【正文】 分別為 %， %及 %。 – k為固定利率現(xiàn)金流的每期支付額（固定收入 k美元）。 ? 圖 利率互換流程圖 ? 公司甲 公司乙 LIBOR % 10% LIBOR+1% 比較優(yōu)勢的批判 對比較優(yōu)勢觀點的批評 套利活動 消除差異 :互換市場供需活躍 合約的 性質(zhì)差異 ： LIBOR每期的變動，銀行可以根據(jù)公司評級變動而改變借給公司浮動利率，甚至可以拒貸 違約風(fēng)險不同 ：信用等級 低 的平均違約率隨期限延長而增長更快 目錄 Page 50 第四部分 利率互換的估值 ?估值方式 1：債券構(gòu)成的組合 ?估值方式 2： FRA構(gòu)成的組合 利率互換的分解 T 0 遠期模式：期貨可能每天都有資金流動（有效期只有 1天）；互換到各個支付期限時才有資金流動；遠期只有一次資金流動。 ? 因此，利率互換動機有二：一是源于對利率風(fēng)險的不同偏好；二是源于籌資過程中的比較優(yōu)勢。同時從圖中可以看到，做市商報價的利率互換期限從 1年至 30年不等。下面的表 51是一個利率互換交易確認書概要的例子，該例子給出了利率互換交易的主要條款。 ? 公司甲最終是以 %利率（不是上例的 %）取得固定利率收益（即利息）。 – 實際效果是？ 英特爾公司 微軟公司 LIBOR 5% LIBOR－ % % 互換的用途：改變資產(chǎn)形式 當(dāng)英特爾公司簽署利率互換協(xié)議時，它將發(fā)生如下三筆現(xiàn)金流： （ 1）得到債券收益 % ； （ 2）按互換條款支付 LIBOR； （ 3）按互換條款接受 5%。 ? 這三項現(xiàn)金流實際的凈效果是微軟公司支付了固定利率%，即該公司的 LIBOR+%的浮動利率負債轉(zhuǎn)換為%的固定利率負債。 – 互換實質(zhì)上改變了交易雙方的債務(wù)結(jié)構(gòu)。 1. 世行想借馬克和瑞士法郎卻無法直接發(fā)行債券 2. IBM公司需要借大量美元，若集中在一個市場并不妥當(dāng) 3. How to solve it? 為啥有問題 歐洲貨幣 市場 IBM公司 世界銀行 馬克、法郎（本金、利息） 美元（本金利息） 美元與馬克、法郎的交換（本金、利息） 互換發(fā)展 互換發(fā)展的原因 互換交易在風(fēng)險管理、降低交易成本、規(guī)避管制和創(chuàng)造新產(chǎn)品等方面都有著重要的運用 。第 7章 互換 2022年 8月 29日 許 林 博士 經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院 2 本章導(dǎo)讀 互換概念、使用、定價 互換 分解 為債券組合及 一系列 遠期協(xié)議組合 互換風(fēng)險主要包括 信用、市場風(fēng)險 目錄 概述 比較優(yōu)勢 貨幣互換 利率互換的估值 利率互換的機制 1 4 2 5 3 其他互換 6 本章目錄 互換概述 利率互換的估值 貨幣互換 利率互換的機制 比較優(yōu)勢原理 目錄 Page 5 第一部分 互換概述 ?互換定義 ?互換分類 ?互換的出現(xiàn)與發(fā)展 6 互換本質(zhì) 互換是指兩個公司之間達成的在將來 互換 現(xiàn)金流 的合約，在合約中，雙方約定現(xiàn)金流的互換 時間 及 現(xiàn)金流數(shù)量 的 計算方法 一般來講，對于現(xiàn)金流的計算會涉及利率、匯率及其它市場變量的未來價值 遠期可以看作最簡單的互換。 ?所羅門公司為兩者牽線，達成了世界上第一筆貨幣互換。 – 時間跨度一般是 2－ 15年之間。 – 實際效果是？ 微軟公司 英特爾公司 5% LIBOR LIBOR+% 互換的用途：改變負債形式 ? （ 1）支付給外部貸款人的利率為 LIBOR+%； ? （ 2）按互換條款得到 LIBOR； ? （ 3）按互換條款支付 5%。微軟公司與英特爾公司簽訂了LIBOR對 5%的普通利率互換，其中英特爾公司為浮動利率支付方。 intel 金融中介 LIBOR % LIBOR－ % % LIBOR % Microsoft ? 依上例，假設(shè)某金融機構(gòu)與公司甲和公司乙簽署了兩個相互抵消的互換協(xié)議，則金融機構(gòu)可以獲得 %的收益。 ? 具體來看， ISDA主協(xié)議主要包括協(xié)議主文、附件（ Schedule）和交易確認書（Confirmations）三部分。 ? （ a）與（ b）的區(qū)別在于固定利息支付頻率的不同，分別為半年支付一次與一年支付一次，相應(yīng)的天數(shù)計算慣例則分別為 30/360和 A/360。利率互換動機不僅源于對利率風(fēng)險的不同偏好，而且來源于籌資過程中的比較優(yōu)勢；而貨幣互換的動因主要來源于不同借款人在不同市場上籌資的比較優(yōu)勢。利率互換的流程圖如圖 。 – ri,ti分別為 i期的即期利率與距離現(xiàn)在的時間長度。 目前離協(xié)議中止還有 （ 15個月 ） 。 – 利率互換協(xié)議價值＝ PV（浮動 /市場利率－固定利率） ? 遠期利率協(xié)議 – 以事先確定的利率在將來進行一次借貸。 問這份互換協(xié)議對公司甲來說價值多少 ？ 3月 9月 10% ？ ？ % 11% 3月 % 可以將互換協(xié)議分成 3個遠期利率協(xié)議 (FRA)。 例如 ， 美國公司在英國的子公司需要英鎊 ， 而英國公司在美國的子公司需要美元 ， 兩個公司在本國均具有籌資優(yōu)勢 ， 為了降低總籌資成本 ， 雙方進行了貨幣互換 。但是，金融機構(gòu)實際上還是要承擔(dān) 匯率變動帶來的風(fēng)險 ，它可以對沖這些風(fēng)險（在遠期市場購買英鎊來對沖）。 協(xié)議本金為 1000萬美元對 12億日元 。根據(jù)協(xié)議，公司甲每年支付 8%的美元利息，同時獲得 5％的日元利息。高利率貨幣的支付者則相反。 – 而光大銀行通過利率掉期交易，鎖定負債成本，這正好與該行已經(jīng)開展的固定利率房貸等業(yè)務(wù)匹配。 表 6 2 興業(yè)銀行的現(xiàn)金流量表（每 1 元本金） 時點 3 個月期S H I B O R 收到的浮動利息 支付的固定利息 凈現(xiàn)金流 2022 年 1 月 18 日 2 . 8 0 8 0 ％ ─ ─ ─ 2022 年 4 月 18 日 2 . 9 0 4 9 ％ 2 .8 0 8 0 %0 .0 0 7 0 24? 2 . 9 8 %0 . 0 0 7 4 54? 0 . 0 0 0 4 3 2022 年 7 月 18 日 3 . 1 4 2 1 ％ 2 .9 0 4 9 %0 .0 0 7 2 64? 2 . 9 8 %0 . 0 0 7 4 54? 0 . 0 0 0 1 9 2022 年 10 月 18 日 3 . 8 7 5 7 % 3 .1 4 2 1 %0 .0 0 7 8 64? 2 . 9 8 %0 . 0 0 7 4 54? 0 . 0 0 0 4 1 2022 年 1 月 18 日 ─ 3 .8 7 5 7 %0 .0 0 9 6 94? 2 . 9 8 %0 . 0 0 7 4 54? 0 . 0 0 2 2 4