【正文】 32002196519842003196619852004196719862005196819872006數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家外匯管理局網(wǎng)站, 根據(jù)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的變化以及外匯管理體制的改革，1979 年以來(lái)中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的發(fā)展可以分為兩個(gè)階段。這一期間內(nèi)，中國(guó)外匯收支處于基本平衡狀態(tài)，對(duì)外貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)交往規(guī)模不大，外匯儲(chǔ)備規(guī)模也較小。因此，該模型還有待進(jìn)一步完善。根據(jù) OCR=RB，并結(jié)合上述三式可得外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的表達(dá)式：R =D(lg m +lg q 2?lg q1) / lgπ 阿格沃爾還利用該模型對(duì) 7 個(gè)亞洲國(guó)家和地區(qū)的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，取得了較好的效果。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)最大化理論，當(dāng)且僅當(dāng) 邊際成本等于邊際收益時(shí)，利潤(rùn)才能達(dá)到最大化。這樣的宏觀經(jīng)濟(jì)模型體系具有很多的不確定性，復(fù)雜性極高，需要眾多的經(jīng)濟(jì)學(xué)者做出艱苦的工作方能實(shí)現(xiàn)，因此，操作起來(lái)較為困難。 二、儲(chǔ)備需求函數(shù)分析法評(píng)價(jià) 1．構(gòu)造儲(chǔ)備需求函數(shù)是為了彌補(bǔ)比例分析法的缺陷，是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)數(shù)理化的趨勢(shì)而發(fā)展起來(lái)的，其在方法上有不少可取之處。第三，比例分析法表示儲(chǔ)備需求與進(jìn)口貿(mào)易額同步上升，從而忽視儲(chǔ)備運(yùn)用的“規(guī)模效益”。 比例分析法理論評(píng)述 一、比例分析法介紹比例分析法是指以有關(guān)外匯儲(chǔ)備的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的比率為研究對(duì)象，通過(guò)對(duì)比率合理范圍的界定，來(lái)確定外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。在上述幾種觀點(diǎn)中，弗萊明和海勒的定義強(qiáng)調(diào)持有國(guó)際儲(chǔ)備所帶來(lái)的收益最大化，即為應(yīng)付國(guó)際收支逆差所采取的支出轉(zhuǎn)換、支出削減和對(duì)外融資政策等的成本最小化。外匯儲(chǔ)備的適度 規(guī)模要從影響外匯儲(chǔ)備的需求因素入手進(jìn)行考慮，并要求考慮持有外匯儲(chǔ)備的成本和收益。機(jī)會(huì)成本越大，持有的外匯儲(chǔ)備的需求就應(yīng)該越低。匯率制度有浮動(dòng)匯率制和固定匯率制兩種形式。 （4）外國(guó)直接投資。外債一直是許多發(fā)展中國(guó)家面臨的重要問(wèn)題。（2）進(jìn)出口規(guī)模。 2．影響外匯儲(chǔ)備的需求因素分析影響外匯儲(chǔ)備的需求因素分析是對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模研究的重要內(nèi)容。由于發(fā)展中國(guó)家在國(guó)際貨幣體系中的被動(dòng)地位，發(fā)展中國(guó)家更多地依靠外匯儲(chǔ)備來(lái)滿足交易性的外匯需求。對(duì)影響外匯儲(chǔ)備需求因素進(jìn)行分析，從這些定性的因素入手，可以建立相應(yīng)的指標(biāo)和模型從定量方面來(lái)分析外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。2．資本與金融項(xiàng)目順差。總體上說(shuō)，一國(guó)外匯儲(chǔ)備的供給主要來(lái)自于一國(guó)國(guó)際收支順差。從數(shù)量上看，外匯儲(chǔ)備超過(guò)所有其他類型的儲(chǔ)備。第二次世界大戰(zhàn)前，黃金和可兌換成黃金的外匯構(gòu)成了各國(guó)的儲(chǔ)備資產(chǎn)。第四部分為結(jié)合中國(guó)實(shí)際進(jìn)行的分析，在這一部分中，構(gòu)建了中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模模型，并進(jìn)行了實(shí)證分析，還與前面的分析相結(jié)合得出中國(guó)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。論文對(duì)于外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了充分的定性理論分析，使用圖表、運(yùn)用了大量詳細(xì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)加以論證，與此同時(shí)在定性分析的基礎(chǔ)上又進(jìn)行了定量比較、相關(guān)測(cè)算。隨著中國(guó)外匯儲(chǔ)備的迅速增加，尤其是 1994 年外匯體制改革后，大量增加的外匯儲(chǔ)備加大了對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。在這樣的背景下，本論文針對(duì)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了深入的、科學(xué)的研究，并提出政策建議，為決策者提供決策依據(jù)，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。同時(shí)，時(shí)有發(fā)生的國(guó)際性金融危機(jī)表明，持有充足的外匯儲(chǔ)備，并對(duì)之進(jìn)行行之有效的管理，是防范外部因素帶來(lái)的危機(jī)，特別是資本項(xiàng)目劇烈波動(dòng)帶來(lái)的危機(jī)的一個(gè)重要舉措。 另外，中國(guó)外匯儲(chǔ)備增速太快，導(dǎo)致人民幣升值壓力不斷上升。但一國(guó)外匯儲(chǔ)備的持有也并不是越多越好，因此適度的外匯儲(chǔ)備是一國(guó)經(jīng)濟(jì)正常發(fā)展所必須考慮的重要問(wèn)題。本論文認(rèn)為在外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，應(yīng)制定合理的外匯儲(chǔ)備管理政策，提出了以下幾點(diǎn)設(shè)想：積極有效地實(shí)施外匯儲(chǔ)備的投資策略；改革現(xiàn)行的外匯管理體制；建立國(guó)家外匯儲(chǔ)備管理的動(dòng)態(tài)目標(biāo)系統(tǒng)；加強(qiáng)外債管理——建立中長(zhǎng)期外債清償基金。在阿格沃爾模型的基礎(chǔ)上加上外債總額、短期外債、外商直接投資和外匯市場(chǎng)交易額這些影響因素即構(gòu)成了中國(guó)適度外匯儲(chǔ)備模型。比例分析法分析利用了外匯儲(chǔ)備與進(jìn)口比率和外匯儲(chǔ)備與外債比率兩個(gè)指標(biāo)，中國(guó)的這兩個(gè)指標(biāo)都顯示中國(guó)外匯儲(chǔ)備多年來(lái)嚴(yán)重過(guò)剩。第二部分，外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模理論綜述。傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為，外匯儲(chǔ)備不得少于 3—4 個(gè)月的進(jìn)口付匯額，亞洲金融危機(jī)后，又提出外匯儲(chǔ)備不得少于短期外債的規(guī)模?！? 萬(wàn)億美元”是其他國(guó)家沒有達(dá)到過(guò)的，它相當(dāng)于全球外匯儲(chǔ)備的 20%，相當(dāng)于中國(guó)去年經(jīng)濟(jì)總量的 45%，相當(dāng)于全國(guó)人民手中鈔票總金額的3倍。針對(duì)以上問(wèn)題，本論文在對(duì)國(guó)外儲(chǔ)備理論進(jìn)行系統(tǒng)分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合 中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況，對(duì)中國(guó)的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模進(jìn)行了深入的研究，建立了中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模模型并進(jìn)行了實(shí)證分析，提出了有關(guān)外匯儲(chǔ)備管理的政策建議。在利用傳統(tǒng)理論進(jìn)行分析之前有必要先了解中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的歷史和現(xiàn)狀，這樣就使對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的實(shí)證分析更全面。在第三部分的基于傳統(tǒng)理論對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的實(shí)證分析中，基本上每一種分析方法的結(jié)果都和中國(guó)外匯儲(chǔ)備的實(shí)際規(guī)模相差甚遠(yuǎn)，但這并不能表明中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模過(guò)大，因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備適度規(guī)模的傳統(tǒng)決定理論和模型的產(chǎn)生年代和背景與中 國(guó)當(dāng)前特殊的實(shí)際情況有很大的差別，因此有必要建立中國(guó)適度外匯儲(chǔ)備模型。在對(duì)外匯儲(chǔ)備的正面和負(fù)面影響進(jìn)行了討論后，結(jié)合前面的分析就可以得出中國(guó)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。近年來(lái)一直持續(xù)的關(guān)于中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模問(wèn)題的討論在學(xué)術(shù)界和整個(gè)社會(huì)再度升溫，成為了熱點(diǎn)問(wèn)題。2006 年底中國(guó)外匯儲(chǔ)備超過(guò)萬(wàn)億美元大關(guān)達(dá)到了 10663 億美元。本文正是針對(duì)這個(gè)問(wèn)題，通過(guò)論述外匯儲(chǔ)備規(guī)模的理論與實(shí)際問(wèn)題，確定出中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的適度區(qū)間，指出目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)度的利弊得失，并依此提出相關(guān)政策建議。 隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融對(duì)外開放程度的提高，外匯儲(chǔ)備的飛速增長(zhǎng)與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行之間的協(xié)調(diào)成為了一個(gè)較為棘手的問(wèn)題。在 80 年代，對(duì)儲(chǔ)備需求研究的重點(diǎn)是檢驗(yàn)儲(chǔ)備需求的決定因素，因此當(dāng)時(shí)主要研究一類國(guó)家（如發(fā)展中國(guó)家或發(fā)達(dá)國(guó)家）儲(chǔ)備需求的決定因素及其調(diào)整變動(dòng)特點(diǎn)。創(chuàng)新之一是定性分析和定量分析相結(jié)合，既利用傳統(tǒng)的理論和模型對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模進(jìn)行實(shí)證分析，也結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況對(duì)傳統(tǒng)模型進(jìn)行修正而建立中國(guó)的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模模型，并行實(shí)證分析。第二部分為外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模理論綜述，對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模進(jìn)行定性分析。根據(jù)這個(gè)定義，一種資產(chǎn)必須具備以下三個(gè)條件，才能成為一國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備。外匯儲(chǔ)備作為國(guó)際儲(chǔ)備的重要組成部分，是一國(guó)國(guó)際清償能力（International Liquidity）的主要體現(xiàn)，具有國(guó)際儲(chǔ)備的典型特征：官方持有性、流動(dòng)性和普遍接受性。 表 中國(guó)外匯儲(chǔ)備占國(guó)際儲(chǔ)備的比重 單位：億美元 年份外匯儲(chǔ)備黃金SDR儲(chǔ)備頭寸比重1996%1997%1998%1999%2000%2001%2002%2003%2004%2005%2006% 數(shù)據(jù)來(lái)源：IMF 網(wǎng)站，；中國(guó)人民銀行網(wǎng)站，；中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒 2006 注：我國(guó)黃金儲(chǔ)備額由每年底的盎司數(shù)乘以當(dāng)年金價(jià)得到。經(jīng)常項(xiàng)目反映一國(guó)與外國(guó)實(shí)際資源的轉(zhuǎn)移，經(jīng)常項(xiàng)目的內(nèi)容包括四個(gè)子項(xiàng)目：商品貿(mào)易項(xiàng)目、服務(wù)貿(mào)易項(xiàng)目、收入項(xiàng)目和經(jīng)常項(xiàng)轉(zhuǎn)移項(xiàng)目。資本與金融項(xiàng)目順差所增加的外匯儲(chǔ)備屬于債務(wù)性儲(chǔ)備，其質(zhì)量和意義不如經(jīng)常項(xiàng)目順差所獲得的儲(chǔ)備。交易性需求指外匯儲(chǔ)備用于一國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往中的實(shí)際支付的需求。盈利性需求是指利用外匯儲(chǔ)備進(jìn)行國(guó)際金融市場(chǎng)投資和風(fēng)險(xiǎn)管理，獲得更高收益和降低風(fēng)險(xiǎn)的需求。一國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，其用于處理突發(fā)的經(jīng)濟(jì)事件的用匯也就更多。 （3）外債規(guī)模。國(guó)際上通用的標(biāo)準(zhǔn)是外匯儲(chǔ)備與短期外債比率要超過(guò) 100%，否則認(rèn)為該國(guó)外匯儲(chǔ)備不足，容易引發(fā)債務(wù)危機(jī)。（5）匯率制度的彈性。另外，隨著國(guó)際游資的劇增，外匯市場(chǎng)的不穩(wěn)定因素加大，各國(guó)為穩(wěn)定本國(guó)匯率而進(jìn)行的外匯干預(yù)大大增多，因此要求更多的外匯儲(chǔ)備。除了以上影響外匯儲(chǔ)備需求的主要因素之外，一些其他因素，如一國(guó)調(diào)節(jié)國(guó)際收支的能力、國(guó)際貨幣合作狀況、金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度、該國(guó)貨幣地位以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期等因素，都會(huì)對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求產(chǎn)生影響。2．海勒（H. R. Heller）認(rèn)為：“能使為國(guó)際收支逆差所采取的支出轉(zhuǎn)換，支出削減和向外借款融資政策的成本最小的國(guó)際儲(chǔ)備量就是適度的國(guó)際儲(chǔ)備”。 外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模決定理論評(píng)述20 世紀(jì) 60 年代以來(lái)西方學(xué)者對(duì)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了深入研究。因此，以儲(chǔ)備與進(jìn)口交易總額的比例來(lái)衡量?jī)?chǔ)備充足性與儲(chǔ)備的主要作用不相符。 儲(chǔ)備需求函數(shù)分析法理論評(píng)述一、儲(chǔ)備需求函數(shù)分析法介紹外匯儲(chǔ)備的需求函數(shù)分析法又稱回歸分析法。這種假設(shè)是很難站得住腳的，因?yàn)閷?shí)際持有量可能是供給量而不是需求量。外匯儲(chǔ)備是一種對(duì)實(shí)際資源的要求權(quán)，持有外匯儲(chǔ)備即是放棄這種權(quán)利。其方法也是利用邊際成本等于邊際收益這一條件來(lái)求外匯儲(chǔ)備的最優(yōu)規(guī)模。Heller 模型用資本的社會(huì)收益率與持有儲(chǔ)備的收益率之差來(lái)表示持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本，由于測(cè)算資源的社會(huì)收益率比較困難，因此持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本的選擇往往是主觀決定的。在國(guó)際貿(mào)易上，中國(guó)實(shí)行“量入為出，以收定支，收支平衡，略有節(jié)余”的方針，因此這一時(shí)期中國(guó)的外匯儲(chǔ)備的規(guī)模很小，外匯儲(chǔ)備在中國(guó)的經(jīng)濟(jì)生活中并不重要。1982 年，中國(guó)正式對(duì)外公布外匯儲(chǔ)備，這標(biāo)志著中國(guó)外匯儲(chǔ)備正式納入世界儲(chǔ)備體系。在這段時(shí)期內(nèi)，外匯儲(chǔ)備總體上呈現(xiàn)了快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但是在個(gè)別年份外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)下降的情況。特別是進(jìn)入 2000 年以后，中國(guó)持續(xù)保持大量順差，中國(guó)外匯儲(chǔ)備在較大存量的基礎(chǔ)上以令人驚訝的速度增長(zhǎng)。其次，中國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)單一，過(guò)度依賴美元儲(chǔ)備。另外，在中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備雖然包括外匯儲(chǔ)備、黃金、特別提款權(quán)、在 IMF 中的儲(chǔ)備頭寸，但是外匯儲(chǔ)備是國(guó)際儲(chǔ)備的主體，本文在衡量外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)?？梢员豢醋鲊?guó)際儲(chǔ)備的規(guī)模。而同期中國(guó)進(jìn)口額有了大幅度的增長(zhǎng)，1989 年中國(guó)進(jìn)口額達(dá)到 591. 4 億美元。外債總額衡量指標(biāo)反映一國(guó)外匯儲(chǔ)備對(duì)全部外債的清償能力。 從上表中我們可以看到，從外債指標(biāo)的角度看，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備水平大致可以分為兩個(gè)階段：1．適度階段（1991 年—1994 年） 從 1991 至 1994 年我的外匯儲(chǔ)備規(guī)?；揪S持在一個(gè)適度的狀態(tài)，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備這四年中穩(wěn)步增加，從 1991 年的 億美元增加到 億美元，而同期的短期外債變動(dòng)不大，基本維持在 100 億美元多一點(diǎn)（93 年變動(dòng)較大，為 億美元），但外債總額卻從 1991 年開始穩(wěn)步增加，從 605. 1億美元增加到 928. 1 億美元，這主要是中長(zhǎng)期貸款的增加所致。這個(gè)分析結(jié)果將作為衡量外匯儲(chǔ)備適度性的參考。（2）逆差出現(xiàn)的概率：從 1982 年到 2006 年 25 年間，中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差出現(xiàn)的次數(shù)為五次（分別為 1985, 1986, 1988, 1989 和 1993 年），因此取π 為1/5。阿格沃爾模型主要是針對(duì)經(jīng)常發(fā)生國(guó)際收支逆差的發(fā)展中國(guó)家建立的，由于模型的假定背景與中國(guó)實(shí)際情況不符，所以測(cè)算的結(jié)果相差較大。這就使我們不難發(fā)現(xiàn)：如果生搬硬套模型，我們可能會(huì)和事實(shí)相差甚遠(yuǎn)。 運(yùn)用修正后的模型進(jìn)行實(shí)證分析表 相關(guān)數(shù)據(jù)指標(biāo) 年份總外債余額（億美元）短期外債余額 （億美元） 外商直接投資累計(jì)額（億美元） 外匯市場(chǎng)交易額（億美元）1990199110319921993199440819951996199719981999200020011848200220032004200520063204數(shù) 據(jù) 來(lái) 源 ： 中 國(guó) 人 民 銀 行 網(wǎng) 站 ， ； 中 華 人 民 共 和 國(guó) 統(tǒng) 計(jì) 局 網(wǎng) 站 ，；中國(guó)外匯管理局網(wǎng)站， 將外商的直接投資利潤(rùn)匯出率定在 12%—18%，干預(yù)外匯市場(chǎng)所用外匯與交易總額的比率為 10%—20%，對(duì)于外債的還本付息，我們認(rèn)為這里的還本付息應(yīng)該是能夠還掉短期外債的“本”，還掉外債總額的“息”，根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)我們?nèi)「断⒙蕿?10%，則最適度外匯儲(chǔ)備的上下限如下： 上限：ROPT=D*(logm+logq1logq2)/logπ+10%H1+H2+18%+20%T下限：ROPT=D*(logm+logq1logq2)/logπ+10%H1+H2+12%+10%T其中，D、m、2q 、1q 、π 的值我們沿用前面的未修改的阿格沃爾模型分析中的值。雖然中國(guó)近年來(lái)都有巨額外貿(mào)順差，但中國(guó)的外債規(guī)模卻大幅增加，外商直接投資規(guī)模很大，2006年中國(guó)外債總額達(dá) 3204 億美元，其中短期外債為 1811 億美元。表 各年度外匯儲(chǔ)備規(guī)模適度情況 單位：億美元 年份適度外匯儲(chǔ)備下限適度外匯儲(chǔ)備上限實(shí)際外匯儲(chǔ)備適度與否1990不足1991不足1992不足1993不足1994不足1995不足1996適度1997適度、偏高1998適度、偏高1999適度、偏高2000適度、偏高2001適度2002偏高2003過(guò)高2004過(guò)高2005過(guò)高2006