【正文】 多也最復(fù)雜。本論文認(rèn)為，評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)的思考框架見圖 。13 / 59表 風(fēng)險(xiǎn)投資家所采用的信息調(diào)研方式調(diào)查方式 采用頻率（%）與管理隊(duì)伍所有人員面談 100參觀企業(yè) 100詢問創(chuàng)業(yè)者的前商業(yè)合作伙伴 96詢問創(chuàng)業(yè)企業(yè)現(xiàn)有投資者 96詢問當(dāng)前用戶 93詢問潛在用戶 90調(diào)查其競爭對(duì)手的市場價(jià)值 86與有關(guān)專家對(duì)產(chǎn)品性能進(jìn)行非正式討論 84深入調(diào)研創(chuàng)業(yè)企業(yè)前階段的財(cái)務(wù)報(bào)表 84詢問其競爭對(duì)手 71詢問與其合作過的銀行家 62征求本公司其他風(fēng)險(xiǎn)投資家的意見 56詢問供應(yīng)商 53征求其他風(fēng)險(xiǎn)投資公司的意見 52詢問會(huì)計(jì)師 47詢問律師 44進(jìn)行深入的文獻(xiàn)調(diào)研 40利用正式的產(chǎn)品的技術(shù)評(píng)價(jià) 36利用正式的市場調(diào)研 31風(fēng)險(xiǎn)投資家認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資的事業(yè)基本上是一種網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營形態(tài)，如何發(fā)展和管理這個(gè)網(wǎng)絡(luò)是風(fēng)險(xiǎn)投資成敗的關(guān)鍵因素。大量的信息首先可以驗(yàn)證商業(yè)計(jì)劃書的真實(shí)性，例如對(duì)創(chuàng)業(yè)者背景、創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)能力、創(chuàng)業(yè)者的信譽(yù)考察；其次用以驗(yàn)證商業(yè)計(jì)劃書的可行性，通過訪問用戶和潛在用戶來調(diào)查其市場前景，向有關(guān)的專家詢問其技術(shù)先進(jìn)性和行業(yè)競爭者的情況；投資于企12 / 59業(yè)發(fā)展晚期的投資者還要與會(huì)計(jì)師會(huì)面，了解財(cái)務(wù)情況，投資于企業(yè)早期的投資者更關(guān)心項(xiàng)目的技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)品的先進(jìn)性，一般來說，投資公司會(huì)從創(chuàng)業(yè)團(tuán)體的背景和能力、市場的規(guī)模和潛力、產(chǎn)品和技術(shù)的先進(jìn)性、財(cái)務(wù)計(jì)劃和投資報(bào)酬等多方面進(jìn)行評(píng)價(jià)。 風(fēng)險(xiǎn)投資決策流程的第一步是收集項(xiàng)目，項(xiàng)目收集之后便開始了風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)流程。該研究證實(shí)了風(fēng)險(xiǎn)投資家們普遍考慮的投資準(zhǔn)則包括投資機(jī)會(huì)的吸引力（市場規(guī)模、戰(zhàn)略、技術(shù)、客戶）和競爭能力、投資條款。在 1989 年，美國的 Richard 和 Howard Auken 隨機(jī)抽取了 275 家美國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，對(duì)他們做了問卷調(diào)查，最終得到了 69 份有效答卷。其中，在融資技巧、投資機(jī)會(huì)選擇、項(xiàng)目運(yùn)作與管理、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測與監(jiān)督控制等具體運(yùn)作方法9 / 59中，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的篩選與評(píng)價(jià)是重中之重，是決定投資能否成功的關(guān)鍵。不同行業(yè)、不同發(fā)展階段（從種子期到成熟期）的大量商業(yè)計(jì)劃書匯集起來。（4）從某種意義上說，評(píng)價(jià)（定性分析）的復(fù)雜程度、經(jīng)驗(yàn)與技巧的應(yīng)用要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于估值（定量分析） ，傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法已不適用于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的要求。4陳麗紅：“籌集創(chuàng)業(yè)資金三部曲” ， 《財(cái)經(jīng)界（電子商務(wù)時(shí)代專版） 》2022 年第 1 期。而 IPO 則是風(fēng)險(xiǎn)投資家奮斗的目標(biāo)。通常，投資項(xiàng)目的選擇要經(jīng)過三次篩選：第一次篩選是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的最基本的投資條件、投資領(lǐng)域作出抉擇。風(fēng)險(xiǎn)投資家不僅要投資，還要參與經(jīng)營。據(jù)中國科技金融協(xié)會(huì) 1999 年 8 月份的調(diào)查，全國共有 92 家風(fēng)險(xiǎn)投資公司，74 億風(fēng)險(xiǎn)投資基金（不包括外資） 。這一年，美國國會(huì)通過了旨在支持高科技企業(yè)發(fā)展的小企業(yè)投資法案，創(chuàng)立了小企業(yè)管理局（SBA）,政府對(duì)小企業(yè)投資公司（SBIC）提供低息貸款，并給予稅收上的優(yōu)惠。最終卓越投資公司在 7 月份出資 800 萬元人民幣受讓了其 30%的股權(quán)。勝隆公司成立后，各項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)展良好，至 2022 年初，該公司已發(fā)展成為，擁有總資產(chǎn) 110 萬元，員工總數(shù) 20 人的高新技術(shù)企業(yè)。因此，可以這樣說，評(píng)價(jià)貫穿著整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的始終，是一切經(jīng)濟(jì)和管理行為的依據(jù)和前提。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資被稱為“經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)動(dòng)機(jī)” 。1何 光 輝 、 楊 咸 月 ： “風(fēng) 險(xiǎn) 投 資 、 二 板 市 場 及 多 層 次 資 本 市 場 發(fā) 展 ”， 《 財(cái) 經(jīng) 研 究 》 2022年 第 5 期 。但在經(jīng)過查閱國內(nèi)外相關(guān)的文獻(xiàn)資料后發(fā)覺，我國的風(fēng)險(xiǎn)投資雖然已經(jīng)開始起步，并取得了一定的成效，但相對(duì)于國外發(fā)達(dá)國家已趨于成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資，仍然處于幼稚期，與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的配套體系尚未真正建立起來，尤其是在風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)規(guī)范與方法體系方面的研究比較薄弱，也缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的經(jīng)驗(yàn)積累。4 / 59第二部分 相關(guān)文獻(xiàn)綜述 風(fēng)險(xiǎn)投資概述 風(fēng)險(xiǎn)投資的起源及發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資最早出現(xiàn)在美國，它誕生的標(biāo)志是 1946 年美國研究發(fā)展公司的建立。進(jìn)入 80 年代后風(fēng)險(xiǎn)投資在全球范圍內(nèi)蓬勃發(fā)展起來，目前風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)成為了一種新興的金融產(chǎn)業(yè)。④風(fēng)險(xiǎn)投資資本具有相對(duì)較低的流動(dòng)性，據(jù)美國英迪福斯公司的調(diào)查，1972年～1982 年 157 家風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)平均需要 30 個(gè)月才能達(dá)到第一平衡點(diǎn)，即現(xiàn)金流平衡點(diǎn)（現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正） ，需要 75 個(gè)月才能達(dá)到第二平衡點(diǎn)，即損益平衡點(diǎn)。因此融資工作能否做好關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資的成敗。 “我們并不想控股，我們要的是增長，我們要的是收益。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資本家的收益也與投資者的收益線性相關(guān)，因此風(fēng)險(xiǎn)資本家不僅向投資企業(yè)提供資金，而且還提供增值的服務(wù)，成為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)家的管理顧問和有力的支持者與激勵(lì)者。這樣一個(gè)專業(yè)化判斷活動(dòng)可被人為劃分為先評(píng)價(jià)（定性）后估值（定量）兩個(gè)過程，以便于理解和研究，但需要說明的是：（1）實(shí)際運(yùn)作中并不存在完全獨(dú)立的評(píng)價(jià)與估值兩個(gè)過程，二者是緊密結(jié)合在一起的。（3）方案評(píng)價(jià)階段：依據(jù)對(duì)實(shí)際市場的調(diào)查及反映，確定項(xiàng)目是否滿足市場需求，未來市場的容量與發(fā)展空間。（4）對(duì)以上內(nèi)容進(jìn)行符合法律要求的條款總結(jié)，雙方簽署協(xié)議、合同等法律性文件，投資方資金到位。Macmillan、Siegel 和 Subba Narasimha 在 1985 年利用信函方式，通過格式問卷，調(diào)查風(fēng)險(xiǎn)投資家評(píng)價(jià)潛在投資機(jī)會(huì)時(shí)所采取的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)各標(biāo)準(zhǔn)的重要性打分。Kaplan 和 Str246。在新加坡和日本，創(chuàng)業(yè)家的人格及經(jīng)驗(yàn)均被認(rèn)為是最重要的評(píng)價(jià)依據(jù)，而財(cái)務(wù)因素則是風(fēng)險(xiǎn)投資中最不重要的方面。（２）基本條件審核在此階段，風(fēng)險(xiǎn)投資家過濾掉：1）不符合評(píng)價(jià)基本標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目；2）商業(yè)計(jì)劃書中方案不可行，邏輯矛盾的項(xiàng)目。有時(shí)會(huì)做正式的市場調(diào)研，通過專業(yè)咨詢公司或自己做，但總的來說以非正式調(diào)研居多，約占 70%，因?yàn)樵谀撤N情況下，大部分的信息可以從商業(yè)計(jì)劃書中得到，通過非正式方式詢問用戶和潛在用戶可以補(bǔ)充有效信息，并節(jié)約了相應(yīng)的調(diào)研成本。在風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域中，尤其是項(xiàng)目的篩選、評(píng)價(jià)的過程中，對(duì)此類觀點(diǎn)的發(fā)揮運(yùn)用更是淋漓盡致。 9從戰(zhàn)略評(píng)價(jià)角度出發(fā)，風(fēng)險(xiǎn)投資家重點(diǎn)考慮人、市場（技術(shù)、產(chǎn)品） 、管理等因素的相互組合，在宏觀政策、經(jīng)濟(jì)、法律環(huán)境中，尤其在有退出安排的前提條件下，確定其投資機(jī)會(huì)及方向。（２）市場機(jī)會(huì)選擇因素①行業(yè)選擇 選擇處于高速增長的產(chǎn)業(yè)與不斷擴(kuò)容的市場中的項(xiàng)目與企業(yè)，是評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)的重要原則。其中，軟件、生物工程、因特網(wǎng)與通訊三項(xiàng)占投資總額的七成以上（1998 年統(tǒng)計(jì)數(shù)字） 。美國的風(fēng)險(xiǎn)投資界較為流行的投資原則是“巨猩游戲” （Gorilla Game） 。風(fēng)險(xiǎn)資本要經(jīng)過投入增值 退出的循環(huán)過程，才能達(dá)到目的。（４）基于上述分析對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行 SWOT 分析主要包括公司經(jīng)營與戰(zhàn)略發(fā)展的獨(dú)特唯一性，在競爭中最關(guān)鍵的成功因素（人、管理、產(chǎn)品、營銷） ，相對(duì)優(yōu)勢比較（力量對(duì)比、相對(duì)重要性） ，相對(duì)劣勢比較（弱點(diǎn)、性質(zhì)、相對(duì)重要性） ，防范措施等。（２）素質(zhì)評(píng)價(jià)。既要保障創(chuàng)始人的利益，又要給企業(yè)發(fā)展以后勁。財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)要結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的不同階段，對(duì)早期的初創(chuàng)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資家投資后要介入財(cái)務(wù)管理活動(dòng)的安排，因此投資前對(duì)此方面的評(píng)價(jià)相對(duì)簡單。以下分別說明不同階段投資評(píng)價(jià)的主要方面：（１）種子、創(chuàng)建階段 由于這類風(fēng)險(xiǎn)公司未成立或成立不久，風(fēng)險(xiǎn)投資方很難僅憑借商業(yè)計(jì)劃書的資料來評(píng)價(jià)其企業(yè)性質(zhì)與營運(yùn)績效。 風(fēng)險(xiǎn)投資方對(duì)于這類投資計(jì)劃的考慮，主要在于投資對(duì)象的企業(yè)性質(zhì)以及未來繼續(xù)成長的機(jī)會(huì)。2. 產(chǎn)品因素：創(chuàng)新性、技術(shù)性、專利保護(hù)性等。25 / 594. 風(fēng)險(xiǎn)管理的要求。指標(biāo)體系風(fēng)險(xiǎn)企業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)投資公司市場狀況管理能力與機(jī)制產(chǎn)品與技術(shù)特性 產(chǎn) 風(fēng) 品 險(xiǎn) 與 資 技 本 術(shù) 市 市 場 場投資收益率風(fēng)險(xiǎn)管理策略退出策略與渠道創(chuàng)業(yè)者與管理團(tuán)隊(duì)26 / 59圖 我國風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)結(jié)構(gòu)可以看出，從風(fēng)險(xiǎn)投資方角度上看，對(duì)項(xiàng)目的評(píng)價(jià)體系分為兩個(gè)部分：一是關(guān)于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的有關(guān)狀況，包括：產(chǎn)品與技術(shù)特性、內(nèi)部管理手段與機(jī)制、創(chuàng)始人及管理團(tuán)隊(duì)素質(zhì)與能力經(jīng)驗(yàn)、產(chǎn)品市場前景等；二是關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資方自身投資政策要求，包括：對(duì)投資回報(bào)率和投資期限的要求、對(duì)所控資金風(fēng)險(xiǎn)管理的要求（聯(lián)合投資、投資組合等） 、退出安排的考慮等。如上文所述，評(píng)價(jià)與估值在實(shí)際操作過程中不是完全獨(dú)立的兩個(gè)過程，評(píng)價(jià)過程中，對(duì)企業(yè)所處的行業(yè)與市場地位、發(fā)展階段、各種資源的整合及使用情況等認(rèn)定結(jié)果，都是投資方與企業(yè)方共同對(duì)企業(yè)估值的基礎(chǔ)。18 三種估值方法 風(fēng)險(xiǎn)投資是完全市場化的企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為。19楊青：《投資評(píng)價(jià)》 ，中國經(jīng)濟(jì)出版社，2022 年。在這種方法下，市盈率的確定是關(guān)鍵點(diǎn)。但其中有一點(diǎn)是相同的：在股東權(quán)益最大化的條件下，雙方共同確定未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的現(xiàn)值。GPS 主要應(yīng)用在車輛定位、車輛調(diào)度、車輛導(dǎo)航，以及飛機(jī)、船舶的導(dǎo)航，GSM 盲區(qū)測量等。其中 GPS 綜合應(yīng)用集成系統(tǒng)是 GIS 技術(shù)中應(yīng)用最為廣泛，最具實(shí)用性的軟件技術(shù)，而三維可視化平臺(tái)軟件則是 GIS 技術(shù)發(fā)展的主要方向，將主導(dǎo)未來 GIS 應(yīng)用市場的發(fā)展。從 2022 年至今，城市出租車行業(yè)對(duì) GPS 的需求出現(xiàn)了快速增長的勢頭，GPS 車輛跟蹤系統(tǒng)從特種車輛應(yīng)用擴(kuò)展到公眾車輛應(yīng)用，預(yù)計(jì)在未來的 23 年之內(nèi)每年將達(dá)到 5—10 萬輛的裝車量，相關(guān)產(chǎn)值將會(huì)達(dá)到 7—8 個(gè)億，其中軟件部分約占 1015%，產(chǎn)值約 1 億元左右。從以上數(shù)據(jù)可看出，個(gè)人用戶是 GPS 今后的發(fā)展趨勢，并有望成為最大的用戶群，GPS 作為普通消費(fèi)品被廣大用戶普遍接受的日子將很快到來。三維GIS 可以真實(shí)地重建流域的地形、地類、防洪設(shè)施等地理屬性，并可模擬不同水位流量情況下的淹沒區(qū)和缺口，對(duì)防洪指揮、水利建設(shè)的科學(xué)決策將起到重要作用。國產(chǎn)三維 GIS 的推出，不論在性能、價(jià)格、靈活性上均解決了軍事電子沙盤課題的需要。如計(jì)算電子沙盤、房地產(chǎn)開發(fā)等領(lǐng)域的需求，用戶基數(shù)更大。這類廠商是38 / 59勝隆公司重點(diǎn)發(fā)展的合作伙伴。（２）、威脅（風(fēng)險(xiǎn)）及防范措施勝隆公司存在的潛在威脅有：某些 GPS 硬件廠商或系統(tǒng)集成商看到軟件39 / 59的豐厚利潤,開始自己開發(fā)軟件；國外有實(shí)力的 GPS 軟件廠商進(jìn)軍占領(lǐng)國內(nèi)市場；國內(nèi)有實(shí)力的 GIS 廠商和通迅軟、硬件商或其他大的 IT 公司，投入大量資金研發(fā) GPS 系統(tǒng)解決方案；國內(nèi) GPS 硬件廠商引進(jìn)國外成熟的 GPS 系統(tǒng)解決方案；市場啟動(dòng)比預(yù)計(jì)的緩慢，可能會(huì)造成項(xiàng)目的營利水平、市場占有率等不甚理想，對(duì)項(xiàng)目的順利發(fā)展造成一定影響。⑤勝隆公司立足多元化發(fā)展，公司其他成熟產(chǎn)品如 GIS 平臺(tái)軟件和三維可視化軟件，都處于一個(gè)廣闊的市場中，并已取得了一定的市場優(yōu)勢，其利潤可以保障公司得以平穩(wěn)運(yùn)行和增。 ②國外的專業(yè)系統(tǒng)解決方案仍需要時(shí)間解決本土化的問題，只有花費(fèi)大量的人力、物力、財(cái)力建立完善的銷售代理體系，才能形成技術(shù)和價(jià)格優(yōu)勢。對(duì)這類集成商勝隆公司可為他們提供系統(tǒng)解決方案，并在硬件上為其提供多種選擇，將其發(fā)展為勝隆GPS 綜合應(yīng)用集成系統(tǒng)解決方案的代理商和推廣商（目前，已有某家公司全面采用勝隆公司的系統(tǒng)解決方案） 。從以上市場分析可以看出，勝隆公司的產(chǎn)品具有很強(qiáng)的市場可擴(kuò)展性，這往往是風(fēng)險(xiǎn)投資公司所親睞的，因?yàn)槟切碛屑夹g(shù)含量高、極具市場擴(kuò)展?jié)摿透呤找娴漠a(chǎn)品的企業(yè)才能最終真正實(shí)現(xiàn) IPO（公開上市） ，這也是風(fēng)險(xiǎn)投資資本從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)撤出的最佳方式。37 / 59三維 GIS 應(yīng)用市場啟動(dòng)必須具備下列基礎(chǔ)：可滿足三維應(yīng)用的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)的存量、標(biāo)準(zhǔn)配置 PC 計(jì)算能力及軟件的技術(shù)水平。在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的今天，土地利用的變化十分快，用傳統(tǒng)的土地普查管理方式，周期長、效率低、成本高。（２）、勝隆三維可視化平臺(tái)軟件三維 GIS 的應(yīng)用是二維 GIS 應(yīng)用的延伸，絕大部分地理屬性的信息的完整描述都是三維的，在可視化上以前由于受到技術(shù)和硬件計(jì)算能力的制約，GIS 不得不局限于二維的范疇，很多 GIS 的信息管理、查詢、計(jì)算及可視化等工程應(yīng)用受到極大的限制。因此可以預(yù)測，未來 GPS 監(jiān)控系統(tǒng)的競爭重點(diǎn)在于建立在公網(wǎng)基礎(chǔ)之上的分監(jiān)控中心的建立以及為公眾提供相關(guān) GPS 信息的運(yùn)營服務(wù)等范圍。 行業(yè)及目標(biāo)市場分析勝隆公司目前的宏觀市場定位在 GIS 市場上，細(xì)分市場主要集中在：通用 GIS 軟件、GPS 監(jiān)控系統(tǒng)軟件、三維可視化系統(tǒng)軟件、數(shù)字化地圖等。從上面關(guān)于 GIS 和 GPS 的相關(guān)介紹，我們可以看到，勝隆公司作為 GIS及 GPS 綜合應(yīng)用軟件的專業(yè)公司，具有技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢（主要是由人所決定的） ，產(chǎn)品的市場容量巨大，未來的應(yīng)用前景良好，這樣一家公司應(yīng)該是符合多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資戰(zhàn)略的，其較好的投資潛力和投資價(jià)值是吸引卓越投資公司的重要因素。32 / 59第四部分 企業(yè)個(gè)案研究：勝隆公司風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)分析 勝隆公司特色分析 在前文案例背景中已有介紹，勝隆公司作為一家專業(yè)化 GIS 及 GPS 綜合應(yīng)用軟件公司，由于具有技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢，在國內(nèi)具有一定的知名度。由于這種方法相對(duì)較為容易理解，可操作性較強(qiáng)，因此在評(píng)