【正文】 11 11NTIE B ITNTIE B IT ?????68 LOGO 每股收益無差別點分析示意圖 EPS EBIT EPS0 EBIT0 股票融資 債務(wù)融資 。 ?如果 A類公司期末價值為 V1a,并且經(jīng)常大于 B類型公司價值 V1b,則 A類公司管理層的報酬為： 64 LOGO ? ?? ?? ?? ?說真話）如果說真話）如果(D(,1111*1*11101110DVDDVrVrVrVrM abbaa???????????????????B類公司管理層薪酬： ? ? ? ?? ? ? ???????????????說真話）如果說真話）如果(D,1/1(),(1/1*11101*1110DVrVrVDDCVrVrMbbaba????65 LOGO ?為了防止 B類型的公司傳遞該公司不成功信號的動機(jī)，說真話的報酬支付金額必須大于說謊的報酬： ? ?CVVVVCVVbabbba111011101110???????????）－（整理后得：上式表明，如果假信號獲得的邊際得利（ V1aV1b)乘以管理層所持有的股份小于管理層發(fā)生破產(chǎn)成本乘以股份時，管理層將發(fā)出正確信號。 58 LOGO ?（三）優(yōu)序融資理論 ?啄食理論（ peaking order)，麥爾斯和梅勒夫（ Mayers and Majluf)于 1984年提出的。 55 LOGO ? Jenson and Meckling認(rèn)為，當(dāng)經(jīng)營者資源有限時，要將投資機(jī)會付諸實踐，選擇股權(quán)融資還是債權(quán)融資就成為一個關(guān)鍵的問題。 ?VL=VU+PVTSPVFD 51 LOGO ?公司價值與財務(wù)杠桿的關(guān)系 企業(yè)價值 稅盾現(xiàn)值 破產(chǎn)成本 無破產(chǎn)成本的公司價值 公司價值 B* Q P VU 52 LOGO ?（二）后期權(quán)衡理論 ?以迪安吉羅和馬蘇利斯為代表。 ? ?個人所得稅的存在會在某種程度上抵消債務(wù)利息的稅盾效應(yīng)，然而，在正常稅率條件下，負(fù)債的稅盾效應(yīng)不會因此而完全消失。公司不需要新資本，故把所有的收益作為股利支付。 34 LOGO 35 LOGO ?（二）有稅 MM理論 ?莫迪利安尼和米勒于 1963年提出有公司所得稅時的 MM理論。 30 LOGO ? ?命題 I：企業(yè)價值只與企業(yè)所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額和企業(yè)所對應(yīng)的資本化率有關(guān)，而與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。莫迪利安尼（ Franco Modigliani，1918年 6月 18日 2021年 9月 25日） 主要貢獻(xiàn)： 家庭儲蓄的“生命周期”理論 決定公司及資本成本的市場價值的莫迪利安尼 —— 米勒定理（ MM定理）。假設(shè)沒有所得稅。 ?（三）復(fù)合杠桿的計量 D F LDOLE P SE P SD C L ????? ＝產(chǎn)銷量變動率率普通股每股收益的變動12 LOGO 利息息稅前利潤邊際貢獻(xiàn)若沒有融資租賃融資租賃租金利息息稅前利潤邊際貢獻(xiàn):??D C FD C F?例 :假設(shè)一家公司現(xiàn)在要生產(chǎn)一種新產(chǎn)品 ,有兩種技術(shù)可供選擇 ,經(jīng)過對市場調(diào)查和對兩種技術(shù)的分析 ,公司得出了各種可能情況下兩種技術(shù)帶來的收益分布。LOGO 1 第七章 資本結(jié)構(gòu)與融資決策 2 LOGO 第一節(jié) 杠桿原理 ?一、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿 ?（一）經(jīng)營風(fēng)險 ?未來息稅前利潤的不確定性。 10 LOGO ?三、總風(fēng)險與復(fù)合杠桿 環(huán)境：經(jīng)濟(jì)、政治、社會 行業(yè)周期性 銷售額 固定成本 息稅前利潤 固定利息 凈利潤 +10% － 10% +26% － 26% － 31% +31% 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險 經(jīng)營杠桿 財務(wù)杠桿 經(jīng)營風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險 11 LOGO ?（二）復(fù)合杠桿 ?由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定財務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的普通股每股收益變動率大于產(chǎn)銷量變動率的杠桿效應(yīng)。發(fā)債后，公司總資本為 2021萬元，其中普通股為 1200萬元，債務(wù)為 800萬元。 25 LOGO 權(quán)益資本成本 加權(quán)平均資本成本 債務(wù)資本成本 負(fù)債比率 資本成本 傳統(tǒng)理論對資本成本與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的解釋 26 LOGO ?二、 MM資本結(jié)構(gòu)理論 ?1958年佛朗哥 .莫迪利安尼（ Franco Modigliani)和默頓 .米勒（ Merton Miller):《 資本成本、公司財務(wù)和投資理論 》 27 LOGO 弗蘭科 ? H7：企業(yè)永續(xù)經(jīng)營，且預(yù)期各期的現(xiàn)金流量構(gòu)成等額年金。 33 LOGO ?命題 Ⅲ ：在任何情況下， K類企業(yè)的投資決策只與股權(quán)資本化率有關(guān)，完全不受融資工具類型的影響。分別為杠桿公司和無債和 cjjjcccjKSDrTK???????138 LOGO ?例：假設(shè) XX公司是一家目前具有 100%股權(quán)的無債公司，預(yù)計 NOI為 600萬元，并假設(shè) NOI保持不變。 ?財務(wù)破產(chǎn)成本對公司價值的影響是微不足道的。 ?（一）早期權(quán)衡理論 ?James Scott and Stwart Myers ?公司最佳資本結(jié)構(gòu)是對債務(wù)融資的稅盾效應(yīng)和企業(yè)破產(chǎn)概率增加所導(dǎo)致的各種相關(guān)成本上升進(jìn)行權(quán)衡。 ?與外部股權(quán)有關(guān)的全部代理成本 As，與債務(wù)資本有關(guān)的全部代理成本 Ab。 ?該理論的主要內(nèi)容，一是財務(wù)契約的設(shè)計，二是最優(yōu)財務(wù)契約的條件。 ?為了建立信號均衡，必須有：第一，信號必須明確（當(dāng) DD*時，公司為類型 A，反之則為類型 B）；第二，管理者必須要有傳遞正確信號