【正文】 2003年1月19日下午，在北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心與香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院聯(lián)合舉辦的“中國(guó)證券市場(chǎng)與金融體制改革理論研討會(huì)”上，就中國(guó)金融體制改革北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心的林毅夫教授、銀河證券的左小蕾博士以及香港大學(xué)（香港證券與期貨委員會(huì)）的肖耿博士分別作了精彩的發(fā)言。這篇文章以Kyle（1985）年的模型為基礎(chǔ)，引入了由于存在非流通股而導(dǎo)致的股市溢價(jià)問(wèn)題，并且修改了有效市場(chǎng)的定價(jià)規(guī)則，建立了一個(gè)動(dòng)態(tài)的、以信息不對(duì)稱為主要特點(diǎn)的模型。接下來(lái)討論的是香港大學(xué)張俊喜教授和中歐工商管理學(xué)院張華博士提交的論文《解析我國(guó)封閉式基金折價(jià)之謎》。其次，在二手車市場(chǎng)中，好車不愿意進(jìn)入市場(chǎng)，但是中國(guó)股市中有很多好公司愿意上市，那么中國(guó)股市是否存在不對(duì)稱呢？還是由于政策限制？ 最后北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院的趙留彥同學(xué)報(bào)告了《收益率與交易量的關(guān)系：滬市和深市實(shí)證研究》的主要內(nèi)容。匯率市場(chǎng)中使用托賓稅來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)波動(dòng)，但是匯率市場(chǎng)的交易量非常大，投機(jī)引起的波動(dòng)可以通過(guò)托賓稅來(lái)減少交易，平緩波動(dòng)。報(bào)告者認(rèn)為要解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題，只有通過(guò)系統(tǒng)地設(shè)計(jì)資金循環(huán)流程，構(gòu)造利益和風(fēng)險(xiǎn)平衡機(jī)制，妥善解決各參與方之間的矛盾，才能滿足中小企業(yè)的融資意愿。文章最后指出，由于中央銀行獨(dú)立性較弱以及法制建設(shè)、財(cái)務(wù)安排和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況等方面的原因，目前我國(guó)還沒(méi)有條件，也沒(méi)有必要將銀行監(jiān)管職能從中央銀行分離。但文章并沒(méi)有分析現(xiàn)有的激勵(lì)機(jī)制中哪些是好的機(jī)制，哪些不好，為什么不好。文章認(rèn)為，造成這一結(jié)果的原因在于：從公司治理結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)上市公司是中國(guó)經(jīng)濟(jì)中治理結(jié)構(gòu)相對(duì)最好的一部分，其行為還是基本符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求的。由于會(huì)計(jì)原則的靈活性，可能出現(xiàn)不同的會(huì)計(jì)結(jié)果，但是二者并不屬于違規(guī)行為。隨后，討論的是東北財(cái)經(jīng)大學(xué)蔣賢鋒同學(xué)等提交的論文《政府在防范股票市場(chǎng)操縱中的作用。北京證券公司研發(fā)部研究員范國(guó)英的論文《證券公司不良資產(chǎn)剝離研究》指出，市場(chǎng)發(fā)育不完善，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和房地產(chǎn)投機(jī)，證券公司內(nèi)部控制不嚴(yán)，自律性不強(qiáng)和盲目低水平擴(kuò)張業(yè)務(wù)，創(chuàng)新服務(wù)水平低是北京市屬證券公司不良資產(chǎn)的主要成因。首都發(fā)展基金業(yè)具有市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、信息優(yōu)勢(shì)、業(yè)務(wù)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)等區(qū)位優(yōu)勢(shì)。另一方面導(dǎo)致證券公司資產(chǎn)流動(dòng)性降低，資產(chǎn)質(zhì)量下降，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大；不良資產(chǎn)占用了大量的資金，也嚴(yán)重阻礙了證券公司的長(zhǎng)期發(fā)展，固化的資產(chǎn)不僅不產(chǎn)生效益，而且吞噬著效益，使證券公司沒(méi)有能力擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模。中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心的沈明高老師對(duì)平老師的報(bào)告作了簡(jiǎn)短評(píng)論。文章對(duì)標(biāo)題中的“資本市場(chǎng)效率”討論不充分，只是涉及到股市結(jié)構(gòu)對(duì)于公司業(yè)績(jī)和股票價(jià)格的影響，并非資本市場(chǎng)的效率。評(píng)論人平新喬教授指出本文在定義經(jīng)理人的控制空間時(shí)很有新意，并且強(qiáng)調(diào)了外部壓力對(duì)于經(jīng)理的監(jiān)督職能，但在經(jīng)理人的追求目標(biāo)上以及股市的出現(xiàn)對(duì)于經(jīng)理市場(chǎng)的機(jī)制變化有何影響等方面存在進(jìn)一步研究的空間。通過(guò)比較不同“星”級(jí)之間的差別，可以得到以下結(jié)論：第一、據(jù)最近實(shí)證研究的結(jié)果表明，國(guó)際上治理溢價(jià)的水平在12％——20％左右。香港有很多中國(guó)的紅籌股和H股，這些公司中由國(guó)家持有的不流通的股票占70%，但香港的市場(chǎng)也可以對(duì)這些公司作出一個(gè)比較客觀的評(píng)價(jià)。如中國(guó)的通貨緊縮也是間接引發(fā)亞洲金融危機(jī)的一個(gè)因素。但回顧當(dāng)年股價(jià)下調(diào)的原因，方博士認(rèn)為股價(jià)的下調(diào)和加強(qiáng)監(jiān)管的聯(lián)系不是很大，當(dāng)時(shí)股價(jià)下調(diào)主要有2個(gè)原因：1是國(guó)有股減持；2是銀行違規(guī)資金的調(diào)查；這使得當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)上的泡沫難以維持，從而股價(jià)下調(diào)。他認(rèn)為目前有一些流行觀點(diǎn)需要做進(jìn)一步的澄清。香港大學(xué)宋敏教授，上海證券交易所的副總經(jīng)理 方星海博士，北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心 宋國(guó)青教授，中國(guó)證監(jiān)會(huì) 趙海英博士和香港證監(jiān)會(huì)研究部總管（香港大學(xué)）肖耿教授就中國(guó)證券市場(chǎng)改革做了專題討論，以下是他們的發(fā)言內(nèi)容。他認(rèn)為，首先，要強(qiáng)調(diào)試點(diǎn)。二是建立一套有中國(guó)特色的金融基礎(chǔ)工程，包括會(huì)計(jì)、審計(jì)的相關(guān)法規(guī)和整個(gè)金融監(jiān)管體系。易綱教授指出，私人企業(yè)家進(jìn)入民營(yíng)銀行業(yè)的原因主要有三個(gè)：第一，進(jìn)入銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)能夠搭建一個(gè)平臺(tái)，在更大的范圍內(nèi)利用金融資源。央行的獨(dú)立性與一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹關(guān)系究竟有多密切？由于世界上獨(dú)立的央行極少，因此獨(dú)立性是否如此重要也是一個(gè)問(wèn)題。以前我們發(fā)展過(guò)中小銀行，發(fā)現(xiàn)有許多問(wèn)題，這主要在于以下原因：其一，信息不對(duì)稱；其二，激勵(lì)不相容；其三，責(zé)任高度不對(duì)等，在這種情況下，容易出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。其二是具有壟斷性質(zhì)的四大國(guó)有銀行在面對(duì)從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中成長(zhǎng)起來(lái)的外國(guó)銀行的競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，如何保證其存款和客戶不會(huì)減少。接下來(lái)，吳副行長(zhǎng)以民營(yíng)銀行問(wèn)題的發(fā)展和變化為例，引出了兩個(gè)值得深思的問(wèn)題。他的發(fā)言可以總結(jié)為以下兩點(diǎn)：第一、傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為貨幣政策的目標(biāo)有控制通貨膨脹、保持貨幣穩(wěn)定和匯率穩(wěn)定、增加就業(yè)等。歡迎詞后是主題發(fā)言?，F(xiàn)代金融學(xué)的出現(xiàn)不到半個(gè)世紀(jì)，而它是以發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的金融市場(chǎng)為背景的。近幾年，證券市場(chǎng)經(jīng)歷了從高峰到低谷，很多人認(rèn)為一個(gè)原因是央行對(duì)資金管得太嚴(yán)格，查處資金違規(guī)入市，限制了股票市場(chǎng)的資金供給，使得股票價(jià)格難以上去，所以有些人寄希望于央行在貨幣政策方面更加關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，讓資金合理合法的流向金融市場(chǎng)。吳副校長(zhǎng)首先指出一個(gè)事實(shí)，去年中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)很好，無(wú)論進(jìn)出口、汽車制造還是家電、房地產(chǎn)等行業(yè)都有很大幅度的增長(zhǎng)，但是作為宏觀經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的證券市場(chǎng)卻不好，這是一個(gè)讓人困惑的地方。這類產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)業(yè)區(qū)段中企業(yè)的特性是勞動(dòng)力密集以及中小型企業(yè)居多。其三，央行無(wú)法應(yīng)付通貨緊縮。另外一種觀點(diǎn)是，正因?yàn)檠胄杏凶詈筚J款人的功能，進(jìn)行內(nèi)部協(xié)調(diào)的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外部協(xié)調(diào)成本，可以最及時(shí)的化解金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。第二，在開放的過(guò)程中，必須有立法和監(jiān)管上的主導(dǎo)設(shè)計(jì)。有四個(gè)方面的表現(xiàn)，其一是2002年11月的平均利率在亞洲居中下游，如此低的利率水平對(duì)繼續(xù)依賴積極貨幣政策造成不可低估的困難。但有些最基本的方面不能突破，如股東“圈錢”問(wèn)題，就不能突破。 第二，對(duì)熊市和牛市的看法：上周五，上證所的P/E是37，我認(rèn)為說(shuō)這是熊市似乎有些牽強(qiáng)。香港證監(jiān)會(huì)研究部總管（香港大學(xué)）肖耿教授關(guān)于證券市場(chǎng)的發(fā)展前景做了如下發(fā)言：從1997年6月到去年年底，整個(gè)亞洲只有中國(guó)的股市是賺錢的，中國(guó)股市的表現(xiàn)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)是相符的。關(guān)于中國(guó)的匯率問(wèn)題，我認(rèn)為比較復(fù)雜。但是這8個(gè)變量基本上涵蓋了上市公司治理的方方面面，反映了中國(guó)上市公司的治理水平。(郝朝艷根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱)2003年1月18日下午，在北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心與香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院聯(lián)合舉辦的“中國(guó)證券市場(chǎng)與金融體制改革理論研討會(huì)”上，香港大學(xué)的黃曼麗教授、清華大學(xué)的鄒風(fēng)博士、復(fù)旦大學(xué)的俞喬教授、南開大學(xué)的李維安教授和中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所的曹紅輝博士就中國(guó)上市公司的公司治理做了發(fā)言。李維安和李建標(biāo)的論文《中國(guó)上市公司的企業(yè)信用與治理約束》認(rèn)為，交易創(chuàng)造整個(gè)的外推了效用曲線，由于交易時(shí)滯、信息不對(duì)稱和內(nèi)生性交易費(fèi)用給交易帶來(lái)了障礙，企業(yè)信用這種安排可以以信號(hào)、抵押、擔(dān)保的方式部分地消除這種障礙。他們所用的是Q－理論，數(shù)據(jù)為1995－2000年的中國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)。不足之處是文章有很多跳躍，思路還需要進(jìn)一步理清。隨后他分析了我國(guó)股份制金融企業(yè)內(nèi)部控制的現(xiàn)狀和認(rèn)識(shí)不統(tǒng)一、 體系不健全、執(zhí)行不力等問(wèn)題，并提出：第一，我國(guó)股份制金融企業(yè)內(nèi)部控制應(yīng)從控制環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、控制活動(dòng)、信息與溝通、監(jiān)督等五個(gè)方面構(gòu)筑內(nèi)部控制機(jī)制，把經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)降低到最低限度；第二，建立和完善企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和經(jīng)理人業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系；第三，建立良好的企業(yè)內(nèi)部信息溝通系統(tǒng)；第四，進(jìn)一步加強(qiáng)企業(yè)的內(nèi)部審計(jì)、控制自我評(píng)估和金融紀(jì)檢監(jiān)察；第五，強(qiáng)化外部監(jiān)督，督促企業(yè)完善內(nèi)部控制。其次，董事會(huì)中內(nèi)部董事多來(lái)自國(guó)有企業(yè)，獨(dú)立董事未發(fā)揮實(shí)質(zhì)作用。主要討論內(nèi)容如下：首先討論的是由香港大學(xué)白重恩教授等提交的論文《公司控制的價(jià)值：來(lái)自中國(guó)困難企業(yè)的證據(jù)》。作者將總增值（total accruals） 和行業(yè)調(diào)整后的增值（industrymedianadjusted accruals）作為盈余管理的度量。王教授對(duì)文章若干假設(shè)提出了置疑。本場(chǎng)的主席為香港大學(xué)劉俏教授，評(píng)論人為沈明高博士，張俊喜教授和葉敏博士。項(xiàng)衛(wèi)星、李宏瑾和馬邱華的《銀行監(jiān)管職能從中央銀行分離：一個(gè)值得注意的趨勢(shì)》指出，自20世紀(jì)80年代后期開始，在部分發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)的銀行監(jiān)管職能從中央銀行分離這一新現(xiàn)象，是一個(gè)值得注意的趨勢(shì)。現(xiàn)將上述三個(gè)報(bào)告的主要內(nèi)容以及三位評(píng)論人的評(píng)論意見整理如下：浙江大學(xué)蔣攀峰先生在報(bào)告中運(yùn)用納什均衡分析了銀行擠兌的形成機(jī)制并得出了存款保險(xiǎn)制度可通過(guò)改變博弈參與者（存款人）的得益而影響博弈的均衡結(jié)局從而有助于降低銀行擠兌發(fā)生的可能性。2003年1月19日下午，在北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心與香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院聯(lián)合舉辦的“中國(guó)證券市場(chǎng)與金融體制改革理論研討會(huì)”上，就中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展，楊紅銓同學(xué)，周鵬同學(xué)，肖平凡同學(xué)，和趙留彥同學(xué)分別作出了相關(guān)的理論陳述，宋敏教授和黃曼麗教授給出了精彩的評(píng)論。文章指出比較完全競(jìng)爭(zhēng)與完全兼容的博弈，有網(wǎng)絡(luò)效用和價(jià)格兩個(gè)重要因素，但網(wǎng)絡(luò)效用在博弈中占據(jù)了很大的份量；兼并后，則只取決于價(jià)格，這樣引發(fā)了如下問(wèn)題：如果兩者的網(wǎng)絡(luò)效用大小相當(dāng)，網(wǎng)絡(luò)效用表現(xiàn)在何處？合并后時(shí)候有動(dòng)力去提高收益？是否會(huì)造成壟斷？是否仍會(huì)保持低價(jià)？?jī)蓚€(gè)交易所的模型，假設(shè)了交易有成本，動(dòng)態(tài)又是如何呢？94－98年中國(guó)上深兩家交易所旗鼓相當(dāng)，都很有活力，效益都很好，這用網(wǎng)絡(luò)效用如解釋？競(jìng)爭(zhēng)不一定是好的，但是要規(guī)范競(jìng)爭(zhēng)而不是取消競(jìng)爭(zhēng)，那么競(jìng)爭(zhēng)就應(yīng)該是好的。主要討論內(nèi)容如下：首先討論的是由復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院的孫立堅(jiān)教授和江彥同學(xué)提交的論文《我國(guó)股市泡沫的實(shí)證研究》。在這篇文章里，作者運(yùn)用理性預(yù)期均衡的分析框架并結(jié)合微觀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)理論，在GrossmanStiglitz(1981)局部均衡模型的基礎(chǔ)上，將證券收益與經(jīng)理人的努力程度聯(lián)系在一起，從而內(nèi)生化證券收益，建立嚴(yán)格的經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)模型分析證券市場(chǎng)的流動(dòng)性對(duì)公司治理績(jī)效的影響。在理論上，研究發(fā)現(xiàn)非流通股的存在，人為地分割了流通股和非流通股兩個(gè)市場(chǎng)，一方面使得股票市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制扭曲，使得股票價(jià)格不能作為監(jiān)督和評(píng)判上市公司的標(biāo)準(zhǔn)，另一方面使得流通股市場(chǎng)的股價(jià)波動(dòng)與流通股比例密切相關(guān)。另外就是股票市場(chǎng)的投機(jī)現(xiàn)象極為嚴(yán)重。中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展與國(guó)有企業(yè)的改革緊密相連，使得股票市場(chǎng)具有兩大特點(diǎn)：國(guó)有股占絕大多數(shù)；流通股比例很小。評(píng)論人北京大學(xué)的平新喬教授認(rèn)為此研究在國(guó)內(nèi)具有開創(chuàng)性意義，但分析賴以建立的數(shù)據(jù)的時(shí)間長(zhǎng)度不夠，只有一年；同時(shí)，分析的結(jié)論雖然否定了傳統(tǒng)的基金折價(jià)理論，肯定了按投資者情緒來(lái)分析基金折價(jià)變化：但我們?nèi)匀徊磺宄顿Y者的情緒變化的背后的經(jīng)濟(jì)背景是什么。2003年1月19日下午，中國(guó)證券市場(chǎng)與金融體制改革理論研討會(huì)分會(huì)場(chǎng)五（B），關(guān)于“中國(guó)股市的有效性和微觀結(jié)構(gòu)”的討論在北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心平新喬教授的主持下順利召開。文章第一部分論述了證券交易行業(yè)的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)特性；第二部分通過(guò)博弈模型研究了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)下的證券交易所競(jìng)爭(zhēng)博弈；第三部分給出了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)所產(chǎn)生的證券行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，指出了該行業(yè)的全球性一體化趨勢(shì)；第四部分給出了分析的政策含義。北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心平新喬教授在評(píng)論中認(rèn)為這個(gè)報(bào)告的觀點(diǎn)非常好，即通過(guò)利用中間業(yè)務(wù)等一系列金融創(chuàng)新手段非國(guó)有銀行（股份制銀行）可以在國(guó)有大銀行尚未取得壟斷地位的領(lǐng)域同國(guó)有大銀行展開競(jìng)爭(zhēng)。葉敏博士對(duì)本文的評(píng)論是本文在寫作規(guī)范上存在一定的不足，結(jié)構(gòu)有點(diǎn)松散。針對(duì)上述的問(wèn)題，文章提出了銀行業(yè)改革的原則和思路，其要點(diǎn)是要在最大程度上尊重歷史和現(xiàn)在已經(jīng)形成的產(chǎn)權(quán)格局，能夠整體改制的國(guó)有銀行就整體改制，對(duì)于實(shí)在難以整體改制的國(guó)有銀行，也可考慮進(jìn)行其它方式的改革。因此中國(guó)股市可能同別國(guó)具有相似的表面特征，但是其形成原因可能會(huì)迥然不同。另外，在使用“獨(dú)立董事”的提法時(shí)也應(yīng)慎重。接著討論的是香港大學(xué)劉俏教授等提交的論文《通財(cái)之道：來(lái)自中國(guó)上市公司的證據(jù)》。2003年1月19日上午，在北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心與香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院聯(lián)合舉辦的“中國(guó)證券市場(chǎng)與金融體制改革理論研討會(huì)”上，有關(guān)“公司控制、操縱和收入管理”的討論在香港大學(xué)白重恩教授的主持下順利召開。首先，由于國(guó)內(nèi)基金公司股權(quán)構(gòu)成單一，以國(guó)有股份為主，發(fā)起人以金融機(jī)構(gòu)為主，因此經(jīng)營(yíng)理念受傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)影響。泰康人壽保險(xiǎn)公司稽核部胡盛明的論文《股份制金融企業(yè)內(nèi)部控制探析》闡述了完善我國(guó)股份制金融企業(yè)內(nèi)部控制的意義。報(bào)告通過(guò)信息甄別這個(gè)角度剖析發(fā)展中經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化過(guò)程，建立了一個(gè)發(fā)展中國(guó)家利率均衡模型并指出發(fā)展中國(guó)家金融具有的非出清以及非單利率均衡的特征。通過(guò)對(duì)模型的分析得出了兩個(gè)結(jié)論：公司的投資與現(xiàn)金流有正相關(guān)性，投資現(xiàn)金流的彈性因預(yù)算軟約束的出現(xiàn)而下降。研究的實(shí)證結(jié)果顯示在我國(guó)證券市場(chǎng)上利潤(rùn)操縱是上市公司普遍與系統(tǒng)化的行為。經(jīng)濟(jì)中心的林毅夫教授接著提出了一個(gè)很尖銳的問(wèn)題：治理結(jié)構(gòu)本身有內(nèi)生性，是好的治理結(jié)構(gòu)導(dǎo)致公司具有較高價(jià)值呢，還是原來(lái)就是好的公司才會(huì)有好的治理結(jié)構(gòu)？張俊喜教授以獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)價(jià)值動(dòng)態(tài)影響為例回應(yīng)了林教授的提問(wèn)。相應(yīng)的，中國(guó)上市公司治理指數(shù)包括這樣幾個(gè)組成部分： CEO是否兼任董事會(huì)主席或者副主席；獨(dú)立董事在董事會(huì)中所占的比例；高管人員薪酬；第一大股東的持股量；上市公司是否擁有母公司；第二大股東到第十大股東持股的集中度，張教授反復(fù)強(qiáng)調(diào)這是一個(gè)很重要的變量，因?yàn)樗饬苛似渌蠊蓶|對(duì)第一大股東的制約制衡作用；是否到境外上市，掛牌發(fā)行；第一大股東是否為國(guó)有法人股，這是一個(gè)代表中國(guó)特色的變量。香港是個(gè)自由港，他的開放的系統(tǒng)使他的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)較低。 中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市部的趙海英博士就監(jiān)管工作的一些問(wèn)題做了即席發(fā)言，她說(shuō)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)和證券市場(chǎng)正處在轉(zhuǎn)型發(fā)展時(shí)期，監(jiān)管者，投資者和中間機(jī)構(gòu)都面臨著很大的挑戰(zhàn)，我們要努力做到長(zhǎng)期，中期，短期政策得一致性。如果把我國(guó)的資金在銀行，證券，保險(xiǎn)，包括政府部門之間融通起來(lái)，把證券市場(chǎng)上的很多行為合法化，減少違規(guī)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，將使證券市場(chǎng)的資金成本下降，推進(jìn)證券市場(chǎng)的發(fā)展。另外張新，白重恩，劉俏教授還研究發(fā)現(xiàn)，在中國(guó)的證券市場(chǎng)上，通過(guò)兼并和收購(gòu)，市價(jià)和上市公司的盈利都在提高。試點(diǎn)要有突破性，我國(guó)目前對(duì)民營(yíng)銀行已經(jīng)有了突破，但突破領(lǐng)域較少。現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)還有一個(gè)特點(diǎn)，就是有很多國(guó)家進(jìn)