn)彌補(bǔ)的虧 損； 提取法定盈余公積金。 作為他的財(cái)務(wù)顧問，你將如何出主意？作為銀行家，你同意貸款嗎？ 如果同意，貸款條件是什么？ 作為他的財(cái)務(wù)顧問，主要的意見是： 提醒 Clarkson先生大力壓縮應(yīng)收帳款； 確定合理的安全庫存，降低存貨； 提醒 Clarkson先生注意到財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的上升，一旦出現(xiàn)經(jīng)營問 題，很容易造成破產(chǎn)； 爭(zhēng)取獲得權(quán)益融資，把財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低到適當(dāng)?shù)某潭龋? 爭(zhēng)取長(zhǎng)期債權(quán)融資，改善流動(dòng)性和長(zhǎng)期安全性 ? 作為銀行家，需要考慮的主要問題是長(zhǎng)期安全性和流動(dòng)性，相 比之下獲利能力并不太重要。增加應(yīng)付帳款 $163000，增加應(yīng)付商業(yè)票據(jù) $127000； 向銀行貸款。 ? 與西北國民銀行討論的是一筆 $750000，循環(huán)式、有擔(dān)保的90 天借款，利率約 11%，附有標(biāo)準(zhǔn)保護(hù)條款以控制銀行風(fēng)險(xiǎn)。 來源 運(yùn)用 經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量 凈收益 折舊費(fèi)用 * 應(yīng)收賬款的增加 存貨的增加 應(yīng)付賬款的減少 應(yīng)付商業(yè)票據(jù)的減少 應(yīng)付稅金、應(yīng)付費(fèi)用的增加 投資活動(dòng)的現(xiàn)金流量 購置固定資產(chǎn) * 籌資活動(dòng)的現(xiàn)金流量 應(yīng)付銀行票據(jù)的增加 應(yīng)付霍茲先生票據(jù)的減少 * 短期借款的減少 發(fā)行普通股的收入 凈現(xiàn)金流量 1996年度 注 3：應(yīng)付帳款僅保留 10天內(nèi)的余額，近原應(yīng)收帳款的 1/4計(jì)； 注 2：購置固定資產(chǎn)＝期末固定資產(chǎn)凈值－（期初固定資產(chǎn)凈值－折舊） 1996年度預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量表 注 1：折舊費(fèi)用按期初固定資產(chǎn)凈值的 10%計(jì)提； ? 如附表 3所示： 如應(yīng)收貨款、存貨保持不變，不再進(jìn)一步增長(zhǎng)，固定 資產(chǎn)投資與銷售收入同比增加，同時(shí)又要按時(shí)支付貨款取 得交易折扣、清償應(yīng)付票據(jù)的話，存在約 40萬元現(xiàn)金缺口， 加之清償原有的 39萬元鄉(xiāng)村國民銀行貸款，約需資金 80萬 元。而 50后必須 付款則得不到這一折扣的話，如果 1000元，就是 980元 在 0時(shí)點(diǎn)， 1000元在 40天時(shí)點(diǎn)的問題。根據(jù) MM股利政策無關(guān)論， IBM 可以采取以下 3種股利政策，其結(jié)果是一樣的。 客戶效應(yīng)（ Clientele Effect）