【正文】 公司在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上以生物制品為主導(dǎo)，適度發(fā)展安全性的藥物添加和營養(yǎng)添加產(chǎn)品。我們認(rèn)為，質(zhì)量升級(jí)為公司產(chǎn)品“增量提價(jià)”奠定了基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)公司在穩(wěn)住現(xiàn)有份額的同時(shí)有望挖掘更多大中型養(yǎng)殖客戶。 投資標(biāo)的選擇：擁有科研資源、先進(jìn)生產(chǎn)工藝和服務(wù)式營銷的企業(yè)。 我國企業(yè)在研發(fā)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和營銷模式方面仍有差距 通過分析對(duì)比國外動(dòng)保公司，我國動(dòng)物疫苗企業(yè)在新品研發(fā)方面欠缺資金投入和高端技術(shù)人員儲(chǔ)備。 截至2013 年10 月9 日，碩騰股價(jià)為$ 美元，市值約為162 億美元（約合996 億人民幣）。 綜合對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，我國具有半計(jì)劃經(jīng)濟(jì)特色的監(jiān)管造成了行業(yè)出現(xiàn)雙軌制且發(fā)展速度受限，與美國在技術(shù)上有差距，銷售模式上存差異。所以，在政策的配合下，如果更多行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的科研人員能夠進(jìn)駐到企業(yè)中去，將加快其科研水平的提高。以O(shè)JMS/2000 株和Asia1/JSL 株兩款口蹄疫疫苗的毒株為例，分別進(jìn)行轉(zhuǎn)瓶培養(yǎng)和懸浮細(xì)胞培養(yǎng)的效益對(duì)比，不難發(fā)現(xiàn)懸浮細(xì)胞培養(yǎng)明顯優(yōu)于傳統(tǒng)的轉(zhuǎn)瓶培養(yǎng)技術(shù)。截至2013 年8 月31 日，國家認(rèn)可的生物安全實(shí)驗(yàn)室共53 家， 而農(nóng)業(yè)部認(rèn)可的P3 實(shí)驗(yàn)室全國僅7 家（蘭研所、哈獸研、中國動(dòng)物衛(wèi)生與流行病學(xué)中心、華南農(nóng)大、揚(yáng)州大學(xué)、廣東大華農(nóng)中大等）。研究成果一般歸科研單位和企業(yè)共同所有，知識(shí)產(chǎn)權(quán)共享，企業(yè)依靠生產(chǎn)技術(shù)實(shí)力進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)并實(shí)際應(yīng)用，兩者在后期銷售收入上也可進(jìn)行分成。 弱毒活疫苗，一次單劑量接種后就能誘導(dǎo)免疫，且生產(chǎn)費(fèi)用低廉，不過其在生產(chǎn)期間存在將病原擴(kuò)散或污染其他制劑的安全性危險(xiǎn)；滅活疫苗，不能誘導(dǎo)類似活疫苗的高免疫反應(yīng)， 但其使用起來安全且適合用于懷孕母畜。 從禽養(yǎng)殖方面看，若將雞肉價(jià)格與業(yè)務(wù)偏重禽類疫苗的企業(yè)收入情況進(jìn)行分析時(shí)（瑞普生物約80%的疫苗收入為市場(chǎng)苗業(yè)務(wù)），發(fā)現(xiàn)肉雞行業(yè)處于景氣期時(shí)，瑞普生物的收入增速比較樂觀，例如2009 年四季度至2011 年三季度期間，%；而當(dāng)雞肉價(jià)格低迷時(shí)，2011 年四季度至2013 年二季度期間，%。造成這種現(xiàn)象的原因，主要在于政府“價(jià)低者得”的招標(biāo)政策，企業(yè)只能靠壓低價(jià)格來維持市場(chǎng)份額。通常情況下，獸用生物制品并無配進(jìn)口額管制。我們相信這一試點(diǎn)工作，正是基于目前養(yǎng)殖戶領(lǐng)后棄用、質(zhì)量較低等現(xiàn)象而嘗試的新型政策，政府可能在探索通過市場(chǎng)化機(jī)制推動(dòng)行業(yè)向市場(chǎng)苗轉(zhuǎn)型的可行性?；趯?duì)疫病風(fēng)險(xiǎn)的防范，養(yǎng)殖場(chǎng)都配有自己的技術(shù)員，通過采購市場(chǎng)苗進(jìn)行防疫。 （2）養(yǎng)殖戶趨于專業(yè)化、年輕化將加速行業(yè)增長(zhǎng) 在規(guī)?；B(yǎng)殖比例提升的同時(shí)，農(nóng)業(yè)人口在縮減、養(yǎng)殖戶正趨于年輕化。其中，強(qiáng)免市場(chǎng)中招標(biāo)苗的市占率約90%，市場(chǎng)苗的市占率為10%左右；非強(qiáng)免市場(chǎng)則100%為市場(chǎng)苗。同時(shí)，動(dòng)保行業(yè)規(guī)模由200 億左右增長(zhǎng)至約330 億，%。 從養(yǎng)殖防疫費(fèi)用看，過往15 %（約22 元人民幣/頭）， %（約19 元人民幣/頭）的現(xiàn)狀。這都會(huì)導(dǎo)致疫苗快速失效，減少養(yǎng)殖戶需求。政策或?qū)⒅鸩酵顺?，市?chǎng)苗將擁有更大空間 農(nóng)業(yè)部今年秋防提高口蹄疫疫苗質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，意在引導(dǎo)企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。其中，主要進(jìn)口國家包括美國、意大利、荷蘭、以色列和日本等國。而且，國外企業(yè)在疫病的毒株獲取或更新方面并不具有我國本土企業(yè)的地利優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)企業(yè)在研發(fā)、生產(chǎn)技術(shù)和營銷方面也在不斷進(jìn)步，將來的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)只會(huì)更加激烈，甚至可能出現(xiàn)國產(chǎn)疫苗研發(fā)技術(shù)大幅進(jìn)步，最終替代大部分進(jìn)口產(chǎn)品。我們認(rèn)為，疫苗公司業(yè)務(wù)的市場(chǎng)化程度，可以依據(jù)其收入的季節(jié)性變化來衡量。而非強(qiáng)免苗則由規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)或散養(yǎng)戶自行采購。根據(jù)我們了解，我國僅在豬瘟、高致病性禽流感等少數(shù)疫苗的研發(fā)水平上處于國際領(lǐng)先地位，多數(shù)研發(fā)的新產(chǎn)品屬于仿制或工藝改進(jìn)品。 我們認(rèn)為，疫苗生產(chǎn)企業(yè)的核心之一在于研發(fā)，而研發(fā)周期過長(zhǎng)及不定期的毒株變異造成了企業(yè)銷售情況的不確定性。相比之下， TJMF92 株是自然基因缺失，并非人為缺失且毒力較弱，對(duì)于初次接種安全系數(shù)較高，可以起到凈化豬場(chǎng)的作用，而其他兩款毒株的初次免疫能力稍差一些。我國雖然養(yǎng)殖規(guī)模世界第一，但尚未出現(xiàn)像美國碩騰（Zoetis）或默克（Merck）這種動(dòng)物疫苗行業(yè)龍頭公司。因?yàn)樯虣z管轄區(qū)域內(nèi)的養(yǎng)殖戶期待順利通過檢查，所以一般不會(huì)拒絕被推薦產(chǎn)品。 我們認(rèn)為，在毒株同源的情況下，產(chǎn)品差異主要體現(xiàn)在生產(chǎn)工藝上。而且公司也與輝瑞達(dá)成協(xié)議，分離之后，碩騰仍然可以進(jìn)入輝瑞的數(shù)據(jù)庫和樣品庫進(jìn)行資源共享，此舉將為碩騰提供更多的研發(fā)資源并提高研發(fā)效率。 養(yǎng)殖效益持續(xù)低迷 疫苗銷售收入情況與養(yǎng)殖效益景氣相關(guān)，養(yǎng)殖效益的持續(xù)低迷將降有可能低養(yǎng)殖企業(yè)（戶）防疫費(fèi)用的支出，將影響疫苗產(chǎn)品的終端需求。2012 年，公司動(dòng)保業(yè)務(wù)的毛利收入占比約58%，其中政府招標(biāo)苗和市場(chǎng)直銷苗的收入比例為5:1。目前新疆市場(chǎng)年需求量約500 萬頭，天康作為當(dāng)?shù)刈畲箴B(yǎng)殖企業(yè)之一，市場(chǎng)占有率或?qū)⑻嵘?0%達(dá)到50 萬頭。相比內(nèi)地，新疆地區(qū)具有一定地理優(yōu)勢(shì)且消費(fèi)群體穩(wěn)定，因此豬價(jià)波動(dòng)較小。 我們認(rèn)為，隨著我國畜禽養(yǎng)殖規(guī)模、及規(guī)?；壤闹鸩教嵘?，動(dòng)物疫苗行業(yè)中短期將保持市場(chǎng)苗招標(biāo)苗雙輪驅(qū)動(dòng)的時(shí)代，但從長(zhǎng)期趨勢(shì)來看，市場(chǎng)苗有望逐步取代大部分招標(biāo)苗， 成為行業(yè)發(fā)展主力軍。 養(yǎng)殖業(yè)規(guī)模化提升進(jìn)度低于預(yù)期 疫苗行業(yè)的基礎(chǔ)規(guī)模依賴養(yǎng)殖業(yè)的規(guī)模增速，以及規(guī)?；壤奶嵘?。產(chǎn)品的多元化有助于分散公司業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)擴(kuò)大渠道及市場(chǎng)份額。在減少經(jīng)銷商環(huán)節(jié)的同時(shí)進(jìn)行口碑營銷、提高客戶粘性，使利潤最大化。同時(shí)，地方商檢推薦或成為企業(yè)渠道的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。 科企合作有望更趨緊密 目前來講，我國動(dòng)物疫苗行業(yè)的科研技術(shù)大部分還掌握在政府科研所及高校手中，企業(yè)普遍采取合作研發(fā)或一次性買斷的方式獲取疫苗，再進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化加工生產(chǎn)。而毒株毒性的高低取決于疫苗研發(fā)初期的毒株篩選工作。假如有疫苗生產(chǎn)企業(yè)正針對(duì)此類毒株進(jìn)行研發(fā)，其就要承擔(dān)無法匹配市場(chǎng)新需求、支出變?yōu)槌翛]成本的風(fēng)險(xiǎn)。新疫苗的研發(fā)能力是決定企業(yè)生存的關(guān)鍵點(diǎn)，而真正具備科研資源、不斷推出新產(chǎn)品的企業(yè)最終有望勝出。由于強(qiáng)免疫病發(fā)病率和死亡率高，一旦出現(xiàn)疫情需及時(shí)撲殺，所以強(qiáng)免可減少疫情傳播及經(jīng)濟(jì)損失。 市場(chǎng)苗收益與養(yǎng)殖效益正相關(guān) （1）企業(yè)招標(biāo)苗收入具有季節(jié)性特征 根據(jù)5 家疫苗生產(chǎn)企業(yè)半年收入的變化，招標(biāo)苗業(yè)務(wù)比重較大的企業(yè)上、下半年的收入具有較規(guī)律的波動(dòng)，這是由于政府招標(biāo)一般分為春防和秋防兩次進(jìn)行，但采購費(fèi)用通常在1112 月份結(jié)算，導(dǎo)致企業(yè)收入的變化具有季節(jié)性特征。所以，隨著我國動(dòng)物疫苗市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，進(jìn)口疫苗逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)短期或不會(huì)改變。 進(jìn)口苗性價(jià)比優(yōu)勢(shì)減弱，國產(chǎn)疫苗有望形成替代 我國獸用疫苗的進(jìn)出口呈逐年上升的態(tài)勢(shì)。比如近幾年變異較快的禽流感病毒，由于市場(chǎng)上尚無研制成功的H7N9 禽流感疫苗，且現(xiàn)有的H5N1 禽流感疫苗的防疫效果可能不理想，從而減少其產(chǎn)品需求。 （3）服務(wù)式營銷引導(dǎo)養(yǎng)殖戶需求轉(zhuǎn)向市場(chǎng)苗 在疫苗供應(yīng)過程中，產(chǎn)品的運(yùn)輸、儲(chǔ)存極為重要。 從規(guī)模的角度對(duì)比來看，假設(shè)中國動(dòng)物疫苗占動(dòng)保行業(yè)規(guī)模也可以達(dá)到25%的比例， 億元的增量空間。動(dòng)物疫苗則是獸用生物制品中最重要的子行業(yè)。 按使用疫苗物種來分，與國外市場(chǎng)不同（寵物疫苗占比較大），國內(nèi)絕大多數(shù)（85%以上）疫苗用于豬、禽類動(dòng)物，這主要和我國畜牧業(yè)養(yǎng)殖結(jié)構(gòu)和密度相關(guān)。而農(nóng)村剩余勞動(dòng)力中，農(nóng)機(jī)普及率的提高， 使部分人從種植業(yè)轉(zhuǎn)向畜禽養(yǎng)殖業(yè)，其中年長(zhǎng)者以散養(yǎng)為主，而懂得科學(xué)養(yǎng)殖技術(shù)的年輕人以經(jīng)營中小型規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)為主。所以，散養(yǎng)戶在防疫上僅節(jié)省了幾元疫苗支出，在養(yǎng)殖效益可觀時(shí)，部分人會(huì)轉(zhuǎn)向購買市場(chǎng)苗以確保防疫質(zhì)量，這點(diǎn)在我們調(diào)研中也得到證實(shí)。直補(bǔ)政策主要針對(duì)規(guī)模養(yǎng)殖戶，在我國養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模化程度不斷提高的趨勢(shì)下，直銷苗的市場(chǎng)空間將得到進(jìn)一步提升?？偟膩碚f，獸用疫苗的注冊(cè)審批工作是由農(nóng)業(yè)部（包括綜合辦和獸醫(yī)局）、農(nóng)業(yè)部獸藥評(píng)審中心和中國獸醫(yī)藥品監(jiān)察所等3 個(gè)機(jī)構(gòu)共同完成的，審批流程通常需要1 個(gè)月左右。不過，農(nóng)業(yè)部規(guī)定從2013 年9 月1 日起開始實(shí)施《關(guān)于做好口蹄疫疫苗質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)提升工作的通知》的內(nèi)容，即國家強(qiáng)制免疫應(yīng)用口蹄疫疫苗將逐步執(zhí)行新的疫苗質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。我們認(rèn)為，這種影響并不一定是絕對(duì)關(guān)系，而是相對(duì)關(guān)系。2）有數(shù)據(jù)顯示，我國單價(jià)疫苗的使用約占總規(guī)模的67%，%。 總體來看，行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的科研模式基本相同，絕大部分仍是采取與科研機(jī)構(gòu)合作的方式進(jìn)行基礎(chǔ)研究。美國自1913 年出現(xiàn)第一款獸用生物制劑至今已有100 年歷史，在成功研發(fā)滅活疫苗、活疫苗、基因缺失苗、DNA 核酸苗等產(chǎn)品之后，2012 年美國企業(yè)又成功研發(fā)出RNA 核糖核酸疫苗產(chǎn)品，而我國龍頭企業(yè)所具備的技術(shù)仍停留在合成肽疫苗層面，即使一些公司擁有個(gè)別核酸DNA 或基因缺失苗產(chǎn)品，也是從臺(tái)灣及海外一些企業(yè)購買的成熟產(chǎn)品。 生產(chǎn)工藝關(guān)鍵點(diǎn)的控制決定了產(chǎn)品質(zhì)量的高低，如內(nèi)毒素、血清、雜蛋白、抗原等含量的多少。畜牧部門訂購疫苗時(shí)需層層向上匯報(bào)，最后由省畜牧部門進(jìn)行招標(biāo)。 我們