【正文】 責(zé)條款部分 18 of 66 圖 25： 進(jìn)口季調(diào)后環(huán)比增速及趨勢(shì)項(xiàng) （ 20xx20xx） 單位： % 圖 26： 出口增速及順差 （ 20xx20xx） 左軸 單位： 億美元 右軸單位： % 近期雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了明顯的復(fù)蘇，但新興市場(chǎng)國(guó)家的緊縮性調(diào)控開始抑制經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的出口訂單開始下降，我們?nèi)跃S持年初出口增長(zhǎng) 20%的預(yù)判。 未來增速不容樂觀 11 年前兩月，新開工投資陷入負(fù)增長(zhǎng)，而 前一次的負(fù)增長(zhǎng)還是在 08年金融危機(jī)時(shí)期出現(xiàn)過。我們下調(diào) 11 年全年消費(fèi)預(yù)測(cè)從 %至 % ，并且更看好必需消費(fèi)品的增長(zhǎng)。預(yù)計(jì) 11 年耐用品消費(fèi)增速較 10 年有明顯下降 。 工業(yè)產(chǎn)品增速見頂 從同比增速看，汽車、水泥產(chǎn)量的 2 月增速已經(jīng)出現(xiàn)明顯回落，而粗鋼產(chǎn)量同比增速經(jīng)過半年的回升之后，見頂?shù)目赡苄栽谠黾印? 0 . 00 . 51 . 01 . 52 . 02 . 50802080508080811090209050908091110021005100810111102生活資料工業(yè)增加值環(huán)比趨勢(shì)生產(chǎn)資料工業(yè)增加值環(huán)比趨勢(shì)5051015202530061 064 067 0610 071 074 077 0710 081 084 087 0810 091 094 097 0910 101 104 107 1010 111工業(yè)增加值同比 增加值季調(diào)后環(huán)比趨勢(shì)（右） 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 7 of 66 圖 3： 采掘、原材料和加工工業(yè)增加值 季調(diào)后環(huán)比趨勢(shì) （ 20xx20xx） 單位： % 圖 4： 商品房銷售面積 （ 20xx20xx） 單位： 萬平方米 地產(chǎn)汽車銷量下滑 下游行業(yè)我們主要關(guān)注地產(chǎn)和汽車銷售。 由于經(jīng)濟(jì)在政策調(diào)控等因素影響下已經(jīng)下行，未來政策緊 縮 力度將逐步減弱。這一輪增長(zhǎng)在供給方表現(xiàn)為企業(yè)受產(chǎn)品價(jià)格上漲影響擴(kuò) 張生產(chǎn)，在需求方主要表現(xiàn)為企業(yè)存貨投資的增長(zhǎng)。 由于經(jīng)濟(jì)在政策調(diào)控等因素影響下已經(jīng)下行，未來政策緊縮 力度將逐步減弱。這一輪增長(zhǎng)在供給方表現(xiàn)為企業(yè)受產(chǎn)品價(jià)格上漲刺激擴(kuò)張生產(chǎn)，在需求方主要表現(xiàn)為企業(yè)存貨投資的增長(zhǎng)。據(jù)對(duì) 各類經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的監(jiān)測(cè)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì) 環(huán)比增速在 20xx 年 11 月份開始持續(xù)回落， 這意味著 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的衰減，在滯后 3 至 6 個(gè)月后將表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)同比增速的回落。準(zhǔn)備金率或還有一次上調(diào)，二季度還有一次存款單邊加息，而下半年緊縮政策將逐步淡出。根據(jù)我們對(duì)各類經(jīng)濟(jì)指標(biāo)環(huán)比趨勢(shì)的監(jiān)測(cè)，這一輪增長(zhǎng)在 20xx 年 11 月份開始環(huán)比增速開始持續(xù)回落，這種回落將表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的衰減，在滯后 3 至 6 個(gè)月后將表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)同比增速的回落。 我們預(yù)計(jì)未來準(zhǔn)備金率或還有一次上調(diào)，加息方面則存在 一次存款單邊加息 的可能 ， 準(zhǔn)備金率和利率上調(diào)的時(shí)間窗口 4 月份概率最大 ， 下半年緊縮政策將逐步淡出 。 11 年前兩月全國(guó)地 產(chǎn)銷售面積為 8143 萬平米，比去年同期略有上升。 020xx004000006000008000001000000120xx0014000001600000180000020xx000091 094 097 0910 101 104 107 1010 11105000010000015000020xx00250000300000350000400000450000中汽協(xié)汽車月度銷量上汽銷量（右） 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 10 of 66 圖 9： 主要工業(yè)品產(chǎn)量增速 （ 20xx） 單位： % 圖 10： PMI 原材料庫(kù)存指數(shù)季節(jié)性波動(dòng) （ 20xx20xx） 單位： % 回落確定短期無憂 地產(chǎn)和汽車兩大下游行業(yè)未來增長(zhǎng)都趨于下降， 2 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也出現(xiàn)了全面回落的態(tài)勢(shì)。 0510152025300 7 0 1 0 7 0 7 0 8 0 1 0 8 0 7 0 9 0 1 0 9 0 7 1 0 0 1 1 0 0 7 1 1 0 10102030405060消費(fèi)環(huán)比折年趨勢(shì)限額以上消費(fèi)環(huán)比折年趨勢(shì)( 右軸) 051015202530354045091 094 097 0910 101 104 107 1010 111 114 117 1110工業(yè)增加值增速 M1增速 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 12 of 66 圖 13： 限額以上家電和汽車消費(fèi)環(huán)比折年趨勢(shì) （ 20xx20xx） 單位： % 圖 14： 限額以上吃、穿和日用品同比增速 （ 20xx20xx） 單位： % 4 02 00204060800 7 0 1 0 7 0 7 0 8 0 1 0 8 0 7 0 9 0 1 0 9 0 7 1 0 0 1 1 0 0 7 1 1 0 1家電環(huán)比折年趨勢(shì)汽車環(huán)比折年趨勢(shì) 非耐用品消費(fèi)彈性較小， 11 年前 2 月吃、穿和日用品消費(fèi)同比增速較10 年全年僅有 2 個(gè)百分點(diǎn)左右的下降。 三、投資或?qū)⒊掷m(xù)下滑 投資環(huán)比趨勢(shì)向下 再次，經(jīng)濟(jì)增速的下滑反映在投資增速上。計(jì)劃投資與新開工投資的下滑均意味著未來投資增速的回落。我們?cè)?上個(gè)月判斷貿(mào)易余額將在 2 月和 3 月因?yàn)榧竟?jié)因素顯著下降， 2 月貿(mào)易余額的下降超出了我們的預(yù)期，我們預(yù)計(jì) 3 月份貿(mào)易逆差將進(jìn)一步擴(kuò)大至 億美元，全年貿(mào)易順差將比 20xx年大幅收縮。預(yù)計(jì)今年上半年豬肉價(jià)格仍將會(huì)持續(xù)漲勢(shì)。 在生產(chǎn)資料價(jià)格中，采掘、原材料、加工價(jià)格環(huán)比全面回落。 導(dǎo)致 M1 低預(yù)期的主要原因是企業(yè)存款的增幅有限。 0 . 50 . 00 . 51 . 01 . 52 . 02 . 53 . 03 . 507020705070807110802080508080811090209050908091110021005100810111102M 1 季調(diào)環(huán)比趨勢(shì) 工業(yè)季調(diào)環(huán)比趨勢(shì)1 51 0505101520新增總存款 居民存款 非金融公司存款 財(cái)政存款1 月新增存款 2 月新增存款 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 28 of 66 圖 45： M M1 增速實(shí)際值、預(yù)測(cè)值 （ 20xx20xx） 單位： % 圖 46： 一年期央票交易利率及 7天質(zhì)押式回購(gòu)利率 （ 20xx20xx） 單位： % 七、政策緊縮力度 趨弱 市場(chǎng)資金極度寬松 上周市場(chǎng)利率維持在低位，反映市場(chǎng)資金狀況的質(zhì)押式回購(gòu)（ R007）利率已下降到 %附近，創(chuàng)近 4 個(gè)月以來的新低。 央票利率結(jié)束倒掛 銀行間資金面的持續(xù)寬松導(dǎo)致央票二級(jí)市場(chǎng)交易利率維持在低位。 1001020304050101 103 105 107 109 1011 111預(yù)測(cè)偏差 M1增速 預(yù)測(cè)值051015202530354009 1 09 4 09 7 09 10 10 1 10 4 10 7 10 10 11 1 11 4 11 7 11 10020xx40006000800010000120xx14000160001800020xx0新增信貸（右） 信貸增速 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 27 of 66 圖 43： 20xx年 2月新增總存款、居民存款、非金融公司存款、財(cái)政存款 單位：億元 圖 44： M1 季調(diào)后環(huán)比趨勢(shì) 、工業(yè)增速 季調(diào)后環(huán)比趨勢(shì) （ 20xx20xx） 單位： % 由于 M1 代表了企業(yè)流動(dòng)性，其與工業(yè)生產(chǎn)走勢(shì)高度一致。 未來物價(jià)漲幅預(yù)測(cè) 綜合而 言，預(yù)測(cè) 11 年 3月 CPI為 %， PPI 為 %， 11 年 CPI為 %，全年 PPI 為 %，全年通脹的峰值或在 11 年 7 月、通脹全年或呈現(xiàn)前高后低走勢(shì)。但由于 10 年 12 月蔬菜價(jià)格受管制、價(jià)格跌幅較大，因此 3 月蔬菜價(jià)格仍在反季節(jié)性上漲。 1 5 0 1 0 0 5 00501001502002503003501011031051071091011111113115117119111105101520253035404550順差（左） 出口增速 7531135706060608061006120702070407060708071007120802080408060808081008120902090409060908091009121002100410061008101010121102 30 20 100102030季調(diào)后進(jìn)口環(huán)比增速進(jìn)口趨勢(shì)環(huán)比增速（左） 策略報(bào)告 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分