【正文】 () ? ?1 1tttDN P V V P PI R R????? ? ? ???????第二節(jié) 股息貼現(xiàn)模型之一：零增長模型（ ZeroGrowth Model） ? 零增長模型是股息貼現(xiàn)模型的一種特殊形式 ，它假定股息是固定不變的 。 將式（ ） 代入式 （ ） ， 可以得到： ? 或者， ? 所以 ， 該公司股票的內(nèi)部收益率等于 % ()。 當(dāng)式 （ ） 中的股息增長率等于零時 ， 不變增長模型就變成了零增長模型 。 將有關(guān)數(shù)據(jù)代入 ， 可以算出當(dāng)該公司股票價格等于 40美元時的內(nèi)部收益率為 % 。 ? 在滿足上述假定條件情況下 ， 佛勒和夏證明了H模型的股票內(nèi)在價值的計算公式為： （ ） ? ? ? ? ? ?0 1 n a nnDV g H g gyg? ? ? ??????? 圖 113形象地反映了 H模型與三階段增長模型的關(guān)系。市盈率與股票的派息比率成正比，與股息增長率正相關(guān)，與貼現(xiàn)率負相關(guān)。 把杠桿比率之外影響貝塔系數(shù)的其他因素 ， 用變量表示 。 第六節(jié) 市盈率模型之二：零增長和多元增長模型 ? 一 、 零增長的市盈率模型 ? 該模型假定股息增長率 g恒等于零 。 1110( 1 ) ( 1 )[ ( 1 ) ]( ) ( 1 )TT j iiji Tijb g gPbgE y g y???? ? ?? ? ? ????111( 1 ) ( 1 )[ ( 1 ) ]( ) ( 1 )TT j iiji Tijb g gPbgE y g y???? ? ?? ? ? ????? 三 、 與股息貼現(xiàn)模型的結(jié)合運用 ? 事實上 ， 在利用股息貼現(xiàn)模型評估股票價值時 ， 可以結(jié)合市盈率分析 。前者產(chǎn)生于公司現(xiàn)有的資產(chǎn) 。 資本化率為 r， 公司當(dāng)前債務(wù)余額為 B。 以下是四種不同的解釋 。 ? 第四種觀點認為，股票投資者大多具有 “ 貨幣幻覺 ” 。 ? 自由現(xiàn)金流分析法從公司的總體價值入手 ， 扣除各種非股票要求權(quán) ， 即得股票總價值 。 ? 理論上 ， 通貨膨脹不影響股票的內(nèi)在價值 。 本章小結(jié) ? 收入資本化法同樣適用于普通股的價值分析 ， 具體表現(xiàn)為股息貼現(xiàn)模型 。 因此 。引入通貨膨脹因素之后，大部分變量都需要區(qū)分其實際值與名義變量值。 二、自由現(xiàn)金流分析法 ? 自由現(xiàn)金流分析法首先對公司的總體價值進行評估 ，然后扣除各項非股票要求權(quán) （ Nonequity claims） ， 得到總的股票價值 。例如 ， 預(yù)計摩托羅拉公司 2021年的市盈率為 ， 每股盈利為 。 ? ? （ ） ? 與不變增長市盈率模型相比 ， 零增長市盈率模型中決定市盈率的因素僅貼現(xiàn)率一項 ， 并且市盈率與貼現(xiàn)率成反比關(guān)系 。 ? ?i f m f iy r r r ?? ? ?? ?f m f iy r r r ?? ? ?? ?,i fL???三、市盈率模型的一般形式 ? 在影響市盈率的各變量中 ， 除派息比率和杠桿比率外 ， 其他變量對市盈率的影響都是單向的 ，即： ? 無風(fēng)險資產(chǎn)收益率 、 市場組合收益率 、 貝塔系數(shù) 、 貼現(xiàn)率以及影響貝塔系數(shù)的其他變量與市盈率都是負相關(guān)的； ? 而股息增長率 、 股東權(quán)益收益率 、 資產(chǎn)凈利率 、銷售凈利率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與市盈率之間都是正相關(guān)的 。下面將分別討論貼現(xiàn)率和股息增長率的決定因素，即第二層次的市盈率決定因素。 ? ? ? ?0 1 n a n nDI R R g H g g gP? ? ? ? ?????（ 4） 當(dāng) g a 等于 g n時 ， 式 （ ） 等于式 （ ） ， 所以 ， 不變股息增長模型也是 H模型的一個特例； （ 5） 如果將式 （ ） 改寫為 （ ） 可以發(fā)現(xiàn)，股票的內(nèi)在價值由兩部分組成： 式（ ）的第一項是根據(jù)長期的正常的股息增長率 決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)價值； 第二項是由超常收益率 g a決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)價值，并且這部分價值與 H成正比例關(guān)系。 ? ?? ? ? ?1 . 8 1 0 . 0 5 1 . 8 9 3 1 . 5 00 . 1 1 0 . 0 5 0 . 1 1 0 . 0 5V??????? ?0 1 0DgN P V V P Pyg?? ? ? ? ??第四節(jié) 股息貼現(xiàn)模型之三：三階段增長模型（ ThreeStageGrowth Model） ? 三階段增長模型將股息的增長分成了三個不同的階段：在第一個階段 (期限為 A)， 股息的增長率為一個常數(shù) (g a)；第二個階段 （ 期限為 A+1到 B1）是股息增長的轉(zhuǎn)折期 ， 股息增長率以線性的方式從 g a 變化為 g n , g n是第三階段的股息增長率 。 ? ? ? ? ? ? ? ?3122311 1 1 1tttDDDDVy y y y??? ? ? ? ??? ? ??? ?? ?? ?? ?? ?? ?20 0 021 1 11 11D g D g D gy yy??? ?