【正文】 ? 飼料企業(yè)主要關(guān)注點(diǎn)：規(guī)模與市場占有率；核心技術(shù)應(yīng)用；公司戰(zhàn)略與管理；營銷與品牌創(chuàng)建。 資料來源 ：中信證券研究部 我國農(nóng)業(yè)行業(yè)研究分析框架 36 ? 農(nóng)業(yè)行業(yè)研究分析框架 ? 農(nóng)業(yè)股行情研判與分析方法 ? 案例分析之一：種子板塊 ? 案例分析之二：獐子島與好當(dāng)家 ? 案例分析之三：通威股份與新希望 三、農(nóng)業(yè)行業(yè)研究方法總論 37 我國農(nóng)業(yè)板塊行情分析方法 ? 通脹是農(nóng)業(yè)板塊行情性質(zhì)的決定性因素。 ? 上游和下游行業(yè)集中度相對較高。 糧食安全 農(nóng)民增收 政策目標(biāo) 糧食庫存限額政策 種糧各種補(bǔ)貼 進(jìn)出口管制政策 糧食最低收購價(jià)格政策 中央儲備糧制度 耕地保護(hù)制度 確保糧食自給水平 保證市場供求平衡 保障低收入人群食品安全 政策措施 家庭聯(lián)產(chǎn)承包制度 土地流轉(zhuǎn)制度 6 ? 我國大米消費(fèi)量是全球出口量的 56倍，小麥消費(fèi)量是全球出口量的 1倍，玉米消費(fèi)量是全球出口量的 。 ? 分品種看：谷物和畜禽產(chǎn)品國際市場價(jià)格傳導(dǎo)相對受阻，其他農(nóng)產(chǎn)品的傳導(dǎo)機(jī)制相對較強(qiáng)。 ? 中游行業(yè)集中度相當(dāng)分散 ?承擔(dān)市場風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還需要承擔(dān)自然風(fēng)險(xiǎn) ?相比之下，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)單位形式無限責(zé)任比有限責(zé)任更適合 22 ? 農(nóng)業(yè)板塊行業(yè)代表性總體不強(qiáng) ? 農(nóng)業(yè)板塊盈利能力與成長性 ? 農(nóng)業(yè)板塊估值水平 ? 農(nóng)業(yè)板塊未來發(fā)展空間 ——農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程加快 二、農(nóng)業(yè)板塊基本特點(diǎn) 23 我國農(nóng)業(yè)板塊總體盈利能力較低 ? 2023年，農(nóng)業(yè)板塊凈資產(chǎn)收益率為 %，而同期上證 A股為 %。 ? 政策是決定農(nóng)業(yè)板塊行情的重要因素。 通威股份 新希望 備注 戰(zhàn)略 通過新建與收購擴(kuò)張；走向食品加工和新能源多元化 向下游延伸，打造飼料、養(yǎng)殖與加工的生豬、奶牛、雞等產(chǎn)業(yè)鏈 管理 信息化系統(tǒng)與考核機(jī)制領(lǐng)先，但用人和管理層激勵(lì)仍不到位 管理在不斷改善 營銷 品牌價(jià)值較高 品牌價(jià)值較高 產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 水產(chǎn) +禽料 +豬料 豬料 +禽料 +水產(chǎn)料 市場規(guī)模 水產(chǎn)料全國第一 總規(guī)模全國第三 結(jié)論 ？ 46 建議關(guān)注中長期的龍頭企業(yè) 公司名稱 公司規(guī)模與定位 主要競爭優(yōu)勢 重點(diǎn)關(guān)注的改進(jìn)面 中牧股份 動(dòng)物保健品行業(yè)龍頭，市場占有率在 30% 左右 第一安全品牌，良好的銷售渠道，科研優(yōu)勢 治理結(jié)構(gòu)改善 大亞科技 中國森工行業(yè)龍頭，木地板、中纖板銷量多年位居行業(yè)首位 品牌優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢領(lǐng)先，渠道和營銷優(yōu)勢突出 治理結(jié)構(gòu)上內(nèi)部人控制導(dǎo)致利潤轉(zhuǎn)移的可能性較大 中糧屯河 番茄醬生產(chǎn)世界第二，甜菜規(guī)模國內(nèi)第一 中糧集團(tuán)將其定位于農(nóng)產(chǎn)品加工龍頭企業(yè)，資金支持 中糧集團(tuán)戰(zhàn)略定位的變化；國有企業(yè)的管理機(jī)制 新希望 國內(nèi)飼料行業(yè)龍頭 民營企業(yè)體制靈活 過早的戰(zhàn)略多元化以及治理結(jié)構(gòu)的完善 北大荒 擁有近 1000 萬畝耕地，集團(tuán)擁有2023 多萬畝耕地 土地資源優(yōu)勢，政府關(guān)系資源優(yōu)勢 國有農(nóng)場管理模式落后，產(chǎn)業(yè)鏈延伸效果不明顯 通威股份 中國水產(chǎn)飼料行業(yè)的龍頭 飼料產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略清晰，管理效率較高 不相關(guān)行業(yè)的多元化戰(zhàn)略，大股東控制風(fēng)險(xiǎn) 登海種業(yè) 中國玉米種業(yè)龍頭 研發(fā)優(yōu)勢明顯 管理與營銷是公司劣勢 獐子島 中國水產(chǎn)行業(yè)龍頭 資源與品牌優(yōu)勢明顯 管理水平的提升 農(nóng)產(chǎn)品 中國農(nóng)產(chǎn)品流通行業(yè)龍頭 規(guī)模優(yōu)勢與管理優(yōu)勢 盈利模式的改進(jìn)與盈利能力的提高，其它業(yè)務(wù)的剝離 建議中長期關(guān)注的戰(zhàn)略性品種 47 目 錄 ? 一、農(nóng)業(yè)行業(yè)基本特征 ? 二、農(nóng)業(yè)板塊基本特點(diǎn) ? 三、農(nóng)業(yè)行業(yè)研究方法討論 ? 四、當(dāng)前農(nóng)林牧漁行業(yè)的投資策略 ? 五、幾點(diǎn)體會(huì) 48 ? 看好當(dāng)前農(nóng)業(yè)板塊的主要理由 ? 主要邏輯 ? 種子領(lǐng)漲農(nóng)業(yè) ? 糖業(yè)和畜禽養(yǎng)殖板塊存在趨勢性投資機(jī)會(huì) ? 動(dòng)物疫苗 四、 當(dāng)前農(nóng)林牧漁行業(yè)的投資策略 49 看好當(dāng)前農(nóng)業(yè)板塊的主要理由 ? 農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上升態(tài)勢明確，通脹仍將繼續(xù)，農(nóng)業(yè)板塊繼續(xù)享受溢價(jià)。 45 案例之三：通威股份與新希望 ? 飼料行業(yè)主要關(guān)注點(diǎn)：飼料價(jià)格與主要成本價(jià)格變化；養(yǎng)殖技術(shù)的突破；行業(yè)政策。也就是說，在客觀影響因素既定的前提下，農(nóng)業(yè)企業(yè)工業(yè)化進(jìn)程將決定農(nóng)業(yè)企業(yè)的投資價(jià)值。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12%第一產(chǎn)業(yè)占G D P 比重農(nóng)業(yè)板塊占上證A 股總市值比重0% 10% 20% 30% 40% 50%上證A 股營業(yè)總收入占G D P 比重農(nóng)業(yè)板塊占第一產(chǎn)業(yè)G D P 比重21 農(nóng)業(yè)行業(yè)集中度過于分散 ? 農(nóng)業(yè)行業(yè)集中度過于分散。 0%10%20%30%40%50%60%70%谷物 大豆 食用植物油 棉花 食糖 豬肉進(jìn)口依存度 出口依存度資料來源： MOA；中信證券研究部 近十年來我國農(nóng)產(chǎn)品的國際依賴程度明顯提高 19832023年我國大豆凈進(jìn)口占總消費(fèi)比重 05001000150020232500300035001983 1986 1989 1992 1995 1998 2023 2023 20230%10%20%30%40%50%60%70%80%凈進(jìn)口量（萬噸）占總消費(fèi)比重0406年我國主要農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)出口依賴度 5 保障糧食安全是我國最高級別的農(nóng)業(yè)政策 ? 我國大米消費(fèi)量是全球出口量的 56倍，小麥消費(fèi)量是全球出口量的 1倍，玉米消費(fèi)量是全球出口量的 ，無法通過進(jìn)口解決糧食問題。 表 ： 我國 主要 農(nóng)產(chǎn)品 對 國際市場的 依賴程度 方向 依賴度 備注 稻谷 出口 依賴 弱 國家 專營制度 和配額管理 ， 糧食安全 需要 小麥 進(jìn)口依賴 弱 國家 專營制度 和配額管理 ， 糧食安全 需要 玉米 進(jìn)口依賴 弱 國家 專營制度 和配額管理 ， 糧食安全 需要 大豆 進(jìn)口 依賴 很 強(qiáng) 2 / 3 依賴 國外進(jìn)口 ， 占 世界 貿(mào)易量的 2 / 3 棉花 進(jìn)口依賴 較強(qiáng) 3 0 % 依賴進(jìn)口 食糖 進(jìn)口依賴 較強(qiáng) 2 0 % 依賴進(jìn)口 食用 植物油 進(jìn)口依賴 很強(qiáng) 6 0 % 依賴進(jìn)口 豬肉 出口依賴 弱 主要是 技術(shù)壁壘 和食品 安全 問題 水產(chǎn)品 出口依賴 一般 蔬菜 、 水果 出口 依賴 一般 花卉 出口依賴 一般 蔬菜 出口依賴 一般 資料來源： 中信證券研究部 我國糧食市場的相對獨(dú)立性 控制辦法： 專營 配額 關(guān)稅 7 ? 半市場化的糧價(jià)形成機(jī)制有利于政府管制目的實(shí)現(xiàn) ? 國有糧食企業(yè)在我國糧食價(jià)格形成機(jī)制中發(fā)揮重要作用 我國政府對糧食市場的控制能力 農(nóng)戶 農(nóng)戶 糧食加工企業(yè) 消費(fèi)者 其他中間商 生產(chǎn)