【正文】 和兼并帶來的藥品零售網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張。此外,公司純銷收入或?qū)⒃凇皟善敝啤闭邔?shí)施后,受益于市場(chǎng)份額的增加而實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng),然而純銷業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款天數(shù)通常比調(diào)撥業(yè)務(wù)更長(zhǎng)。而近年來，面對(duì)新政引發(fā)的市場(chǎng)并購大潮，為了保住醫(yī)藥流通領(lǐng)域的“老大”地位，國(guó)藥控股不得不繼續(xù)加入到并購大戰(zhàn)中。國(guó)藥控股強(qiáng)大的股東背景為其背書，相信國(guó)藥控股也有解決資金問題和進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額的能力。目前公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)對(duì)14279家等級(jí)醫(yī)院、112041家小規(guī)模醫(yī)療終端、74108家零售終端的覆蓋。同時(shí)，國(guó)企背景給國(guó)藥控股帶來了豐富的融資途徑及超低的融資成本，在期限相近的情況下,%,%,%,%,%。此外，根據(jù)2016年資產(chǎn)重組方案，國(guó)藥控股公司已承諾“本公司承諾在本次重組完成之日起五年內(nèi)，采取適當(dāng)方式解決本公司與國(guó)藥一致之間在醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)方面的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題”，考慮到整合效率、協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)國(guó)控旗下全部零售藥店資產(chǎn)未來將統(tǒng)一整合到國(guó)大藥房平臺(tái)。3）多渠道的門店拓展。2017 年,《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革 2017年重點(diǎn)工作任務(wù)》要求“2017年年底前,綜合醫(yī)改試點(diǎn)省份和前四批 200個(gè)公立醫(yī)院綜合改革試點(diǎn)城市所有公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)全面執(zhí)行‘兩票制’,鼓勵(lì)其他地區(qū)實(shí)行‘兩票制’”。（2）利空出盡，利好顯現(xiàn)兩票制的施行，一定程度上擠壓了從生產(chǎn)端到醫(yī)院的銷售層級(jí)，也就擠壓了中間企業(yè)的利潤(rùn)空間，作為中國(guó)最大的藥品分銷商，國(guó)藥控股在政策推行初期也受到了影響，尤其是在利潤(rùn)率上。國(guó)藥控股不僅是全國(guó)最大的藥品流通企業(yè),同時(shí)還擁有全國(guó)最大的連鎖藥房——國(guó)大藥房。在醫(yī)保總量增長(zhǎng)放緩的存量改革大背景下，醫(yī)?？刭M(fèi)+控制藥占比+招標(biāo)降價(jià)多重政策將迎來共振，部分省市已先行試點(diǎn)，從醫(yī)保、處方、配送、患者管理等多角度推動(dòng)處方外流，帶動(dòng)整體行業(yè)擴(kuò)容，而擁有豐富的上游內(nèi)外資品種資源及下游醫(yī)院資源，并具有較強(qiáng)的藥事管理、存貨管理、冷鏈運(yùn)輸?shù)葘I(yè)服務(wù)能力的門店將獲得機(jī)遇。而DTP藥房的升級(jí)，滿足了此類需求。201620172018e2019e2020e營(yíng)業(yè)收入258,388 277,717 301,068 323,006 346,650 營(yíng)業(yè)成本237,717 254,640 275,011 294,262 314,860 其他收入272 400 250 250 250 營(yíng)業(yè)費(fèi)用6,619 7,383 8,004 8,587 9,216 管理費(fèi)用4,110 4,187 4,664 5,004 5,370 財(cái)務(wù)費(fèi)用凈額1,932 2,534 3,011 3,230 3,467 其他收益410 359 359 359 359 應(yīng)占聯(lián)營(yíng)公司業(yè)績(jī)232 431 431 431 431 所得稅開支2,033 2,305 2,619 2,810 3,016 少數(shù)股東損益2,244 2,585 2,978 3,430 3,952 歸母凈利潤(rùn)4,647 5,273 5,822 6,723 7,810 eps營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)201620172018e2019e2020e分銷收入246,458 264,352 282,857 302,657 323,843 零售收入10,238 12,392 14,251 16,388 18,847 其他收入4,441 3,961 3,961 3,961 3,961 營(yíng)業(yè)收入258,388 277,717 301,068 323,006 346,650 六、風(fēng)險(xiǎn)提示,從整體上限制了藥物的使用和消費(fèi)增長(zhǎng)趨勢(shì),未來可能由社保部門主導(dǎo)招標(biāo)的趨勢(shì)不容忽視,可能造成進(jìn)一步的藥品降價(jià),行業(yè)整體利潤(rùn)下降。藥監(jiān)局飛行檢查、國(guó)稅局稅務(wù)稽查、兩票制等政策的多重壓力下,原有的銷售鏈條及行為被顛覆,藥品供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)不可忽視,并最終有部分壓力傳導(dǎo)至流通渠道。在各個(gè)分銷子公司層面，旗下?lián)碛械拈T店，本身即是批零一體化運(yùn)營(yíng)，分銷品種資源和零售品種資源已實(shí)現(xiàn)對(duì)接共享，而隨著國(guó)藥一致旗下國(guó)大藥房整體平臺(tái)體系的搭建完成，其總部層面已設(shè)立采購管理部，統(tǒng)籌推進(jìn)、建立批零一體化的采購管理體系，并搭建品種共享與信息平臺(tái)，全線條對(duì)接，國(guó)大藥房的零售體系和國(guó)藥一致的分銷體系品種對(duì)接將逐步落地。為了做到合理用藥，國(guó)務(wù)院發(fā)布的醫(yī)改試點(diǎn)指導(dǎo)意見明確提出降低藥占比，從根本上解決“看病貴”的問題。零加成雖然減少了醫(yī)院開藥動(dòng)機(jī)，但是剛性用藥并不會(huì)受到影響，主要是用量較大但療效不顯著的輔助性用藥受到壓制，這與當(dāng)前限制輔助用藥的政策方向是一致的?？紤]到前幾年大規(guī)模收購的整合影響,我們預(yù)計(jì)醫(yī)藥零售的毛利率將不會(huì)進(jìn)一步下降?？梢灶A(yù)見,隨著兩票制的大面積推廣,2017年開始醫(yī)藥流通行業(yè)集中度有望加速提升。而與此同時(shí)，國(guó)大藥房整