【正文】 去。 36 ? 私人控股企業(yè)的 Z評分模型 ? 由于私人控股企業(yè)與大眾公司在各方面存在很大差距，故阿爾特曼對原始 Z評分模型進行了修改 Z=++++ ? X4的分子股權(quán)市值改成股權(quán)的賬面值 ? 未知區(qū)域為 — 37 ? 對非制造業(yè)企業(yè)適用的 Z評分模型 ? 沒有 X5變量的 4變量模型，即： Z=+++ ? X4的分子股權(quán)市值改成股權(quán)的賬面值 38 ? ZETA評分模型的主要內(nèi)容： ? ZETA信用風險模型（ ZETA Credit Risk Model）是繼 Z模型后的第二代信用評分模型 ，變量由原始模型的五個增加到了 7個，適應(yīng)范圍更寬，對不良借款人的辨認精度也大大提高。 如果公司價值 V(T)債務(wù)面值 F，則債券人得到 V(T)，股東得到 0。 違約距離 (Default Distance) ? 假設(shè)公司資產(chǎn)價值服從正態(tài)分布， KMV公司給出了一個直接計算違約距離的方法，即 ? STD –短期債務(wù) , LTD –長期債務(wù) , ? DPT 違約點： STD+ 1/2LTD, ? DD : 1( ) ( )() 2 ( *)T T TTTVVEV STD LTDEV DPTDD???????T時的預(yù)期資產(chǎn)價值 T時的預(yù)期資產(chǎn)波動率 46 第二節(jié) 信用風險度量方法 47 ? 要使得企業(yè)違約的可能性小，必須同時滿足 ? 絕對違約距離大，即企業(yè)市值越大或者貸款越少； ? 標準差（波動性）越小，即企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性越好； ? 上述兩個因素必須聯(lián)合起來共同判定違約的可能性。 49 第二節(jié) 信用風險度量方法 50 ? 使用大樣本企業(yè)違約（樣本中包括那些已經(jīng)違約的企業(yè)）的歷史信息，可以估計出每一個期限內(nèi)在給定級別（比如 DD=4）的情況下，在一年后，實際發(fā)生違約的企業(yè)比例數(shù)。 3 貸款的價值由信用等級（價差）決定 ? 由期初的信用等級得到貸款的初始價值； ? 由評級轉(zhuǎn)移矩陣估計期末貸款的價值。 ? 為了阻止公司以這種方式損害債券持有人的利益，次級條款（ subordination clauses）的規(guī)定限制了發(fā)行者額外借款的數(shù)額。若該債券轉(zhuǎn)移到其它信用等級，可以同理類推計算其它市值！ 70 BBB級債券一年后可能的市值（包含面值） 年末債券級別 市值（元） AAA AA A BBB BB B CCC 違約 71 步驟 4 計算信用風險 年末債券級別 市值（元） 轉(zhuǎn)移概率 (%) AAA AA A BBB BB B CCC 違約 BBB債券的價值分布，例如若轉(zhuǎn)移到 AAA，則價值為 ，概率為 ，其他情況可以類似地計算出。 74 第二節(jié) 信用風險度量方法 75 （四） CreditRisk+模型 ? CreditRisk+是瑞士信貸金融產(chǎn)品公司 (CSFP)開發(fā)的信用風險模型，采用保險精算的科學框架推導債券／貸款組合的損失分布，建立 只考慮違約不考慮降級風險的模型 。 77 第三節(jié) 信用風險管理方法 78 ? 對試表算進行分析 ,判斷其財務(wù)報表、支持計劃的真實性 ? 對賬目進行調(diào)整以符合用于趨勢分析與推測的標準格式 ? 根據(jù)預(yù)計現(xiàn)金流對該筆貸款的目的進行評價，放貸者要尋找出第一退出途徑和第二退出途徑 ? 確定較松和較嚴的假設(shè)前提，并進行壓力測試 ? 分析行業(yè)結(jié)構(gòu)，特別是正在出現(xiàn)的發(fā)展趨勢、公司在行業(yè)中的地位及監(jiān)管活動的潛在影響。如果小麥價格下降，那么小麥農(nóng)場主償還全部貸款的可能性下降，從而貸款的市場價值下降；與此同時，小麥看跌期權(quán)的市場價格上升，從而抵消貸款市場價值的下降。 從農(nóng)場主的角度來看，他肯定不愿意這樣做。作為回報，這種期權(quán)的出售價格應(yīng)該更低。 ? 隨著借款人指定的基準債券的信用風險價差（風險債券的到期收益率 無風險債券的到期收益率）提高到某種執(zhí)行價差 ST以上，該看漲期權(quán)的報酬也會提高。做為回報，銀行每年收到按可變的市場利率支付的利息（比如反映其資本成本的 1年期 LIBOR）如下圖所示。如果銀行貸款并未違約，那么他從交易對手那什么都得不到；如果該筆貸款發(fā)生違約，那么交易對手要向其支付違約損失， 支付的數(shù)額 =貸款的初始面值 違約貸款在二級市場上的現(xiàn)值 ? 在這里，一項純粹的信用互換就如同購入了一份信用保險，或者是一種多期的違約期權(quán)。 ? 資產(chǎn)支持證券 (AssetedBacked Security，以下簡稱ABS)，其支付基本來源于支持證券的資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流。主要包括兩類： ? 一是表外的 CLO(抵押放款債券） ? 二是表內(nèi)的 CLN（信用聯(lián)系型票據(jù)） ? CLO之類的證券化，一般是將貸款移出資產(chǎn)負債表，以抵押貸款債券的形式重新包裝并一攬子出售給外部的投資者。 演講完畢，謝謝觀看！ 。 ? CLN之類的證券化，一般仍把貸款保留在資產(chǎn)負債表內(nèi)，是將貸款組合發(fā)行資產(chǎn)支持證券。 ? 流程：首先要從公司資產(chǎn)負債表上剝離出準備資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)，如應(yīng)收賬款、商業(yè)銀行的貸款資產(chǎn)，將這些資產(chǎn)或現(xiàn)金流轉(zhuǎn)移給一個特殊目的載體（ SPV）中，再以 SPV的名義向投資者發(fā)行 ABS證券。 信用遠期合約為借款人發(fā)行的基準債券（或貸款）明確規(guī)定一個信用風險價差 (credit spread)(即在無風險利率之上的 —定的風險溢價，用來補償違約風險 )。 1年期LIBOR 其他金融機構(gòu) （交易對手） 銀行放款人 對企業(yè)的貸款 互換 貸款承諾的利率 +貸款市值的變化 94 ? 舉例 ? 假設(shè)在互換期的開始，貸款按照平價定價 P0=100，到互換期結(jié)束時 (或第一次支付日 )，據(jù)估計貸款的市場價值PT=90，因為借款人的信用風險增加了。 借款人信用質(zhì)量下降 債券的信用價差上升 期權(quán)的潛在報酬提高 借款人的 (非交易性 )貸款價值下降 由于借款人的 (非交易性 )貸款價值和公開交易的債券價值是高度相關(guān) 彌補 91 期權(quán)報酬 =MD x期權(quán)的面值 x[現(xiàn)行信用價差 — ST] ? MD信用價差期權(quán)合約中基礎(chǔ)債券修正后的持續(xù)期； ? ST一約定的價差。 （從公司的角度） ? 例如， A公司信用評級為 BBB+，它計劃在兩個月后發(fā)行總價值為 100萬元的 1年期債券。 85 第三節(jié) 信用風險管理方法 （ 2）違約期權(quán) ： ? 這種期權(quán)是在貸款違約事件發(fā)生時支付確定的金額給期權(quán)購買者，從而對銀行予以一定補償?shù)钠跈?quán)。 ?如圖所示 ， 當小麥價格為 B時 ， 農(nóng)場主的資產(chǎn) （ 小麥 ） 價值恰好保證能償還銀行貸款 ， 同時小麥看跌期權(quán)的價值為零； ?當小麥價格從 B下降時 ， 銀行貸款的報酬下降 ， 但是同時小麥看跌期權(quán)的價值上升； ?當小麥價格從 B上升時 ， 銀行貸款的報酬保持不變 ， 同時小麥看跌期權(quán)的價值為零 。 79 第三節(jié) 信用風險管理方法 二、現(xiàn)代信用風險的管理手段 ? 現(xiàn)代信用風險的管理手段主要包括： ? （一）交易所和清算所 ? （二）信用衍生產(chǎn)品 ? （三）信用證券化 80 第三節(jié) 信用風險管理方法 （一）交易所和清算所 ? 銀行、衍生工具交易商及其他金融機構(gòu)參與者之間有大量的交易，在他們每天交易的過程中都要承擔信用風險，交易所和清算所是降低這些風險的結(jié)構(gòu)化手段 ? 交易所實施了以下一些規(guī)章措施來防止信用風險： ? 保證金要求（清算所會員（會員經(jīng)紀商）、經(jīng)紀商） ? 逐日盯市制度：即每日清算收入或損失。 CreditRisk+是信用違約風險的統(tǒng)計模型，該模型對引發(fā)違約的原因不作假設(shè)。 ? 可預(yù)見性：不僅包括違約事件，還包括債務(wù)人信用評級的升降；不僅能評估預(yù)期損失，還能估計 VaR，這對于銀行特別具有意義。也就是說，如遇公司破產(chǎn)，直到有優(yōu)先權(quán)的主要債務(wù)被付清，次級債務(wù)的債權(quán)人才可能被償付。 61 構(gòu)建信用轉(zhuǎn)移矩陣 ? 以上給出了 AAA和 A級債券的轉(zhuǎn)移概率，同樣可以得到其他級別，如 AA、 BBB、 C等信用級別的轉(zhuǎn)移概率。就是圖中的經(jīng)驗 EDF。舉例說來、如果我們計劃，企業(yè)的資產(chǎn)價值再下一年里增長 10%，那么，相應(yīng)的 DD值會更高?？梢酝ㄟ^ BS公式計算。 39 ? Z評分模型和 ZETA評分模型存在的主要問題 ? （ 1）兩個模型 都依賴于財務(wù)報表的帳面數(shù)據(jù) ，而忽視日益重要的各項資本市場指標，這就必然削弱預(yù)測結(jié)果的可靠性和及時性； ? （ 2）由于模型 缺乏對違約和違約風險的系統(tǒng)認識 ，理論基礎(chǔ)比較薄弱，從而難以令人信服； 40 ?（ 3）兩個模型都 假設(shè)在解釋變量中存在著線性關(guān)系 ，而現(xiàn)實的經(jīng)濟現(xiàn)象是非線性的，因而也削弱了預(yù)測結(jié)果的準確程度，使得違約模型不能精確地描述經(jīng)濟現(xiàn)實； ?（ 4）兩個模型都 無法計量企業(yè)的表外信用風險 ，另外對某些特定行業(yè)的企業(yè)如公用企業(yè)、財務(wù)公司、新公司以及資源企業(yè)也不適用，因而它們的使用范圍受到較大限制。反映借款人負債額超過其資產(chǎn)額之前以及破產(chǎn)之前，公司資產(chǎn)價值（股權(quán)市值 +債務(wù)額）能夠下降